主持人：我之前也去凱豐交流過，最大的感受是凱豐是非常注重細(xì)節(jié)，非常有鉆研精神，善于在細(xì)節(jié)中發(fā)現(xiàn)一些價(jià)值，是值得廣大投資者學(xué)習(xí)的。今天圓桌的第二個(gè)問題是我們作為FOF的管理人，怎么進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理？我相信各位對(duì)于單只基金的風(fēng)險(xiǎn)管理各位都有一套自己的體系，但是在FOF的風(fēng)控上，是否有些不一樣的需要注意的地方？首先有請(qǐng)聶寧先生給大家分享一下FOF的風(fēng)險(xiǎn)管理。

聶寧：FOF的風(fēng)險(xiǎn)管理也是一個(gè)系統(tǒng)的工程，我可以簡單介紹一下我們?cè)谠O(shè)計(jì)一個(gè)FOF產(chǎn)品的時(shí)候是怎么做的，從側(cè)面講解一下風(fēng)控的體系。我們的FOF是有自上而下的框架，最上一層是資產(chǎn)配置，我們的FOF主要定位在二級(jí)市場，資產(chǎn)類型主要就是股票、期貨、債券等等衍生品。第二層是策略組合。第三層是投顧遴選。可能在有些投資者看來，F(xiàn)OF就是一個(gè)組合幾個(gè)不同風(fēng)格的投顧在一起，但實(shí)際上在我們看來這是一個(gè)最基礎(chǔ)的工作。而我們之所以把資產(chǎn)配置和策略組合放在比投顧遴選更高的高度，是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為在一定時(shí)間周期范圍內(nèi)，資產(chǎn)配置和策略組合的重要性高于投顧遴選的。比如很多投資人要買股票、期貨的產(chǎn)品會(huì)看過去一年中的收益排行，不難發(fā)現(xiàn)，如果框定某個(gè)時(shí)間周期，很可能排名前十或者二十的都是同一類型的策略，這個(gè)特點(diǎn)是很顯著的。這就意味著，可能在過去一個(gè)年度或者季度，剛好市場的是適合某一類行情或者某一類策略的，所以凡是在這一類資產(chǎn)上有配置的，收益都會(huì)比較高。就像放在之前房地產(chǎn)的黃金十年來看，在這期間你買了哪里的房子不重要，重要的是你買了房子。在策略組合和投顧的層面上，我認(rèn)為第一是去相關(guān)，這也是非常核心的理念。本身在挑選策略的時(shí)候就希望雞蛋不要放在同一個(gè)籃子里，不希望某幾個(gè)產(chǎn)品間共振太多。除此之外，還會(huì)在整個(gè)體系中主動(dòng)設(shè)計(jì)負(fù)相關(guān)。當(dāng)我們看到某一類策略風(fēng)險(xiǎn)敞口比較大的時(shí)候，可能我們會(huì)在整個(gè)組合模型中建立負(fù)相關(guān)，進(jìn)行對(duì)沖。平滑一些風(fēng)險(xiǎn)。在資產(chǎn)配置和策略組合上，對(duì)于風(fēng)控，除了去相關(guān)和建模型以外，我們還可以怎么做？剛才上一個(gè)問題，主持人提到今年下半年大類資產(chǎn)該怎么配置？對(duì)于我們來說，從FOF的角度，我們很難得出判斷今年下半年或者明年什么類型的資產(chǎn)比較好。但是對(duì)于我們來說，一方面我們會(huì)去分析這些東西，另一方面，作為FOF，我們一定要堅(jiān)持組合的原則。無論我們對(duì)于某類資產(chǎn)是否看好，但是只要這類資產(chǎn)本身代表了大類資產(chǎn)，我們肯定是會(huì)配置的。第一，我們不會(huì)露出明顯的風(fēng)險(xiǎn)敞口，第二，我們?cè)谧鲑Y產(chǎn)配置的時(shí)候，雖然我們都會(huì)配置，但不會(huì)平均分配，至于權(quán)重怎么分配，我們有一個(gè)小小的心得，簡單的說就是人多的地方不要去。如果我們認(rèn)為某類資產(chǎn)某類策略在過去一個(gè)季度、半年甚至一年已經(jīng)出現(xiàn)非常大的行情，可能在一定程度上，我們會(huì)相應(yīng)的降低它的配置。剛才呂總也分享了FOF上的一個(gè)陷進(jìn)，叫收益率陷阱，很多FOF管理人在挑選投顧的時(shí)候，會(huì)有一個(gè)很明顯的傾向，就是挑過去一年度或是兩年度收益率最高的幾個(gè)人的基金產(chǎn)品，但是很顯然這是明顯的陷阱。因?yàn)橘Y產(chǎn)和經(jīng)濟(jì)的各個(gè)板塊有輪動(dòng)周期，而且這個(gè)現(xiàn)象非常明顯，我們都知道美林時(shí)鐘的概念，周期輪動(dòng)性非常強(qiáng)。秉承著人多的地方不要去的理念，如果說某一個(gè)策略剛出現(xiàn)大行情，我們認(rèn)為它在接下來某一個(gè)周期里面再次出現(xiàn)大行情的概率會(huì)相對(duì)小一點(diǎn)。這是第一層面。

第二層面，我們談到風(fēng)險(xiǎn)管理，就是投顧篩選層面。對(duì)于我們來說，我們不會(huì)按照過去一年誰做得好誰做得差來排序挑基金經(jīng)理和管理人，我們挑投顧更加看重兩點(diǎn)：第一，這個(gè)投顧過往投資的業(yè)績和他向我們闡述的投資策略、投資哲學(xué)、投資理念是否是一一對(duì)應(yīng)的關(guān)系。我覺得這一點(diǎn)肯定也是陷阱，因?yàn)槲覀冇袝r(shí)會(huì)看到一些非常漂亮的曲線，但是，我們不知道這個(gè)漂亮的曲線究竟是基于他的策略所投資得來的，還是市場給的，或者說是運(yùn)氣來的，這一點(diǎn)相對(duì)而言比較難以把握。所以這一塊是我們的重點(diǎn)，我們?cè)谧鐾额櫛M調(diào)的時(shí)候，非常注重投顧所介紹的策略和他業(yè)績之間的一一對(duì)應(yīng)性。第二，我們非常注重管理人的曲線、策略以及他的持續(xù)穩(wěn)定性，這對(duì)我們來說非常重要。沒有任何一個(gè)策略能夠通吃所有的行情，對(duì)于我們來說，不要求你在所有的時(shí)間都賺錢，但是我希望你的策略是穩(wěn)定有效的，你只要告訴我，你的策略適用于某一種類型的行情，并且你能夠堅(jiān)持這類策略不動(dòng)搖，就可以了。因?yàn)?strong>在我們的策略組合和投顧組合里面，每一個(gè)管理人、每一個(gè)策略都類似于一塊拼圖，每一塊拼圖都肩負(fù)了這個(gè)FOF組合里面各自的使命和責(zé)任，當(dāng)什么樣的行情來臨的時(shí)候，哪一個(gè)策略是負(fù)責(zé)賺錢的，哪一個(gè)策略是負(fù)責(zé)收益的，所以保持穩(wěn)定和持續(xù)穩(wěn)定這一點(diǎn)對(duì)我們來說非常重要。這也是我們選投顧非常注重的一點(diǎn)，這些都屬于投前風(fēng)險(xiǎn)，在FOF的風(fēng)險(xiǎn)管理里面，我們總結(jié)的經(jīng)驗(yàn)是投前的風(fēng)控要遠(yuǎn)大于投后的風(fēng)控。其次在投后這個(gè)環(huán)節(jié)，如果我們基于自己的這一套資產(chǎn)管理、策略組合和投顧篩選的系統(tǒng)來設(shè)置FOF產(chǎn)品，應(yīng)該來說，我們的的風(fēng)控已經(jīng)完成了一大半。后面的風(fēng)控，我們更多的是在于，第一，我們會(huì)去觀察行情發(fā)生了什么樣的明顯變化，如果整個(gè)宏觀行情發(fā)生變化，我們會(huì)去調(diào)整資產(chǎn)配置，調(diào)整策略組合。第二，在投顧層面上，我們明顯看到，當(dāng)我們挑選同一個(gè)類型策略的投顧，可能他們之間也會(huì)展現(xiàn)出對(duì)于機(jī)會(huì)的把握能力和回撤控制能力，在這方面，我們也會(huì)去做一些調(diào)整。在我們持續(xù)觀察的過程中，我們也會(huì)更深入的去理解管理人的投資邏輯、投資理念和他投資業(yè)績之間的一致性關(guān)系，或者是跟他之前向我們描述的是否有出入。在FOF子基金持續(xù)跟進(jìn)的過程中，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)更多的信息，基于這些信息，我們會(huì)去做一些適當(dāng)?shù)恼{(diào)整?？偨Y(jié)來說，主要是基于資產(chǎn)配置、策略組合和投顧遴選這三個(gè)層面上，謝謝。

主持人：謝謝聶總，聶總的分享非常詳細(xì)。下面請(qǐng)問下傅總，風(fēng)險(xiǎn)管理是我們做資管非常注重的一點(diǎn)，所以，您在這方面有沒有什么想法跟我們分享一些。

傅夷：因?yàn)槲覀冏龅氖嵌?jí)市場的股票多頭和股票對(duì)沖這塊的專業(yè)資產(chǎn)管理，和FOF有比較大的合作機(jī)會(huì)。所以從今年開始，我們接觸了很多FOF，給大家講兩件事情，在2016年年初的時(shí)候，有一個(gè)學(xué)歷非常好的人到我們公司面試，他的經(jīng)歷上寫著他管理過4個(gè)億的FOF基金，我就問他為什么到我們這里面試，他回答他爆倉了，他做了8個(gè)月就爆倉了。在2015年的那波大跌行情中，因?yàn)樗麆偝鰢饣貋?，沒有什么經(jīng)驗(yàn)，但是他有一個(gè)非常信任他的學(xué)員，然后給他資金操作，他根據(jù)一些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，根據(jù)基金歷史的表現(xiàn)投出去，遇到暴跌，結(jié)果全部完蛋。我當(dāng)時(shí)非常感慨，做FOF，在風(fēng)控上比我們自己做股票組合或者做對(duì)沖組合要難得多，因?yàn)?strong>要關(guān)注到每一個(gè)基金管理人，關(guān)注到投資標(biāo)的，關(guān)注到他們本身的風(fēng)控能力以及我們?cè)谡麄€(gè)配置過程中的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估能力，要考慮到各種極端情況的出現(xiàn)和平衡。我們也曾經(jīng)考慮過，是不是也去做FOF，因?yàn)樵?016年初的時(shí)候，這是非?；鸬囊患虑?，最后經(jīng)過綜合評(píng)估，我們覺得不要做，因?yàn)樵谶@方面我們沒有特別大的優(yōu)勢(shì)。

那么我們的優(yōu)勢(shì)是什么？我們自己是做交易的，我們和一個(gè)基金管理人去溝通完之后，比如我們聽李總分享完之后，就對(duì)李總很信任，因?yàn)槲覀冎浪耐顿Y邏輯是什么？他思考問題的方式是什么？他對(duì)風(fēng)控的認(rèn)知到了什么層面。風(fēng)控認(rèn)知不僅僅是財(cái)務(wù)層面的東西，更多的是大局觀上的事情，以及在執(zhí)行過程時(shí)，執(zhí)行力如何，很多時(shí)候你意識(shí)到問題，你有沒有決斷把它執(zhí)行掉，就決定了你是不是成功成為了一個(gè)基金管理人的關(guān)鍵點(diǎn)。要做到這個(gè)，需要你有完整的系統(tǒng)，靠一個(gè)人是有偶然性的，必須要有完整豐富的決策系統(tǒng)，這是非常重要的事情。我們見過很多FOF團(tuán)隊(duì)，有投我們的，也有一些被我們推掉了。2015年我們多頭做得很好，所有人都來找我們做多頭產(chǎn)品，我們婉拒了，因?yàn)?016年多頭肯定做不好，最后2016年我們沒有發(fā)過一個(gè)產(chǎn)品的多頭。今年年初的時(shí)候，因?yàn)槲覀冊(cè)诹炕瘜?duì)沖領(lǐng)域做得非常好，大量的FOF找上門，要投我們做一個(gè)純中性產(chǎn)品，我們回答今年不發(fā)純中性產(chǎn)品，可以發(fā)一個(gè)靈活對(duì)沖，能夠做多空類的產(chǎn)品，如果你愿意做，就投我們。事實(shí)證明，今年我們做純中性的做到7個(gè)點(diǎn)左右，但是我們做擇時(shí)對(duì)沖做到13個(gè)點(diǎn)左右。因?yàn)槲覀儗?duì)行情有一個(gè)判斷，但是對(duì)于FOF機(jī)構(gòu)來講，他們認(rèn)可的可能是過去歷史業(yè)績，而不是今后我們對(duì)整個(gè)行情的判斷、對(duì)市場的判斷。我覺得能夠靈活看待問題，能夠了解我們管理者的投資理念和風(fēng)控理念的FOF機(jī)構(gòu)，是一個(gè)非常成熟的機(jī)構(gòu)，而不只是看歷史業(yè)績。所以，我非常認(rèn)同剛才聶總所講的觀點(diǎn)。

主持人：謝謝傅總，下面想請(qǐng)問一下孔博士，剛才我們提到CTA策略，您表示相對(duì)來講要堅(jiān)持原有的趨勢(shì)策略，我在考慮一個(gè)問題，如果發(fā)生一些突發(fā)情況，您的策略會(huì)如何做風(fēng)險(xiǎn)管理？

孔令坤：這個(gè)問題就像剛才聶總所講的之下而上的體系，比如我覺得從單個(gè)的管理人而言，有很多時(shí)候，我覺得從單個(gè)的管理人而言，實(shí)際上他跟FOF投資人是兩個(gè)不同的角度。FOF實(shí)際上考慮更多的是大類資產(chǎn)配置，而且他是自上而下的選擇投顧；從海外的經(jīng)驗(yàn)來看，單個(gè)的管理人實(shí)際上大部分應(yīng)該是要相對(duì)更堅(jiān)持一些比較鮮明的特點(diǎn)，當(dāng)然也有一些是什么都做且做得很好的，但更多的是以某種類型的策略為主的管理人。

您提的這個(gè)問題對(duì)于我們中長線趨勢(shì)跟蹤C(jī)TA而言，我們堅(jiān)持這樣一種風(fēng)格的原因有兩個(gè)：第一，我們是一家純量化的公司，就只是純粹地分析各種歷史數(shù)據(jù)。一般情況下，在中國的期貨市場，一年當(dāng)中一般會(huì)出現(xiàn)二至三次行情，這是我們分析所有歷史數(shù)據(jù)得出的一個(gè)結(jié)論；第二，我們對(duì)自己策略把握趨勢(shì)的能力有信心?；谶@兩點(diǎn)，我們實(shí)際上就不太擔(dān)心策略短期的失效或者會(huì)碰到什么特別的風(fēng)險(xiǎn)事件。因?yàn)槲蚁嘈炮厔?shì)會(huì)出現(xiàn)的，今年上半年七個(gè)月的震蕩行情已經(jīng)算是歷史上最長的，但事實(shí)上當(dāng)趨勢(shì)出現(xiàn)的時(shí)候我們的凈值確實(shí)返的非?？臁Ｄ敲蹿厔?shì)或者趨勢(shì)行情出現(xiàn)時(shí)，我相信我的系統(tǒng)會(huì)把握地非常準(zhǔn)確。我們對(duì)于策略的研究實(shí)際上也有海外一些大型CTA方面的淵源。這種類型的策略在海外已經(jīng)運(yùn)行了二三十年，總的來說，它整體的表現(xiàn)還是相對(duì)持續(xù)有效的。