今年以來工業(yè)硅加權指數(shù)累計跌幅已超14%，3月陽春旺季，盡管硅市詢價熱度升溫，但下游采購謹慎，現(xiàn)貨成交未能兌現(xiàn)回暖預期，期市盤面持續(xù)增倉，市場分歧加大。3月15日盤面硅價下破1.3萬元整數(shù)關，下半月現(xiàn)貨端硅廠及持貨商讓利成交，北方大廠全牌號下調(diào)報價600元/噸，期貨盤面再次領跌，硅價已快速下行到1.2萬整數(shù)關口，且工業(yè)硅加權指數(shù)持倉量突破28萬手。

圖1：工業(yè)硅加權倉量變動

資料來源：文華財經(jīng)

供應：北方停不下，季節(jié)性淡季反持增量

2023年光伏產(chǎn)業(yè)鏈供消雙旺背景下，全系報價持續(xù)下滑，作為最上端的工業(yè)硅原料SMM華東553#現(xiàn)貨年均價15098元/噸，較2022年19656元/噸均價，下滑23.19%；SMM云南421#現(xiàn)貨均價年度累計下滑22.21%。同年SMM國內(nèi)工業(yè)硅全年產(chǎn)出381萬噸，價格下滑、利潤急劇轉(zhuǎn)薄背景下，供應增速從2021、2022年的32%、20%降至9%。

今年一季度工業(yè)硅市場供求兩淡，現(xiàn)貨均價在博弈中繼續(xù)下滑，按SMM成本測算，前兩月國內(nèi)平均553#成本15292元/噸，華東通氧553#現(xiàn)貨均價15152元/噸，主力型號已現(xiàn)虧損。具體到新疆、云南兩個供應大省，新疆553#前兩月平均生產(chǎn)成本13315元/噸，加上消費地運費，是國內(nèi)工業(yè)硅生產(chǎn)仍有利潤的區(qū)域。而云南中小爐型主要供應421#工業(yè)硅，枯水期影響下前兩月平均生產(chǎn)成本達到16286元/噸，四川生產(chǎn)成本更高，而云南當?shù)?21#現(xiàn)貨前兩月均價僅15409元/噸，數(shù)據(jù)分析角度西南421#在3月下半月期現(xiàn)貨硅價下行前就已處在虧損區(qū)間。

利潤驅(qū)動下，工業(yè)硅分省開工率呈“北強南弱”特點，SMM調(diào)研顯示，2月四川省工業(yè)硅開工率降至18.89%，云南省工業(yè)硅開工率36.75%，而新疆當月開工率在春節(jié)期間仍維持在82.32%，全國工業(yè)硅2月開工率穩(wěn)定在66.36%，高于往年同期。月度產(chǎn)量上，SMM數(shù)據(jù)顯示1-2月全國工業(yè)硅合計產(chǎn)出69萬噸，較去年同期的55.48萬噸增加24.3%，西北新疆產(chǎn)區(qū)供應了10萬余噸增量，而內(nèi)蒙、甘肅、青海等產(chǎn)區(qū)穩(wěn)定增產(chǎn)，抵消了西南地區(qū)的減量影響。3月預計工業(yè)硅產(chǎn)出大概率回暖到37萬噸以上，西南淡季下，一季度國內(nèi)工業(yè)硅供應充足。

圖2：工業(yè)硅分省開工率 

圖3：工業(yè)硅月度產(chǎn)量  

資料來源：SMM文華財經(jīng)

從產(chǎn)能持續(xù)運營與擴產(chǎn)產(chǎn)能看，西北大爐型低成本新建產(chǎn)能的成本優(yōu)勢愈發(fā)明顯，2024年工業(yè)硅主要的擴產(chǎn)產(chǎn)能集中也在西北地區(qū)，如規(guī)劃中的新疆70萬噸、內(nèi)蒙古35萬噸、甘肅29萬噸、青海10萬噸，合計144萬噸產(chǎn)能，而云南60萬噸規(guī)劃產(chǎn)能延期概率更高。年度預期上，SMM曾預計2024年全國工業(yè)硅產(chǎn)量將大增至456萬噸，增加近80萬噸級。工業(yè)硅產(chǎn)能博弈的強度增大。

成本：新疆產(chǎn)能接近虧損，南方豐水期低電價已被交易

本周鋼聯(lián)即時成本顯示，新疆553#平均生產(chǎn)成本13400元/噸，當?shù)噩F(xiàn)貨報價追隨期貨價格已下調(diào)到平均13350元/噸，現(xiàn)貨出貨已進入虧損區(qū)間。如果結合盤面，2405主力合約硅價已接近1.2萬，以新疆地區(qū)為例，各廠生產(chǎn)成本并不一致，雖可能有部分產(chǎn)能采用全煤工藝上下游一體化經(jīng)營，成本可能更低，但盤面期價應已跌至大部分生產(chǎn)企業(yè)的成本底線，如果企業(yè)沒有從事期貨賣保，北方部分產(chǎn)能也將面臨降負壓力。

同時，低硅價下，西南產(chǎn)區(qū)在進入5月平水期、6月豐水期前的供應形勢預計會更加悲觀，期貨盤面硅價已充分交易了西南地區(qū)電價下調(diào)、成本下移因素。按噸硅1.3萬度電推算，豐水期電價成本約下調(diào)2000元/噸，去年6-10月豐水期SMM云南地區(qū)421#工業(yè)硅平均成本約14077元/噸，規(guī)模成本較低的月份是7、8、9三個月，單噸成本在1.36-1.38萬元/噸。而目前昆明421#現(xiàn)貨價格已跌至14050元/噸，盤面價格更低。盡管云南當前旱情風險較大，可能影響季節(jié)性復工，僅以嚴峻的價格形勢考慮，今年云南及四川產(chǎn)出回暖的速度將更慢。

圖4：工業(yè)硅553#全國平均利潤

圖5：工業(yè)硅421#全國平均利潤  

資料來源：SMM文華財經(jīng)

中長期成本角度，當前期貨硅價買入交割的合理性較強，吸引以期現(xiàn)交易為核心的買盤，同時，前期賣保主力以按出貨節(jié)奏平倉為主，當前低價基本不具備賣保吸引力。投機角度，大持倉下，硅價可能具備充分下跌后的反彈機會，不過，供應端需要關注北方產(chǎn)量的降溫、西南回暖曲折以及等待新疆大廠初夏常規(guī)檢修對市場供應量、庫存量的確定性影響，同時注意需求節(jié)奏。價格是產(chǎn)能博弈的重要工具，目前看，2024年國內(nèi)工業(yè)硅產(chǎn)量增速被調(diào)降的概率很大，部分擬建產(chǎn)能可能延期。

需求：光伏恐失加速度，期貨標的易空配

市場跟蹤上，今年以來工業(yè)硅持續(xù)增倉的空頭力量，一方是上游從市場經(jīng)營角度主動博弈出發(fā)的保值盤，另一方是被中下游光伏產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)卷降價吸引而來的空配資金。作為光伏產(chǎn)業(yè)鏈最上游的工業(yè)硅，2023年多晶硅的需求占比已經(jīng)增至47%、約180萬噸，而國內(nèi)光伏項目中標價、組件、硅片、硅料價格持續(xù)下行，不斷施壓上游原料價格。

裝機方面，2023年12月國內(nèi)單月新增裝機53GW，直接將全年新增光伏裝機抬升到216GW，同比大增148%，超過過去四年光伏新增裝機累計總和。前兩月慣性下，國家能源局顯示光伏裝機36.72GW,較去年同期仍有80%增速，不過組件價格跌破1元/W，已屬降價清庫，早已跌破部分光伏企業(yè)成本線。全年看，2024年國內(nèi)新增光伏裝機量可能在200-220GW，光伏恐失加速度。產(chǎn)業(yè)鏈端，國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示1-2月國內(nèi)太陽能電池產(chǎn)量累計同比增長8.6%，意味著光伏下游企業(yè)已在調(diào)整應對。光伏各條線的反映速度略不一致，硅片環(huán)節(jié)3月產(chǎn)量再創(chuàng)新高，安泰科統(tǒng)計單月達到69.75GW，這一領域競爭激烈，技術轉(zhuǎn)型速度加快，N型滲透率大幅度提升至76%。目前已有部分硅片企業(yè)現(xiàn)金虧損、布局減產(chǎn)，一線企業(yè)也開始調(diào)降開工率。不過因硅片庫存已達35GW，3月最后一周硅片報價下調(diào)明顯。

圖6：工業(yè)硅553#全國平均利潤   

圖7：硅片庫存

資料來源：國家能源局、SMM

硅片企業(yè)二季度預計的生產(chǎn)降負已影響到硅料采購人氣，3月中下旬多晶硅市場成交顯著減少。3月26日復投料報價59.5元/千克，N型報價70元/千克。預計后期硅片環(huán)節(jié)逐步減產(chǎn)，對多晶硅的價格和需求的支撐進一步減弱，進而向上施壓工業(yè)硅需求。

工業(yè)硅消費的另一下游，有機硅“挺價”獨木難支。2023年有機硅消費占工業(yè)硅比重降到三成。3月有機硅市場表現(xiàn)偏強，海外需求明顯回暖，疊加行業(yè)頭部配合實行封盤策略，催化下游買貨情緒，DMC最高報16550元/噸。不過因國內(nèi)終端需求未見好轉(zhuǎn)、有機硅龍頭控制開工率，對工業(yè)硅原料采購未有實質(zhì)增長，其下游備貨較足，隨工業(yè)硅期現(xiàn)貨下行，月底有機硅報價重新跌回15350元/噸。

趨勢上，市場并不看好2024年以中國為主動力的光伏裝機加速度，需求端難以對最上游工業(yè)硅價有強驅(qū)動。雖然與光伏相關的有色金屬商品期貨品種較多，但硅料依然是光伏產(chǎn)品成本大頭，不同于銀、銅、錫，硅系生產(chǎn)的資源成本很低，裝機加速度失速風險下，各環(huán)節(jié)強競爭，能耗雙控題材不明顯的背景下，空配工業(yè)硅成為一個選項。

圖8：光伏單晶組件價格

圖9：有機硅現(xiàn)貨

資料來源：SMM

期現(xiàn)：最便利標的開始靠向華東553#

期貨上市后，因?qū)?21牌號交割給予2000元/噸升水，較大激勵西南，尤其是云南地區(qū)的生產(chǎn)，工業(yè)硅期現(xiàn)貨套利交投活躍，昆明421#倉單基本作為便利交割品，工業(yè)硅倉單注冊多以421#為主。全國421#工業(yè)硅占比提升到36%，而云南省內(nèi)工業(yè)硅421#產(chǎn)量占比提高到69.18%，去年底廣期所西南地區(qū)（昆明與四川）合計倉單占比接近四成。牌號規(guī)定價差，長期高于市場價差，且倉庫布局多樣，工業(yè)硅期現(xiàn)貿(mào)易相當活躍，廣期所注冊倉單量持續(xù)走高，相當于形成了一個新的需求方向。

不過，當前1.2萬的硅價，東南地區(qū)的高成本，已難吸引新的注冊。從低成本產(chǎn)能布局、今年工業(yè)硅的供消形勢看，西南421#倉單注冊需求將會降溫。倘若廣期所重新調(diào)整交割標準品與替代品間的升貼水，未來市面可行性較高的最便利交割品可能轉(zhuǎn)向華東553#。3月底云南倉單占比已經(jīng)由去年年底的28%降至24%，華東倉單占比從29%上調(diào)到32%。

圖10：工業(yè)硅周度社會庫存

圖11：工業(yè)硅倉單于持倉

資料來源：廣期所

期現(xiàn)套利有較嚴格的敞口保值要求，最便利交割品的轉(zhuǎn)向意味著傳統(tǒng)老標的較難在期貨各合約間循環(huán)滾動，去年累計的倉單“蓄水池”今年對工業(yè)硅現(xiàn)貨市場的影響可能轉(zhuǎn)向供應力。當下硅市期現(xiàn)轉(zhuǎn)向倉單買入，貢獻多頭力量。期現(xiàn)多頭VS保值空頭，工業(yè)硅期貨價格的止跌可能不會伴隨較激進的平倉動作，即以一方的止損而告終。二季度觸底之后的反彈空間，除觀察供應節(jié)奏外，也需關注期貨倉單的消化流出與相應的減倉。3月28日廣期所工業(yè)硅倉單量占總持倉的比例達到17.4%，期現(xiàn)交易動機對硅價的影響很大。

博弈：多空雙方各有因由

我們認為，從成本、價格出發(fā)，逼近萬二的工業(yè)硅盤面價格繼續(xù)下跌的空間愈發(fā)有限，因市場高倉量，倘若跌破整數(shù)關，市場短線仍可能看到較大的單日跌幅，但很可能是本輪滑落的最后一個釋放。技術上，工業(yè)硅主連充分跌勢強支撐在1.15-1.18萬元/噸。行業(yè)保值空頭可能逐步減倉。從長期現(xiàn)貨趨勢看，1.15萬已屬能耗雙控前華東通氧553#硅價運行的中性位置，硅價止跌等待供應減量驅(qū)動的概率大。倉量上需要注意，2405持倉量極高，雖然工業(yè)硅采用甫進交割月的滾動交割模式，能夠降低集中交割倉量風險，工業(yè)硅社庫也在高位，但擠倉風險相對較大。

圖12：工業(yè)硅分省月產(chǎn)量

資料來源：SMM

西北與西南產(chǎn)能產(chǎn)量上的長線博弈，將決定硅價觸底后的形態(tài)，我們認為中長期看工業(yè)硅觸底反彈的空間也不會太高，工業(yè)硅價反彈上限將主要參考能夠激勵西南地區(qū)產(chǎn)量啟動、季度供應重新入市的成本位置，如1.35-1.4萬間。具體到二季度，多晶硅消費可能承壓，4、5月云南旱情有升溫風險，西南地區(qū)單月產(chǎn)出延續(xù)疲態(tài)，6月關注北方大廠可能出現(xiàn)的檢修消息，其對全國工業(yè)硅月度供應的影響較大，2023年產(chǎn)量低點在6月，傾向今年供應低點也大概率在6月。二季度工業(yè)硅價觸底反彈在供消兩端、倉量變動上有一定驅(qū)動，硅價前低后高為主?；菊J為2023年工業(yè)硅波動節(jié)奏對今年的指引性較強。