鼎立股份(600614)

一、 剝離業(yè)務(wù)梳理環(huán)保與軍工主線

鼎立股份上市后主營(yíng)歷經(jīng)橡膠制品、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)與醫(yī)藥銷售、增加農(nóng)機(jī)業(yè)務(wù)等變遷，過(guò)往公司業(yè)務(wù)較為繁雜。 公司于 2014 年收購(gòu)豐越環(huán)保 100%股權(quán)進(jìn)入環(huán)保金屬回收再生領(lǐng)域，并于 2015 年開(kāi)始剝離醫(yī)藥相關(guān)業(yè)務(wù)， 出售寧波藥材股權(quán)， 逐步梳理整合主營(yíng)。截至 2015 年半年報(bào)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)中環(huán)保業(yè)務(wù)收入占比已達(dá)到 77.42%，而此次獲得核準(zhǔn)的非公開(kāi)發(fā)行方案為收購(gòu)軍工資產(chǎn)， 鵬起實(shí)業(yè) 100%的股權(quán)。我們認(rèn)為，此次非公開(kāi)發(fā)行完成后，公司將明晰環(huán)保金屬回收再生與軍工鈦合金鑄造雙主業(yè)，明晰發(fā)展主線。

二、 鵬起實(shí)業(yè)軍工資產(chǎn)空間廣闊，具超預(yù)期可能

本次收購(gòu)標(biāo)的鵬起實(shí)業(yè)主營(yíng)為鈦與鈦合金精密鑄造，鈦合金主要運(yùn)用包括航天航空、 艦船領(lǐng)域等，其中航空航天領(lǐng)域鈦材料主要用于包括在噴氣發(fā)動(dòng)機(jī)部件、機(jī)身部件、火箭、人造衛(wèi)星、導(dǎo)彈部件等領(lǐng)域，目前我國(guó)航空領(lǐng)域鈦消費(fèi)量約占 10%。軍工方面，我國(guó) 2013 年航空軍工鈦材料需求量約為 4666 噸，根據(jù)《鈦合金工業(yè)發(fā)展與現(xiàn)狀》預(yù)測(cè)，隨著新一代戰(zhàn)機(jī)研制，加速 2、 3 代戰(zhàn)機(jī)更換，將有望帶動(dòng)航空軍工材料需求上升到 10000 噸以上，另外，民航方面，鈦需求將有望提升至 1400 噸以上。 在艦艇方面，鈦合金廣泛運(yùn)用于核潛艇、深潛器等領(lǐng)域，以蘇聯(lián)臺(tái)風(fēng)級(jí)導(dǎo)彈核潛艇為例，每艘用鈦量達(dá) 9000 噸。 鈦與鈦合金精密鑄造具有廣闊的市場(chǎng)空間。鵬起實(shí)業(yè)目 2014年產(chǎn)品銷量?jī)H為 244.33 萬(wàn)噸， 隨著民參軍、國(guó)家推進(jìn)軍用飛機(jī)制造趨勢(shì)，公司業(yè)務(wù)具有較大提升空間。 而公司產(chǎn)品毛利率高達(dá) 60%，具備較大利潤(rùn)空間。

根據(jù)公司非公開(kāi)發(fā)行資料， 鵬起實(shí)業(yè)盈利預(yù)測(cè)，是以需求量給予折扣審慎估計(jì)， 2016、 2017 分別采用 40,994.55萬(wàn)元、 61,417.05 萬(wàn)元營(yíng)業(yè)收入進(jìn)行預(yù)測(cè)， 以此為依據(jù)測(cè)算出凈利潤(rùn)分別為 13,308.66、 20,524.68 萬(wàn)元， 并在此基礎(chǔ)上做出業(yè)績(jī)承諾。而根據(jù)非公開(kāi)發(fā)行報(bào)告書，考慮折扣前，公司根據(jù)戰(zhàn)略合作協(xié)議、訂貨意向書、對(duì)新客戶調(diào)研預(yù)計(jì)的 2016、 2017 產(chǎn)品需求金額分別為 52055.12 萬(wàn)元、 69,275.38 萬(wàn)元， 較 2016、 2017 盈利預(yù)測(cè)收入分別高出 26.98%、 12.80%。我們認(rèn)為，公司業(yè)績(jī)具備超預(yù)期可能。

三、 非公開(kāi)發(fā)行引入股東，具股權(quán)投資、軍工豐富資源

此次公司收購(gòu)鵬起實(shí)業(yè)股權(quán)，引入鵬起實(shí)業(yè)原主要股東張朋起、宋雪云夫婦為上市公司股東，具有豐富的股權(quán)投資、軍工資源。根據(jù)非公開(kāi)發(fā)行報(bào)告書，張朋起夫婦控制的關(guān)聯(lián)企業(yè)包括資本市場(chǎng)服務(wù)類的申子和股權(quán)投資、明常祥股權(quán)投資、前海朋杰投資，主要業(yè)務(wù)為投資管理；軍工類經(jīng)營(yíng)范圍包括雷達(dá)技術(shù)、通信設(shè)備為的申和明雷達(dá)；以及電子產(chǎn)品、礦產(chǎn)品為范圍的批發(fā)零售業(yè)的雙子商貿(mào)公司。

四、 收購(gòu)業(yè)績(jī)承諾奠定安全邊際

公司相關(guān)收購(gòu)標(biāo)的豐越環(huán)保、鵬起實(shí)業(yè)均具有較高業(yè)績(jī)承諾， 且鵬起實(shí)業(yè)、豐越環(huán)保 2016 年業(yè)績(jī)承諾較 2015相應(yīng)值增速分別為 87.5%與 22.22%，體現(xiàn)較高增長(zhǎng)信心。另外，豐越環(huán)保與鵬起實(shí)業(yè) 2016 年凈利潤(rùn)業(yè)績(jī)承諾之和已達(dá)到 3.7 億元。根據(jù)公司此次收購(gòu)鵬起實(shí)業(yè)并募集配套資金計(jì)算，公司非公開(kāi)發(fā)行方案發(fā)行股份總數(shù)約為2.21 億股，若發(fā)行完成，公司 A 股總股本將達(dá)到 15.11 億股， 同時(shí)考慮公司 B 股，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)市值約為 170億元，對(duì)應(yīng) 2016 年鵬起實(shí)業(yè)、豐越環(huán)保業(yè)績(jī)承諾之和估值約 50 倍 PE,考慮到公司業(yè)績(jī)承諾較高增速，以及軍工行業(yè)整體估值水平，我們認(rèn)為，公司當(dāng)前股價(jià)具備安全邊際。

另一方面，公司本次非公開(kāi)發(fā)行募集配套資金價(jià)格為 8.49 元/股，鎖定期三年， 而此前公司公告，大股東鼎力集團(tuán)擬增持不低于 1.5 億元，彰顯對(duì)公司信心。 公司另外有 1:1.5 杠桿員工持股計(jì)劃，總規(guī)模為 5000 萬(wàn)元，綁定員工利益，目前暫未購(gòu)買公司股票。

五、 盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)

我們看好公司重新梳理業(yè)務(wù)，形成環(huán)保與軍工并進(jìn)的主線布局，以及公司收購(gòu)鵬起實(shí)業(yè)，進(jìn)入鈦與鈦合金鑄造領(lǐng)域，我們認(rèn)為公司兩項(xiàng)資產(chǎn)具有較高業(yè)績(jī)承諾，為公司奠定了安全邊際，而軍工資產(chǎn)具廣闊發(fā)展空間以及超預(yù)期可能， 首次覆蓋，我們給予公司“買入”評(píng)級(jí)。

1、 未考慮非公開(kāi)發(fā)行利潤(rùn)貢獻(xiàn)與股本攤薄條件下盈利預(yù)測(cè)

暫不考慮本次非公開(kāi)發(fā)行業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)與股本攤薄，預(yù)計(jì)公司 2015-2017 年 EPS 分別為 0.12、 0.13、 0.16 元。

2、 假設(shè)考慮非公開(kāi)發(fā)行利潤(rùn)貢獻(xiàn)與攤薄情況下

由于收購(gòu)鵬起實(shí)業(yè)非公開(kāi)發(fā)行已獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，明年若完成發(fā)行實(shí)現(xiàn)并表，將對(duì)公司業(yè)績(jī)有較大貢獻(xiàn)，假設(shè)考慮非公開(kāi)發(fā)行業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)與攤薄，我們結(jié)合相關(guān)業(yè)績(jī)承諾， 預(yù)計(jì)公司 2015-2017EPS 分別為 0.10、 0.21、 0.30 元。

風(fēng)險(xiǎn)提示 國(guó)防軍工投入不及預(yù)期、產(chǎn)品價(jià)格下滑、 收購(gòu)公司利潤(rùn)不達(dá)業(yè)績(jī)承諾、 宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。