期貨弱市vs股市復(fù)蘇-----09年我國A股市場資產(chǎn)配置的思考

　　1、對資產(chǎn)配置角度的思考

　　最近國泰君安、申銀萬國、宏源證券在很多報(bào)告中引用美林2004年11月10日的一篇報(bào)告(The Investment Clock Special Report #1: Making Money from Macro)中投資時(shí)鐘理論來進(jìn)行大類的資產(chǎn)配置，當(dāng)然，早在幾個(gè)月前我們永安就把這片文章翻譯出來并有所領(lǐng)悟，該文章從經(jīng)濟(jì)周期和通貨膨脹的角度給我們提供了一個(gè)資產(chǎn)配置的多維視野。(圖1)

　　上圖向我們展示了經(jīng)濟(jì)周期的四個(gè)階段，如何進(jìn)行股票、商品、現(xiàn)金、債券的最優(yōu)配置，但它只是提出一個(gè)大類資產(chǎn)配置的角度，真正的投資還涉及對宏觀經(jīng)濟(jì)的準(zhǔn)確判斷以及投資時(shí)點(diǎn)的選擇，同樣，在前面幾部分，我們展示的行業(yè)輪動(dòng)次序也是采取均值來刻畫一個(gè)行業(yè)變化的軌跡，基本的前提是歷史會重演，我們僅僅是描述了過去的一個(gè)事實(shí)，邏輯上把它理清楚，但實(shí)際運(yùn)用起來依然有很多難度，因?yàn)槊總€(gè)行業(yè)會受到政策、市場情緒、價(jià)格對基本面的偏離等等因素的影響。再者，美國的東西直接搬到中國，未必完全適用，所以，我們只能把這些實(shí)證出來的規(guī)律當(dāng)作分析問題的角度，而不是工具。

　　2、09年我國A股市場的資產(chǎn)配置策略

　　基于前面的判斷，假設(shè)09年我國經(jīng)濟(jì)在下半年見底，那么09年經(jīng)濟(jì)形勢的特征可以概括為：衰退-筑底-復(fù)蘇，典型的特征在于需求創(chuàng)造和成本下降；既是我們等待周期類行業(yè)尋底的過程，同時(shí)也是觀望消費(fèi)品行業(yè)增速從高點(diǎn)回落的過程，更是銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系被破壞的過程。這一階段也正是經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)入蕭條階段后產(chǎn)業(yè)景氣輪動(dòng)和行業(yè)選擇尷尬之處。在這樣的背景下，政策與基本面影響交織，因此，我們認(rèn)為09年的A股市場投資應(yīng)著重把握兩條投資主線：一個(gè)是宏觀政策的反向操作；另外一個(gè)就是行業(yè)周期的漸次見底。

　　根據(jù)歷次經(jīng)濟(jì)周期走出底部的經(jīng)驗(yàn)，中國政府會把常規(guī)刺激經(jīng)濟(jì)(擴(kuò)大基建和放松信貸)和經(jīng)濟(jì)體制改革(如價(jià)格改革和農(nóng)地改革)相結(jié)合，從而改變?nèi)藗兊慕?jīng)濟(jì)預(yù)期；經(jīng)濟(jì)下行的過程中，股票市場對財(cái)政政策刺激的反映往往強(qiáng)于貨幣政策，資產(chǎn)配置過程中我們主要關(guān)注政策調(diào)整(凱恩斯主義的思路)和行業(yè)周期(古典主義的思路)兩條主線。

　　明年上半年仍然建議持續(xù)關(guān)注政府創(chuàng)造需求過程中所產(chǎn)生的機(jī)會：建筑、電力設(shè)備、鐵路設(shè)備、水泥、機(jī)械等受益于財(cái)政投資；家電等可能受益于啟動(dòng)消費(fèi)政策；農(nóng)藥化肥、環(huán)保節(jié)能等分別受益于農(nóng)業(yè)和節(jié)能政策擾動(dòng)；醫(yī)藥等部分必需消費(fèi)品還可以堅(jiān)持；下半年還可關(guān)注經(jīng)濟(jì)衰退后期各個(gè)行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)的并購、整合機(jī)會。這是一條凱恩斯主義的思路。

　　基于經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性的行業(yè)輪動(dòng)角度，成本下降(包括利率等各種生產(chǎn)要素)是重要特征，電力、農(nóng)業(yè)等行業(yè)可能在成本下降過程中相對受益；從經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性復(fù)蘇角度看，明年下半年，利率敏感性行業(yè)地產(chǎn)等有可能開始步入筑底過程，其后，可能是汽車、原材料(有色金屬可能率先)等。這是一條古典主義的思路。

　　(永安期貨研究中心策略分析師 馬春陽)