近10年來，全球衍生品市場獲得了飛速發(fā)展。根據(jù)相關(guān)口徑統(tǒng)計(jì)，截至2009年年末合約面值達(dá)636萬億美元，但僅有3.4%是通過交易所交易，其余都是通過場外柜臺(tái)交易（OTC），其透明度和合理性一直備受市場質(zhì)疑。這期間全球衍生品市場上出現(xiàn)較多企業(yè)套保失敗的案例（2008年為集中爆發(fā)期），國內(nèi)相關(guān)案例也為數(shù)不少，巨虧的原因基本都是遭遇到了海外基金的埋伏。
　　
　　國外投行如何利用衍生品市場暗算中國企業(yè)
　　
　　1. 信用交易。這是麻痹企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防范的關(guān)鍵因素。國外投行規(guī)定國內(nèi)企業(yè)參與海外衍生品交易并不需要實(shí)際拿出資金，而是根據(jù)最近幾年的資產(chǎn)情況和財(cái)務(wù)報(bào)表(基本都是優(yōu)質(zhì)企業(yè))，向套保企業(yè)授權(quán)一定交易額度（3%—5%注冊資金規(guī)模）作為賬戶交易的保證金。例如，中航油事件中的中航油新加坡上市公司當(dāng)時(shí)的注冊資金達(dá)到6.5億美元，所能獲得的授信額度在2000萬—3000萬美元，也就是說中航油不用出一分錢就能在海外衍生品市場交易。如果說信用交易是麻痹企業(yè)輕松進(jìn)入衍生品市場的首要因素，那么衍生品交易的杠桿性是進(jìn)一步放大企業(yè)虧損風(fēng)險(xiǎn)的催化劑。按照10倍的杠桿比例計(jì)算，中航油潛在虧損上限將在2億美元以上。事實(shí)也是如此，2004年10月份，國際油價(jià)創(chuàng)出新高，中航油期權(quán)交易頭寸的賬面虧損實(shí)際達(dá)到1.8億美元，而其2003年的盈利僅為3000多萬美元。

2. 期權(quán)陷阱。確切地說期權(quán)陷阱是賣出看漲期權(quán)和賣出看跌期權(quán)存在無限虧損的風(fēng)險(xiǎn)，對市場參與者的資金實(shí)力和定價(jià)能力要求非常高，而權(quán)利金是迫使國內(nèi)企業(yè)選擇具有潛在無限虧損風(fēng)險(xiǎn)期權(quán)的關(guān)鍵因素。衍生品交易制度規(guī)定，買進(jìn)看漲期權(quán)或是買進(jìn)看跌期權(quán)的投資者需要付出權(quán)利金，得到主動(dòng)行使期貨合約的權(quán)利；而賣出看漲期權(quán)或是賣出看跌期權(quán)的投資者得到權(quán)利金，但要被動(dòng)執(zhí)行并履行期貨合約的義務(wù)。也就是說，一旦投資者賣出看漲期權(quán)或賣出看跌期權(quán)，就等于在期貨供貨合同上簽了字，必須在規(guī)定時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)為期貨部位再執(zhí)行交割。實(shí)際上，選擇賣出期權(quán)并非國內(nèi)企業(yè)套期保值策略的實(shí)際需要，而是為了彌補(bǔ)買入期權(quán)頭寸部位上所付出的權(quán)利金。海外投行正是抓住了這點(diǎn)才得以暗算中國企業(yè)。

3. 定價(jià)權(quán)之爭導(dǎo)致錯(cuò)誤的套保組合。無論國儲(chǔ)銅事件還是東航和國航套保門，中間折射出中國在銅和原油定價(jià)能力上的薄弱。我們知道歐式期權(quán)不能提前履行期貨合同，對于國內(nèi)企業(yè)參與境外套保策略來講，原則上是不應(yīng)該賣出看漲期權(quán)或賣出看跌期權(quán)（存在不能履行期貨合同的能力），然而買進(jìn)看漲期權(quán)或買進(jìn)看跌期權(quán)擁有的是權(quán)利而非義務(wù)，在操作上要容易很多。簡言之，國內(nèi)企業(yè)利用海外衍生品市場實(shí)現(xiàn)套期保值策略應(yīng)當(dāng)是買進(jìn)看漲期權(quán)或是買進(jìn)看跌期權(quán)，而非賣出看漲期權(quán)或是賣出看跌期權(quán)。
　　
　　國內(nèi)企業(yè)因何遭遇逼倉
　　
　　一個(gè)值得注意的現(xiàn)象，中信泰富、深南電、東航、國航在金融危機(jī)期間爆出的虧損，包括之前的中航油事件，起因都是參與了不受監(jiān)管的場外交易市場（OTC），而在2008年金融危機(jī)期間，真正參與場內(nèi)套保的中國企業(yè)絕大部分取得了好的效果。這并非說OTC市場沒有存在的必要，而是華爾街的投行們利用自身在國際金融市場嫻熟的操作手法以及絕對的影響力和資金實(shí)力與中國企業(yè)進(jìn)行著不公正的交易。國內(nèi)那些在衍生品市場被逼倉的企業(yè)都存在一個(gè)共同點(diǎn)：參與衍生品交易之前，擁有良好的信用記錄，企業(yè)運(yùn)營穩(wěn)定，并且注冊資本基本都在數(shù)億美元。如中航油是新加坡上市公司，曾經(jīng)成為新加坡國立大學(xué)MBA的教學(xué)案例。

為何中國企業(yè)屢屢挫敗于海外衍生品市場？從中航油事件和國儲(chǔ)銅事件來看，供求關(guān)系的判斷失誤是其中一方面原因，而另一方面是企業(yè)對海外衍生品市場內(nèi)在運(yùn)行特點(diǎn)缺乏深刻理解以及缺乏制定相關(guān)套保策略的必要知識(shí)。

1.市場供求關(guān)系的判斷失誤。自2001年年底中國加入WTO之后，世界經(jīng)濟(jì)在中國經(jīng)濟(jì)高速增長的推動(dòng)下，出現(xiàn)了新一輪的恢復(fù)性上漲。由此導(dǎo)致原材料和能源價(jià)格需求緊張，價(jià)格不斷走高。國內(nèi)不少大型企業(yè)出于規(guī)避價(jià)格異常波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的目的，想通過參與海外衍生品市場來鎖定風(fēng)險(xiǎn)。但在實(shí)際操作中，對市場供求關(guān)系的錯(cuò)誤判斷加上未能正確理解衍生品市場內(nèi)在運(yùn)行特點(diǎn)，導(dǎo)致建立錯(cuò)誤頭寸而暴露巨大風(fēng)險(xiǎn)敞口，最終被海外基金逼倉構(gòu)成巨額虧損。

2.有效監(jiān)管的缺失。海外投行給中國企業(yè)的授信交易造成了國內(nèi)金融監(jiān)管部門在資金源頭上未能有效控制國內(nèi)套保企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。2004年的中航油事件，有兩點(diǎn)非常值得關(guān)注：第一，中航油賣出看漲期權(quán)的對手是高盛、巴克萊、三井住友、標(biāo)準(zhǔn)銀行等一些長期浸漬于衍生品市場的老牌金融機(jī)構(gòu)。第二，中航油掌握交易核心機(jī)密的交易員均是外籍人士，來自澳大利亞、韓國等國。像這種核心機(jī)密被外籍人士掌握和運(yùn)作，即使在美國這樣的國家也很少出現(xiàn)。在高盛、摩根士丹利等公司，掌握最核心機(jī)密的關(guān)鍵位置交易員一般都是美國人。

3.錯(cuò)誤的衍生品套保策略。以上企業(yè)構(gòu)成巨虧的一個(gè)重要原因是選擇了錯(cuò)誤的期權(quán)套保策略，無論是賣出看漲期權(quán)還是賣出看跌期權(quán)，合約背后承擔(dān)的是義務(wù)而不是權(quán)利，同時(shí)潛在的虧損風(fēng)險(xiǎn)也是無限的。一般作為期權(quán)賣方需要很強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力與相當(dāng)強(qiáng)大的資金實(shí)力，或者手中正好具有充足的對應(yīng)資產(chǎn)可以履約。顯然，這些條件是中航油等企業(yè)所未擁有的。
　　
　　企業(yè)如何從失敗中吸取教訓(xùn)
　　
　　企業(yè)要想通過金融市場套期保值策略實(shí)現(xiàn)原材料價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)鎖定，不僅要對全球宏觀形勢有著全面的了解，還必須掌握衍生品交易市場內(nèi)在的運(yùn)行特點(diǎn)。衍生品市場的多空交易機(jī)制以及權(quán)利和義務(wù)的區(qū)別證明了鎖定成本的方法多式多樣，在國內(nèi)企業(yè)對國際金融衍生產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)不是十分了解的情況下，實(shí)際操作一定要慎之又慎，以下幾點(diǎn)需要國內(nèi)企業(yè)不斷加強(qiáng)和培育：

1.健全內(nèi)控，規(guī)范執(zhí)行套保業(yè)務(wù)。企業(yè)套期保值的目的在于規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，鎖定成本，而不是進(jìn)行期貨投機(jī)，賺取風(fēng)險(xiǎn)利潤。因此在執(zhí)行套保業(yè)務(wù)期間，應(yīng)根據(jù)企業(yè)實(shí)際需求量的適當(dāng)比例進(jìn)行套保業(yè)務(wù)，謹(jǐn)慎操作，動(dòng)態(tài)監(jiān)控，不能輕易逾越套保規(guī)模。另外，評(píng)價(jià)企業(yè)執(zhí)行套保業(yè)務(wù)的標(biāo)準(zhǔn)并不是期貨頭寸是否盈利，而是是否真正實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避。

2.強(qiáng)化監(jiān)管，明確信息披露義務(wù)。金融衍生品在我國仍處于起步階段，相關(guān)法律法規(guī)有待于進(jìn)一步完善。強(qiáng)化監(jiān)管需從企業(yè)自身內(nèi)部行為與外部監(jiān)管手段兩方面著手。一方面，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)對金融衍生品知識(shí)的培訓(xùn)與了解，并加強(qiáng)對衍生品交易的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對能力，尤其應(yīng)加強(qiáng)衍生品交易的內(nèi)部風(fēng)控制度的建設(shè)與有效執(zhí)行。另一方面，應(yīng)加強(qiáng)對企業(yè)運(yùn)用衍生品套保行為的監(jiān)管。首先應(yīng)加強(qiáng)企業(yè)對衍生品交易的內(nèi)部控制與風(fēng)險(xiǎn)披露要求，監(jiān)管框架應(yīng)當(dāng)涵蓋衍生交易市場風(fēng)險(xiǎn)的定量、定性信息披露與前瞻性信息披露。

3.期貨專業(yè)人才培育。從事套保業(yè)務(wù)的企業(yè)應(yīng)建立起專門的期貨業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)，由企業(yè)自身的期貨專業(yè)人員對套期保值方案設(shè)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)控制進(jìn)行審核，避免掉入海外投行設(shè)置的陷阱而出現(xiàn)巨虧。目前國內(nèi)企業(yè)對海外衍生品市場了解較少，缺乏專業(yè)人才，不少企業(yè)將套保方案的設(shè)計(jì)全權(quán)外包給投行。殊不知國際投行在向國內(nèi)企業(yè)推銷套保方案時(shí)，除了在合同中約定常規(guī)的套保產(chǎn)品外，往往還附加了一些極其復(fù)雜的金融衍生工具。如果企業(yè)缺乏期貨專業(yè)人才，而貿(mào)然采用這樣的套保方案，企業(yè)自以為在做套保，但事實(shí)上卻是在做投機(jī)，從而為巨額虧損埋下了隱患。