盡管上周只有三個(gè)交易日，但國(guó)債期貨的表現(xiàn)依舊可圈可點(diǎn)，上周五集體收漲。月內(nèi)國(guó)債收益率再創(chuàng)新低，其中10年期國(guó)債活躍券從月初的2.15%下行至2.04%，對(duì)應(yīng)國(guó)債期貨屢創(chuàng)新高。

光大期貨國(guó)債研究員朱金濤認(rèn)為，債市上行的主要原因在于經(jīng)濟(jì)溫和修復(fù)背景下市場(chǎng)對(duì)貨幣寬松的預(yù)期明顯升溫。具體看，一是經(jīng)濟(jì)溫和修復(fù)的格局仍在延續(xù)。8月金融數(shù)據(jù)顯示，雖然新增社融總量略超預(yù)期，但主要依靠新增政府債支撐，企業(yè)和居民的融資需求仍相對(duì)偏低。8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)強(qiáng)、需求弱，且需求拖累生產(chǎn)的特征持續(xù)。二是市場(chǎng)對(duì)寬貨幣政策出臺(tái)的預(yù)期較為強(qiáng)烈，完成全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)需要增量政策加碼。央行表示“貨幣政策將加大調(diào)控力度，著手推出一些增量政策舉措，進(jìn)一步降低企業(yè)融資和居民信貸成本”，疊加美聯(lián)儲(chǔ)降息落地，市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)降準(zhǔn)降息的預(yù)期提升。三是9月中旬市場(chǎng)關(guān)注的增量財(cái)政政策暫未出臺(tái)。

“9月國(guó)債期貨上漲的原因之一是監(jiān)管力度調(diào)整，國(guó)債市場(chǎng)開(kāi)始沿著原本的基本面軌道前行?！庇腊财谪浐暧^分析師凌曉慧稱(chēng)，政策面上，8月末公布的上半年財(cái)政政策執(zhí)行情況報(bào)告，對(duì)后續(xù)加大財(cái)政政策實(shí)施力度的表述未有增發(fā)國(guó)債等超市場(chǎng)預(yù)期的因素。同時(shí)，由于存量房貸利率下調(diào)的市場(chǎng)消息不斷發(fā)酵，以及央行負(fù)責(zé)人在“推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展”系列主題新聞發(fā)布會(huì)上提到“降準(zhǔn)還有一定空間”，降準(zhǔn)降息的預(yù)期在逐步升溫，市場(chǎng)也提前開(kāi)啟對(duì)貨幣政策進(jìn)一步寬松的交易。參考隔夜正回購(gòu)利率，目前1年期國(guó)債收益率已計(jì)價(jià)約20個(gè)基點(diǎn)的政策利率下調(diào)。

外部環(huán)境方面，美聯(lián)儲(chǔ)宣布降息50個(gè)基點(diǎn)，正式進(jìn)入降息周期，中美國(guó)債利差進(jìn)一步縮小，人民幣匯率大幅上升，外部環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)降低，后續(xù)央行對(duì)國(guó)債的管控力度成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)之一。

“美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入降息周期后，中國(guó)貨幣政策面臨的外部約束減弱，有利于未來(lái)貨幣政策繼續(xù)發(fā)力。”朱金濤告訴期貨日?qǐng)?bào)記者，考慮到當(dāng)前人民幣匯率穩(wěn)步走強(qiáng)，同時(shí)銀行凈息差壓力以及防資金空轉(zhuǎn)的訴求，貨幣政策以我為主，OMO利率及LPR并未因美聯(lián)儲(chǔ)降息而相應(yīng)下調(diào)。在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍然面臨需求不足矛盾的情況下，市場(chǎng)對(duì)后續(xù)降息仍然抱有較高期待，因此在此次降息落空之后債券市場(chǎng)并未出現(xiàn)明顯回調(diào)。短期看，基本面延續(xù)溫和修復(fù)格局，穩(wěn)增長(zhǎng)壓力仍存，資產(chǎn)欠配邏輯未改，債市偏強(qiáng)格局仍將延續(xù)。此外，能夠看到2400101.IB債券每日均有成交，表明央行出于防范債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、保持債券市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行的目的，對(duì)收益率曲線正常化的訴求仍然存在。

中信建投期貨國(guó)債首席分析師孫玉龍認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息周期使得中美利差進(jìn)一步縮小確實(shí)大大減輕了人民幣匯率壓力，但對(duì)國(guó)內(nèi)央行的貨幣政策基調(diào)影響較為有限，中美經(jīng)濟(jì)周期不同步意味著政策步調(diào)也不必一致，國(guó)內(nèi)政策仍堅(jiān)持以我為主。目前癥結(jié)在于寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)受阻，進(jìn)一步降準(zhǔn)降息的效果欠佳，使得央行9月選擇觀望。預(yù)計(jì)后續(xù)央行會(huì)在國(guó)債上采取“買(mǎi)短賣(mài)長(zhǎng)”操作，通過(guò)促使利率曲線陡峭化逐步改善經(jīng)濟(jì)預(yù)期，短端國(guó)債仍大概率維持牛市格局。

“當(dāng)前國(guó)內(nèi)基本面并不支持債市走勢(shì)反轉(zhuǎn)。”銀河期貨金融衍生品研究所高級(jí)研究員沈忱說(shuō)，金融數(shù)據(jù)公布后，央行進(jìn)行解讀時(shí)提及“著手推出一些增量政策舉措，進(jìn)一步降低企業(yè)融資和居民信貸成本”，疊加上周人大常委會(huì)并未釋放財(cái)政政策增量信息，潛在利空并未兌現(xiàn)，進(jìn)一步提振了債市情緒。

“不過(guò)，從估值上看，目前國(guó)債收益率絕對(duì)值與市場(chǎng)資金價(jià)格有所背離，一定程度上已提前計(jì)價(jià)未來(lái)貨幣政策轉(zhuǎn)松。另外，從中期維度看，與貨幣政策相比，穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需更需要財(cái)政政策加碼，投資者需留意潛在增量財(cái)政政策落地的節(jié)奏和力度對(duì)債市的影響。”沈忱說(shuō)。

朱金濤提醒投資者，隨著10年期國(guó)債收益率接近2.0%，后續(xù)市場(chǎng)對(duì)潛在利空或更加敏感，短期債市波動(dòng)將加大。投資者一方面需要注意政府債發(fā)行放量、逆回購(gòu)到期壓力較大、MLF延后續(xù)作等影響下資金面或面臨階段性壓力，另一方面，需要關(guān)注增量財(cái)政政策出臺(tái)的預(yù)期變化。