奧卡姆剃刀定律提出——如無必要，勿增實體，一切都應(yīng)以盡量簡單為主。奧卡姆認(rèn)為，大自然不做任何多余的事。如果你有兩個原理，它們都能解釋觀測到的事實，那么你應(yīng)該使用簡單的那個，對于現(xiàn)象最簡單的解釋往往比復(fù)雜的解釋更正確。

小價認(rèn)為，該定律可以拓展運用到各個領(lǐng)域，包括投資。做價值投資的我們目標(biāo)很簡單，就是尋找那些價格不足以反映出其價格時候的股票，與之對應(yīng)的就是我們常說的低估值標(biāo)的。投資從來不是越勤奮的收益越高的，策略勝過一切預(yù)測，當(dāng)投資化繁為簡，用最樸實無華的指標(biāo)來衡量標(biāo)的的價值，往往更能真切地感知到價值投資的魅力。手段越簡單越透明，往往越能達(dá)到目的，小價的滬港深價值基金，就是將價值投資做到極致。

一、 知其所以然：揭示價值因子有效性的奧秘

小價之前也給大家介紹了標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)選股的基本流程，就是在滬港通、深港通范圍中滿足市值與流動性要求的A股以及香港上市中資股中，通過PE、PB、PS三指標(biāo)等權(quán)重綜合打分，挑選出三地中最具低估值吸引力的100只股票，并定期調(diào)整成份，在滬港深三地市場進(jìn)行低估值輪動。有粉們看完后問到，價值因子選股就真的有效嗎？今天小價就給大家講一講這價值因子的有效性問題。

1、 估值常掛于嘴，了解到底多深？

要說價值投資，鼻祖大師格雷厄姆以及奧馬哈先知巴菲特等投資大師已經(jīng)用畢生的投資業(yè)績對其進(jìn)行了佐證，有效性毋庸置疑。不過說到價值投資就不得不提市盈率、市凈率和市銷率這三大“黃金價值指標(biāo)”。可以說，這三大價值因子經(jīng)典指標(biāo)構(gòu)成了標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)選股策略的核心，也是現(xiàn)在該指數(shù)可以“底中尋低”最重要的基礎(chǔ)。如果不能說兩句PE/PB，怕是活脫脫被認(rèn)為是偽金融人士。那這些個冰冰冷的數(shù)值指標(biāo)，究竟蘊含什么魔力？

1） 市盈率（PE）：投資多少年能回本

PE可以說是最常見的用于衡量當(dāng)前股價被“高估”或“低估”的指標(biāo)，其計算公式為：股價/每股收益=總市值/凈利潤。有傳言，史玉柱曾說如果在投資時只能看一個指標(biāo)，那就看市盈率。

市盈率的好處就是簡明扼要的告訴了我們兩件事情：一是在凈利潤不變情況下，投資該股票多久能回本。如果某股票的PE為10倍就意味著，需持有該股票10年，便可依靠公司正常經(jīng)營的利潤賺回股價。二是該股票的受歡迎程度，市盈率越高，表示該股票的成長性越被看好。所以當(dāng)我們選擇低市盈率的股票時，投資邏輯是企業(yè)的成長性被低估，要趁著大多數(shù)人還沒發(fā)現(xiàn)該股的價值，即估值較低的時候，用較高的性價比買下它，等待其成長。

2） 市凈率（PB）：花了幾倍價格買到凈資產(chǎn)

市凈率（PB）的計算公式為：每股股價/每股凈資產(chǎn)。通俗來理解，假如某股票股價10元，市凈率為2，就相當(dāng)于你花了10元，買到該上市公司5元的凈資產(chǎn)。

前面說到的PE好歸好，但在使用時卻也有其局限性。比如在衡量一些周期性行業(yè)時，PE指標(biāo)便會面臨失效。周期行業(yè)有一個特點，好時特好，差時特差。在周期行業(yè)中出現(xiàn)PE低的情況可能意味著，行業(yè)發(fā)展已到波段高峰，正面臨下滑。并且，如果企業(yè)盈利消失，PE指標(biāo)即失去意義，這時我們就需要統(tǒng)籌考慮PB指標(biāo)對投資標(biāo)的進(jìn)行分析。

從PB公式可以看出，即使是虧損的企業(yè)，PB指標(biāo)依然有效，PB中的B即凈資產(chǎn)，等于資產(chǎn)減去負(fù)債。通常我們會用市凈率來評估那些營業(yè)收入和利潤對資產(chǎn)依賴較大的企業(yè)。從歷史看，市凈率會在某個區(qū)間上下波動，通過對PB歷史分位的研究，我們就可以在PB比較低的時候買入，等待其回升到正?；蛘吒叩牡胤劫u出，即使凈資產(chǎn)保持不變，我們?nèi)钥上硎芄蓛r上升的收益。

3） 市銷率（PS）：以收入衡量價值

市銷率（PS）的計算公式為：每股股價/每股銷售額=總市值/主營業(yè)務(wù)收入。與PE、PB的運用標(biāo)準(zhǔn)一樣，一個企業(yè)PS越低，說明該公司股票目前的投資價值越大。

與PE、PB不同，PS在衡量企業(yè)前景時，采用的是收入分析法。對于一個企業(yè)來說，沒有銷售也就不可能有收益。PS的發(fā)展相對PE和PB會更晚一些，它的運用也主要用于對創(chuàng)業(yè)板或者高科技企業(yè)的價值分析當(dāng)中。運用PS指標(biāo)來選股，可以避免選到那些雖有很低PE，但其實主營業(yè)務(wù)并沒有核心競爭力，而是依靠非經(jīng)常性損益而增加利潤的股票。

總體來說，PS指標(biāo)既有助于考察公司收益基礎(chǔ)的穩(wěn)定性和可靠性，又能有效把握其收益的質(zhì)量水平。且其比較穩(wěn)定、可靠，不容易縱，即使對于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計算出一個有意義的價值乘數(shù)。

綜合來看，PE、PB、PS這三個指標(biāo)在使用過程中各有優(yōu)劣，不能通過其中一個指標(biāo)來應(yīng)付所有股票估值，所以最好的辦法就是將三個指標(biāo)綜合起來使用。而滬港深價值基金選股時就是采用三大價值因子等權(quán)打分的方法，來選取估值最優(yōu)的企業(yè)。正所謂三道“過濾”，不斷“底中尋低”，讓價值更“純”。

2、 “價值因子”名聲廣，表現(xiàn)到底怎么樣？

滬港深價值基金是華寶繼紅利基金之后打造的第二只Smart Beta的產(chǎn)品，此次運用的是價值因子策略。老粉們肯定要問了，這Smart Beta真有這么好？值得花這大力氣全面布局？那今天小價做一次公司發(fā)言人，來說說這Smart Beta策略，特別是價值因子策略到底好在哪里？值得市場如此追捧。因為滬港深價值基金70%股票都來自于香港市場，那就先主談一下價值因子策略在香港市場的表現(xiàn)。

【適應(yīng)各市場周期和投資情緒】

首先總體來看一下各主流的Smart Beta策略在香港市場各周期以及不同投資者情緒狀況下取得超額收益的情況。標(biāo)普公司通過對香港股票市場中為人熟知的六個風(fēng)險因子（包括規(guī)模、價值、低波、動量、質(zhì)量及紅利）在2006年6月30日至2017年6月30日期間的有效性進(jìn)行了研究分析。研究根據(jù)每個因子分別構(gòu)建了一個包含50只股票的模擬投資組合，以展現(xiàn)每個因子策略的指數(shù)化表現(xiàn)。各因子的表現(xiàn)情況如圖1所示，其中淺藍(lán)色向上箭頭表示該因子策略相對恒生綜指超額收益為正，深藍(lán)向下箭頭表示超額收益為負(fù)，黃色圈圈代表各個市場階段內(nèi)信息比率（表示單位主動風(fēng)險所帶來的超額收益）最高的兩個因子。

從圖中可以比較直觀的看出，價值因子策略在過去10余年的時間里，除去在熊市周期的表現(xiàn)不佳外，在其它市場周期中均可成功跑贏市場，為僅次于紅利基金的第二大優(yōu)質(zhì)因子。從投資情緒角度分析，無論投資者處于看漲、看平還是看跌的哪個狀態(tài)，價值因子都能發(fā)揮其效用取得超額收益。

圖1：【各因子在香港各市場周期和投資情緒狀態(tài)下的表現(xiàn)】

資料來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司，計算區(qū)間為2006年6月30日至2017年6月30日。

【價值 = 高收益+低波動+高夏普比率】

具體到單個價值指標(biāo)（PB、PE、PS）的表現(xiàn)，標(biāo)普公司構(gòu)建了分別基于這三個估值比率的的上五分之一和下五分之一投資組合，即估值偏低（高價值）和估值偏高（低價值）的投資組合。通過觀察這些組合的表現(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，無論是收益、波動率還是 夏普比率，高價值投資組合的表現(xiàn)均優(yōu)于其相應(yīng)的低價值投資組合，且三組高價值投資組合均可有效獲得超額收益。結(jié)論很明顯，價值因子投資組合能有出色的超額收益表現(xiàn)，也是三因子共同作用的結(jié)果。

表1：【各價值因子歷史業(yè)績解析】

資料來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司，計算區(qū)間為2006年6月30日至2017年6月30日。標(biāo)普直通香港指數(shù)成份股為香港和中國內(nèi)地市場參與者均可通過港股通投資的香港股票。

【今年的A股，價值因子傲視下跌】

雖說價值因子在大部分時間都表現(xiàn)優(yōu)異，不過萬物都有其局限性，前面也說到，過去來看價值因子在熊市的表現(xiàn)就會稍弱一些。不同的因子策略在不同的市場周期表現(xiàn)不一，如果將恒生綜合指數(shù)過往10年走勢分為牛市、熊市和復(fù)蘇三種不同周期階段，并找出各周期內(nèi)收益表現(xiàn)最好的因子策略，我們會發(fā)現(xiàn)（圖2），當(dāng)股市從低谷反彈時，價值股表現(xiàn)最為強(qiáng)勁，且在隨后的牛市中也可提供不俗的超額回報。經(jīng)過前面一輪的調(diào)整，A股與港股的估值均已到較低位置，再向下的空間有限，價值因子在復(fù)蘇階段的優(yōu)異表現(xiàn)或值得大家期待。

另外，雖然價值因子在圖1中并不善于熊市防御，但2018年的價值就是不服氣！今年以來A股表現(xiàn)整體較為低迷，從今年年初至8月31日，滬深300（全收益）下跌15.6%，而標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)（全收益，人民幣）卻逆勢取得了1.3%的正收益，很好的體現(xiàn)出了價值因子在弱市的也有極好的防御性。

現(xiàn)在大家知道為什么華寶要布局一條完備的Smart Beta產(chǎn)品線了吧，因為從各因子在不同市場周期的表現(xiàn)來看，采用多個因子結(jié)合的投資策略會更有利于分散風(fēng)險，并取得超額收益。所以更全的因子布局，才會讓大家無論身處熊市牛市都投資無敵手。

圖2：【不同市場周期階段表現(xiàn)最佳的因子】

資料來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司，計算區(qū)間為2006年6月30日至2017年6月30日，投資組合為假設(shè)。

二、 見微知著：探秘標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)成份股解析

小價認(rèn)為，從理論上來看，“價值”因子是金融市場中最經(jīng)典且最成熟的風(fēng)險溢價之一，從歷史有效性來看，價值因子的表現(xiàn)也十分不錯，所以無論從理論還是實踐出發(fā)，價值因子策略在獲取超額收益方面都有著顯著的優(yōu)勢。再說到以價值因子構(gòu)建的標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)，如果從指數(shù)整體和前15大權(quán)重股兩方面出發(fā)分析，指數(shù)構(gòu)建的投資組合又有什么特點。

1、 標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)編制特點

從標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)成份股總體流通市值情況來看，成份股市值中位數(shù)為226.86億元，由于我們在選股時有流通市值大于50億元人民幣，過去3個月日均成交額大于2千萬人民幣的篩選標(biāo)準(zhǔn)，所以從總體水平看，成份股在保持低估值特點的基礎(chǔ)上，風(fēng)格以大盤藍(lán)籌為主，具有良好的流動性。指數(shù)每半年會進(jìn)行一次成分股調(diào)整，調(diào)整日期為每年1月和7月的第三個周五，為了避免成分股過于頻繁的輪換，在指數(shù)調(diào)整時設(shè)置有20%的緩沖區(qū)間。

表2：【標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)成份股特點】

來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司，標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)8月月報

2、 標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)成份股行業(yè)分布

從行業(yè)分布上看，由于指數(shù)設(shè)有單個行業(yè)40%的權(quán)重上限，相比一般價值指數(shù)，標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)在行業(yè)分布上會顯得更加均衡一些。目前指數(shù)前三大重倉行業(yè)分別為：金融、工業(yè)、房地產(chǎn)（圖3）。

圖3：【標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)成份股行業(yè)分布比重】

來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司，數(shù)據(jù)截至：2018年8月31日。

鑒于標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)70%左右的成份股都為港股，如果以當(dāng)前香港恒生綜合行業(yè)指數(shù)中各行業(yè)估值情況來看（表3），標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)幾大權(quán)重行業(yè)在當(dāng)前總體估值都位于較低水平。

表3：【恒生綜合行業(yè)指數(shù)估值情況】

數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)截至：2018年8月31日。

3、 標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)前15大權(quán)重股估值水平

在成份股和行業(yè)方面，標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)設(shè)定了個股權(quán)重上限為5%與流通市值20倍孰低值，個股權(quán)重下限為0.05%，行業(yè)權(quán)重上限40%的權(quán)重限制。使得整只指數(shù)的行業(yè)分布以及風(fēng)格更加均衡（避免了單個個股或單個行業(yè)占比過高的極端情形）。通過分析指數(shù)前15大權(quán)重股的權(quán)重分布與估值水平（表4）可以發(fā)現(xiàn)，由于標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)在加權(quán)方式上采用的是自由流通市值乘以價值因子打分的方式，很大程度上避免了特別優(yōu)質(zhì)的低估價值股因為流通市值低而納入權(quán)重低的情況，很好的保證了低市值，高價值的成份股也可以獲得較優(yōu)的權(quán)重。

表4：【標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)前15大成份股估值情況】

來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司，Wind，數(shù)據(jù)截至：2018年8月31日。

三、 真金不怕紅爐火：超強(qiáng)策略打造超低估值

1、 歷史最低，時機(jī)已現(xiàn)

如果從縱向來分析標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)當(dāng)前的估值水平。截至2018年8月31日，標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)的市盈率僅為7.05倍，已經(jīng)顯著低于指數(shù)歷史市盈率平均水平，投資時點優(yōu)異，投資價值顯著。

圖4：【標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)歷史市盈率水平】

來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司。

2、 不懼挑戰(zhàn)，傲視三地

如果從橫向分析標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)當(dāng)前的估值水平。當(dāng)與A股藍(lán)籌代表滬深300，H股藍(lán)籌代表恒生國企對比時，標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)可以說以絕對優(yōu)勢站穩(wěn)估值最低寶座。

表5：【標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)與恒生國企指數(shù)、滬深300估值比較】

來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司，Wind，數(shù)據(jù)截至：2018年8月31日。

之前也有粉們問道，滬港深價值基金作為國內(nèi)首只價值因子指數(shù)基金，和一般的風(fēng)格型的價值指數(shù)有什么不同。通過和大家比較關(guān)心的180價值以及300價值兩只風(fēng)格指數(shù)的估值對比，可以明顯感受到，標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)無論從估值水平還是股息率來看，都更具競爭力。

表6：【標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)與180價值、滬深300價值估值比較】

來源：標(biāo)普道瓊斯指數(shù)有限責(zé)任公司，Wind，數(shù)據(jù)截至：2018年8月31日。

總結(jié)來說，標(biāo)普滬港深中國增強(qiáng)價值指數(shù)所做的，就是衡量滬港深三地上市、可參與港股通的股票中，估值最具吸引力的100家中國公司的表現(xiàn)。如小價之前所說，價值因子是金融市場中最經(jīng)典和最成熟的風(fēng)險溢價因子之一。從過去來看，估值具有吸引力的股票在中長期內(nèi)往往可以成功跑贏大市。而無論從縱向還是橫向角度來分析，滬港深價值基金在估值方面都具有絕對的投資優(yōu)勢。