當(dāng)白糖現(xiàn)貨價(jià)格跌至4200元/噸以下時(shí)，市場(chǎng)認(rèn)為2014/2015榨季國(guó)內(nèi)白糖消費(fèi)量存在大幅度增長(zhǎng)的可能，從而使得產(chǎn)需缺口存在虧大的風(fēng)險(xiǎn)，一時(shí)間吸引了市場(chǎng)資金極大的關(guān)注。

由于種植面積下降的影響，2014/2015榨季國(guó)內(nèi)食糖產(chǎn)量減產(chǎn)是大概率事件?？紤]到現(xiàn)階段甘蔗長(zhǎng)勢(shì)較好，我們認(rèn)為2014/2015榨季全國(guó)食糖產(chǎn)量將達(dá)到1250萬(wàn)噸，按照1400萬(wàn)噸的消費(fèi)量計(jì)算，產(chǎn)需缺口為150萬(wàn)噸。

目前，主產(chǎn)區(qū)白糖現(xiàn)貨價(jià)格下跌至4200元/噸以下，而淀粉糖折合成相同甜度的白糖的價(jià)格更高。因此，2014/2015榨季市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)白糖替代淀粉糖的局面。2013年中國(guó)淀粉糖產(chǎn)量為1225萬(wàn)噸，折合成白砂糖的產(chǎn)量為870萬(wàn)噸，一旦白糖價(jià)格長(zhǎng)期低于淀粉糖價(jià)格，那么替代勢(shì)必會(huì)發(fā)生。我們認(rèn)為，白糖替代淀粉糖的一個(gè)前提條件是白糖現(xiàn)貨價(jià)格需要長(zhǎng)時(shí)間保持低位，這與較高的SR1501合約價(jià)格之間存在沖突。

由于SR1409合約即將進(jìn)入交割月，目前其價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格基本平水，但是仍很難吸引買(mǎi)盤(pán)的注意，主要是市場(chǎng)擔(dān)心短期現(xiàn)貨價(jià)格可能會(huì)跟跌。目前期貨交易所白糖注冊(cè)倉(cāng)單與有效預(yù)報(bào)合計(jì)為6.1萬(wàn)噸，多頭顯然無(wú)意去主動(dòng)接貨。而對(duì)于SR1501合約來(lái)說(shuō)，期貨價(jià)格一度比集團(tuán)報(bào)價(jià)升水近500元/噸，目前仍升水400元/噸左右，巨大的遠(yuǎn)期升水與相對(duì)悲觀的基本面之間顯得格格不入。

從榨季的角度來(lái)看，截至7月底累計(jì)進(jìn)口食糖329萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2013/2014榨季進(jìn)口量有望達(dá)到360萬(wàn)噸，全社會(huì)期末庫(kù)存預(yù)計(jì)達(dá)到1200萬(wàn)噸，其中商業(yè)庫(kù)存可能超過(guò)400萬(wàn)噸，為歷史最高水平。同時(shí)，由于現(xiàn)貨價(jià)格已下跌至全行業(yè)最低生產(chǎn)成本之下，2014/2015榨季單方面下調(diào)甘蔗收購(gòu)價(jià)格是大概率事件，而實(shí)行直補(bǔ)政策以后的甘蔗實(shí)際收購(gòu)價(jià)格可能會(huì)更低。假如2014/2015榨季甘蔗收購(gòu)價(jià)格直接下調(diào)至400元/噸，那么全行業(yè)最低生產(chǎn)成本下降至4300元/噸附近，在庫(kù)存相對(duì)過(guò)剩的背景下，2014/2015榨季前期的老糖將壓制新糖的價(jià)格，因此現(xiàn)貨價(jià)格在最低成本之下運(yùn)行的可能性增加。

歷史經(jīng)驗(yàn)顯示當(dāng)糖價(jià)進(jìn)入低于全行業(yè)最低生產(chǎn)成本線(xiàn)以下時(shí)，那些存在較長(zhǎng)時(shí)間價(jià)值的期貨合約一旦價(jià)格下跌過(guò)快，則將會(huì)對(duì)買(mǎi)盤(pán)形成吸引力。2005/2006榨季至今，國(guó)內(nèi)白糖現(xiàn)貨價(jià)格每個(gè)榨季的波動(dòng)空間都在1000元/噸-2000元/噸，最大值為1920元/噸，最小值為2012/2013榨季的950元/噸。從長(zhǎng)期價(jià)格運(yùn)行周期來(lái)看，本輪下跌已超過(guò)36個(gè)月，為1995年以來(lái)下跌歷時(shí)最長(zhǎng)的周期，且價(jià)格長(zhǎng)期處于全行業(yè)平均生產(chǎn)成本之下，因此市場(chǎng)存在期待糖價(jià)反轉(zhuǎn)的預(yù)期也是可以理解的。

市場(chǎng)認(rèn)為假如2014/2015榨季現(xiàn)貨價(jià)格仍波動(dòng)1000元/噸，如果4200元/噸是全榨季最高價(jià)，那么其下跌的最低價(jià)為3400元/噸，顯然是超跌的，因此市場(chǎng)基于4200元/噸不會(huì)是2014/2015榨季現(xiàn)貨價(jià)格的最高點(diǎn)來(lái)做出看多未來(lái)糖價(jià)的邏輯判斷。我們認(rèn)為基于歷史經(jīng)驗(yàn)的簡(jiǎn)單推理是存在明顯的邏輯漏洞的，因?yàn)檫@并不能推導(dǎo)出4200元/噸就是2014/2015榨季現(xiàn)貨價(jià)格的最低點(diǎn)這一結(jié)論。

整體而言，我們認(rèn)為在2014/2015榨季甘蔗價(jià)格仍未確定之前，國(guó)內(nèi)白糖現(xiàn)貨市場(chǎng)基本面難以有好的起色，現(xiàn)貨價(jià)格長(zhǎng)時(shí)間保持低位是大概率事件，較現(xiàn)貨價(jià)格高升水的SR1501合約價(jià)格存在繼續(xù)回落的需求。