投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好較難大幅提升

10月以來(lái)A股連續(xù)下跌，截至10月18日，上證指數(shù)累計(jì)下跌11.87%，滬深300指數(shù)下跌11.47%、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌14.62%。國(guó)慶節(jié)前股指出現(xiàn)了一波反彈，主要是因?yàn)?000億美元關(guān)稅落地后，短期壓力有所釋放，但中美貿(mào)易爭(zhēng)端仍未緩解。在風(fēng)險(xiǎn)暫未消除的背景下，預(yù)計(jì)股指大概率維持弱勢(shì)格局。

社融規(guī)模連續(xù)下降

9月新增社會(huì)融資規(guī)模2.21萬(wàn)億元，預(yù)期1.55萬(wàn)億元，前值1.52萬(wàn)億元。9月社融存量規(guī)模同比增長(zhǎng)10.6%，前值10.8%，連續(xù)11個(gè)月下降。值得注意的是，央行在9月重新調(diào)整了社融規(guī)模的統(tǒng)計(jì)口徑。央行表示，8月以來(lái)，地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行進(jìn)度加快，對(duì)銀行貸款、企業(yè)債券等有明顯的接替效應(yīng)。為將該接替效應(yīng)返還到社會(huì)融資規(guī)模中，2018年9月起，央行將“地方政府專項(xiàng)債券”納入社會(huì)融資規(guī)模統(tǒng)計(jì)。在新口徑下，9月新納入的地方政府專項(xiàng)債為7389億元，占新口徑新增社融的33.5%，是9月新增社融的主要支撐。

若剔除新增的地方政府專項(xiàng)債影響，在舊口徑下9月新增社融1.47萬(wàn)億元，社融存量規(guī)模同比增長(zhǎng)僅9.7%，其中直接融資和表外融資連續(xù)下降是主要原因?？傊?，9月央行調(diào)整了社融統(tǒng)計(jì)口徑，但不改社融下降趨勢(shì)。在當(dāng)前信用仍然偏緊的背景下，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制難言通暢，實(shí)體經(jīng)濟(jì)依舊難以獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的貸款。因此，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大。

上市公司盈利增速放緩

進(jìn)入10月，上市公司開始陸續(xù)披露三季報(bào)。截至周一，滬深兩市有一半以上的上市公司發(fā)布2018年三季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，其中中小創(chuàng)基本披露完畢。從已披露業(yè)績(jī)預(yù)告的上市公司看，中小創(chuàng)業(yè)績(jī)?cè)鏊侪h(huán)比繼續(xù)下滑，沒有出現(xiàn)明顯改善，主板中剔除金融和兩油后增速低于預(yù)期。我們預(yù)計(jì)，全部A股2018年三季報(bào)業(yè)績(jī)將出現(xiàn)下滑。

從歷史來(lái)看，自2002年以來(lái)，A股共經(jīng)歷5個(gè)盈利周期，一個(gè)盈利周期短則3年，長(zhǎng)則15個(gè)季度。本輪盈利周期始于2016年二季度，到目前已經(jīng)歷時(shí)兩年，我們判斷，今年二季度盈利的止跌回升可能是進(jìn)入了一個(gè)低位平臺(tái)，目前大概率步入盈利周期的后期，預(yù)計(jì)往后一年A股的盈利增速將長(zhǎng)期維持在低位運(yùn)行。因此，在A股盈利增速放緩的背景下，業(yè)績(jī)對(duì)股市影響偏負(fù)面。

外圍風(fēng)險(xiǎn)暫未消除

受國(guó)慶期間海外市場(chǎng)低迷拖累，A股節(jié)后遭遇了明顯重挫。盡管這周美股有所企穩(wěn)，但海外市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)仍需要關(guān)注。一方面，上周末央行行長(zhǎng)易綱出席國(guó)際貨幣與金融委員會(huì)會(huì)議時(shí)表示“貿(mào)易戰(zhàn)將導(dǎo)致雙輸，各方應(yīng)該共同合作，一起找到建設(shè)性的解決方案，但中國(guó)也為最壞的情況做好準(zhǔn)備”，這意味著中美貿(mào)易爭(zhēng)端并未緩解。另一方面，隨著美國(guó)中期選舉臨近，美國(guó)兩黨之爭(zhēng)愈發(fā)激烈，選舉的不確定性或給市場(chǎng)帶來(lái)影響。短期來(lái)看，中美關(guān)系仍將影響投資者情緒，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好難以大幅回升。

圖為社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速圖為社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速

總體來(lái)看，盡管當(dāng)前A股估值處于歷史低位給市場(chǎng)提供了中期支撐，但股市拐點(diǎn)的確認(rèn)需要社融改善以及上市公司盈利見底兩個(gè)條件同時(shí)滿足。9月的金融數(shù)據(jù)顯示社融并未好轉(zhuǎn)，而根據(jù)A股歷史盈利周期顯示底部還未到來(lái)，從基本面來(lái)看，目前還不具備支持股市趨勢(shì)上行的條件。