一、要點(diǎn)分析

1、鋁土礦進(jìn)口量大幅抬升：國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能釋放的關(guān)鍵

從去年氧化鋁的行情表現(xiàn)，以及背后反映出來的產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)實問題，都表明我國對于進(jìn)口鋁土礦逐年抬升的依賴度。鑒于此，在國產(chǎn)鋁土礦產(chǎn)量沒辦法滿足國內(nèi)龐大的氧化鋁現(xiàn)有產(chǎn)能的情況下，持續(xù)跟蹤鋁土礦進(jìn)口量及相應(yīng)變化，是研究國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)業(yè)的核心變量。從今年以來的數(shù)據(jù)來看，據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2月份，我國單月進(jìn)口鋁土礦量1441.48萬噸，環(huán)比減少179.34萬噸，同比增加28.25%，自去年12月份以來，已連續(xù)三個月同比增長幅度超過20%，今年累計進(jìn)口鋁土礦量3062.29萬噸，同比增加25.59%，礦量的充足也保證了國內(nèi)氧化鋁現(xiàn)有產(chǎn)能和新增產(chǎn)能項目的順利進(jìn)行。

從上述月度數(shù)據(jù)還能看出，國內(nèi)今年進(jìn)口的鋁土礦主要來源于幾內(nèi)亞，而另一個進(jìn)口來源澳大利亞受雨季影響，同比雖有提升，但幅度和絕對值相對較小。從相對高頻即周度數(shù)據(jù)的角度來看，今年以來的國內(nèi)港口鋁土礦周度到港量創(chuàng)了過去五年的新高，達(dá)450萬噸，重心明顯抬升；再從幾內(nèi)亞和澳大利亞各自港口的周度出港量數(shù)據(jù)來看，幾內(nèi)亞出口量數(shù)據(jù)大幅提升，自過去幾年數(shù)據(jù)波動區(qū)間80-250萬噸/周，周均量大約在180萬噸/周左右，爬升至300-400萬噸/周，周均量在350萬噸/周左右，最高達(dá)450萬噸/周；而澳大利亞的數(shù)據(jù)則表現(xiàn)中規(guī)中矩，仍處于歷史正常區(qū)間水平。

2、國內(nèi)氧化鋁冶煉出現(xiàn)小幅虧損，進(jìn)出口通道關(guān)閉：影響氧化鋁產(chǎn)能釋放的閥門

從國內(nèi)氧化鋁月度產(chǎn)能數(shù)據(jù)來看，據(jù)阿拉丁數(shù)據(jù)，截至2月份，國內(nèi)氧化鋁總產(chǎn)能為10702萬噸，同比增加3.48%，環(huán)比增加150萬噸；產(chǎn)能利用率為87.98%，同比增加9.61%，環(huán)比增加1.82%；在產(chǎn)產(chǎn)能為9195萬噸，同比增加12.27%，環(huán)比增加125萬噸；開工率為85.92%，同比增加8.50%，環(huán)比略有下滑。再結(jié)合國內(nèi)今年超1000萬噸的新增產(chǎn)能計劃，以及每個季度都有的新增安排，預(yù)計今年全年總產(chǎn)能和在產(chǎn)產(chǎn)能將是持續(xù)增長的過程。

從國內(nèi)氧化鋁冶煉利潤數(shù)據(jù)來看，目前已出現(xiàn)小幅虧損，但幅度相對較小，單噸虧損在50元以內(nèi)，結(jié)合氧化鋁冶煉成本構(gòu)成，接下來虧損擴(kuò)大與否將會直接受上游鋁土礦價格影響，尤其是進(jìn)口鋁土礦價格。參考阿拉丁數(shù)據(jù)統(tǒng)計，國內(nèi)三月份氧化鋁煉廠減產(chǎn)對產(chǎn)量的影響在8.9萬噸左右，分別來源于山西、河南和貴州三省，減產(chǎn)原因除了季節(jié)性檢修之外，更多是受礦的影響，國產(chǎn)礦供應(yīng)不足的情況下，內(nèi)地企業(yè)進(jìn)口礦成本相對更高。就數(shù)據(jù)的角度來看，這個影響量對于當(dāng)下氧化鋁行業(yè)來說相對有限，但影響的持續(xù)性及擴(kuò)大化還有待觀察：若氧化鋁現(xiàn)貨價格下跌速度，持續(xù)超過礦價下跌速度，那么冶煉虧損將擴(kuò)大，煉廠主動減產(chǎn)或控制新增產(chǎn)能落地節(jié)奏的概率將進(jìn)一步提高。

從國內(nèi)氧化鋁進(jìn)出口來看，自去年4月份以來，已連續(xù)11個月處于凈出口狀態(tài)，一舉扭轉(zhuǎn)過去全年凈進(jìn)口格局，考慮到國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能和需求數(shù)據(jù)，預(yù)計未來將持續(xù)處于凈出口格局。從當(dāng)下國內(nèi)進(jìn)口盈虧來看，結(jié)合SMM數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2025年3月25日，西澳FOB氧化鋁價格為400美元/噸，海運(yùn)費(fèi)21.20美元/噸，美元/人民幣匯率賣出價在7.28附近，折合國內(nèi)主流港口售價約3544元/噸，高于國內(nèi)氧化鋁價格400元/噸，氧化鋁進(jìn)口窗口維持關(guān)閉狀態(tài)；出口方面，按照最新山東地區(qū)氧化鋁現(xiàn)貨成交價格測算，國內(nèi)氧化鋁出口成本約在450美元/噸，低于海外氧化鋁現(xiàn)貨價格，出口窗口維持關(guān)閉狀態(tài)。

3、庫存和倉單維持偏高：壓制價格

從國內(nèi)氧化鋁周度庫存數(shù)據(jù)來看，據(jù)Mysteel數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2025/3/20，國內(nèi)氧化鋁周度庫存錄得394.6萬噸，自今年以來處于持續(xù)累庫當(dāng)中，暫未看到拐點(diǎn)，去年持續(xù)存在的國內(nèi)氧化鋁緊張狀態(tài)得到解決。再從上期所氧化鋁倉單注冊數(shù)據(jù)來看，截至2025/3/26，錄得293370噸，自二月上旬以來處于持續(xù)增加的節(jié)奏當(dāng)中，考慮到倉單的現(xiàn)實意義，再結(jié)合國內(nèi)氧化鋁月度供需平衡數(shù)據(jù)，國內(nèi)氧化鋁已經(jīng)顯示出過剩狀態(tài)，隨著產(chǎn)能按計劃投放，預(yù)計持續(xù)會有煉廠選擇在盤面拋貨，如此一來，盤面價格也將持續(xù)受到產(chǎn)業(yè)資金的空頭壓制。

二、總結(jié)及展望

立足當(dāng)下，我們認(rèn)為：

鋁土礦進(jìn)口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，供應(yīng)相對充裕，在這種前提下，國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能釋放的大趨勢難以改變，因此產(chǎn)量上的過剩將會持續(xù)。短期氧化鋁現(xiàn)貨價格下滑速度，超過鋁土礦價格下滑速度，擠壓冶煉利潤，從而造成冶煉廠主觀上減產(chǎn)預(yù)期的出現(xiàn)，以及盤面在增倉大幅下跌之后，出現(xiàn)空頭利潤兌現(xiàn)的需要，使得盤面出現(xiàn)一定的超跌反彈跡象。但結(jié)合過剩的大趨勢，以及國內(nèi)氧化鋁庫存持續(xù)累庫的節(jié)奏，盤面氧化鋁不斷走高的注冊倉單，我們認(rèn)為氧化鋁上方空間有限，不會構(gòu)成趨勢上的反轉(zhuǎn)，維持向下趨勢不變的觀點(diǎn)，建議把握好盤面節(jié)奏和機(jī)會，逢高入空單。