1.背景

蘇伊士運(yùn)河是海運(yùn)貿(mào)易要道，全球30%、亞歐80%左右的貨量需要通過蘇伊士運(yùn)河。蘇伊士運(yùn)河?xùn)|西連接海洋，雖不會(huì)像巴拿馬運(yùn)河那樣受到干旱的影響，但由于其處于動(dòng)蕩的有著長期矛盾的中東地區(qū)，長期面臨著被人為中斷的風(fēng)險(xiǎn)。歷史上，1967年6月“六日戰(zhàn)爭”之后，蘇伊士運(yùn)河作為以色列和埃及的主戰(zhàn)場，被關(guān)閉8年之久，直到1975年重新開放；2021年3月“長賜號(hào)”貨船在蘇伊士運(yùn)河擱淺，造成運(yùn)河封鎖6天。2023年12月胡塞武裝為表示對(duì)哈馬斯的支持，在紅海和亞丁灣襲擊集裝箱船只，導(dǎo)致蘇伊士運(yùn)河通行量大幅減少，今年前兩個(gè)月蘇伊士運(yùn)河收入下降了40-50%。2024年3月15日，胡塞武裝宣稱要在印度洋襲擊以色列關(guān)聯(lián)的船只，阻止其駛往好望角。目前來看，胡塞武裝并沒有對(duì)繞行好望角航線的運(yùn)輸造成實(shí)際影響。3月26日安理會(huì)通過加沙?；饹Q議，美國投棄權(quán)票，但隨后美國發(fā)言表示其政策并未轉(zhuǎn)變，紅海局勢目前仍然不明朗。

2.繞行好望角對(duì)運(yùn)力的影響

2023年12月15日起，馬士基、地中海航運(yùn)、達(dá)飛等大型船公司紛紛繞道好望角。去年12月底我們測算，12月27日船期表中，ETD為1月底、2月初的船舶（準(zhǔn)備從北歐回遠(yuǎn)東）由于需要回程繞道，ETD為2月底、3月初的船舶（準(zhǔn)備從遠(yuǎn)東出發(fā)前往北歐）由于需要去回兩程繞道，導(dǎo)致兩波船只的航程增加，可能無法按期回到遠(yuǎn)東港口。

圖1：12月27日船公司船期表（上海港至西北歐五大基本港）

數(shù)據(jù)來源：容易船期，永安期貨研究中心

復(fù)盤來看，即使將航速打到19節(jié)，這些船只仍然沒能如期趕上。船公司主要通過啟動(dòng)閑置船舶、新船下水、中小船替補(bǔ)三種方式，解決了這個(gè)問題。具體而言，（1）啟用閑置船舶。紅海事件之前，正如上表1所示，船公司安排在歐線上的船絕大多數(shù)都是17k+TEU以上的船。當(dāng)船公司宣布繞行后，17k+TEU船舶閑置運(yùn)力逐漸降為零。

圖2：船舶熱停運(yùn)力

數(shù)據(jù)來源：克拉克森，永安期貨研究中心

（2）新船下水。2024年延續(xù)2023年很高的新船交付頻率，截止3月26日，12000+TEU的新船下水25艘，運(yùn)力達(dá)到39.43萬TEU。其中1、2、3月分別有4、5、2艘被船公司部署在歐線上，補(bǔ)充了短期的部分供應(yīng)缺口。并且現(xiàn)在在手訂單仍然在高位，根據(jù)克拉克森訂單數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年內(nèi)將交付118艘12000+TEU船舶，運(yùn)力供應(yīng)較為充足。

圖3：12k+TEU新船交付與在手訂單

數(shù)據(jù)來源：克拉克森，永安期貨研究中心

（3）跨航線的中小船調(diào)度。舉例說明，Al Zubara（18800TEU）、Tihama（18800TEU）ETD時(shí)間原先分別為2月6日、2月27日，但繞行導(dǎo)致其航程時(shí)間緊張，無法如期趕回。船公司采取的辦法是，調(diào)用14933TEU的中型船舶Brussels Express替補(bǔ)在2月6日，AL Zubara則被延期到2月27日，正好補(bǔ)上了當(dāng)周的空缺。值得注意的是，Brussels Express之前并沒有日常運(yùn)營在歐線。此外，從下圖4我們也可以看到，繞行后的船期表中的確增加了多艘17000TEU以下的中小船舶。

圖4：1月21日船公司船期表（上海港-西北歐五大基本港）

數(shù)據(jù)來源：容易船期，永安期貨研究中心

因此，繞行對(duì)船期表的影響相當(dāng)于將原先安排船只的ETD時(shí)間推遲了2周左右，即歐線上每條航線服務(wù)需要增加2艘左右的船舶。據(jù)Vespucci Maritime測算，繞行好望角后將減少全球5-6%的集運(yùn)運(yùn)力，但由于全球運(yùn)力過剩、且仍有大量新船不斷交付的背景下，全球集運(yùn)供給仍然寬松，所以補(bǔ)上空缺并不困難。

綜上所述，我們認(rèn)為，在全球供需較為寬松的背景下，與其他航線相比，歐線適配的大船未來供應(yīng)充足、需求更為疲弱的情況下，歐線供需結(jié)構(gòu)將比較寬松，雖然紅海事件造成繞行，但如果繞行處于穩(wěn)態(tài)，歐線運(yùn)價(jià)可能也會(huì)逐步回落到合理水平。

3.繞行好望角對(duì)成本的影響

繞行后，船公司成本的增加體現(xiàn)在營運(yùn)成本和周轉(zhuǎn)成本的增加兩方面。（1）燃油費(fèi)、保費(fèi)等營運(yùn)成本的增加。我們在去年年報(bào)中測算出，因?yàn)樘K伊士運(yùn)河通行費(fèi)的減少，能抵消掉大部分燃油、保費(fèi)等成本的增加，單箱營運(yùn)成本的影響小于100美元。

（2）周轉(zhuǎn)成本的增加，即在相同時(shí)間內(nèi)，每條航線想要提供與之前相同的服務(wù)頻率，需要額外投入更多的船只。船公司聯(lián)盟歐線上有13/14條航線，每周每條航線都需要有船發(fā)出（不考慮停航）。

假設(shè)船舶全年無休，且不考慮不同船舶的規(guī)模、技術(shù)水平和維護(hù)狀態(tài)等因素差異。對(duì)比兩條航道：①原先走蘇伊士運(yùn)河航道周轉(zhuǎn)一次需要80天，1艘船一年可周轉(zhuǎn)4.5次，以一年52周粗略估算，最少需要在歐線上部署150（=52/4.5*13）艘船只。②改道好望角后周轉(zhuǎn)一次需要90天，1艘船一年周轉(zhuǎn)次數(shù)降為4次，在歐線上部署的船只則需要增加到169（=52/4*13）艘。

因此，船公司為了保證其13條航線每周都有1個(gè)班次的服務(wù)頻率，船舶周轉(zhuǎn)成本理論上將增加12.67%。

據(jù)Drewry測算，繞行將導(dǎo)致亞歐航線上的燃油費(fèi)增加33%、船舶成本增加18%，但幾乎被蘇伊士運(yùn)河通行費(fèi)所抵消掉。Drewry認(rèn)為繞行帶來的航運(yùn)成本增加最多20%。繞行后的具體成本金額在短時(shí)間內(nèi)較難計(jì)算清楚，截至3月25日，船公司也尚未披露。但當(dāng)前歐線運(yùn)價(jià)實(shí)際上已經(jīng)完全涵蓋了繞行之后船公司的成本。

4.繞行后運(yùn)價(jià)走勢復(fù)盤

供需擾動(dòng)下，歐線運(yùn)費(fèi)在成本以外的部分呈現(xiàn)出非常大的彈性，主要源于船公司的定價(jià)策略。復(fù)盤來看，自12月15日繞行至今，歐線運(yùn)價(jià)走勢大致可分為3個(gè)階段。（1）去年12月份宣布繞行時(shí)，恰逢春節(jié)前旺季，配合當(dāng)時(shí)的供需混亂，船公司抬升基礎(chǔ)海運(yùn)費(fèi)的同時(shí)，宣布征收繞行附加費(fèi)和旺季附加費(fèi)。其中①基礎(chǔ)海運(yùn)費(fèi)：各家船公司提價(jià)至1325-1750美元/TEU、2500-3000美元/FEU，2024年1月1日后成立。②繞行附加費(fèi)：各家金額不一，MSK、CMA分別即刻征收200、500美元/TEU，400、1000美元/FEU。③旺季附加費(fèi)：ONE、HPL等船公司征收500-550美元/TEU、1000-1100美元/FEU，2024年1月1日后成立。

由此導(dǎo)致運(yùn)價(jià)從12月下旬到1月下旬期間飆升3倍，訂艙價(jià)SCFI（歐洲）基本港運(yùn)價(jià)從12月15日的925上漲到1月19日的3030美元/TEU，結(jié)算價(jià)指數(shù)SCFIS（歐線）從1月1日的1228點(diǎn)到1月29日的3496點(diǎn)。

（2）2月進(jìn)入春節(jié)假期，高運(yùn)價(jià)失去貨量支撐開始回落，但由于節(jié)前船公司大量攬貨、甩柜，導(dǎo)致節(jié)中結(jié)算價(jià)SCFIS跌幅低于現(xiàn)貨報(bào)價(jià)跌幅。元宵節(jié)后企業(yè)逐漸復(fù)工復(fù)產(chǎn)，3月初貨量緩慢恢復(fù)，但恢復(fù)節(jié)奏不及預(yù)期，3月運(yùn)價(jià)仍然不斷下跌。3月22日SCFI（歐洲）基本港運(yùn)價(jià)下跌到1943美元/TEU，3月25日SCFIS（歐線）下跌到2153點(diǎn)。

圖5：運(yùn)價(jià)指數(shù)走勢

數(shù)據(jù)來源：上海航運(yùn)交易所、永安期貨研究中心

（3）多家船公司近期將4月即期運(yùn)價(jià)抬升了200-500美元，導(dǎo)致4月初20/40GP運(yùn)費(fèi)均值從3月底的1900/3300上漲至2100/3640美元，最低價(jià)從3月底的1600/2680上漲至1906/3080美元。但是由于4月貨量仍然沒有明顯轉(zhuǎn)好，艙位供應(yīng)余量充足，3月25日以來，HPL、ONE從原先的漲價(jià)基礎(chǔ)上分別降價(jià)100、250美元/TEU。

圖6：船公司電商報(bào)價(jià)

數(shù)據(jù)來源：極羽科技、永安期貨研究中心

5.其他中長期的物流替代方案

長期來看，中歐其他物流解決方案有中歐班列和北極航道（東北航道），但這兩個(gè)通道的建設(shè)和擴(kuò)展仍然任重而道遠(yuǎn)。一是中歐班列陸路運(yùn)輸。當(dāng)前，中歐班列有西中東3條通道，分別由我國中西部經(jīng)新疆阿拉山口（霍爾果斯）口岸出境、由華北地區(qū)由內(nèi)蒙古二連浩特口岸出境、由東北地區(qū)經(jīng)內(nèi)蒙古滿洲里（黑龍江綏芬河）口岸出境，通往歐洲各國。

圖7：中歐鐵路通道規(guī)劃圖

資料來源：國家發(fā)展和改革委員會(huì)官網(wǎng)

中歐班列比海運(yùn)速度快，價(jià)格更高，更適合高價(jià)值商品運(yùn)輸。從耗時(shí)來看，以上海到德國漢堡為例，繞行好望角后海運(yùn)需要45天時(shí)間，中歐班列需要15天左右，節(jié)省了近一個(gè)月時(shí)間。從價(jià)格來看，紅海危機(jī)以后，中歐班列和海運(yùn)的運(yùn)費(fèi)差距大幅縮小。市場消息稱，紅海危機(jī)之前，武漢到漢堡、成都到波蘭馬拉的班列運(yùn)費(fèi)分別為3500-4000、3000多美元/40HQ，紅海危機(jī)之后，1月份運(yùn)費(fèi)分別上漲至4500-5000、5000多美元/40HQ。參照該價(jià)格，當(dāng)時(shí)中歐班列運(yùn)輸?shù)慕?jīng)濟(jì)性實(shí)際上已比海運(yùn)要好。

然而，中歐班列替代海運(yùn)貨運(yùn)量有限。首先，中歐班列運(yùn)力目前仍十分有限，產(chǎn)能量級(jí)仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及海運(yùn)。2023年中歐班列進(jìn)出口貨值占中歐貨物出口額的6%，2024年前兩個(gè)月，中歐班列累計(jì)開行2928列，運(yùn)送貨物31.7萬標(biāo)箱，大約等于中歐海運(yùn)兩周的貨量。其次，按往常運(yùn)費(fèi)來講，中歐班列的運(yùn)輸成本很高，而且還是存在政府補(bǔ)貼的情況下，只適用于高貨值的商品類型。最后，地緣政治動(dòng)蕩為其帶來運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，比如俄烏沖突爆發(fā)后，歐盟對(duì)俄羅斯制裁導(dǎo)致中歐班列運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)增加等等。

二是正在開辟的北極航道。北極航道（東北航道）沿北冰洋與歐亞大陸北岸航行，從遠(yuǎn)東至西北歐港口僅需要半個(gè)月左右。在天氣允許的情況下，夏季可以從7月運(yùn)行到10月底。成本端，北極航道更具有經(jīng)濟(jì)性，由于航程減半，運(yùn)營成本較蘇伊士運(yùn)河和好望角航道更少，并且雇傭破冰船開道的費(fèi)用也遠(yuǎn)低于蘇伊士運(yùn)河的通行費(fèi)。目前北極航線運(yùn)行過最大的集裝箱船舶為4250TEU，我國船公司新新海運(yùn)共投入了5艘高冰級(jí)集裝箱船在去年夏季運(yùn)營，并且計(jì)劃在2024年向北極航線增投8-10艘集裝箱船。但是由于北極航行配套設(shè)施仍然缺乏、具備破冰功能的商船和破冰船不多、一年的通航期較短等原因，北極航道想要成為亞歐之間的第二航道仍然需要很長時(shí)間。

圖8：新新海運(yùn)北極航線

資料來源：新新海運(yùn)官網(wǎng)