6月以來，SR1809合約從最高價5533元/噸下跌至最低價4772元/噸，下跌761元/噸。對于一個在熊市周期平均一年下跌1000元/噸的品種來說，近期的行情走勢出人意料。不過，我們認(rèn)為糖價絕對水平已經(jīng)被低估，即將階段性見底。

倉單和直補利空近月價格

糖價從6月初開始破位下跌。我們認(rèn)為，促使糖價破位下跌有兩個重要原因，一個原因是今年市場供應(yīng)更加充裕，期貨市場的甜菜糖倉單較多。在產(chǎn)業(yè)鏈一邊倒看空的情況下，沒有明確的接貨方愿意主動接貨，除非期現(xiàn)基差足夠大。另一個原因是市場傳言甘蔗種植將進(jìn)行直補，直補意味著生產(chǎn)成本斷崖式下跌500—1000元/噸，幅度與補貼的力度直接相關(guān)。在供大于求的市場，假如甘蔗收購價直補50元/噸，那么5500元/噸就是市場短期的頂。假如甘蔗收購價直補100元/噸，那么5000元/噸就是市場短期的頂。不過，我們認(rèn)為市場價格大幅下跌將迫使甘蔗收購價格下調(diào)，直補可能難以很快落實。

制糖集團(tuán)被動降價拋貨

截至5月底，全國產(chǎn)糖1031萬噸，同比增加102萬噸。雖然銷量同比增加46萬噸，但是工業(yè)庫存仍同比增加56萬噸，糖廠庫存壓力顯現(xiàn)。6月，糖價開始快速下跌，糖廠降價銷售大勢所趨。截至6月底，廣西制糖集團(tuán)產(chǎn)量同比增加73萬噸，累積銷量同比僅增加9萬噸，工業(yè)庫存同比增加64萬噸；云南產(chǎn)量同比增加19萬噸，累積銷量同比增加19萬噸，工業(yè)庫存持平。目前產(chǎn)業(yè)鏈庫存壓力基本聚集在廣西的糖廠，在市場供求關(guān)系總體寬松的背景下，產(chǎn)業(yè)鏈中下游鮮有大量補庫的情形，糖廠降價促銷并沒有帶來銷量的飛躍?；顢?shù)據(jù)顯示，在最近的這次降價期，基差反而是上升的，這說明糖廠并不想降價，而是被動下調(diào)價格，關(guān)鍵原因可能還是市場供應(yīng)寬松造成的。

市場預(yù)期處在轉(zhuǎn)好的階段

國內(nèi)糖價下跌的本質(zhì)其實是巨大的內(nèi)外價差引發(fā)的，因為印度和泰國的超預(yù)期增產(chǎn)，使得國際糖價全面跌破15美分/磅的成本線，并帶動國內(nèi)的進(jìn)口成本下移。從長期來看，10—12美分/磅的原糖價格具有長期投資價值。印度政府已經(jīng)推出了臨時存儲計劃，泰國也致力于生產(chǎn)更多的生物燃料，糖價繼續(xù)下跌的空間不大。11.5美分/磅的原糖價格對應(yīng)巴西糖的進(jìn)口成本為5000元/噸、泰國糖的進(jìn)口成本4700元/噸，國內(nèi)期貨價格已經(jīng)基本接近這個價格區(qū)間，目前現(xiàn)貨價格在5200元/噸附近。糖協(xié)在昆明糖會上也明確表示建議暫停國儲糖出庫，市場預(yù)期處在轉(zhuǎn)好的階段，糖價即將階段性見底。

整體而言，現(xiàn)貨降價并沒有帶來基差收窄，反而引發(fā)恐慌性的拋售，短期還看不到解決庫存過剩的有效方式，但是2018/2019榨季甘蔗收購價格不一定會超預(yù)期下調(diào)。絕對的低價將不斷增強市場的吸引力，糖價即將階段性見底。