期貨中國(guó)16、您的基本面分析，在宏觀面、供求面、貨幣面、政策面、季節(jié)性、相關(guān)事件等層次上是如何梳理的？這些要素中有沒(méi)有上下層的關(guān)系？

馬勇：不同品種是不同對(duì)待的。像股指期貨，宏觀面，對(duì)貨幣政策的驅(qū)動(dòng)是最重要的，還有黃金白銀亦然。股指期貨，這兩天，央行的微刺激政策，抵押補(bǔ)充貸款（PSL），使得大家都不擔(dān)心銀行會(huì)破產(chǎn)，銀行的估值慢慢修復(fù)起來(lái)，大盤(pán)自然也就漲了。抵押補(bǔ)充貸款從某種意義就等同于QE，就是修復(fù)估值的作用，這個(gè)驅(qū)動(dòng)就是目前的貨幣放松，而M2也增加了14點(diǎn)多。像豆油、棕櫚油，庫(kù)存相對(duì)它而言就比較重要，貨幣政策對(duì)它的影響就相對(duì)小一些。豆油目前的庫(kù)存都已經(jīng)將近130萬(wàn)噸了，而且壓榨量還不斷增加，這樣就意味著豆油很難起來(lái)。季節(jié)性，像雞蛋，夏天產(chǎn)蛋量下降，馬上又是中秋備貨，所以雞蛋的驅(qū)動(dòng)就是在這里。所以不同的品種這幾個(gè)要素的層次是不一樣的。

期貨中國(guó)17、在做基本面分析時(shí)，采用不同的時(shí)間框架會(huì)不會(huì)形成不同的漲跌預(yù)期？若產(chǎn)生了不同的漲跌預(yù)期，在交易上應(yīng)如何處理？

馬勇：我以具體實(shí)例來(lái)說(shuō)明，像我們機(jī)構(gòu)做中長(zhǎng)期的，以鋅為例，鋅我就是長(zhǎng)期看多的，因?yàn)槟硞€(gè)原因短期有一個(gè)回調(diào)，這種時(shí)候反而就是加倉(cāng)的時(shí)候。

期貨中國(guó)18、在具體的交易過(guò)程中，您的基本面分析和技術(shù)分析如何結(jié)合？

馬勇：在具體交易過(guò)程中，有時(shí)候會(huì)做一些動(dòng)態(tài)調(diào)整。舉例來(lái)說(shuō)，像之前看玻璃，玻璃從技術(shù)面上是看空的，驅(qū)動(dòng)等等的也是看空的，大方向和技術(shù)方向一致，這時(shí)候技術(shù)面和基本面都指向空單，那玻璃長(zhǎng)期肯定是偏空，那就做空。但如果有一天玻璃反彈了，你不知道反彈幅度，再單純從技術(shù)分析去管理就是被動(dòng)管理。我們從dms的角度主動(dòng)管理倉(cāng)位，我記得有一次是期貨大跌的一天，現(xiàn)貨升水升得很多，這時(shí)候我們反而空單減倉(cāng)，如果單純從技術(shù)角度來(lái)看不應(yīng)該減倉(cāng)，但因?yàn)槠谪浐同F(xiàn)貨必須保持一致，如果每個(gè)人都追漲殺跌就形成超跌了，技術(shù)分析是順勢(shì)，那就會(huì)一直空單下去，顯然這是不對(duì)的，這樣的交易對(duì)市場(chǎng)就沒(méi)有任何的建設(shè)性了。所以我覺(jué)得如果貼水很多，即使賺錢(qián)了，也要適當(dāng)減倉(cāng)。如果宏觀政策突然降息了，那也要減倉(cāng)。如果驅(qū)動(dòng)突然有所改善，產(chǎn)能關(guān)閉，當(dāng)然玻璃一旦點(diǎn)火很難關(guān)，但假設(shè)突然有事故關(guān)閉，那就必須要減倉(cāng)，這時(shí)候可能技術(shù)上就沒(méi)有體現(xiàn)。所以交易者如果只是看技術(shù)分析，那就是被動(dòng)者，我覺(jué)得加減倉(cāng)要被動(dòng)和主動(dòng)共同去看，尤其是對(duì)于機(jī)構(gòu)而言，如果想最后一根下跌陰線(xiàn)去減倉(cāng)，那就來(lái)不及減了，因?yàn)橘Y金量大了。

期貨中國(guó)19、您做對(duì)沖套利主要做哪些品種？有沒(méi)有某幾個(gè)品種是您特別熟悉或偏好的？

馬勇：目前對(duì)沖套利機(jī)會(huì)比較多，像農(nóng)產(chǎn)品的豆粕、菜粕，煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈，能源化工的PTA，特別是塑料，買(mǎi)近月賣(mài)遠(yuǎn)月一直都存在機(jī)會(huì)。偏好的主要是這三塊，但實(shí)際我們只要符合我們的驅(qū)動(dòng)和安全邊際的品種都有觀察 ，特熟悉的主要是塑料、PTA、豆油、棕櫚油、白糖，像鋅的月間，鋁的月間關(guān)注得比較少。

期貨中國(guó)20、您的團(tuán)隊(duì)有在做月間套利、內(nèi)外盤(pán)套利、關(guān)聯(lián)商品套利和跨商品對(duì)沖，請(qǐng)問(wèn)這幾種套利對(duì)沖方式中，哪一種的確定性最好？哪一種的隱含收益最大？您本人最擅長(zhǎng)哪一種？

馬勇：很難說(shuō)這幾種哪一種好，符合驅(qū)動(dòng)和市場(chǎng)邊際兩個(gè)條件的就可以。今年以來(lái)收益率確定性比較簡(jiǎn)單的可能是豆油的月間，買(mǎi)遠(yuǎn)月賣(mài)近月都賺錢(qián)，遠(yuǎn)月一開(kāi)出來(lái)價(jià)格比較低的就買(mǎi)遠(yuǎn)月?，F(xiàn)在的棕櫚油也是如此，買(mǎi)遠(yuǎn)拋近，因?yàn)樽貦坝蛶?kù)存在增加，對(duì)近月現(xiàn)貨月的壓力就很大，對(duì)預(yù)期遠(yuǎn)月就會(huì)好一些，安全邊際也比較高，像之前的9月比現(xiàn)貨貴200多，1月又貴200多，那自然而然就把最近的月份都打下去了。像鋅鋁，鋅明顯驅(qū)動(dòng)比較強(qiáng)，但安全邊際就很難說(shuō)，現(xiàn)在鋅比鋁貴三千多，以前鋅還比鋁便宜，所以這時(shí)候你要適當(dāng)?shù)販p倉(cāng)。各類(lèi)套利，評(píng)級(jí)高的就多給點(diǎn)資金，評(píng)級(jí)低的就少配一點(diǎn)，這樣最終就形成一個(gè)套利機(jī)會(huì)池進(jìn)行評(píng)估，就像給基金公司選股票一樣，對(duì)各個(gè)標(biāo)的打分評(píng)級(jí)。有的是驅(qū)動(dòng)很強(qiáng)，但安全邊際不夠的，像菜油豆油，價(jià)差打得很低，但是驅(qū)動(dòng)很弱，明顯菜油弱，現(xiàn)在做可能將來(lái)驅(qū)動(dòng)不夠，有可能還是負(fù)價(jià)差，如果要做也只能做一點(diǎn)點(diǎn)。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)的，像之前的白糖，你可以多做點(diǎn)。

期貨中國(guó)21、您有沒(méi)有涉及內(nèi)外盤(pán)對(duì)沖套利，或是其他類(lèi)型的跨市場(chǎng)對(duì)沖套利？

馬勇：我們一直在研究跟蹤，但一直沒(méi)有時(shí)間去做，主要還是我們的賬戶(hù)沒(méi)有開(kāi)外盤(pán)，可能到明年會(huì)開(kāi)內(nèi)外盤(pán)，內(nèi)外盤(pán)開(kāi)起來(lái)后，對(duì)于套利，很多頭寸會(huì)很簡(jiǎn)單，像之前的橡膠、棕櫚油、CBOT大豆、黃金、白銀的機(jī)會(huì)都很多，黃金白銀就像做外匯一樣，是人民幣天然的媒介，正好與匯率相反。

期貨中國(guó)：那你們私下有在做嗎？

馬勇：私下會(huì)參與一些。

期貨中國(guó)22、對(duì)沖套利風(fēng)險(xiǎn)較低，但并非沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，就您看來(lái)，套利的風(fēng)險(xiǎn)主要有哪些？對(duì)沖的風(fēng)險(xiǎn)主要有哪些？

馬勇：對(duì)沖，像豆粕、雞蛋，內(nèi)在有邏輯關(guān)系，但表現(xiàn)在市場(chǎng)中就沒(méi)有那么緊密了，在做的時(shí)候就要把它們當(dāng)成兩個(gè)單邊的去管理，而且波動(dòng)率也不一樣，雞蛋的波動(dòng)率比豆粕大，季節(jié)性也偏強(qiáng)，你需要做的就是資產(chǎn)配置，把雞蛋配成多頭，把豆粕配成空頭，分別管理。套利，就是我們傳統(tǒng)意義上講的，像月間的，豆油、棕櫚油、菜油這種有替代性的。風(fēng)險(xiǎn)方面，不管套利還是對(duì)沖，驅(qū)動(dòng)和安全邊際是我們必須恪守的。當(dāng)這兩個(gè)條件有一個(gè)不滿(mǎn)足的時(shí)候，你強(qiáng)行去做，會(huì)有較大的風(fēng)險(xiǎn)。像之前的鐵礦石，有很多人買(mǎi)9月和1月，當(dāng)時(shí)的驅(qū)動(dòng)不夠強(qiáng)，但安全邊際高，這時(shí)候做可能做進(jìn)去會(huì)賠錢(qián)，但最終可能會(huì)賺回來(lái)，就是會(huì)影響賬戶(hù)的資產(chǎn)波動(dòng)，而體現(xiàn)在盤(pán)面上就是當(dāng)天賠錢(qián)了，這種就是邏輯性的風(fēng)險(xiǎn)。這與團(tuán)隊(duì)的風(fēng)格、投資經(jīng)理的性格有關(guān)，有的人比較激進(jìn)，就會(huì)去博，穩(wěn)健型的，就守得牢。第二個(gè)就是統(tǒng)計(jì)套利帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，我覺(jué)得這是最大的風(fēng)險(xiǎn)，我個(gè)人非常反對(duì)統(tǒng)計(jì)套利。像銅的月間套利，之前很多人做都賺錢(qián)了，而今年銅的近月比遠(yuǎn)月高一千多，很多人幾年賺的錢(qián)一把就虧回去了。像之前有個(gè)投資公司做豆油、棕櫚油，他就認(rèn)為他們?cè)谝粋€(gè)價(jià)差內(nèi)波動(dòng)，但就是那一天一下子打得很低。所以說(shuō)，做套利的，邏輯是第一位，如果把統(tǒng)計(jì)放在第一位，那遲早都會(huì)虧。像今年的銅月間，有的人就是越往上就越加倉(cāng)，到了600，加倉(cāng)，到了800，加倉(cāng)，到了1000就只能徹底地認(rèn)輸，所以像我們從驅(qū)動(dòng)和安全邊際的方面去做反而能賺到錢(qián)，就是因?yàn)橘I(mǎi)近月賣(mài)遠(yuǎn)月。第三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)就是交易中存在的風(fēng)險(xiǎn)。像2009年的PTA，鄭商所連續(xù)三個(gè)漲停，按照規(guī)則要平倉(cāng)，結(jié)果把賺錢(qián)的平了，賠錢(qián)的反而留著。像這種，如果要規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)只能多做幾組頭寸，無(wú)論你多有把握，你也不能全押，否則風(fēng)險(xiǎn)會(huì)很大，從風(fēng)控的角度來(lái)講，你一定要清楚知道每一個(gè)頭寸占你總資金的比例?？偣簿褪沁@三種類(lèi)型的風(fēng)險(xiǎn)。第一個(gè)，邏輯性風(fēng)險(xiǎn)，驅(qū)動(dòng)和安全邊際中某一個(gè)不夠，你強(qiáng)行介入，那時(shí)點(diǎn)就差了，從某種意義上也可以說(shuō)是時(shí)點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)，時(shí)點(diǎn)不夠賠錢(qián)了，你就受不了了，就會(huì)平倉(cāng)。第二個(gè)，統(tǒng)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，這是最嚴(yán)重的，能帶來(lái)滅頂之災(zāi)的風(fēng)險(xiǎn)，很多人都是賺一年兩年，最終全部賠進(jìn)去。第三個(gè)，交易風(fēng)險(xiǎn)，要時(shí)刻關(guān)注交易所的規(guī)則，增加保證金、增設(shè)交割倉(cāng)庫(kù)和更改升貼水等政策性因素。

期貨中國(guó)23、您的對(duì)沖套利模式大約能容納多大的資金容量？是否適合運(yùn)作基金產(chǎn)品？

馬勇：運(yùn)作基金產(chǎn)品肯定是可以的，波動(dòng)率我們盡量低一點(diǎn)，內(nèi)外盤(pán)如果開(kāi)啟，那資金容量做幾個(gè)億是沒(méi)有問(wèn)題的，最低一個(gè)億是絕對(duì)沒(méi)有問(wèn)題，因?yàn)楦鶕?jù)我們的實(shí)踐，國(guó)內(nèi)盤(pán)子我們做兩個(gè)億是游刃有余的。

期貨中國(guó)24、有人認(rèn)為只有團(tuán)隊(duì)才能做好對(duì)沖套利，個(gè)人是做不好的。對(duì)此您是否認(rèn)同？為什么？

馬勇：套利相對(duì)對(duì)基本面的要求更嚴(yán)格，像剛剛講到的豆油的月間，你要知道豆油的庫(kù)存變化，你只有在了解現(xiàn)貨跟基差這兩者的情況下，才能做豆油。如果只是單純的統(tǒng)計(jì)套利，那做久了瓶頸就很大，做了幾年你的水平也得不到提升，而且隱含風(fēng)險(xiǎn)很大，可能一把就把你之前賺的虧回去了。

期貨中國(guó)25、就您看來(lái)，哪些類(lèi)型的團(tuán)隊(duì)或個(gè)人適合做套利對(duì)沖？

馬勇：我們的套利對(duì)沖更多的是基于邏輯性的，我們不做統(tǒng)計(jì)套利。那首先你要對(duì)基本面要了解，像我們?cè)谟玫奶煜录Z倉(cāng)的數(shù)據(jù)，一般一些網(wǎng)站也都有現(xiàn)貨信息，就是說(shuō)你要有數(shù)據(jù)庫(kù)跟蹤。第二點(diǎn)現(xiàn)貨情況，一般都會(huì)認(rèn)識(shí)幾個(gè)現(xiàn)貨商，從他們那里了解一定的現(xiàn)貨情況，像白糖、菜粕有時(shí)候報(bào)價(jià)很高，但實(shí)際成交價(jià)其實(shí)不高，有時(shí)候網(wǎng)站上的報(bào)價(jià)可能是虛的，這時(shí)候就需要你知道真實(shí)的成交價(jià)，這就需要你去跟現(xiàn)貨商溝通交流，找到正確的數(shù)據(jù)，無(wú)論是團(tuán)隊(duì)還是個(gè)人。

補(bǔ)充：很多人都覺(jué)得做期貨很難賺錢(qián)，甚至有人認(rèn)為90%的人會(huì)虧錢(qián)，只有10%能賺錢(qián)。但是我覺(jué)得，對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，只要有自己的一套體系，嚴(yán)格按照自己的體系操作，那你肯定能賺錢(qián)。最重要的就是你要有自己的框架體系，然后再根據(jù)別人的評(píng)述，慢慢補(bǔ)充，這樣你才能迅速成長(zhǎng)。像七禾網(wǎng)采訪了這么多高手，他們所說(shuō)的肯定有一兩句話(huà)會(huì)對(duì)你有用的，你要學(xué)會(huì)吸收。關(guān)鍵是你要學(xué)會(huì)堅(jiān)持走下去，那最后肯定會(huì)成功的。

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主持：沈良  錄音整理：葉曉丹

2014年7月29日

七禾網(wǎng)期貨中國(guó)注：成績(jī)代表過(guò)去，未來(lái)充滿(mǎn)挑戰(zhàn)。

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