下面我們要進(jìn)入演講環(huán)節(jié)了，有請(qǐng)永安期貨財(cái)富中心經(jīng)理馬志偉先生。

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速發(fā)展，高凈值人群的大量增加，對(duì)理財(cái)?shù)男枨笕找嫱?，我?guó)開始進(jìn)入了財(cái)富管理的黃金期。而"資產(chǎn)荒"是我們今年以來(lái)聽到最多的詞匯，財(cái)富管理未來(lái)需要做出哪些轉(zhuǎn)型，抓住財(cái)富管理大市場(chǎng)的機(jī)會(huì)呢？

下面有請(qǐng)有請(qǐng)永安期貨財(cái)富中心經(jīng)理馬志偉先生給我們帶來(lái)主題演講，題目是《財(cái)富業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級(jí)》，有請(qǐng)馬總！

馬志偉：尊敬的各位領(lǐng)導(dǎo)，各位私募機(jī)構(gòu)的朋友們，大家上午好！今天非常感謝私募排排網(wǎng)讓永安作為主辦方之一，才有機(jī)會(huì)跟在座的各位大佬作一個(gè)交流這是在杭州第二次開對(duì)沖基金年會(huì)，在前年是第三屆，當(dāng)時(shí)也是永安作為主辦方之一，但也是我在這邊作了一個(gè)分享了，當(dāng)時(shí)來(lái)了7、8百人，這次報(bào)名下來(lái)有1100多名，從人數(shù)來(lái)看，現(xiàn)在私募的發(fā)展比前兩年有大幅的增長(zhǎng)。

今天，我演講的主題是“財(cái)富管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級(jí)”，排排網(wǎng)給到這個(gè)主題也是現(xiàn)在的一個(gè)熱點(diǎn)，財(cái)富業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型。關(guān)于這個(gè)話題，我就永安期貨在財(cái)富管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方面做的一些探索和經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，給大家作一個(gè)匯報(bào)。

我主要介紹三塊：第一，永安的基本情況。去年是在新三板掛牌了，注冊(cè)資本13.1個(gè)億，分支機(jī)構(gòu)有40家，子公司有5、6家，浙江中邦、永安基本、中國(guó)新永安（香港）。

目前做幾大塊業(yè)務(wù)，主要是分為五大塊，這里一會(huì)兒跟大家做一個(gè)分享。這是行業(yè)和社會(huì)的地位，AA評(píng)級(jí)，這是永安一直要倡導(dǎo)的做期貨領(lǐng)域的合規(guī)典范，做“乖孩子的”。所以，現(xiàn)在評(píng)分一直在最前面。

這是五大戰(zhàn)略，這五大戰(zhàn)略基本上能將永安的業(yè)務(wù)板塊講清楚，期貨相比券商更簡(jiǎn)單一點(diǎn)，它的業(yè)務(wù)也不多。

第一大塊，構(gòu)建期現(xiàn)結(jié)合平臺(tái)，打造風(fēng)險(xiǎn)管理品牌。永安資本也是在期貨子公司里做得最前面的，今年利潤(rùn)接近1個(gè)億。

第二大塊，構(gòu)建場(chǎng)外交易平臺(tái)，探索場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)。這也做了一些嘗試，場(chǎng)外期權(quán)的探索，昨天還是昨天，交易所有兩個(gè)期權(quán)品種也通過(guò)了，未來(lái)在這一塊大力布局，今年的成交額也就幾十億。

第三大塊，構(gòu)建跨境服務(wù)平臺(tái)，打造境內(nèi)外資本對(duì)接通道，這是由香港新永安，在香港那邊要成立一個(gè)控股平臺(tái)做證券、外匯、資管以及期貨。

第四大塊，構(gòu)建私募資管平臺(tái)，做強(qiáng)私募基金產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)。這在后面會(huì)作重點(diǎn)演講，下面有五個(gè)平臺(tái)在做。

第五大塊，構(gòu)建混業(yè)經(jīng)營(yíng)平臺(tái)，打造跨市場(chǎng)混業(yè)優(yōu)勢(shì)?，F(xiàn)在這一塊推了永安管家等，一個(gè)是針對(duì)客戶的，一個(gè)是針對(duì)員工的。

資本業(yè)務(wù)產(chǎn)品情況及亮點(diǎn)，2015年獲2015年度最佳資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)獎(jiǎng)等。

第二部分，財(cái)富管理業(yè)務(wù)，高凈值人群配置分析。中國(guó)經(jīng)過(guò)改革開放這30年的發(fā)展，一大批企業(yè)家成功人士積累了大量的財(cái)富。在目前的情況下，在做傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)無(wú)法覆蓋原有的財(cái)富規(guī)模，所以，它有一個(gè)財(cái)富的閑置資金，財(cái)富閑置資金在金融市場(chǎng)是一個(gè)熱點(diǎn)。剛才排排網(wǎng)的李總也分享的關(guān)于這幾年財(cái)富業(yè)務(wù)的發(fā)展，我想，這一塊很難充分說(shuō)明中國(guó)高凈值客戶人群及財(cái)富業(yè)務(wù)的需求，是非常巨大的。

目前永安的財(cái)富管理業(yè)務(wù)，自2012年開展至今，存續(xù)期產(chǎn)品有800多只，管理規(guī)模有640多億。這五年累計(jì)下來(lái)，產(chǎn)品有1400、1500多只，規(guī)模達(dá)110億為自主管理的。第二是投顧數(shù)量，接觸的投顧也有五六百家，合作的投顧是300多家，通過(guò)這些年合作下來(lái)，真正做得非常好的，還有一批非常優(yōu)秀的是純期貨類的。所以，這300家里也有70—80家是“常青樹”，做得非常好。期貨這一塊的資產(chǎn)是120個(gè)億，整個(gè)永安是250億的客戶資產(chǎn)，現(xiàn)在這邊財(cái)富相關(guān)的是120多個(gè)億。

今天跟主題有關(guān)的財(cái)富業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。如何將財(cái)富業(yè)務(wù)做好？其實(shí)財(cái)富業(yè)務(wù)有兩端，左手是高凈值客戶，他手上掌握了大量的資金，他需要進(jìn)行資產(chǎn)配置，去獲取一定的收益；右手，有了資金，需要右手的資產(chǎn)管理人，資產(chǎn)管理人來(lái)承接這部分資金，為投資者創(chuàng)造較理想的收益，至少是保值增值。左手的資金是非常巨大的，銀行間市場(chǎng)今年理財(cái)規(guī)模各種加起來(lái)有100多萬(wàn)億，信托市場(chǎng)也接近20萬(wàn)億，公募基金10多萬(wàn)億，私募備案的也就幾萬(wàn)億，保險(xiǎn)也有幾十萬(wàn)億。左邊的資金非常多，是大機(jī)構(gòu)，還有一批高凈值客戶、民間財(cái)富、上市公司、產(chǎn)業(yè)資本，這部分客戶也有大量的資金。所以，高凈值客戶端不缺，缺的是資產(chǎn)管理人，所以這五個(gè)板塊重點(diǎn)做的是右手這邊，做好資產(chǎn)管理人這一端。

分為幾個(gè)板塊：自己培養(yǎng)、國(guó)內(nèi)土生土長(zhǎng)，將國(guó)內(nèi)已經(jīng)存在的挖掘出來(lái)、海外引進(jìn)。

第一，自己培養(yǎng)了永安國(guó)富，在期貨領(lǐng)域的資產(chǎn)規(guī)模也是位列前茅，他們接下來(lái)也要開年會(huì)。

第二，永安資管部。永安資管部現(xiàn)在的負(fù)責(zé)人是以前期貨公司的總經(jīng)理，他到了我們這邊之后也是將期貨、債券量化、固定收益，整個(gè)板塊也要建立完整。目前自主管理規(guī)模十幾個(gè)億，收益率20%多，非常不錯(cuò)。

第三，有兩個(gè)體系在支撐，永安的研究中心，還有一個(gè)是北京研究院，加起來(lái)是七八十人。還有永安資本，相對(duì)期貨會(huì)更加地接地氣，所以永安資本也是培養(yǎng)的主力軍。

這三個(gè)體系在這邊支撐這兩個(gè)資產(chǎn)管理部門。從已存在的私募來(lái)進(jìn)行引進(jìn)，與永安合作，成立了財(cái)富中心，目前永安有40多個(gè)業(yè)務(wù)單位，一起在國(guó)內(nèi)尋找、挖掘、聯(lián)系、合作，在平臺(tái)上跑，存續(xù)期有800多只，這800多只跑下來(lái)之后，跑了一年，有400只是做得不錯(cuò)的，跑了兩年還活下來(lái)300只，跑了5年下來(lái)，非常不錯(cuò)的100只要做大做強(qiáng)。所以，隨之而來(lái)的是目前有600多億的規(guī)模。這是兩個(gè)途徑。第三是去海外，現(xiàn)在優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人在對(duì)沖基金的領(lǐng)域，國(guó)外相對(duì)成熟，所以，我們成立了玉皇山南，專門引進(jìn)華爾街、英國(guó)等優(yōu)秀的對(duì)沖基金經(jīng)理，以華人為主，他們?cè)诤Ｍ夥e累了大量的經(jīng)驗(yàn)，讓他來(lái)回國(guó)創(chuàng)業(yè)。所以，玉皇山南成立了這個(gè)公司。同時(shí)，在杭州也協(xié)助市政府將對(duì)沖基金小鎮(zhèn)做一些宣傳，將品牌知名度做起來(lái)。玉皇山南簽了10余家的私募，現(xiàn)在私募回國(guó)一年的管理規(guī)模有40多個(gè)億，2017年起來(lái)應(yīng)該有100多億。

現(xiàn)在還有一個(gè)事情，我們下個(gè)月要去美國(guó)，在美國(guó)成立分公司。讓一部分海外的優(yōu)秀人才，已經(jīng)成家了，小孩在美國(guó)讀書，第二是國(guó)內(nèi)的空氣環(huán)境不一定習(xí)慣，所以，他不愿意回國(guó)，中國(guó)市場(chǎng)很大，所以直接讓他在美國(guó)的一棟大樓里注冊(cè)、辦公。

所以，通過(guò)這兩種途徑，將全球優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人引進(jìn)過(guò)來(lái)，成立公司，為高凈值客戶提供一個(gè)保障。

在玉皇山南下面成立了一個(gè)中郵永安，這是與中國(guó)郵政合作的。銀行面臨著存量資產(chǎn)非常巨大，需要獲取比較合適的收益，對(duì)銀行來(lái)講6%、8%就非常滿意。中郵永安重點(diǎn)是做FOHF的機(jī)構(gòu)，承接的是金融機(jī)構(gòu)的資金，目前自有資金拿了幾十億過(guò)來(lái)，配了一些產(chǎn)品，打新股。2017年的計(jì)劃是拿100億出來(lái)，通過(guò)三年，規(guī)劃是500個(gè)億到1000個(gè)億，所以，有了中郵永安的資產(chǎn)端之后，更好地服務(wù)好引進(jìn)的資產(chǎn)管理人，這樣可以有一個(gè)良性的循環(huán)。

同時(shí)，重點(diǎn)工作是尋找優(yōu)秀資產(chǎn)管理人，只有優(yōu)秀資產(chǎn)管理人才能讓高凈值客戶進(jìn)行資產(chǎn)保值，這個(gè)生態(tài)才會(huì)健康、持續(xù)、循環(huán)地發(fā)展。

這是永安國(guó)富，注冊(cè)資本5000萬(wàn)，僅兩年多的時(shí)間，股東回報(bào)已經(jīng)有4、5倍了，股東回報(bào)收益率非常高。

資產(chǎn)管理總部現(xiàn)在已有26人，主要是做一些全覆蓋的對(duì)沖套利、基差交易、量化投資，今后的產(chǎn)品線會(huì)非常豐富。

第三是玉皇山南，是永安天堂硅谷、敦和資產(chǎn)合資成立，注冊(cè)資本1億。大家有朋友，或海外回來(lái)的經(jīng)驗(yàn)非常豐富的，需要在國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)的人可以在玉皇山南合作。我的一些朋友也是與玉皇山南合作，他只負(fù)責(zé)招人才、研究策略，剩下的募集都沒(méi)有問(wèn)題，玉皇山南與永安都會(huì)進(jìn)行打包，今年一年做了40多個(gè)億，明年應(yīng)該是100個(gè)億。自有資金配套了，今年自有資金投了16個(gè)億出去，在新三板募了20個(gè)億，投了14億出去，明年要投20個(gè)億，這是在種子基金這一塊。

因?yàn)橛腊彩莿偝闪⒌模袃身?xiàng)工作，一是對(duì)接銀行和大機(jī)構(gòu)，第二是對(duì)接私募基金管理人。做FOF，由計(jì)算機(jī)自動(dòng)來(lái)選擇，如果要做6個(gè)點(diǎn)的收益，就選擇相關(guān)的收益出來(lái)，10個(gè)點(diǎn)，15個(gè)點(diǎn)，再加上數(shù)據(jù)庫(kù)，也通過(guò)一些三方平臺(tái)買了一些數(shù)據(jù)庫(kù)，重點(diǎn)是要像海外一樣智能化選股，他們也在開發(fā)一個(gè)軟件，下午中郵永安的老總也會(huì)跟大家做一個(gè)分享。

財(cái)富管理中心是這些年來(lái)一直統(tǒng)籌整個(gè)永安相關(guān)的財(cái)富業(yè)務(wù)的，目前平臺(tái)上的私募合作也非常愉快。第一是完善了優(yōu)秀投資管理人評(píng)估體系，第二是產(chǎn)品設(shè)計(jì)和產(chǎn)品發(fā)行能力，我們也自主發(fā)行了幾只FOF產(chǎn)品，有十幾、二十個(gè)億，主要是針對(duì)期貨公司有一些產(chǎn)業(yè)客戶，這20年積累下來(lái)的產(chǎn)業(yè)資本是比較多的，一家拿5個(gè)億出來(lái)，我們拿5000萬(wàn)，一起來(lái)做FOF，做配置。目前是給大的產(chǎn)業(yè)資本做的，1個(gè)億、5個(gè)億的個(gè)性化定制。第三是優(yōu)質(zhì)的金融機(jī)構(gòu)渠道的合作，銀行、基金、證券、保險(xiǎn)、信托、私募，這一塊也在對(duì)接。開發(fā)團(tuán)隊(duì)是38家營(yíng)業(yè)部，再加分公司，現(xiàn)有40個(gè)。強(qiáng)大的內(nèi)部保障，這是永安資管通道這一塊，它做的比較專業(yè)，只針對(duì)期貨領(lǐng)域的相關(guān)業(yè)務(wù)?，F(xiàn)在證監(jiān)會(huì)也強(qiáng)調(diào)去通道，所以，與期貨不相關(guān)的，我們通道也沒(méi)有拿出來(lái)用。所以，這是面對(duì)了嚴(yán)格的檢查。風(fēng)控體系，這些年資管通道產(chǎn)品還沒(méi)有一只是出現(xiàn)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)的，沒(méi)有下過(guò)止損線。

第三部分，財(cái)富管理業(yè)務(wù)發(fā)展方向：

第一，財(cái)富管理品牌的建設(shè)；

第二，做FOHF，利用FOHF的形式合理組合投顧資源，幫助客戶獲取穩(wěn)定收益；

第三，定增，兄弟單位是財(cái)通基金（音），做得非常大，2016年作為重點(diǎn)，做了20多個(gè)億，今年的行情確實(shí)是非常不錯(cuò)的；

第四，CTA基金聯(lián)盟。CTA相關(guān)策略的私募，我們將它融合在一起做成一個(gè)大的組合；

第五，資產(chǎn)管理牌照，跟一些券商、銀行合作，幫他們做風(fēng)控；

第六，股票打新類的產(chǎn)品，打新策略很火，市場(chǎng)上什么樣的策略能投資者獲取比較高的收益，這類產(chǎn)品是我們非常喜歡的，我們會(huì)去挖掘到，及時(shí)上線，然后輸送給高凈值客戶；純股票類的產(chǎn)品也有，與券商合作，與國(guó)內(nèi)前十大券商有密切的合作；

第七，打造基金銷售平臺(tái)，打造一個(gè)APP軟件，通過(guò)這個(gè)平臺(tái)讓銷售的動(dòng)作更簡(jiǎn)單、簡(jiǎn)化。

這是幾個(gè)詳細(xì)的介紹：

第一，F(xiàn)OF，我們做這一塊有一定的優(yōu)勢(shì)，有300多個(gè)投顧，800多只產(chǎn)品運(yùn)作下來(lái)，哪些人做得不錯(cuò)，底層的數(shù)據(jù)我們是有的，所以，合作了這么多年，也相對(duì)比較了解，所以，對(duì)私募的理解會(huì)更加地貼切，更加清楚這五年下來(lái)它的情況。所以，基于這一平臺(tái)，我們將平臺(tái)數(shù)據(jù)整合好之后來(lái)進(jìn)行組合，組合出來(lái)再發(fā)行FOF類的產(chǎn)品。這是永安自主發(fā)行的FOF產(chǎn)品有20多個(gè)億產(chǎn)品，中郵永安也在做。

第二，CTA聯(lián)盟。它不能稱之為簡(jiǎn)單的FOF，因?yàn)樗鼪](méi)有策略的分散，它只是一個(gè)單純的CTA策略，所以它只能說(shuō)是一個(gè)聯(lián)盟組合，將相關(guān)的組合在一起。CTA選一家選不好，這家今年不錯(cuò)，可能明年就表現(xiàn)一般，所以，為了防止這種情況，又看重CTA市場(chǎng)，今年CTA市場(chǎng)這么好，明年也會(huì)不錯(cuò)，怕選錯(cuò)，那就選3到4家組合在一起，平滑收益率和風(fēng)險(xiǎn)。

第三，指數(shù)增強(qiáng)這一塊，指數(shù)增強(qiáng)也是FOF其中的一小種，跟打新股策略，T+0策略也是做了聯(lián)盟，主要以股票端為主。

我就匯報(bào)就到這里，謝謝大家！

主持人：感謝馬總的精彩演講，接下來(lái)還要有請(qǐng)出下一位演講嘉賓。2016年，給大家一個(gè)最切身的體會(huì)就是我國(guó)私募基金進(jìn)入最嚴(yán)監(jiān)管年，一系列的監(jiān)管法律法規(guī)出臺(tái)，使得私募基金運(yùn)營(yíng)成本急劇增加，如何合規(guī)發(fā)展成為私募基金需要重點(diǎn)考慮的問(wèn)題。

下面，有請(qǐng)國(guó)泰君安資產(chǎn)托管部?jī)?nèi)控合規(guī)總監(jiān)張展博先生給我們分享一下監(jiān)管方面的內(nèi)容，他的演講題目是《私募行業(yè)合規(guī)形式概覽》，有請(qǐng)張總。

張展博：各位大佬，各位前輩，大家好！首先要恭喜私募排排網(wǎng)迎來(lái)了12年的生日，在業(yè)界，一項(xiàng)有聲譽(yù)。今天非常榮幸能夠參與這一盛宴，能夠一睹各位大佬的風(fēng)采。

前面幾位大佬的講話都非常地精彩，高屋建瓴。

近年來(lái)，資行業(yè)的監(jiān)管形勢(shì)在座的各位都有直觀的感受，我們以最直觀的數(shù)據(jù)的形式回顧一下。

2014年證監(jiān)會(huì)共對(duì)55家機(jī)構(gòu)416名個(gè)人作出了行政處罰，2015在證監(jiān)會(huì)組織的私募管理人專項(xiàng)現(xiàn)場(chǎng)檢查中，共檢查私募基金管理人40家，27家管理人被采取行政監(jiān)管措施，2家銷售機(jī)構(gòu)被采取行政監(jiān)管措施。對(duì)8個(gè)相關(guān)責(zé)任人進(jìn)行行政監(jiān)管措施。對(duì)9家私募管理人立案稽查，對(duì)21家私募基金管理人涉嫌違法犯罪線索移送公安機(jī)關(guān)或地方政府。

2016年數(shù)字出現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)，2016年上半年私募基金專項(xiàng)檢查執(zhí)法情況，2016年上半年，證監(jiān)會(huì)組織各證監(jiān)局對(duì)305家私募機(jī)構(gòu)開展了專項(xiàng)檢查。僅在2016年上半年，就有73家私募管理人被采取的行政監(jiān)管措施，名單中有多家知名的PE、證券投資基金，有部分甚至是行業(yè)領(lǐng)頭羊，這體現(xiàn)了監(jiān)管層的整治決心。

另一個(gè)監(jiān)管的風(fēng)向標(biāo)是立法，2016年度，全年私募相關(guān)的法律法規(guī)密集出臺(tái)，2月份到4月份，協(xié)會(huì)頒布了7個(gè)自律辦法和2個(gè)指引，這些新規(guī)適用于所有的私募基金，特別私募行業(yè)造成比較深遠(yuǎn)的影響。推動(dòng)管理人內(nèi)控和私募產(chǎn)品層面規(guī)劃和標(biāo)準(zhǔn)化進(jìn)程。7月14日，證監(jiān)會(huì)公布了新規(guī)，私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)等八條底線。隨后，監(jiān)管層出臺(tái)的針對(duì)八條底線的相關(guān)問(wèn)題解答。

備案管理規(guī)范1到3號(hào)，對(duì)新八條進(jìn)行了進(jìn)一步的解釋。

近期，資管立場(chǎng)立法動(dòng)態(tài)相對(duì)活躍，根據(jù)媒體報(bào)道，監(jiān)管層正在考慮收緊私募基金的非標(biāo)債券投資業(yè)務(wù)。劉士余表示，會(huì)同市場(chǎng)、政府有關(guān)部門共同推出《私募投資基金管理暫行條例》，夯實(shí)私募基金監(jiān)管法律基礎(chǔ)，構(gòu)建適應(yīng)股權(quán)投資、創(chuàng)業(yè)投資基金規(guī)律的規(guī)范和制度體系。私募投資基金管理暫行條例就是這樣一個(gè)法律，可以預(yù)見的是，該法律如果出臺(tái)，對(duì)私募行業(yè)很可能具有非常深遠(yuǎn)的影響，甚至可引發(fā)私募行業(yè)一輪洗牌。

總體來(lái)講中，監(jiān)管層以不同的方式，包括對(duì)外發(fā)言行動(dòng)，表示了整治私募行業(yè)的決心，中國(guó)私募行業(yè)剛剛度過(guò)其萌芽期，現(xiàn)在還處于一個(gè)百家、千家，甚至萬(wàn)家爭(zhēng)鳴的時(shí)代，大家都在征地?？赡苊撾x不出“二八定律”。用證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍（音）先生一句話為第一部分做一個(gè)小結(jié)，合法合規(guī)，誠(chéng)實(shí)守信，是私募行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展的根本。

第二部分，下半年最重磅新規(guī)是八條底線，總體思路可以總結(jié)為，正本清源，強(qiáng)化約束，回歸資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的本質(zhì)。

主要內(nèi)容可以歸為以下七點(diǎn)：

第一，明確監(jiān)管對(duì)象，將證監(jiān)會(huì)線下的所有機(jī)構(gòu)發(fā)行的私募產(chǎn)品（私募股權(quán)產(chǎn)品除外）納入監(jiān)管；

第二，加強(qiáng)字母端監(jiān)管；

第三，規(guī)范結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品運(yùn)。

第四，禁止資金池業(yè)務(wù)。

第五，規(guī)范投資顧問(wèn)；

第六，規(guī)范基金投資運(yùn)作，不得投資與產(chǎn)業(yè)政策相違背的標(biāo)的，運(yùn)作過(guò)程應(yīng)當(dāng)合法合規(guī)。

第七，規(guī)范管理人的績(jī)效制度，要求建立獎(jiǎng)金遞延制度。

前五條是八條底線比較核心的內(nèi)容，也是值得進(jìn)行探討的內(nèi)容，后面兩點(diǎn)比較簡(jiǎn)單易懂，不在贅述。

在八條底線制定說(shuō)明中，八條底線可以說(shuō)將證監(jiān)會(huì)監(jiān)管線下所有機(jī)構(gòu)發(fā)行的所有的私募證券投資產(chǎn)品都納入到監(jiān)管，在八條底線的制定說(shuō)明中也明確了不適用于ABS、PE、VC。相關(guān)問(wèn)題解答中也明確了將QD專戶業(yè)務(wù)納入監(jiān)管，八條底線是以產(chǎn)品為口徑進(jìn)行適用的。

以下是我們對(duì)八條底線對(duì)象的總結(jié)。

在加強(qiáng)募集端監(jiān)管的問(wèn)題上，禁止保本保收益的安排。這次八條底線對(duì)此進(jìn)行了進(jìn)一步的細(xì)化。這次八條底線明確了禁止保本保收益的根本目的是打破募集時(shí)投資者剛性兌付預(yù)期，包括兩個(gè)層面：宣傳層面和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)層面。不得私自簽定回購(gòu)協(xié)議或承諾函等文件，禁止以結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品變相保本保收益。

再是明確了預(yù)期收益率的表述問(wèn)題，預(yù)期收益率在新規(guī)之前是非常常見的，廣泛應(yīng)用在各種產(chǎn)品當(dāng)中，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品當(dāng)中特別多見，八條底線以及配套法規(guī)對(duì)這個(gè)問(wèn)題進(jìn)行了專門的說(shuō)明，其實(shí)，禁止預(yù)期收益率的表述立法動(dòng)機(jī)也可以歸結(jié)于打破投資者剛性兌付的預(yù)期，對(duì)相關(guān)問(wèn)題的解答中，應(yīng)當(dāng)采取形式重于實(shí)質(zhì)的原則。用業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)說(shuō)明相對(duì)收益投策略，用業(yè)績(jī)報(bào)酬計(jì)提基準(zhǔn)用于約定管理費(fèi)計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)?！秱浒腹芾硪?guī)范3號(hào)》中規(guī)定，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品可以用業(yè)績(jī)比較標(biāo)準(zhǔn)向優(yōu)先級(jí)投資者推介，但應(yīng)說(shuō)明比較對(duì)象、測(cè)算依據(jù)和測(cè)算過(guò)程，并且比較對(duì)象應(yīng)與其投資標(biāo)的相關(guān)。

接下來(lái)是八條底線最重磅的新規(guī)是針對(duì)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品作出嚴(yán)格的規(guī)范，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品是非常繁多和活躍的，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品也看成一個(gè)“多面手”，可以實(shí)現(xiàn)各種功能，如融資、收到等，新規(guī)出來(lái)之后，大家一看都覺(jué)得非常不可思議，甚至說(shuō)有人也高呼，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品已死。新八條底線正文部分對(duì)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)如何操作規(guī)定得不是那么明確。大家對(duì)于收益共享風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)在合同如何體現(xiàn)，也沒(méi)有明確?？梢哉f(shuō)，新規(guī)顛覆了結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的玩法，改變了這一類產(chǎn)品的市場(chǎng)格局。

首先，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的定義，有兩個(gè)構(gòu)成要件，第一，某些份額為其他份額提供風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，第二是風(fēng)險(xiǎn)分配不按份額比例來(lái)計(jì)算。但有兩中例外情形，第一是安全墊產(chǎn)品，需要滿足兩個(gè)條件，第一是安全墊以自有資金提供有限風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，且不參與收益分配或不獲得高于按份額比例計(jì)算的收益的資產(chǎn)管理計(jì)劃，不屬于結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計(jì)劃。A/B費(fèi)用類產(chǎn)品，這比較簡(jiǎn)單，就不在贅述。

我們也對(duì)新規(guī)前后結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的操作進(jìn)行了簡(jiǎn)要的總結(jié)，大家可以看一下。一是調(diào)低杠桿比例，新規(guī)前的杠桿不能超過(guò)10倍，新規(guī)后的杠桿分為三類，最高不能超過(guò)3倍。第二是對(duì)收益分配規(guī)則進(jìn)行了要求，從根源上改變了結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。第三是可由劣后或部分持有人追加增強(qiáng)資金。

新規(guī)前的常見做法是為優(yōu)先級(jí)設(shè)定預(yù)期收益，按日計(jì)提，第二是以劣后本金為優(yōu)先保本。八條底線進(jìn)行了一系列執(zhí)行性規(guī)定，億不能約定計(jì)提有限級(jí)收益，每天進(jìn)行凈值歸1。第二是不得提前終止罰息不足優(yōu)先收益。第三是不得計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金補(bǔ)足優(yōu)先收益。和第一種計(jì)提類型，每天計(jì)提一點(diǎn)比例的保證金。

新規(guī)前后的差異，收益分配規(guī)則。

第二投資端杠桿。結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品總資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不得超過(guò)140%，禁止結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品嵌套投資其他結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品列后級(jí)，管理人應(yīng)當(dāng)對(duì)底層資金方向進(jìn)行穿透審查，確定最終投資方向符合新規(guī)對(duì)杠桿的限制性要求。

第四，劣后資金方。

第五，命名規(guī)則。

新規(guī)之后，受到了非常大的影響，對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)提出了比較大的挑戰(zhàn)。

在沒(méi)有辦法每天計(jì)提優(yōu)先級(jí)收益的情況下，如何設(shè)置開放式的分級(jí)基金，這個(gè)問(wèn)題值得大家一起探討和思考。

八條底線也對(duì)于不符合其要求結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的存續(xù)問(wèn)題作出了規(guī)定，簡(jiǎn)言之，不能提高杠桿。

八條底線再次重申了對(duì)資金池的態(tài)度。八條底線進(jìn)一步地明確監(jiān)管層對(duì)資金池的態(tài)度是嚴(yán)格禁止，不能開展也不能參與，也就是說(shuō)要求管理人不僅不能設(shè)立資金池產(chǎn)品，也不能去購(gòu)買資金池產(chǎn)品。資金池產(chǎn)品主要特征是PPT中所顯示的四項(xiàng)，第一是分期滾動(dòng)募集，資金混合運(yùn)作以解決前期投資者資金的流動(dòng)性需求，第二是各期資金合并運(yùn)作，資金來(lái)源與項(xiàng)目投資無(wú)法明確對(duì)應(yīng)，未單獨(dú)建賬核算，單獨(dú)反映估值結(jié)果。第三是存續(xù)期限與投資期限的匹配問(wèn)題，導(dǎo)致資金流動(dòng)性問(wèn)題。第四是開放申贖時(shí)未進(jìn)行合理估值，脫離對(duì)應(yīng)資產(chǎn)的實(shí)際收益率凈值進(jìn)行分離定價(jià)或?qū)嵤┦找娣峙洹?/p>

6種資金池情形的認(rèn)定及解讀，有四條：

第一是不同資金管理計(jì)劃未進(jìn)行混同運(yùn)作，資金與資產(chǎn)無(wú)法明確對(duì)應(yīng)，第二是未有合理估值約束，充分適當(dāng)?shù)男畔⑴?，第三是未單?dú)建賬，第四是開放申購(gòu)、贖回或滾動(dòng)發(fā)行時(shí)，要合理估值，前提是應(yīng)當(dāng)進(jìn)行適當(dāng)?shù)男畔⑴叮⑶耀@得機(jī)構(gòu)投資者書面同意。

大家應(yīng)當(dāng)注意的是，不能用個(gè)人投資者進(jìn)行接盤，資金池是今年監(jiān)管層比較重視的問(wèn)題，是紅線時(shí)代。今年就有兩起行業(yè)知名的資管因開展資金池業(yè)務(wù)受到處罰的案例。其中一家公司采取了FOF的結(jié)構(gòu)企圖去規(guī)避被認(rèn)為是資金池產(chǎn)品，最終遭到處罰。希望大家一定要重視。

新規(guī)的另一個(gè)重要變化是設(shè)置了投資顧問(wèn)的產(chǎn)品，在新規(guī)出臺(tái)前，投顧產(chǎn)品可以做通道和融資，監(jiān)管層認(rèn)為，這些做法背離了該業(yè)務(wù)設(shè)立的本質(zhì)初衷，即投資顧問(wèn)是提供投資建議的，是為管理人出謀劃策的。這次監(jiān)管層對(duì)于投顧產(chǎn)品設(shè)置了諸多的限制，分為以下幾個(gè)方面：

首先，規(guī)范了投顧的資格。有兩類，第一類是獲準(zhǔn)從事資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，即有相關(guān)牌照的券商、期貨公司、基金管理公司以及其子公司。同時(shí)符合以下條件的私募證券投資基金管理人。2號(hào)中明確要求投資顧問(wèn)應(yīng)當(dāng)向協(xié)會(huì)提交備案，可以看出來(lái)，監(jiān)管層這一次對(duì)于投顧的資質(zhì)要求是比較嚴(yán)格的，并不是簡(jiǎn)單地走一個(gè)過(guò)場(chǎng)的形式。

然后是去通道化，投顧不得直接執(zhí)行投資指令。這種建議是參考性質(zhì)的，不具有強(qiáng)制執(zhí)行地。投顧不能越俎代庖，也是為了避免不符合投顧要求的機(jī)構(gòu)，收取投顧業(yè)績(jī)報(bào)酬或是固定投顧費(fèi)用。

再者是禁止利益輸送，不得向未提供實(shí)質(zhì)服務(wù)的第三方機(jī)構(gòu)支付費(fèi)用或支付的費(fèi)用與其提供的服務(wù)不相匹配。有些情況下是特定第三方機(jī)構(gòu)支付費(fèi)用的需求，這種情況下，就要求提供的服務(wù)應(yīng)當(dāng)和收取的費(fèi)用能夠匹配。

要求管理人建立內(nèi)控制度，包括建立投顧遴選機(jī)制、建立利益沖突防范機(jī)制、建立風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制。

再是信息披露，要求管理人應(yīng)當(dāng)向投資者充分披露投顧身份、職責(zé)，聘請(qǐng)投顧的風(fēng)險(xiǎn)。再是禁止名實(shí)不符，禁止安排河合格機(jī)構(gòu)做名以上的投顧，實(shí)際由不合格的第三方提供投資建議，此情形下名義投顧和管理人均需承擔(dān)合規(guī)責(zé)任。

最后是新規(guī)前產(chǎn)品，不符合新規(guī)要求的投顧產(chǎn)品，各不得新增凈申購(gòu)規(guī)模，合同到期后不得續(xù)期。

我的演講就到此結(jié)束，我們?cè)敢馔蠹覍W(xué)習(xí)和提高，相信各位之后各位大佬的演講和討論會(huì)更加精彩，謝謝大家！

主持人：謝謝張總對(duì)于新規(guī)的內(nèi)容給大家做的解讀，接下來(lái)還有下一場(chǎng)的主題演講，股神巴菲特是投資界的泰斗人物，是價(jià)值投資最成功的代言人，而我國(guó)隨著機(jī)構(gòu)投資者的大量增加，政府引導(dǎo)長(zhǎng)期資金陸續(xù)入市，海外資金參與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，價(jià)值投資也越來(lái)越受市場(chǎng)的關(guān)注。

下面，有請(qǐng)重陽(yáng)投資副董事長(zhǎng)陳纓女士給我們分享一下重陽(yáng)投資對(duì)于價(jià)值投資的理解，和對(duì)未來(lái)市場(chǎng)的一些觀點(diǎn)，演講題目是《價(jià)值投資與當(dāng)前市場(chǎng)》。

陳纓女士是復(fù)旦大學(xué)、荷蘭馬斯特里赫特工商管理雙碩士，23年公司運(yùn)營(yíng)及財(cái)務(wù)管理經(jīng)驗(yàn)。1993年加入寶鋼，歷任寶鋼股份財(cái)務(wù)總監(jiān)、董事會(huì)秘書、寶鋼集團(tuán)副總經(jīng)理等職務(wù)。2016年加入重陽(yáng)投資。有請(qǐng)陳總！

陳纓：謝謝主持人的介紹，非常感謝這次大會(huì)的籌辦方給了重陽(yáng)投資一個(gè)很好的機(jī)會(huì)來(lái)跟大家一起分享自己的感受，那也非常好的機(jī)會(huì)能見到在私募領(lǐng)域的各位朋友。

在私募領(lǐng)域，其實(shí)我是一個(gè)新兵，我進(jìn)入這個(gè)領(lǐng)域不到一年，所以還是在學(xué)習(xí)，今天收獲很大，聽了前面各位的介紹，學(xué)習(xí)到了很多東西。

今天在這里有這樣一個(gè)好的機(jī)會(huì)，我將跟大家一起分享一下重陽(yáng)在投資方面的一些想法和做法，以及簡(jiǎn)單地介紹一下現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)我們?cè)趺纯疵髂甑氖袌?chǎng)。

重陽(yáng)投資有限公司是2001年成立的，現(xiàn)在對(duì)外做私募的重陽(yáng)投資是2009年6月份成立的，專注于做資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的上海重陽(yáng)投資管理有限公司，2014年改為股份公司，注冊(cè)資本為人民幣兩億元。經(jīng)過(guò)多年的積累，重陽(yáng)投資已擁有一只在理論、實(shí)踐上和市場(chǎng)操作上比較有經(jīng)驗(yàn)的投資團(tuán)隊(duì)。投研團(tuán)隊(duì)達(dá)30人，這30人在宏觀戰(zhàn)略方面、策略方面以及在行業(yè)研究方面做著扎實(shí)的積累和研究。

客戶利益之一是重陽(yáng)投資的核心經(jīng)營(yíng)理念，作為資產(chǎn)管理行業(yè)，雖然我入行不久，但感受到這是一個(gè)受托責(zé)任的沉甸甸的責(zé)任，所以怎樣維護(hù)好客戶的利益，做好受托的責(zé)任，以及給客戶合理的收益。那客戶利益第一是重陽(yáng)投資的核心理念。幾年下來(lái)，重陽(yáng)投資旗下的基金業(yè)績(jī)還是比較優(yōu)秀的，從存續(xù)期最長(zhǎng)的重陽(yáng)一期來(lái)看，成立7年以來(lái)，年復(fù)合收益率18%。2009年到2015年，受大家認(rèn)可，重陽(yáng)連續(xù)七年被評(píng)為“金牛私募基金管理公司”，今天感謝私募排排給我們的這一份榮譽(yù)，感謝大家給我們的支持，給我們研發(fā)了“常青樹”私募基金大獎(jiǎng)。

重陽(yáng)投資最優(yōu)秀的投資、研究、后臺(tái)支持團(tuán)隊(duì)，希望為客戶提供高質(zhì)量的服務(wù)，秉持價(jià)值投資的核心理念和九經(jīng)錘煉的投研方法，為客戶創(chuàng)造持續(xù)、穩(wěn)定的業(yè)績(jī)。

為了讓大家對(duì)重陽(yáng)有一個(gè)更加直觀的感受，我這里介紹幾個(gè)數(shù)字，“數(shù)字重陽(yáng)”。

第一是百億，目前重陽(yáng)管理的資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)百億人民幣。

從人士來(lái)看，重陽(yáng)投資是63人。我剛才介紹有30個(gè)人是在投研，一半的人在做投研，公司共63人。

從從業(yè)經(jīng)歷來(lái)看，核心投研人員平均的從業(yè)經(jīng)歷超過(guò)了16年。有14年公司化投資管理運(yùn)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)。

7次連續(xù)獲得《中證報(bào)》“陽(yáng)光私募金牛獎(jiǎng)”，我們堅(jiān)持一個(gè)理念，真誠(chéng)匯智，持續(xù)成長(zhǎng)。

重陽(yáng)投資的理念，剛才主持人在介紹的時(shí)候談到，我們一直堅(jiān)持價(jià)值投資、理性投資。認(rèn)為，基于深度研究之上的逆向投資是中長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)收益比最佳的投資方法。價(jià)值投資和理性投資，說(shuō)的時(shí)候只是八個(gè)字，但在做的時(shí)候需要有很多的堅(jiān)持，需要有很多的執(zhí)著，很多堅(jiān)守，才能夠做下來(lái)。我們一直堅(jiān)持基礎(chǔ)研究和逆向投資。那在公司里，我們認(rèn)可一個(gè)道理，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)是“漲”出來(lái)的，而機(jī)會(huì)可能是“跌”出來(lái)的，我們堅(jiān)持在逆向的時(shí)候?qū)ふ液线m的行業(yè)和公司。

長(zhǎng)期基本面研究，可持續(xù)提升團(tuán)隊(duì)的投研實(shí)力。因?yàn)橐恢币獔?jiān)持做逆向投資，對(duì)公司投研人員而言也是一件非常艱苦的事情，怎樣能夠找到在長(zhǎng)期來(lái)看向好，但短期內(nèi)有比較好的投資機(jī)會(huì)和好的行業(yè)和公司，是我們投研人員花很大精力去做的事情。

在投資策略的制定上，我們遵循上下結(jié)合的一個(gè)路徑，從上而下來(lái)看，我們做前瞻的宏觀研究。自上而下進(jìn)行大類資產(chǎn)配置。作為資產(chǎn)管理行業(yè)，做二級(jí)市場(chǎng)投資，重陽(yáng)投資全是權(quán)益類的二級(jí)市場(chǎng)投資。所以，宏觀的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)整個(gè)的公司的投資行為，因?yàn)閷?duì)行業(yè)和公司都有非常大的影響，怎樣準(zhǔn)確地把握宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，怎樣判斷中國(guó)目前經(jīng)濟(jì)的階段以及行業(yè)的發(fā)展階段，需要從前瞻性來(lái)做很多宏觀研究。從上至下來(lái)做大類資產(chǎn)的配置。

那在做好了宏觀大的方向判斷的基礎(chǔ)上，行業(yè)和公司研究需要做深入細(xì)致的扎實(shí)的工作，有了大的方向，但行業(yè)是一個(gè)不錯(cuò)的行業(yè)，行業(yè)里怎樣能夠選到具有核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的，有比較好的“護(hù)城河”的公司，就需要做行業(yè)和公司的研究，這是自下而上發(fā)掘投資標(biāo)的，這是兩個(gè)相互印證的過(guò)程。大的宏觀環(huán)境，推斷行業(yè)發(fā)展階段，落實(shí)到公司，從公司具體的研究反證這一結(jié)果。最終，標(biāo)的選擇是通過(guò)自上而下，以及自下而上的對(duì)接和驗(yàn)證來(lái)完成的。做價(jià)值投資，在選股方面非常謹(jǐn)慎，同時(shí)，重陽(yáng)投資一直堅(jiān)持將風(fēng)險(xiǎn)防范放在首位，在這個(gè)基礎(chǔ)上，兼顧組合的盈利空間。

今天這個(gè)時(shí)間也是很有意義的，因?yàn)樵?6年前，今天是12月17號(hào)，在26年前的12月19號(hào)，兩天之后就是中國(guó)資本市場(chǎng)整整26年了。26年前，中國(guó)的A股市場(chǎng)，上交所老八股上市了，用了十年的時(shí)間到2000年9月19號(hào)，上市公司突破1000家。又用了十年的時(shí)間，到2010年9月15號(hào)，突破了2000家上市公司。

今天這個(gè)時(shí)點(diǎn)，就在八天前，在2016年12月9號(hào)，中國(guó)資本市場(chǎng)的上市公司突破了3000家。我們用26年的時(shí)間從0到3000家的資本市場(chǎng)，從老八股到三千股。今年12月9號(hào)，如通股份、易明醫(yī)藥、高爭(zhēng)民爆5股在滬深交易所同時(shí)掛牌，A股上市公司突破3000恩家，其中上海市場(chǎng)1159家，深圳市場(chǎng)1843家。3000只上市A股，總市值逾52萬(wàn)億元，這是中國(guó)資本市場(chǎng)一個(gè)跨越，亦是中國(guó)經(jīng)濟(jì)全面進(jìn)入資本時(shí)代的重要標(biāo)志。這對(duì)于所有從事證券期貨的人而言是一個(gè)非常好的時(shí)機(jī)。在一個(gè)大的有深度、有厚度的市場(chǎng)需要更多的內(nèi)涵，在52億大市場(chǎng)，我們?nèi)绾蝸?lái)看待，這個(gè)大是否扎實(shí)，是否夠深度，我們還要進(jìn)行探討。

因?yàn)閲?guó)際化有越來(lái)越的大的趨勢(shì)了，互聯(lián)互通已經(jīng)行在路上。我們將A股的估值做了一個(gè)國(guó)際的比較，這里我們選取了美國(guó)的羅素3000指數(shù)，包括美國(guó)上市的前3000家公司，能夠從面上代表美國(guó)的資本市場(chǎng)。東京綜指，還有臺(tái)灣綜指和上證綜指2015年底的截面數(shù)據(jù)分析各指數(shù)成分股的估值結(jié)構(gòu)分布情況，這是四個(gè)地區(qū)，中國(guó)的上證綜指，美國(guó)的羅素3000，東京的綜指和臺(tái)灣綜指，我們將2015年的截面數(shù)據(jù)做了一個(gè)比較。因?yàn)閿?shù)據(jù)多，我們看一下大致，排在第二的是上證綜指，除了上證綜指之外在美國(guó)市場(chǎng)、東京市場(chǎng)和臺(tái)灣市場(chǎng)的灰色的柱子都非常高、非常突出?；疑闹邮谴砹耸杏试?0倍到20倍的公司。兩個(gè)柱子，一個(gè)是從市值的占比，一個(gè)是從公司數(shù)量占比?？梢钥吹?，除了上證以外，在美國(guó)、東京和臺(tái)灣，它們都有很大比例的公司的估值是在10倍到20倍的市盈率。而上證綜指的分布則分化一些，一個(gè)是黃色的那根柱子在上證綜指比較突出，這是10倍以下市盈率。另外，綠色和藍(lán)色的柱子在上證綜指比較突出，分別是40倍以上的市盈率和100倍以上的市盈率。

這個(gè)特點(diǎn)比較下來(lái)，我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)，從市值的比例來(lái)看，除大陸以外，國(guó)際綜指的分布結(jié)構(gòu)較相似，超過(guò)一半的市值分布在市盈率10—30倍區(qū)間內(nèi)，做一個(gè)面上的比較，令人感覺(jué)是一個(gè)更合理，當(dāng)然，不絕對(duì)，因?yàn)楦鱾€(gè)公司確實(shí)不一，30倍是一個(gè)比較合適的區(qū)間。但上證綜指在這樣一個(gè)區(qū)間，市值只有30%。而10倍以內(nèi)，以及40倍以上的市值分布比例比較大。10倍比較大是金融行業(yè)，因?yàn)殂y行業(yè)目前的估值比較低，而40倍以上估值比較多的集中在中小市值公司上。

從公司數(shù)量比例來(lái)看，結(jié)果是一樣的。在40倍市盈率以上的區(qū)間，上證綜指的公司數(shù)量超過(guò)了50%，一半以上公司的估值在40倍以上，而同期同樣的，東京、臺(tái)灣的比例都是不超過(guò)10%。所以，可以看到，在估值上面，目前上證綜指跟國(guó)際上其他的主要資本市場(chǎng)有著比較大的差異。簡(jiǎn)單一句話，我們還是顯得有點(diǎn)貴。這是從面上來(lái)看，我沒(méi)有再打開數(shù)據(jù)，其實(shí)我們做了更打開的數(shù)據(jù)分析，如果這是全部的，如果分開來(lái)來(lái)看，將大市值公司和中小市值公司分開來(lái)來(lái)看，這個(gè)特點(diǎn)更加明顯。

剛才，我將估值做了一個(gè)國(guó)際上的比較。

大家感受到，30年過(guò)去了，在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，后面還有26年，還會(huì)有新的3000家，在這個(gè)時(shí)候，我們發(fā)現(xiàn)中國(guó)市場(chǎng)的格局、資本市場(chǎng)的格局也在發(fā)生一些變化，要引起我們的關(guān)注，一個(gè)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)，這是大背景。我剛才談到了，作為權(quán)益投資，做二級(jí)市場(chǎng)投資，宏觀格局、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的把握非常重要。如果現(xiàn)在宏觀經(jīng)濟(jì)最重要的三個(gè)字是“新常態(tài)”。所以，對(duì)于增長(zhǎng)的斜率不再會(huì)像過(guò)去20年那么高。所以，在新常態(tài)的情況下，總體的GDP的增速下降，大部分行業(yè)的增速也會(huì)下降，所以，可能會(huì)帶來(lái)接下來(lái)對(duì)估值的進(jìn)一步的壓力。

第二個(gè)特點(diǎn)，投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生趨勢(shì)性的變化，既包括國(guó)際的資本進(jìn)入中國(guó)，背后的投資人、投資理念，帶著資金的性質(zhì)和特點(diǎn)不一樣，也包括中國(guó)國(guó)內(nèi)的養(yǎng)老、保險(xiǎn)、社保，包括職業(yè)年金的資金慢慢進(jìn)入中國(guó)。當(dāng)然，前面由于舉牌的事情引起了監(jiān)管的關(guān)注，當(dāng)長(zhǎng)期資金進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)是一個(gè)長(zhǎng)期的變化。也包括中國(guó)投資者越來(lái)越有機(jī)會(huì)“走出去”做投資，所以，投資者的結(jié)構(gòu)發(fā)生了趨勢(shì)性的變化。

第三個(gè)特點(diǎn)，市場(chǎng)的互聯(lián)互通，水位落差會(huì)被市場(chǎng)找平。前面26年中國(guó)市場(chǎng)更多的是一個(gè)相對(duì)獨(dú)立的，或是相對(duì)封閉，只有狹窄通道市場(chǎng)的話，那從過(guò)去幾年到未來(lái)的互聯(lián)互通的特點(diǎn)會(huì)更加清晰。深港通也好、滬港通也好，包括現(xiàn)在在談的滬倫通，中國(guó)投資者越來(lái)越具有投資眼光，中國(guó)市場(chǎng)會(huì)有越來(lái)越多的國(guó)際投資人參與，估值國(guó)際化是大趨勢(shì)。

第四個(gè)特點(diǎn)，年初到現(xiàn)在，我們做了一個(gè)跟蹤，發(fā)現(xiàn)整個(gè)市場(chǎng)在做調(diào)整，上證50下跌5%，創(chuàng)業(yè)板、中小板分別下跌28%、23%。

監(jiān)管部門的監(jiān)管思路和監(jiān)管方向更需要引起我們的關(guān)注，剛才國(guó)泰君安的張總在法治化方面做了非常好的介紹。“三化”需要引起我們的注意，劉士余主席上任以來(lái)一直強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化的問(wèn)題。法治化的問(wèn)題，張總作了非常清晰的介紹，怎樣推動(dòng)國(guó)際化，都是現(xiàn)在監(jiān)管部門在關(guān)注的問(wèn)題。

包括股票發(fā)行的市場(chǎng)化，這是勢(shì)在必行的，只是結(jié)構(gòu)和方法上會(huì)有些變化。

在股票市場(chǎng)供給的過(guò)程當(dāng)中，股票供給數(shù)量和結(jié)構(gòu)的問(wèn)題，都會(huì)跟以前會(huì)發(fā)生變化。那在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，數(shù)量和節(jié)奏的變化，整個(gè)會(huì)對(duì)原來(lái)剛才談到的估值體系做一些修正，包括殼資源的。

在境外國(guó)外的市場(chǎng)上，在A股的中小市值的公司，基本沒(méi)有不盈利的，但市值都很高，里面有殼資源的問(wèn)題，在市場(chǎng)化的過(guò)程當(dāng)中，殼資源的價(jià)格會(huì)面臨重估。

國(guó)際化的趨勢(shì)必然促進(jìn)估值的國(guó)際化。2015年，滬港通、深港通相繼開啟。

法治化有助于抑制炒作，維護(hù)市場(chǎng)次序。

關(guān)于怎么看A股市場(chǎng)的問(wèn)題，很難說(shuō)，這個(gè)問(wèn)題如果說(shuō)幾個(gè)月之前說(shuō)了，說(shuō)了的公司就說(shuō)了，但越到這個(gè)時(shí)候越難說(shuō)，好在新的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議結(jié)束了，公告已經(jīng)公告了，相信大家都已經(jīng)消化過(guò)了，這時(shí)候進(jìn)一步學(xué)習(xí)消化中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，對(duì)大家把握好明年的市場(chǎng)是有幫助的。

我們總體來(lái)看，中國(guó)的資本市場(chǎng)長(zhǎng)期向好，由于改革的深入和核心的確立，所以資本市場(chǎng)長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)不變。對(duì)明年而言，大家更多的要關(guān)注流動(dòng)性和股票供給關(guān)系。那這兩個(gè)問(wèn)題會(huì)成為影響2017年A股走勢(shì)的關(guān)鍵因素。從市場(chǎng)格局來(lái)看，大概率還是會(huì)延續(xù)市場(chǎng)弱均衡，結(jié)構(gòu)強(qiáng)分化的趨勢(shì)。精選行業(yè)、精選公司，這還是需要做的。

那從策略上，通過(guò)策略研究，我們會(huì)更研究四類標(biāo)的，這四類標(biāo)的：

一個(gè)是引領(lǐng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的公司，中國(guó)經(jīng)濟(jì)整個(gè)在做轉(zhuǎn)型升級(jí)，包括制造業(yè)的提升，也包括中國(guó)消費(fèi)結(jié)構(gòu)的消費(fèi)的提升，所以，引領(lǐng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的公司，行業(yè)方面，包括消費(fèi)領(lǐng)域、大健康領(lǐng)域、先進(jìn)制造業(yè)，在這些領(lǐng)域需要更加地關(guān)注。

二是受益于國(guó)有企業(yè)改革。昨天公布的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，將國(guó)企改革作為重要的議題在，在一部分領(lǐng)域和行業(yè)做混合制改革的問(wèn)題。很多行業(yè)由于產(chǎn)權(quán)關(guān)系的變化，機(jī)制的變化或是相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的調(diào)整，會(huì)受益。還沒(méi)有被市場(chǎng)充分意識(shí)到的公司會(huì)有更多的機(jī)會(huì)。

三是短期利空打壓的龍頭。我前面也說(shuō)到，重陽(yáng)逆向投資的思維是我們相信一定是“跌”出來(lái)的，在面對(duì)短期利空時(shí)，往往是從價(jià)值投資角度去挖掘優(yōu)秀公司一個(gè)合適的進(jìn)入時(shí)候。如果大家能夠回顧一下，“三聚氰氨事件”過(guò)程當(dāng)中，一些龍頭的乳業(yè)公司，以及1998年亞洲金融危機(jī)，2008年金融危機(jī)過(guò)程當(dāng)中，很多的公司現(xiàn)在回過(guò)頭來(lái)看是非常好的介入時(shí)機(jī)。2016年的特點(diǎn)是“黑天鵝”頻出，這在以后會(huì)變成常態(tài)。在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中怎么樣去辨識(shí)基本面沒(méi)有變，還有競(jìng)爭(zhēng)力的公司，這是一個(gè)值得關(guān)注的話題。

四是同一個(gè)公司兩地估值同時(shí)出現(xiàn)估值低估等問(wèn)題。這樣的公司需要我們?nèi)プ鲈敿?xì)的跟蹤和分析。

這四類標(biāo)的說(shuō)起來(lái)簡(jiǎn)單，但真要落實(shí)在具體的標(biāo)的上，都需要做詳細(xì)的功課和扎實(shí)的分析，所有的判斷都要基于基本面的研究和宏觀的判斷。我只能簡(jiǎn)單地跟大家分享一下我們對(duì)2017年的基本看法和需要關(guān)注的四類標(biāo)的。

再次感謝大家對(duì)重陽(yáng)投資的支持，2016年快結(jié)束了，祝私募界的各位朋友2017年的工作能夠順?biāo)橈L(fēng)，能夠收獲多多，謝謝大家！