【導語】2023年進口木漿現(xiàn)貨市場價格震蕩下行，與盤面震蕩運行、成本端下移及供需改善有限等有關。2024年漿市供需持續(xù)博弈，漿價仍存承壓預期，但長周期來看，在全球漿紙設備投資周期下，宏觀環(huán)境改善提振市場預期作用猶存，以及產品金融屬性服務實體經濟的作用下，造紙行業(yè)健康發(fā)展有望加速。

多因素影響，2023年漿價震蕩運行

2023年進口木漿現(xiàn)貨市場價格呈現(xiàn)“M”型走勢，主要因年內上海期貨交易所紙漿期貨主力合約價格震蕩運行，外盤先抑后揚，供應面持續(xù)增量，雖需求面溫和復蘇，但總體恢復情況未及預期等多方因素相互作用而成。

以進口針葉漿月均價為例，1-6月均價連續(xù)下行，7月均價開始攀升，10月均價升至下半年高位，11-12月均價沖高回落。據(jù)卓創(chuàng)資訊監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，2023年進口針葉漿年均價6094元/噸，同比下跌14.67%。其中，最高月均價較2022年最高月均價低2.79%，價格最高點出現(xiàn)在1月中旬的7399.11元/噸，價格最低點出現(xiàn)在6月上旬的5365.18元/噸，高低價差2033.93元/噸，振幅27.49%。

2023年進口木漿價格走勢，與產品金融屬性、下游毛利率偏低位波動、成本下跌以及供需改善有限等因素有關。

進口針葉漿現(xiàn)貨市場業(yè)者習慣參考上海期貨交易所紙漿期貨主力合約價格進行基差報價的價格機制，因此上海期貨交易所紙漿期貨主力合約價格的波動一定程度上影響現(xiàn)貨價格走勢。2023年上半年上海期貨交易所紙漿期貨主力合約遵循產品金融屬性運行，但現(xiàn)貨市場則因2022年下半年外盤價格高位導致2023年上半年到貨成本偏高位整理，業(yè)者低價惜售，因此基差擴大，現(xiàn)貨升水期貨盤面運行；下半年隨著現(xiàn)貨成本壓力的下降及漿市供需改善有限情況下，現(xiàn)貨階段性貼水盤面運行，基差收窄。整體來看，2023年基差較2022年收窄38.08%。期現(xiàn)聯(lián)動性猶存，疊加下游紙廠對高價原料接受度偏低，不利于現(xiàn)貨市場價格高位運行。

下游原紙行業(yè)毛利率低位運行，拖累漿價下滑

2023年來看，進口木漿均價呈下行態(tài)勢，各漿種價格較去年下跌718-1302元/噸，跌幅11.08%-20.58%。下游原紙價格除銅版紙價格較去年均價上漲52元/噸（漲幅0.94%）以外，其余原紙價格較去年均價下跌125-1132元/噸，跌幅2.01%-19.34%，原紙行業(yè)盈利空間改善有限。

具體到原紙行業(yè)毛利率水平來看，漿紙均價多數(shù)時間維持一致走勢，進口木漿均價的下跌未能有效傳導至原紙行業(yè)盈利方面，下游原紙行業(yè)理論毛利率偏低位運行，2023年下游原紙毛利率在-5.62 %至20.27%（各個原紙毛利率略存差異，最高為箱板紙毛利率，但其木漿用量稀少，對下游原紙毛利率代表性不強），其中除白卡紙、箱板紙毛利率較2022年回落以外，銅版紙、雙膠紙、生活用紙毛利率較去年均有4.55-16.22個百分點的回升。但11%及以內的原紙行業(yè)毛利率處于低位水平，而低位波動的原紙毛利率不利于業(yè)者原料采買積極性的提升，下游原紙行業(yè)毛利率低位運行成為拖累漿市均價同比下跌的主要因素。

成本端下滑，加重漿價下滑幅度

由于進口木漿運輸至中國存在45-60天的船期，因此理論成本需要參考2個月之前的外盤計算。以針葉漿銀星為例，2023年針葉漿成本需參考2022年11月-2023年10月外盤，外盤均價下跌121.66美元/噸，但受匯率升值波動影響，成本6411.43元/噸，環(huán)比下降10.73%；現(xiàn)貨均價因供需改善有限，均價6336.16元/噸，環(huán)比下跌10.00%。成本的下降對于漿市底部價格支撐力度減弱，且多數(shù)時間處于倒掛態(tài)勢，進一步加重漿價下滑幅度。

供應端、需求端平穩(wěn)增量，供需改善有限，不利于漿價堅挺運行

2023年漿市供應平穩(wěn)增量，不利于漿價堅挺運行。2023年中國紙漿總供應量5667.74萬噸，同比增加11.87%，最主要的增量主要來自于中國木漿進口量。據(jù)海關數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2023年中國木漿進口量2813.47萬噸，同比增加23.39%。卓創(chuàng)資訊分析，伴隨國外新增產能的相繼投產及原有產能的穩(wěn)定釋放，中國木漿進口增量明顯，因此漿市總供應延續(xù)寬松格局，不利于漿價堅挺運行。

2023年漿市需求增量平緩，難有效支撐漿價高位運行。2023年中國紙漿總需求量5206.50萬噸，同比增加6.74%，下游原紙對紙漿需求增量均有貢獻，而需求的增量主要集中在雙膠紙、生活用紙方面，與其新增產能較多及耗漿量等因素有關。據(jù)卓創(chuàng)資訊不完全統(tǒng)計，下游雙膠紙、生活用紙合計新增產能300.60萬噸，按照理論原紙新增產能投產后的行業(yè)開工負荷率計算，僅這兩種紙的木漿理論消費增量可達200余萬噸，但實際紙漿消費量增長不及預期，與原有樣本企業(yè)原紙生產線突發(fā)檢修、成本面壓力緩解有限、新產能開工延遲等多重因素有關，最終影響業(yè)者采漿積極性。卓創(chuàng)資訊分析，需求增量平緩，但不及預期，進而不利于漿價高位運行。

2024年來看，中國紙漿供需格局優(yōu)化相對有限，漿價仍存承壓運行可能。國內外仍有闊葉漿、化機漿新增產能釋放，供應面持續(xù)充裕，同時中國漿紙一體化進程加快，中國進口木漿對外依存度有望降低。中國需求方面，2024年處于中國造紙行業(yè)產能擴張周期，漿紙一體化特征明顯，行業(yè)集中度持續(xù)提升，疊加國際國內局勢帶來的不確定性，預計供需差或持續(xù)擴大，進口木漿外盤或承壓運行，進而對現(xiàn)貨市場底部價格的支撐力度減弱。

從供應角度來看，2024年中國紙漿供應面相對寬松。據(jù)不完全統(tǒng)計，2024年國內外紙漿新增產能預計在1000余萬噸，其中國外紙漿新增產能基本分布在南美洲、歐洲地區(qū)，其出口目的地主要為中國，因此預計進口量增加5.94%，進而導致總供應量同比增加8.42%?？傮w來看，中國紙漿供應壓力的增加，不利于漿價高位運行。

從需求角度來看，2024年中國紙漿總需求增速平穩(wěn)。據(jù)不完全統(tǒng)計，2024年中國紙漿下游原紙新增產能接近1000萬噸，但受制于產能兌現(xiàn)速度及時間問題，總需求量同比增加7.61%?？傂枨蟮脑隽坷糜跐{市放量，但由于需求增速低于供應增速，漿市供需失衡情況依舊明顯，因此對漿價支撐力度減弱。

從成本角度來看，2024年中國進口紙漿理論成本或有下滑。伴隨漿紙一體化進程的推進，中國木漿進口依存度有望降低，而由于中國紙漿供需失衡改善有限，進口木漿外盤存承壓運行可能，利好于中國造紙行業(yè)盈利情況的改善，但對中國進口木漿現(xiàn)貨底部價格支撐力度降低。

從心態(tài)角度來看，業(yè)者對上海期貨交易所后期走勢仍存差異。上海期貨交易所紙漿期貨主力合約價格波動對現(xiàn)貨市場心態(tài)影響較為明顯。期現(xiàn)市場聯(lián)動性的強弱改變，短期內期貨價格波動影響現(xiàn)貨市場心態(tài)，現(xiàn)貨市場心態(tài)面變化進而對期貨盤面進行影響。

從其他方面來看，突發(fā)不確定性因素的發(fā)生及其產生的蝴蝶效應不可小覷。國外漿廠的突發(fā)檢修、海運情況變動帶來的海運費及海運供需格局變化對外盤及中國市場心態(tài)面的影響，漿廠發(fā)運格局的變動對全球漿紙市場的影響等，均會階段性影響中國漿市。

綜合來看，2024年國內外仍有闊葉漿、化機漿新增產能釋放，供應面持續(xù)充裕，同時中國漿紙一體化進程加快，對外依存度有望降低，預計進口木漿外盤或承壓運行，進而對現(xiàn)貨支撐力度減弱。但從另外一個角度來看，中國紙漿供需均呈現(xiàn)正增長態(tài)勢，從長周期來看，未來幾年國內外仍有超千萬噸漿、紙產能投放，后期產業(yè)鏈利潤傳導速度或加快，行業(yè)利潤情況或有均衡可能。而紙漿期貨服務實體行業(yè)功能凸顯，產業(yè)鏈內雙膠紙、瓦楞紙期貨、紙漿期權相繼上市后，造紙行業(yè)健康發(fā)展有望加速。

風險提示：需要關注新增產能投產進度、國際國內局勢的發(fā)展及國內外宏觀面變化的相互影響等對漿價的影響。

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