首先，制造成本差異造成倫鋁大于倫鋅、滬鋁小于滬鋅現(xiàn)象。倫敦金屬交易所已經(jīng)有130多年的歷史，倫鋅和倫鋁上市也有幾十年的歷史，國(guó)外已經(jīng)習(xí)慣于把LME價(jià)格作為現(xiàn)貨價(jià)格的定價(jià)基礎(chǔ)，原材料價(jià)格和各項(xiàng)支出的價(jià)格按照與LME對(duì)應(yīng)價(jià)格的占比來(lái)確定。

冶煉一噸鋁需要耗費(fèi)14500度電，根據(jù)世界各地不同情況，電費(fèi)占鋁冶煉成本的25%-40%不等，因此在鋁、鋅的上游材料價(jià)格波動(dòng)基本相同的情況下，倫鋁的冶煉成本受電價(jià)的影響非常大，當(dāng)電價(jià)大漲時(shí)倫鋁的冶煉成本將會(huì)超過(guò)倫鋅的冶煉成本；大多數(shù)國(guó)家電力都屬于公共服務(wù)，工廠一般沒(méi)有議價(jià)權(quán)，只能接受電廠的提價(jià)，電廠的提價(jià)大部分時(shí)候是因?yàn)槌杀镜奶岣呒词?、煤等?gòu)買(mǎi)成本的增加，所以當(dāng)石油等化石能源價(jià)格大漲時(shí)，鋁價(jià)也會(huì)因?yàn)槌杀咎嵘蠞q。

而在中國(guó)，由國(guó)家控制電價(jià)，電廠常常由于煤、石油價(jià)格高漲而虧本經(jīng)營(yíng)。對(duì)于電解鋁，電價(jià)每上漲1分錢(qián)，電解鋁的冶煉成本就提高145元/噸。按目前國(guó)內(nèi)的原材料成本、電費(fèi)和其他費(fèi)用計(jì)算，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)一噸鋁成本為13500元/噸左右，生產(chǎn)一噸鋅成本為15000元/噸左右，成本相差1500元左右，但是電價(jià)上漲0.1元，國(guó)內(nèi)鋁冶煉成本就上漲到14950元/噸，與鋅冶煉成本相仿。

可以說(shuō)，外盤(pán)倫鋁的價(jià)格大于倫鋅，內(nèi)盤(pán)滬鋅的價(jià)格大于滬鋁，主要是由于中國(guó)仍然采用行政手段控制電價(jià)，國(guó)家對(duì)電價(jià)長(zhǎng)期給予補(bǔ)貼造成的。

其次，供需形勢(shì)加強(qiáng)了近期鋁強(qiáng)鋅弱趨勢(shì)。由于倫鋁和倫鋅的歷史更悠久影響更大，對(duì)我國(guó)的滬鋁和滬鋅期貨的走勢(shì)具有指導(dǎo)作用，所以我們可以從倫鋁和倫鋅的走勢(shì)分析供需對(duì)鋁鋅價(jià)差的影響。分析發(fā)現(xiàn)，鋁和鋅的價(jià)差主要由成本決定，而鋁和鋅的供需形勢(shì)加強(qiáng)了鋁強(qiáng)鋅弱的趨勢(shì)。

倫鋁價(jià)格高于倫鋅、滬鋁價(jià)格小于滬鋅之間的不正?，F(xiàn)象本來(lái)可以通過(guò)進(jìn)出口和跨境套利來(lái)調(diào)節(jié)，但是由于國(guó)家的關(guān)稅政策，目前鋅、鋁的進(jìn)出口貿(mào)易和跨境套利顯得無(wú)利可圖。

第三，成本和供需的變化導(dǎo)致套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)。由于化石能源價(jià)格的高漲，電廠虧損日益嚴(yán)重，近期中國(guó)政府有放松電價(jià)管控的趨勢(shì)，4月中旬發(fā)改委發(fā)文上調(diào)16省市電價(jià)，將造成鋁的冶煉成本進(jìn)一步提高。而今年國(guó)內(nèi)頭兩個(gè)月汽車(chē)市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的不景氣和鋁對(duì)銅的替代效應(yīng)使得鋅的需求量降低而鋁的需求量相對(duì)堅(jiān)挺。上周發(fā)改委等九部門(mén)緊急叫停電解鋁擴(kuò)張，影響鋁產(chǎn)能超過(guò)700萬(wàn)噸，長(zhǎng)期來(lái)看滬鋁和滬鋅兩者之間的價(jià)差將會(huì)持續(xù)縮小，未來(lái)甚至?xí)霈F(xiàn)滬鋁價(jià)格高于滬鋅的情況。

考慮操作的便利性和國(guó)家的關(guān)稅政策，跨市場(chǎng)套利基本無(wú)利可圖，而國(guó)內(nèi)滬鋁、滬鋅的跨品種套利表現(xiàn)不錯(cuò)。從年初開(kāi)始，滬鋅和滬鋁之間的價(jià)差不斷縮小，如果在1月4日分別買(mǎi)進(jìn)10手滬鋁合約和賣(mài)出10手滬鋅合約并在4月25日進(jìn)行平倉(cāng)操作，可以獲得106595元的套利收益。

我們認(rèn)為，滬鋅和滬鋁之間的價(jià)差隨著滬鋁成本的不斷抬升和滬鋅下游市場(chǎng)的疲軟將不斷縮小，進(jìn)行兩者之間的套利交易不但正當(dāng)其時(shí)，而且獲利豐厚。