美國政府宣布將于9月24日起，對原產(chǎn)于中國的2000億美元商品加征10%的進(jìn)口關(guān)稅，并將于2019年1月1日將加征關(guān)稅稅率上調(diào)至25%。而中國方面立刻反擊，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，國務(wù)院關(guān)稅稅則委員會決定對原產(chǎn)于美國的5207個稅目、約600億美元商品，加征10%或5%的關(guān)稅，自2018年9月24日12時01分起實施。由此可見，中美兩國都沒有在貿(mào)易戰(zhàn)中讓步的跡象，美國貿(mào)易戰(zhàn)曠日持久，在這樣的背景下，豆粕期貨走勢波詭云譎，陰晴不定，加大了操作風(fēng)險，那有沒有更穩(wěn)妥的方法投資豆粕呢？

答案是肯定的，套利就是一個不錯的選擇。我們都知道由于杠桿效應(yīng)的存在，期貨投機(jī)具有高風(fēng)險高回報的特征，但并不是每個市場參與者都是風(fēng)險偏好者，大部分市場參與者還是要在風(fēng)險與利潤之中找尋一個平衡的，即在資產(chǎn)保值的同時，盡量降低投資風(fēng)險。而套利就給了我們這樣一個選擇，因為套利交易的對沖特性，它通常比單邊交易有更低的風(fēng)險。

下面就讓我們進(jìn)入正題，看一下在中美貿(mào)易戰(zhàn)的大背景下，如何進(jìn)行豆粕期貨跨期套利。

考慮到成交量等情況，我們先來分析一下豆粕1811和1901合約的套利可行性。

一、豆粕1811合約對應(yīng)的基本面情況

從供應(yīng)上來看，我們先來看一下1811對應(yīng)的近月情況，根據(jù)目前的大豆到港情況，國內(nèi)9—10月仍將有1560萬噸左右的大豆到港，高于去年同期的1458萬噸。截至9月25日，國內(nèi)主要油廠豆粕庫存為89萬噸，較去年同期增加3萬噸，較過去三年同期均值增加12萬噸，截至9月21日當(dāng)周，全國主要油廠進(jìn)口大豆庫存為991萬噸，較上周同期增加18萬噸，較上月同期增加61萬噸，較上年同期增加313萬噸。目前油廠大豆、豆粕庫存處于歷史高位，因此從供給端來看，豆粕近月是寬松的。

圖1：2017、2018年9月、10月到港量對比圖

資料來源：美爾雅期貨 天下糧倉

圖2：豆粕全國庫存情況

資料來源：美爾雅期貨 Wind

圖3：大豆全國庫存情況

資料來源：美爾雅期貨 Wind

而從需求端來看，今年我國生豬市場不景氣，生豬存欄量和養(yǎng)殖利潤都處于歷史低位，而且隨著8月1日我國沈陽出現(xiàn)第一例非洲豬瘟后，非洲豬瘟疫情擴(kuò)散的速度非?？?，截至目前，已發(fā)生21起非洲豬瘟疫情，如果疫情進(jìn)一步擴(kuò)散的話，會影響?zhàn)B殖戶的補(bǔ)欄情緒，生豬的補(bǔ)欄預(yù)計將減少，從而影響豆粕的需求端，因此，從供給端和需求端來看，近月豆粕是寬松的。

圖4：生豬存欄情況

資料來源：美爾雅期貨 Wind

圖5：生豬養(yǎng)殖利潤情況

資料來源：美爾雅期貨 Wind

圖6：生豬全國出場平均價

資料來源：美爾雅期貨 Wind

二、豆粕1901合約對應(yīng)的基本面情況

我們再來看看1901合約對應(yīng)的基本面，自7月6日中美雙方互加關(guān)稅政策正式實施以來，中美貿(mào)易戰(zhàn)不斷升級，在此期間雖然有中國進(jìn)口商進(jìn)口美國大豆，但從量上來看，已經(jīng)大幅縮減，這也表示在巴西大豆供應(yīng)基本結(jié)束的11月份后的幾個月，即11月至明年1月國內(nèi)大豆供應(yīng)將趨緊，這幾個月是往年中國進(jìn)口美國大豆的高峰期，從下圖中也可以看出來。

圖7：中國進(jìn)口美國大豆季節(jié)性圖表

資料來源：美爾雅期貨 Wind

據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)估數(shù)據(jù)顯示，11月大豆進(jìn)口量預(yù)估在590萬噸，較過去三年均值下滑26%，12月預(yù)估560萬噸，較過去三年均值下滑39%，明年1月也僅僅只有260萬噸，較過去三年均值下滑64%。中國農(nóng)業(yè)部預(yù)計2018/19年度（10月到次年9月）大豆進(jìn)口量為8365萬噸，比上月預(yù)測的9385萬噸低1020萬噸，低于2017/18年度的9390萬噸。因而加征關(guān)稅之后對大豆供給端影響巨大，進(jìn)而會造成供給短缺現(xiàn)象。

圖8：近年中國進(jìn)口美豆高峰期進(jìn)口量對比

資料來源：美爾雅期貨 天下糧倉

從需求上來看，隨著豆粕價格的上漲，相較于其他雜粕，豆粕單位蛋白價格優(yōu)勢變差，表現(xiàn)在鴨料等低端飼料配方中，豆粕被雜粕部分替代。不過在蛋白粕消費(fèi)中，豆粕還是占據(jù)主導(dǎo)地位，目前高端豬料配方中雜粕對豆粕替代有限，且其他雜粕價格會跟隨豆粕上漲，價格最終會達(dá)到平衡，預(yù)計豆粕被替代比例相對有限。

三、結(jié)論及操作建議

綜合來看，筆者認(rèn)為，市場之前對于豆粕1811合約注入了太多貿(mào)易戰(zhàn)預(yù)期升水，而事實上豆粕1811對應(yīng)的絕大部分都是相對確定的南美大豆的進(jìn)口，數(shù)量以及成本相對確定，而且對應(yīng)的近月供給寬松，需求乏力。而豆粕1901所對應(yīng)的基本面供給短缺，需求替代有限，因此判斷兩合約之間的價差有縮小的可能性，建議做賣M1811買M1901的反套，由于1811合約臨近交割期，因此建議該套利合約短期持有，避免進(jìn)入交割期。