萬科A(000002)

業(yè)績回顧

2015 年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 502.67 億元，同比增長22.72%；歸屬上市公司股東凈利潤 48.46 億元，同比增長 0.77%，凈利增速較低主要是上半年合作比例較高的項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)算導(dǎo)致少數(shù)股東損益大幅上漲 184.41%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬上市公司股東的凈利潤為 48.14 億元，同比增長 5.44%；基本每股收益為 0.44 元/股，同比增長 0.46%；經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額為-68.08 億元，同比大幅減少 298.34% ； 加 權(quán) 平 均 凈 資 產(chǎn) 收 益 率 為5.41%，較上年同期減少 0.72 個(gè)百分點(diǎn)。

業(yè)績點(diǎn)評

銷售和結(jié)轉(zhuǎn)平穩(wěn)增長，輕資產(chǎn)運(yùn)營加速周轉(zhuǎn)

上半年公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售面積 902.6 萬平米，同比增長9.9%，實(shí)現(xiàn)銷售金額 1099.6 億元，同比增長 9.0%，略低于全國商品房銷售額 10.0%的平均增速水平。報(bào)告期內(nèi)公司結(jié)轉(zhuǎn)面積 455.7 萬平米，實(shí)現(xiàn)結(jié)轉(zhuǎn)收入 484.2 億元，分別同比增長 25.5%和 21.2%。結(jié)轉(zhuǎn)面積占當(dāng)期銷售面積的比值為 50%，較上年同期提升 6 個(gè)百分點(diǎn)，已售未結(jié)轉(zhuǎn)面積達(dá) 1948.2 萬平米，同比增長 11.49%，預(yù)收款項(xiàng) 2104.78 億元，同比增長 15.95%。

公司結(jié)轉(zhuǎn)速度高于同期銷售增速、待結(jié)轉(zhuǎn)面積和預(yù)收款項(xiàng)增速較往年放緩共同表明相比去年相對保守的結(jié)轉(zhuǎn)態(tài)度，公司通過積極引入股權(quán)合作加速輕資產(chǎn)運(yùn)營，加快了周轉(zhuǎn)速度和資金回籠，提升了經(jīng)營效率。但是待結(jié)轉(zhuǎn)資源對當(dāng)前業(yè)績支撐作用逐步加大也將在一定程度上限制公司營收的增速空間，未來短期內(nèi)公司傳統(tǒng)開發(fā)業(yè)務(wù)難以再現(xiàn)高速增長的趨勢。

投資拿地態(tài)度和緩，重點(diǎn)布局二三線主流城市群

截至報(bào)告期末公司權(quán)益建筑面積合計(jì) 3678.3 萬平米，基本滿足未來兩年的開發(fā)要求，但是依然低于行業(yè)上游公司平均 3-5 年開發(fā)量的土地儲備。因此隨著行業(yè)成交回暖，銷售和結(jié)轉(zhuǎn)數(shù)據(jù)平穩(wěn)增長，公司投資拿地態(tài)度有所緩和，上半年公司新增項(xiàng)目共計(jì)26 個(gè)，總建筑面積達(dá) 688.1 萬平米，按權(quán)益建筑面積約為 507.5萬平米，較上年同期大幅增長 92.2%。從項(xiàng)目分布角度來看，公司上半年 26 個(gè)新增項(xiàng)目中只有深圳正順廣場項(xiàng)目位于一線城市，并且公司權(quán)益建筑面積僅僅為 8.45 萬平米。根據(jù) CREIS 發(fā)布的數(shù)據(jù)，截止到 8 月份公司不同城市等級新增項(xiàng)目占比分別為一線城市 8.3%，二線城市 66.7%和三四線城市 25.0%，一二線城市占比相比 14 年（17.8%：75.6%：6.7%）的比例下滑 18.4 個(gè)百分點(diǎn)。

雖然隨著行業(yè)總體利潤空間收縮，眾多房企回歸一線城市角逐稀缺資源，但是一線城市居高不下的土地價(jià)格也在逐漸透支核心區(qū)未來的發(fā)展?jié)摿ΓS著城市功能的疏導(dǎo)和發(fā)展路徑的分化，當(dāng)前一些具備良好發(fā)展?jié)摿Φ姆呛诵膮^(qū)主流城市依然具備良好的投資前景，同時(shí)市場分化加劇、二三線城市土地市場相對冷清也在加速凸顯價(jià)值洼地，因此我們認(rèn)為萬科有望憑借行業(yè)標(biāo)桿的資源整合能力以及品牌優(yōu)勢在區(qū)域市場樹立突出的競爭優(yōu)勢，分散集中投資所帶來的市場風(fēng)險(xiǎn)。

存量時(shí)代堅(jiān)定轉(zhuǎn)型，穩(wěn)健發(fā)展支撐市場想象空間

今年 5 月份公司提出市值萬億的遠(yuǎn)景目標(biāo)，雖然與當(dāng)前 1600 億的現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)仍有差距，但是公司明確向城市配套服務(wù)商轉(zhuǎn)型的定位也打開了服務(wù)業(yè)的巨大市場空間。公司旗下物業(yè)公司穩(wěn)居住宅行業(yè)頭把交椅，上半年貢獻(xiàn)了 11.08 億元的營業(yè)收入，同比上漲31.77%，未來也將轉(zhuǎn)型承接非自主開發(fā)樓盤，打開市場化的發(fā)展空間，并且存在投資并購和分拆上市的可能。同時(shí)公司還設(shè)立了萬科物流地產(chǎn)發(fā)展公司，目前貴陽和武漢兩個(gè)物流地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)入開發(fā)運(yùn)作階段，公司未來也將逐步加大養(yǎng)老、教育、度假、公寓租賃等延伸業(yè)務(wù)的探索力度。此外，公司以前海萬科企業(yè)公館為投資標(biāo)的的鵬華前海萬科 REITs 成為國內(nèi)首只公募 REITs，未來公司與資本市場更多的探索與對接也將推動(dòng)公司存量資源的盤活，實(shí)現(xiàn)投融資渠道的多元化和資金利用效率的提高。

公司當(dāng)前財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，資產(chǎn)負(fù)債率和剔除預(yù)收款項(xiàng)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為 78.06%和 63.92%，與行業(yè)均值基本持平，貨幣資金446.1 億元，為一年內(nèi)到期債務(wù)的 1.88 倍，現(xiàn)金流較為充裕。報(bào)告期內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽(yù)維持公司 BBB+的長期企業(yè)信用評級，評級展望為穩(wěn)定，7 月穆迪將公司的信用評級由 Baa2 上調(diào)至 Baa1，評級展望為穩(wěn)定。公司穩(wěn)健的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不僅僅將支撐傳統(tǒng)開發(fā)業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長，同時(shí)也有足夠的實(shí)力支持轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)的資金投入，考慮到公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的現(xiàn)有基礎(chǔ)和先行優(yōu)勢，我們看好公司在物業(yè)管理、工業(yè)地產(chǎn)以及地產(chǎn)金融三大方向的發(fā)展，預(yù)期在平穩(wěn)增長的同時(shí)創(chuàng)造新興盈利增長點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

二線城市庫存消化不及預(yù)期，未來地產(chǎn)業(yè)務(wù)銷售壓力增加。