我以為，股市投資是非?？简?yàn)人的耐性的，主要有兩個方面，一個是不要逆勢而動，耐心等待大的趨勢到來；一個是底部耐心持有優(yōu)質(zhì)個股，安心等待趨勢翻轉(zhuǎn)。

（一）不要逆勢而行?？磮D說話：這是上證于2007年創(chuàng)造的6124.04歷史最高點(diǎn)，如果單看這圖，你是怎么選擇的？明確的上漲趨勢出來再參與是不是對的呢？

如圖所示，上證的歷史也是一個不斷抬高底部的過程，經(jīng)濟(jì)始終在向前發(fā)展。

（二）不要在最暗時刻放棄。投資不是你死我活的戰(zhàn)斗，只要按照自己的體系獲利走和斬倉走，都不過是戰(zhàn)術(shù)層面的事情。但到了當(dāng)前2600這個區(qū)域，已經(jīng)回到了2014年12月上一輪5178行情啟動的附近，可以說你這個時候選擇撤退，簡直了。。。。就是倒在黎明前。這才是我要說的重點(diǎn)。

來一起看看這操蛋的市場都有哪些規(guī)律和現(xiàn)象吧。

不過是一場又一場的輪回

先來看看上證漲跌的輪回吧。自上證開市，幅度比較大且對稱的牛熊轉(zhuǎn)換，大概可以定義為五輪，我們來看看幾輪的底部情況：

第一輪的低點(diǎn)(1996/1/19日的512點(diǎn))，這輪下跌始于1993/2/16日的1558點(diǎn)，累計跌幅-67%，歷時3年，全部A股PE(TTM，下同)降至16.6倍，PB(LF，下同)為1.9倍；

第二輪低點(diǎn)(2005/6/6日的998點(diǎn))，下跌始于2001年6月15日的2245點(diǎn)，累計跌幅-56%，歷時4年，全部A股的PE降至18.4倍，PB為1.7倍；

第三輪低點(diǎn)(2008/10/28的1664點(diǎn))，下跌始于2007年10月16日6124點(diǎn)，一路下跌1年，累計跌幅-73%，全部A股的PE最低降至13.8倍，PB為2.1倍；

第四輪低點(diǎn)(2013/6/25的1849點(diǎn))，下跌始于2009年8月4日3487點(diǎn)，累計跌幅-47%，歷時近4年，全部A股的PE在14年5月最低降至11.5倍，PB最低為1.4倍。

第五輪（至今還在下探）考慮2015年6月12日高點(diǎn)5178點(diǎn)這一輪行情的發(fā)動，其實(shí)是比較倉促的，更多的是受到了資金面放水的影響，我把從15年6月12日以來的回調(diào)統(tǒng)一算作一輪。其中，在2016年1月底上證綜指跌至2638點(diǎn)，彼時以最大跌幅-49%， A股PE、PB也分別降至最低14.8倍、1.6倍；其后行情反彈至2018年2月的3587結(jié)束，并一路殺至今日再次考驗(yàn)2638點(diǎn)，而截止2018年9月14日A股PE、PB只有14.33倍、1.61倍。

（部分?jǐn)?shù)據(jù)來源于海通證券）

可是，太陽底下沒有新鮮事，從來都是樂極生悲，否極泰來；市場不過是一場又一場的輪回，目前看，這次輪擺不出意外應(yīng)該是在至暗的區(qū)域。而這一區(qū)域，有人來、有人走，有人笑、有人哭。

那么，在市場的底部區(qū)域，都會發(fā)生些什么共性的問題呢？別說，還真有。

底部區(qū)域的囚徒困境

先來解釋下囚徒困境的定義吧。囚徒困境”是1950年美國蘭德公司的梅里爾·弗勒德（MerrillFlood）和梅爾文·德雷希爾（Melvin Dresher）擬定出相關(guān)困境的理論，后來由顧問艾伯特·塔克（Albert Tucker）以囚徒方式闡述，并命名為“囚徒困境”。兩個共謀犯罪的人被關(guān)入監(jiān)獄，不能互相溝通情況。如果兩個人都不揭發(fā)對方，則由于證據(jù)不確定，每個人都坐牢一年；若一人揭發(fā)，而另一人沉默，則揭發(fā)者因?yàn)榱⒐Χ⒓传@釋，沉默者因不合作而入獄十年；若互相揭發(fā)，則因證據(jù)確實(shí)，二者都判刑八年。由于囚徒無法信任對方，因此傾向于互相揭發(fā)，而不是同守沉默。最終導(dǎo)致納什均衡僅落在非合作點(diǎn)上的博弈模型。

博弈論里提出了很多的解決方案，有些看似可行，可是我對實(shí)際落地持保留意見；因?yàn)?，人性不是?shù)學(xué)也不是科學(xué)，是計算不來的。放到A股當(dāng)下的投資上也是一樣的，囚徒困境的表現(xiàn)十分明顯。在當(dāng)前PE只有14.33倍的大前提下，大部分板塊都具備了相當(dāng)?shù)耐顿Y價值（以金融板塊為例，也PE（TTM）只有7.99倍，股息率3.33%），即便大家都有這樣的認(rèn)識，卻一點(diǎn)也不妨礙公募、私募、券商、個人撤退，誰也不想資產(chǎn)進(jìn)一步縮水，結(jié)果就是跌過了頭。來看看“囚徒們”的一貫行動吧。

（一）主要參與者總是底部出逃。我們選取2015年5月8日以來的時間段。從下圖中，可以看到，投資者在底部區(qū)域參與的數(shù)量大幅減少，新開戶人員也大比例減少。

可以看到，一周開戶人數(shù)只有23.58萬戶，而2015年5月29日那一周，開戶人數(shù)到達(dá)了歷史峰值164.44萬戶，下跌了85.66%；由于不再披露投資者持倉比例，僅以最后披露的2017年2月3日那一周未來，參與交易用戶占比降至了22.65%，距離歷史峰值76.04%；就持續(xù)低迷的行情看，有理由相信，今日參與交易的用戶比例只會更低。

作為主要參與者之一的公募私募基金，也是一樣。根據(jù)9月14日的“華潤信托陽光私募股票多頭指數(shù)（CREFI）”2018年8月末，CREFI指數(shù)成分基金的平均股票倉位為52.96%，較上月末下降8.71%；股票資產(chǎn)倉位超過五成的成分基金比例為55.00%，較上月末下降10%。

下面這張截圖是國內(nèi)某大型基金公司旗下的一款股票全市場型基金的凈值曲線圖；可以看出，凈值跟同期大盤的走勢高度雷同，可以部分佐證追漲殺跌、底部低倉位的情況。

（二）視實(shí)質(zhì)性利好為無物。包括2013年全年停止IPO、2015年國家隊(duì)進(jìn)場，以及今日的目標(biāo)養(yǎng)老金的推出和入市、misc和羅素指數(shù)的加持、改革的預(yù)期并沒有那么悲觀；情緒的宣泄使得參與者成為烏合之眾，斬倉出局者眾多。

不過，畢竟A股也開市運(yùn)營了28年了，投資者也逐步開始思考正確的投資方式，既包括投資方法，也包括投資品種。所以，這一輪熊市，指數(shù)型基金得到了很大的發(fā)展。

貝塔基金成了香餑餑

之所以出現(xiàn)這種情況，我認(rèn)為重要是兩個原因，一個是中國股市牛熊轉(zhuǎn)換太快，而且熊長牛短、個股風(fēng)險比較大，造成近期整體的阿爾法投資策略并不是太成功，有一些金融知識卻沒有實(shí)際投資能力的投資者，開始轉(zhuǎn)向?qū)で笥幸欢ㄔ鲋档呢愃顿Y策略；另一個原因，以貝塔策略為主的指數(shù)基金，前幾年發(fā)展緩慢，在資產(chǎn)配置中的比例比較低。

貝塔風(fēng)格中的指數(shù)型基金有多火呢？據(jù)統(tǒng)計，2018年二季度成立了22只指數(shù)基金，合計募集資金170.59億元。相比今年第一季度，指數(shù)基金的成立數(shù)量增加了14只，募集規(guī)模增長301.65%，出現(xiàn)井噴態(tài)勢。而相對應(yīng)的，6月份僅有3支股票型基金成立，9月初發(fā)行的一款公募基金，公眾份額僅有2.6元認(rèn)籌。而一向標(biāo)榜自己為科技型金融公司的中國平安，9月13日更是傳出了解散現(xiàn)有資管團(tuán)隊(duì)，重新組建智能型、量化、偏指數(shù)化的資管新業(yè)務(wù)，總體資金規(guī)模2.8萬億。

我本人也是適當(dāng)?shù)呐渲昧艘恍┲笖?shù)基金，這個大家也知道，是作為整體資產(chǎn)配置的一部分進(jìn)行的，并不替代個股投資。

那么現(xiàn)在投資貝塔基金的熱火朝天、個股投資的極度低迷，究竟哪個更有機(jī)會，哪個更有風(fēng)險呢？各位有想過嗎？怕是，更多還是擔(dān)心個股的風(fēng)險而忘記了機(jī)會吧。

還回到文章一開頭的問題，股市投資你到底輸給了誰？一輪輪的牛熊轉(zhuǎn)換為什么總是在高位追進(jìn)，在低位減倉徘徊？為什么寧愿在低位選擇指數(shù)基金而不敢配置優(yōu)質(zhì)個股呢？我們是輸給了這操蛋的市場嗎？恐怕不是，答案也許是:你明明輸給了自己的人性。