一季度央行是債市主角，其貨幣政策重心切換、流動性調(diào)控，以及對前期寬松預(yù)期的修正主導(dǎo)利率市場的波動與運行方向。具體看，一季度債市走勢可分為三個階段：一是貨幣政策調(diào)整，但慣性仍在，市場震蕩運行；二是春節(jié)后資金面緊張，科技熱潮點燃基本面樂觀預(yù)期，資金面與風(fēng)險偏好壓力疊加，債市大跌；三是利空基本兌現(xiàn)，但市場情緒低迷，央行放寬資金面安撫市場，債市回歸震蕩格局，市場情緒逐漸修復(fù)。

筆者認(rèn)為，隨著經(jīng)濟數(shù)據(jù)的陸續(xù)公布，以及市場預(yù)期連貫性提升，未來一段時間基本面對債市的影響將提升。貨幣政策態(tài)度已經(jīng)發(fā)生邊際變化，盡管短期內(nèi)總量政策落地概率有限，但資金利率企穩(wěn)以及中長期資金落地足以改善市場情緒，而降息仍需等待基本面進一步走弱信號。節(jié)奏上，預(yù)計結(jié)構(gòu)性政策率先執(zhí)行，隨著二季度利率債發(fā)行提速，降準(zhǔn)可能落地，降息則需等待基本面或海外宏觀信號觸發(fā)。對債市來說，二季度初由于供給壓力及市場情緒脆弱，不排除利率再度沖高的可能性，但后續(xù)隨著數(shù)據(jù)的發(fā)布以及外部壓力顯現(xiàn)，寬松預(yù)期或再度升溫帶動利率回落。

海外事件抬升寬松預(yù)期。當(dāng)?shù)貢r間4月2日，特朗普政府宣布對所有出口至美國的商品征收10%的基準(zhǔn)關(guān)稅，并對部分貿(mào)易伙伴征收更高的“對等關(guān)稅”。

筆者認(rèn)為，未來國內(nèi)債市波動大概率放大，市場情緒更趨于避險?！皩Φ汝P(guān)稅”政策并不是本輪中美博弈的結(jié)束，而且隨著全球各大經(jīng)濟體加入“戰(zhàn)局”，地緣政治風(fēng)險會導(dǎo)致市場波動加大，這本身就可能導(dǎo)致避險情緒升溫。

投資者需關(guān)注各國反應(yīng)及反制措施?！皩Φ汝P(guān)稅”對國內(nèi)基本面以及通脹的影響，不能再像以前一樣單純地以雙邊摩擦來測算，否則容易產(chǎn)生預(yù)期差。從美加墨協(xié)定中涉及的商品可以豁免關(guān)稅這一點來看，對一些美國以往的合作伙伴，關(guān)稅更偏向于談判“籌碼”，而我國直接進行對等反制，說明我國并不認(rèn)可將關(guān)稅作為談判籌碼的做法。但日韓均表示“沒有計劃征收關(guān)稅”，且為了在之后的談判中獲取一定的籌碼，一些經(jīng)濟體選擇以損害他國權(quán)益的方式作為“投名狀”，比如越南宣布對中國冷軋鋼卷征收反傾銷稅，韓國表示對中國產(chǎn)的造船及建筑用厚鋼板加征特別關(guān)稅。當(dāng)前已不再是簡單的雙邊博弈，全球各經(jīng)濟體均處于新的“囚徒困境”中。

由于國際政治形勢更加復(fù)雜多變，本輪美方加征關(guān)稅后國內(nèi)出口結(jié)構(gòu)變化，以及轉(zhuǎn)向非美替代很難根據(jù)過去的情況進行線性類推。隨著國際貿(mào)易格局的重塑以及逆全球化的加速演化，全球各國均可能出現(xiàn)供給過剩，這可能進一步加劇國內(nèi)通縮壓力，也增加了穩(wěn)增長的難度和更大力度促內(nèi)需政策出臺的必要性。

對債市來說，二季度交易重心會逐漸回歸基本面。當(dāng)前收益率曲線扁平，短期風(fēng)險偏好下降可能帶動長端利率進一步下行，從而倒逼短端利率下行，進一步加大市場對“擇機降息”的期待。