近期白糖價(jià)格之所以維持在較窄區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，主要是市場(chǎng)沒有新的驅(qū)動(dòng)力。目前的白糖市場(chǎng)非常理性，白糖期貨主力合約價(jià)格徘徊在50%進(jìn)口關(guān)稅下的配額外進(jìn)口成本附近，并沒有出現(xiàn)更多的升水。

我們認(rèn)為市場(chǎng)之所以沒有給配額外進(jìn)口利潤，主要是因?yàn)槟壳皣鴥?nèi)正處于壓榨的高峰期，市場(chǎng)并不缺糖；而遠(yuǎn)期市場(chǎng)又存在繼續(xù)拋儲(chǔ)的可能，因此遠(yuǎn)期的供給也不一定緊張，價(jià)格自然不會(huì)出現(xiàn)明顯的升水。我國食糖工業(yè)庫存高峰一般在每年3月，4—5月制糖企業(yè)仍在生產(chǎn)，且5月以前的市場(chǎng)產(chǎn)銷率很少超過60%。此外，白糖現(xiàn)貨價(jià)格也呈現(xiàn)出明顯的季節(jié)性特征，即每年3—5月現(xiàn)貨價(jià)格呈現(xiàn)趨勢(shì)性下跌走勢(shì)。

長期供需關(guān)系并不緊張

2015/2016榨季，國內(nèi)市場(chǎng)新增供應(yīng)1244萬噸，消費(fèi)量預(yù)計(jì)為1500萬噸，表觀供應(yīng)缺口256萬噸，但是由于存在非常規(guī)進(jìn)口的緣故，預(yù)計(jì)全社會(huì)期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存變化不大。2016/2017榨季，預(yù)計(jì)新增供應(yīng)量為1290萬噸，表觀供應(yīng)缺口210萬噸，同比下降46萬噸；如果進(jìn)口量同比持平，那么表觀供應(yīng)缺口則只有186萬噸。截至2016年12月底，國儲(chǔ)和地儲(chǔ)累計(jì)拍賣了67萬噸，市場(chǎng)上的缺口越來越小，市場(chǎng)出現(xiàn)現(xiàn)貨驅(qū)動(dòng)型上漲的概率不大。

我們認(rèn)為行業(yè)自律背景下的國內(nèi)食糖市場(chǎng)仍將供應(yīng)短缺，而需求方面又難有明顯超預(yù)期情況出現(xiàn)，糖價(jià)主要圍繞供應(yīng)端的變化而波動(dòng)。進(jìn)口關(guān)稅的提高有助于提高邊際成本，最終的市場(chǎng)價(jià)格將由“國際糖價(jià)自上而下尋找需求、國內(nèi)糖價(jià)自下而上尋找供給，兩者互相平衡”來決定。

場(chǎng)外資金不會(huì)進(jìn)行多頭配置

從時(shí)間周期上來看，本輪白糖價(jià)格牛市已經(jīng)持續(xù)了28個(gè)月，過去的20年中，最短的牛市只持續(xù)了19個(gè)月，最長的牛市也只有36個(gè)月，雖然我們并不能根據(jù)時(shí)間的長短來判斷牛市的終結(jié)時(shí)間，但是至少可以表明，牛市已經(jīng)處在離尾端很近的距離了。從價(jià)格空間來看，本輪牛市起源于國內(nèi)減產(chǎn)與進(jìn)口政策超預(yù)期雙輪驅(qū)動(dòng)，領(lǐng)先大宗商品14個(gè)月，目前國內(nèi)糖價(jià)已經(jīng)上漲至2011年以來的最高點(diǎn)附近，從通脹的角度出發(fā)，如果繼續(xù)把白糖期貨作為多頭配置沒有明顯優(yōu)勢(shì)。

總之，我們認(rèn)為糖價(jià)已經(jīng)步入慢牛階段，6300—6500元/噸的現(xiàn)貨價(jià)格具有明顯吸引力，而6800—7000元/噸的現(xiàn)貨價(jià)格則可能已經(jīng)較高，現(xiàn)貨企業(yè)的套保意愿明顯增強(qiáng)，投資者高位追漲須謹(jǐn)慎。