在市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)在明年轉(zhuǎn)向降息的驅(qū)動(dòng)下，美股11月至今持續(xù)走高，其中標(biāo)普500指數(shù)較10月低點(diǎn)上漲16.2%。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，利率下行和通脹回落周期，美股都有較好表現(xiàn)。另外，美國(guó)消費(fèi)和地產(chǎn)在利率回落的情況下有所回暖，經(jīng)濟(jì)韌性減輕投資者對(duì)美股上市公司四季度利潤(rùn)下滑的擔(dān)憂。

展望未來(lái)，由于美國(guó)通脹尚未降至美聯(lián)儲(chǔ)的政策目標(biāo)，且地緣政治危機(jī)帶來(lái)全球供應(yīng)鏈問(wèn)題，疊加服務(wù)業(yè)價(jià)格存在韌性，美國(guó)通脹還有反復(fù)的可能，市場(chǎng)預(yù)期和美聯(lián)儲(chǔ)政策路徑或存在偏離，一旦通脹反彈，不排除美聯(lián)儲(chǔ)重啟加息的可能。

降息預(yù)期提振美股市場(chǎng)

11月以來(lái)，市場(chǎng)就預(yù)期明年美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策將轉(zhuǎn)向，這是美股啟動(dòng)新一輪漲勢(shì)的主要原因。國(guó)債市場(chǎng)可以反映出這種預(yù)期。截至12月18日，對(duì)貨幣政策敏感的2年期美債收益率下行至4.43%，其在12月14日一度下行至4.37%，創(chuàng)出6月2日以來(lái)的最低紀(jì)錄；反映經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的10年期美債收益率更是下滑至3.95%，其在12月15日一度下滑至3.91%，創(chuàng)出7月27日以來(lái)的最低紀(jì)錄。

從美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的聲明和官員的表態(tài)來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)明年降息持開(kāi)放態(tài)度，但沒(méi)有如市場(chǎng)預(yù)期得那么快。12月12日，美聯(lián)儲(chǔ)在議息會(huì)議后宣布，聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間仍為5.25%到5.50%，這是美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)3次會(huì)議未加息。美聯(lián)儲(chǔ)公布的點(diǎn)陣圖顯示，本次提供利率預(yù)測(cè)的19名聯(lián)儲(chǔ)官員中，共有11人、占比近53%的聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)，明年至少降息3次，共5人、占比26%的官員預(yù)計(jì)至少降息4次。

相比11月初的會(huì)議聲明，本次會(huì)議聲明的主要變化是對(duì)經(jīng)濟(jì)和通脹的評(píng)價(jià)。聲明稱，最近的指標(biāo)顯示，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)相比三季度的強(qiáng)勁步伐已放緩。和5月以來(lái)的歷次會(huì)議聲明一樣，本次會(huì)議聲明依然認(rèn)為通脹“高企”，但對(duì)通脹的表述新增了放緩的評(píng)價(jià)，稱“過(guò)去一年通脹已放緩，但仍然高企”。

短期韌性減輕美股拋壓

消費(fèi)方面，在利率和通脹持續(xù)回落的情況下，美國(guó)居民消費(fèi)支出依然保持韌性。美國(guó)11月零售銷售額環(huán)比增長(zhǎng)0.3%，而10月環(huán)比下降0.2%。房地產(chǎn)市場(chǎng)，在按揭利率持續(xù)回落的情況下，12月美國(guó)住宅建筑商信心5個(gè)月來(lái)首次上升。另外，11月美國(guó)新屋開(kāi)工年化戶數(shù)環(huán)比增加14.8%至156萬(wàn)，創(chuàng)6個(gè)月新高。對(duì)應(yīng)的是美國(guó)30年期抵押貸款固定利率在12月14日當(dāng)周回落至6.95%，而在12月26日當(dāng)周其創(chuàng)下7.79%的2000年11月17日以來(lái)的最高紀(jì)錄。

四季度美國(guó)上市公司盈利走弱是大概率事件，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸的可能性增大，減輕了美股的拋壓。目前美國(guó)銀行業(yè)公布的財(cái)報(bào)顯示，貝萊德、摩根大通、花旗及富國(guó)銀行的營(yíng)收和凈利潤(rùn)都不及預(yù)期。

兩個(gè)方面隱憂不容忽視

市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向的預(yù)期過(guò)快。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，美國(guó)控制通脹的道路還很長(zhǎng)。從歷史上美聯(lián)儲(chǔ)降息周期來(lái)看，不乏降息后由于通脹再度攀升而重新加息的先例。如1971年到1973年、1976年到1977年、1980年到1981年、1998年到1999年等。另外，從降息與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系來(lái)看，降息周期基本上表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)減速或者經(jīng)濟(jì)衰退。唯一特殊的是1995年7月到1998年11月的降息周期，美國(guó)GDP環(huán)比折年率加速，從1995年二季度的1.2%升至1998年四季度的6.5%。在此期間，失業(yè)率持續(xù)回落，從5.7%下降至4.4%；通脹變動(dòng)并不大，維持在3%—4%。這是美聯(lián)儲(chǔ)唯一一次預(yù)防性降息，且與1996年大選有關(guān)。鑒于20世紀(jì)70年代過(guò)快降息的經(jīng)驗(yàn)，美聯(lián)儲(chǔ)在加息后過(guò)快轉(zhuǎn)向降息的概率較小。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性的持久性存疑，尤其是財(cái)政支出，未來(lái)可能會(huì)大幅削減。一方面，美國(guó)居民實(shí)際人均可支配收入增速下行，將導(dǎo)致今年四季度和明年居民消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)下降。10月，美國(guó)居民實(shí)際人均可支配收入同比增速下降至3.3%，6月一度創(chuàng)下4.7%的高點(diǎn)；環(huán)比增長(zhǎng)0.2%，而6—9月持續(xù)4個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)。另一方面，當(dāng)前美國(guó)利率處于歷史高位，加之居民可支配收入增速下行，地產(chǎn)持續(xù)回暖的可能性不大。

綜上所述，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持韌性，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤桑敲疵拦蓪⒗^續(xù)上漲，且有望再創(chuàng)新高。然而，全球經(jīng)濟(jì)、地緣政治、各國(guó)產(chǎn)業(yè)重建等帶來(lái)的逆全球化趨勢(shì)明顯，海外高通脹可能是常態(tài)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策存在反復(fù)。一旦通脹回頭，美股漲勢(shì)就會(huì)戛然而止。

投資者可以運(yùn)用芝商所的E-迷你標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨和期權(quán)合約對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。以賣出E-迷你標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨和現(xiàn)貨一籃子股票構(gòu)建對(duì)沖組合，或者買入E-迷你標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)看跌期權(quán)，行權(quán)價(jià)在4700點(diǎn)左右，或者賣出一個(gè)更高執(zhí)行價(jià)的看漲期權(quán)。目前，芝商所E-迷你標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期權(quán)流動(dòng)性較好，隨著年底的臨近，E-迷你標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期權(quán)的流動(dòng)性會(huì)全天候加深，四季度日均交易量有望達(dá)到大宗交易123707份合約的創(chuàng)紀(jì)錄水平。