庫存低，環(huán)保限產(chǎn)力度加大

宏觀經(jīng)濟仍疲軟

進入三季度以后，國內(nèi)經(jīng)濟再顯疲軟景象。經(jīng)濟驅(qū)動指標(biāo)投資、消費和進出口增速整體再續(xù)下滑趨勢。國家統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，2016年1—7月份國內(nèi)固定資產(chǎn)投資累計同比增長8.1%，增速較前6個月降低0.9個百分點，較去年同期低3.1個百分點，延續(xù)著下滑的趨勢；1—7月份國內(nèi)全社會消費品零售總額累計同比增長10.3%，其中7月份增長10.2%，增速較6月份降低0.4個百分點，較去年同期低0.3個百分點，整體同樣延續(xù)著下滑的趨勢；1—7月份國內(nèi)進出口貿(mào)易累計同比下降8.8%，較去年同期低1.2個百分點，仍然處于負(fù)增長狀態(tài)。經(jīng)濟驅(qū)動力不足已被疲軟的工業(yè)增加值及制造業(yè)印證。國家統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，2016年7月份國內(nèi)工業(yè)增加值同比增長6.0%，增速在短暫回升之后重回下滑走勢；7月份國內(nèi)制造業(yè)PMI指數(shù)報49.9%，不但繼續(xù)徘徊于“榮枯線”附近，且顯示制造業(yè)已經(jīng)陷入萎縮狀態(tài)。國內(nèi)經(jīng)濟再回疲軟態(tài)勢引發(fā)市場悲觀情緒逐步升溫，一定程度上對大宗商品價格形成打壓。

圖為驅(qū)動國內(nèi)經(jīng)濟的三項指標(biāo)

貨幣刺激短暫失效

今年以來，在經(jīng)濟疲軟壓力下，央行向市場注入大量流動性，但隨著市場對經(jīng)濟悲觀情緒的進一步發(fā)酵，充裕流動性最終并未大規(guī)模流向?qū)嶓w經(jīng)濟。央行最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，7月份國內(nèi)狹義貨幣供應(yīng)量M1增速同比增長25.4%，增速較去年同期高18.8個百分點；廣義貨幣供應(yīng)量M2增速同比增長10.2%，增速較去年同期低3.1個百分點；7月份新增人民幣貸款4636億元，扣除房地產(chǎn)行業(yè)貸款后實體企業(yè)新增貸款實際為負(fù)，預(yù)示著實體對貨幣的需求出現(xiàn)減弱。貨幣供應(yīng)增速及新增貸款變化表明，雖然政府繼續(xù)向市場注入大量流動性，但這些流動性幾乎不再流入實體（房地產(chǎn)除外），這意味著政府通過貨幣的方式刺激經(jīng)濟已經(jīng)出現(xiàn)短暫“失效”，后期政府唯有通過財政或財政與貨幣結(jié)合的方式托底經(jīng)濟才能令政策有效。

圖為國內(nèi)貨幣供應(yīng)增速及剪刀差

供應(yīng)層面短期緊張

今年以來，在供給側(cè)改革、環(huán)保及低庫存等因素作用下，國內(nèi)焦炭供需均出現(xiàn)下滑。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2016年1—7月份國內(nèi)焦炭累計生產(chǎn)2.53億噸，同比下降3.8%，增速雖然較去年同期提高0.1個百分點，但依然處于負(fù)增長狀態(tài)；1—7月份國內(nèi)粗鋼累計生產(chǎn)4.67億噸，同比下降0.5%，增速較去年同期提高1.3個百分點，同樣處于負(fù)增長狀態(tài)。相比于去年同期，今年前7個月焦炭少生產(chǎn)1072萬噸，粗鋼少生產(chǎn)952萬噸，如果按照噸鋼需0.45噸焦炭簡單粗略折算，焦炭生產(chǎn)減少量明顯要大于粗鋼生產(chǎn)減少量，這就從產(chǎn)量減少角度形成“缺口”，因此焦炭整體上也就出現(xiàn)了“緊張”的局面，供給壓力因此得到進一步的緩解。另外，今年前7個月焦炭出口也較去年同期略有增加，這也在一定程度上提振著焦炭的需求。

圖為焦炭和粗鋼產(chǎn)量累計增速

終端需求整體穩(wěn)定

在供給壓力繼續(xù)緩解的背景下，終端需求整體保持穩(wěn)定。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年前7個月國內(nèi)房地產(chǎn)施工面積及房屋新開工面積累計同比分別增長4.8%和13.7%，雖然增速均較前6個月有所回落，但明顯優(yōu)于去年同期水平，且仍然保持著正增長的態(tài)勢；前7個月國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)累計同比增長18.71%，增速較去年同期高0.1個百分點，同樣繼續(xù)保持著較高增長態(tài)勢；前7個月國內(nèi)鐵路投資累計同比增長9.5%，增速雖然較去年同期回落，但延續(xù)著回升的態(tài)勢。而中汽協(xié)最新數(shù)據(jù)則顯示，今年前7個月國內(nèi)汽車產(chǎn)銷累計增長8.99%和9.84%，增速不但較去年同期高6.35和8.41個百分點，且均延續(xù)著持續(xù)回升的態(tài)勢。

整體看，無論是房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，還是鐵路建設(shè)及汽車產(chǎn)銷方面，終端需求整體表現(xiàn)出穩(wěn)定態(tài)勢。

圖為汽車生產(chǎn)和銷售累計同比增速

低庫存挑動市場神經(jīng)

在供給壓力緩解與需求表現(xiàn)良好的共同作用下，國內(nèi)焦炭處于低庫存狀態(tài)。無論是焦化企業(yè)庫存，還是港口及鋼廠焦炭庫存均維持著低位水平。根據(jù)調(diào)研，國內(nèi)焦化企業(yè)當(dāng)前基本維持著零庫存狀態(tài)，即使部分企業(yè)存在少量庫存，也已經(jīng)被鋼廠訂購。而根據(jù)Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至8月19日當(dāng)周，國內(nèi)四大港口（天津港、連云港、日照港和青島港）焦炭庫存合計293.10萬噸，扣除抵押和移庫造成的重復(fù)計算部分，實際庫存不足200萬噸；截至8月19日當(dāng)周，國內(nèi)大中型鋼廠平均庫存合計可用7天，處于有記錄以來的最低水平。據(jù)了解，當(dāng)前鋼廠庫存超過平均水平的不多，大多數(shù)鋼廠焦炭庫存非常低，甚至很多鋼廠焦炭可用庫存在1—3天的水平；眾多鋼廠非常有意向增加焦炭可用庫存量，以保證正常生產(chǎn)，但由于焦炭現(xiàn)貨供應(yīng)緊張，增加庫存變得非常困難，即使在鋼廠無條件接受焦化廠加價的基礎(chǔ)上，大量增加鋼廠焦炭庫存也變得不現(xiàn)實。

圖為國內(nèi)大中型鋼廠焦炭平均可用天數(shù)

政策成為后期博弈的關(guān)鍵

供給側(cè)改革、環(huán)保限產(chǎn)、天氣等成為今年以來市場博弈的核心因素，下半年這些因素依然是市場博弈的關(guān)鍵。政府推行的煤炭行業(yè)供給側(cè)改革，尤其是對煤炭行業(yè)按照276天重新核定產(chǎn)能，并要求煤礦嚴(yán)格按照276天進行生產(chǎn)，極大程度地削減了煤炭產(chǎn)能，尤其是完全遏制了統(tǒng)計以外的煤炭生產(chǎn)，致使煤炭市場出現(xiàn)供應(yīng)“緊張”局面，對焦炭市場起到了非常有效的成本支撐效應(yīng)。

下半年，政府有意推動大型尤其是優(yōu)質(zhì)鋼鐵企業(yè)的兼并重組，鋼鐵行業(yè)供給側(cè)改革提上日程，市場開始預(yù)期鋼鐵產(chǎn)量可能像煤炭產(chǎn)量那樣受到打壓。但是，鋼鐵產(chǎn)能實際上超過12億噸，即使后期政府通過兼并重組及其他手段削減鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能，鋼鐵產(chǎn)量預(yù)計也很難出現(xiàn)類似于煤炭行業(yè)的減少，因此對焦炭的需求不會出現(xiàn)實質(zhì)性的大幅減少。從環(huán)保角度考慮，今年上半年政府已經(jīng)加大了對環(huán)保的監(jiān)察及執(zhí)行力度。立秋以后，隨著天氣的轉(zhuǎn)涼及風(fēng)向的轉(zhuǎn)變，北方霧霾天氣將逐步呈現(xiàn)，環(huán)保檢查及環(huán)保執(zhí)行力度注定會繼續(xù)增大，且從當(dāng)前的執(zhí)行力度來看，只會更嚴(yán)不會放松。因此，后期焦炭生產(chǎn)即便有利潤的驅(qū)動，也很難出現(xiàn)實質(zhì)性的增加，焦炭市場供給壓力會進一步緩解。

綜合來看，宏觀經(jīng)濟再度出現(xiàn)疲軟局面引發(fā)市場悲觀情緒升溫，加之政府向市場注入的大量流動性幾乎未進入實體（房地產(chǎn)除外），進一步加劇了市場的擔(dān)憂，一定程度上打壓了商品價格。不過，黑色產(chǎn)業(yè)鏈終端需求保持穩(wěn)定，而經(jīng)折算后焦炭供給的減少明顯要大于鋼鐵需求的減少，這進一步減緩了焦炭的供給壓力，疊加當(dāng)前各個環(huán)節(jié)低庫存現(xiàn)狀和未來環(huán)保執(zhí)行力度繼續(xù)保持強勢的預(yù)期，預(yù)計后期焦炭市場經(jīng)歷一定程度的回調(diào)后仍會進一步走高。