超跌行情短期較難再次出現(xiàn)

近兩周央行分別凈投放2500億元和3750億元，貨幣流動性偏緊狀態(tài)有所改善，加之某券商“代持”事件的解決，恐慌情緒逐漸消退，國債市場觸底反彈，逐漸企穩(wěn)。短期經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，物價上行，匯率貶值壓力仍大，去杠桿任重道遠(yuǎn)，央行貨幣政策仍將維持偏緊格局，資金面緊平衡格局難以逆轉(zhuǎn)，目前國債利率已經(jīng)進(jìn)入合理區(qū)間，預(yù)計短期收益率將維持在3%—3.3%區(qū)間振蕩。

上周美國三季度GDP增速從3.2%上調(diào)至3.5%，主要受消費者服務(wù)支出上漲，大豆出口因素等提振，增幅創(chuàng)下自2014年三季度以來新高。同時美國房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)強勁，其中美國11月成屋銷售環(huán)比增長0.72%，折合年增長561萬戶，成屋銷售總量創(chuàng)2007年2月以來新高；新屋銷售環(huán)比增長5.2%，創(chuàng)近8年以來第二大增幅，地產(chǎn)銷售淡季不淡。受益于原油價格反彈和薪資增長，美國核心PCE指標(biāo)和就業(yè)數(shù)據(jù)紛紛向好，如果該數(shù)據(jù)得以保持，美聯(lián)儲加息時點或提前至明年上半年。

隨著美聯(lián)儲可能步入正常的加息軌道中，中美利差將進(jìn)一步縮窄，外資或?qū)⒗^續(xù)撤出中國，匯率將繼續(xù)承壓。以今年為例，我國外匯儲備不足以持續(xù)抵抗接踵而至的貶值風(fēng)險，且目前中國負(fù)債率較高，隨美聯(lián)儲加息抬高利率對實體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不利，盡管管理層明確提出將淡化經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)，但避免經(jīng)濟(jì)硬著陸仍將是政府的主要目標(biāo)之一，預(yù)計央行明年將不會有加息提準(zhǔn)的動作，利率上行空間較為有限；人民幣對美元或漸進(jìn)性貶值，利率市場也將隨匯率波動下行，但在中央強烈的防范金融泡沫和去杠桿的指引下，下行空間也極為有限。

上周中央政治局會議明確提出淡化GDP增長指標(biāo)，6.5%增長目標(biāo)并非死守不可，同時定調(diào)2017年是供給側(cè)改革深化之年，明確將防范金融風(fēng)險放在重要位置。貨幣政策上將采取更加穩(wěn)健的政策，通過收緊貨幣來抑制金融杠桿繼續(xù)擴(kuò)大，同時也達(dá)到短期利率市場上與美國加息步調(diào)一致，避免匯率繼續(xù)大幅貶值，以期穩(wěn)定市場信心。從官方表態(tài)來看，政府對經(jīng)濟(jì)下行容忍度上升，將防風(fēng)險列在工作目標(biāo)的首要位置，旨在防范匯率下跌過快所導(dǎo)致的外匯風(fēng)險及防止地方政府和企業(yè)負(fù)債過高所引發(fā)的違約風(fēng)險。

同時，央行近日宣布2017年第一季度將把表外理財納入廣義信貸范圍，以引導(dǎo)金融機構(gòu)加強對表外業(yè)務(wù)風(fēng)險的管理。此次MPA考核的施行，旨在解決目前表外理財增長過快、部分城商行銀行杠桿過高所可能引發(fā)的擠兌風(fēng)險。盡管從中期來看，收緊貨幣必然對實體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生壓力，尤其是中小企業(yè)融資成本繼續(xù)上升，對實體經(jīng)濟(jì)不利，貨幣長期保持偏緊狀態(tài)可能性較低。但短期來看，明年一季度信用債發(fā)行較為有限，信用債利率回升短期對經(jīng)濟(jì)的壓力并不大。

短期來看，資金偏緊格局暫時不會發(fā)生改變，同時資金面受到MPA考核、節(jié)假日換匯取現(xiàn)增加等事件沖擊，加之美聯(lián)儲明年上半年加息概率持續(xù)上升，利率仍有繼續(xù)上行壓力。但當(dāng)國債利率在3%以上時，全社會每年的收入不足以支付債務(wù)利息，會導(dǎo)致債務(wù)率繼續(xù)上升，不利于中央金融降杠桿的決策，疊加央行近期將會有萬億財政存款下放，貨幣緊張環(huán)境將有所改善。前期國債市場出現(xiàn)的超跌行情短期較難再次出現(xiàn)，預(yù)計國債期貨將保持在區(qū)間振蕩整理態(tài)勢，利率中樞略有下行。