沈良：對機(jī)構(gòu)和個人投資者來說，科創(chuàng)板是只能參與打新，只能買指數(shù)，還是精選個股也可能成功？

林軍：我認(rèn)為只有早期的那批打新可能是有利潤的，后面就難說了，這要根據(jù)市場來制定。另外，我覺得科創(chuàng)板比較難以深入研究，雖然我也在不斷的學(xué)習(xí)，但很多理論我是完全陌生的。我不知道今年會有哪些企業(yè)上科創(chuàng)板，也不知道這些企業(yè)所研發(fā)創(chuàng)新的東西是否約等于未來，現(xiàn)在什么也看不到，即使能看到，看到的也可能是“丑小鴨”，而且很可能這個小鴨子長大沒幾天就掛了，真正能變成白天鵝的，鳳毛麟角。不只是現(xiàn)在，很多年前我也看過一篇文章，它說美國股市的淘汰率非常高，大家可以去對比一下20年前的華爾街日報和現(xiàn)在的華爾街日報，里面有股票的名稱跟價格，大家會發(fā)現(xiàn)95%的上市公司不見了，這個市場就是這樣。A股股市還是不錯的，很多名稱雖然現(xiàn)在也不見了，但殼子還在，其實老板早已換了好幾個，業(yè)務(wù)內(nèi)容也變更了好幾次。

我覺得投資這樣一個高風(fēng)險的市場，眼光要非常獨道才行，跨領(lǐng)域研究不現(xiàn)實，只能去研究1-2個領(lǐng)域。前兩天我在微信群里也發(fā)了，目前科學(xué)研究的125個問題，我發(fā)現(xiàn)我一個都搞不懂，我連這些問題我都提不出來，更不要說搞懂這些問題，我沒有吃透的內(nèi)容我不敢瞎講。

沈良：在商品期貨方面，你也是高手，您覺得下半年的商品期貨有沒有一些相對確定性的機(jī)會？

林軍：年初也有很多論壇問我，第一，我是看好股市的，我覺得股市未來沒有問題，但行情肯定是一波三折的，而且漲的速度不如跌的速度快。目前來說，今年上半年挺好，漲的速度和跌的速度差不多，說明股市積極向好。2850，我覺得這是一個相對比較安全的位置。很多上半年踏空的機(jī)構(gòu)，可能現(xiàn)在還空倉著，如果低于這個位置，他們肯定會去做一些長期的投資。第二，到了這個點位，很多私募該跑的也跑了，該清盤的也清盤了，該加倉的也會加一點，這是一個比較好的換手點位，所以相對可進(jìn)可退。我認(rèn)為未來股市肯定沒有問題。

商品期貨里面，工業(yè)品到了這個坎上，我覺得目前看不到太多的機(jī)會。從去年開始，天氣一直不太正常，今年春季的時候，我們也看到了東北一直沒有下大雪，包括山東將近1個半月的干旱，雨水偏少。我們看一些副食品，比如牛羊肉，價格是相對穩(wěn)定上漲，從2008年漲到現(xiàn)在。再去看大蒜，今年開春價，大蒜直接漲到了4塊錢，目前穩(wěn)定在4塊左右，而去年跌到8毛都沒有人要。生姜，短短4個月里漲了1倍，辣椒在大半年的時間里也漲了，一些農(nóng)副產(chǎn)品有了60%到100%的漲幅。而大部分的轉(zhuǎn)基因農(nóng)副產(chǎn)品，價格則停留在生產(chǎn)成本線附近，有些微利，且長期投入都沒有太好的回報，因為勞動力成本激增。

整個東三省，我自己大概跑了30多個村子，幾乎沒有見過50歲以下的人，基本都在50歲以上，勞動力成本漲得非常厲害。這些50歲以上的人，年齡太大了，工作很難找到，他們的勞動力其實是被遠(yuǎn)遠(yuǎn)低估的。一戶農(nóng)民，他的自有田地是5-10畝，1畝田，他如果自己種，收入最多500塊，不會超過1000塊，就算是1000塊錢，按10畝田來算，他一家的收入也就10000塊錢，非常低，這個市場我認(rèn)為是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低估的。

我們吃的東西是剛需，現(xiàn)在不只要吃飽還要吃好，農(nóng)業(yè)方面相關(guān)的期貨品種，我覺得可能會有比較好的前景。包括玉米，玉米是大品種，從提高農(nóng)民收益來說，包括從玉米的現(xiàn)狀來說，明年可能機(jī)會還不錯。其它品種我沒有做太系統(tǒng)的分析，棕櫚我不太看好，有些人說棕櫚油很便宜，歷史上它多次跌到4000，而且棕櫚不像玉米等農(nóng)產(chǎn)品一年一產(chǎn)，它幾乎每周甚至每天都有工人采摘，要多少有多少，不會輕易的減少，除非長期的不下雨。

目前來看，厄爾尼諾現(xiàn)象很明顯，南方開始澇，北方開始旱，我對后面的雨水還是比較擔(dān)憂的，等于說偏北方的這些農(nóng)產(chǎn)品，憂慮沒有消除。我們大豐收了十幾年，不能一定保證今年或者明年不出現(xiàn)大的自然災(zāi)害，因為農(nóng)產(chǎn)品畢竟是靠天吃飯，山東可以用灌溉來解決問題，但真出現(xiàn)旱情的話，是擋不住的。包括美國也一樣，美國的灌溉條件比中國差很多，盡管美國科技很發(fā)達(dá)，所以全球來看，我們覺得天氣不正常，農(nóng)產(chǎn)品可能有更多的機(jī)會，我現(xiàn)在比較關(guān)注這一塊。

沈良：林總給了我們確定性機(jī)會，一是滬深300是三個股指里最好的，二是農(nóng)副產(chǎn)品可能有機(jī)會。下面問一下劉總，您剛才也講到了IC的1912合約，它有大幅度的貼水，假我有個100萬的賬戶，買1手IC1912，10%左右的倉位，一直持有到12月自動交割，您覺得這樣做能不能賺錢？

劉文財：這是一道數(shù)學(xué)題，分三種情景，一種情景是中證500指數(shù)保持現(xiàn)在的位置不變，假如到12月18號，中證500指數(shù)不漲也不跌，這樣你能賺到貼水的那一部分錢，因為它最后是會回歸的。5月17號的時候，它的最大貼水是340點左右，最近大家對未來的預(yù)期改善了，上周五貼水收斂到了233點，相當(dāng)于4%點多。也就是說，在不到半年的時間里面，如果你預(yù)期中證500指數(shù)不漲也不跌，你現(xiàn)在買入，能夠賺4%點多。

第二種情景是如果中證500指數(shù)在現(xiàn)在基礎(chǔ)上漲10%，10%再加上4%的部分，賺14%。

第三種情景是如果中證500指數(shù)在現(xiàn)在的基礎(chǔ)上跌10%，那你賠5.5%左右。這道數(shù)學(xué)題就這樣計算清楚了。

這是一個風(fēng)險跟收益不對稱的問題，相對來說，你的損失要小一些，你獲取的收益可能性會大一些，但它不是沒有風(fēng)險，有可能突然出現(xiàn)幺蛾子大跌，不排除這種情景。但如果是不漲不跌的情景和往上漲的情景，這兩個情景都是有利的。只有現(xiàn)貨下跌超4%，你才會出現(xiàn)損失。

沈良：那您覺得三個股指之間，有沒有跨品種套利，或者單個股指有沒有跨月套利的機(jī)會？

劉文財：IF、IH和IC這三個股指期貨對應(yīng)著滬深300指數(shù)、上證50指數(shù)和中證500指數(shù)，如果我們從嚴(yán)格的套利角度來說，它們之間沒有套利關(guān)系，因為指數(shù)背后的成分股是不一樣的。上證50主要以金融地產(chǎn)股為主，完全是大股票，滬深300主要以藍(lán)籌股為主體，中證500以中盤票為主。如果放在一個比較大的宏觀視角看，從大的周期角度來說，我覺得現(xiàn)在都是買入的機(jī)會。它們?nèi)咧g雖然沒有嚴(yán)格的套利關(guān)系，從證券公司的許多金融工程角度來說，大家喜歡做行業(yè)輪動，因為這三個指數(shù)的確在不同階段表現(xiàn)是不一樣的。

我們從5月6號開始計算到上周末為止，我發(fā)現(xiàn)50指數(shù)已經(jīng)補(bǔ)掉了跳空的缺口，300指數(shù)基本上補(bǔ)掉，只有500指數(shù)還有比較大的缺口。從性價比的角度來看，我現(xiàn)在更愿意買中證500，原因有三點，一是中證500指數(shù)的缺口沒有補(bǔ)回去，二是它的貼水幅度還比較大，三是假如我們對2019年底的經(jīng)濟(jì)預(yù)測是對的，2019年底經(jīng)濟(jì)增長6.2%，原先的預(yù)期是經(jīng)濟(jì)增長6.3%，因為加25%的關(guān)稅之后，下調(diào)了0.1%。那么這個下跌的0.1%對上市公司利潤的影響會有多少？我們可以計算出來，根據(jù)計算出來的利潤反推回去，這些指數(shù)所對應(yīng)的EPS和PE水平，我們發(fā)現(xiàn)只有中證500指數(shù)現(xiàn)在是低估的，當(dāng)然這只是一個理論測算，所以在這個位置上，我還是更愿意去買中證500。我同意剛才林總講的大周期，但從性價比角度來看，我更愿意買中證500。

嚴(yán)格來說三個指數(shù)之間套利關(guān)系并不存在，如果有投資者要做三個指數(shù)之間的輪動，建議先建立完整的系統(tǒng)，對歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行回測。我們以前有這樣的系統(tǒng)，利用對沖來做，不同階段用不同的指數(shù)進(jìn)行對沖，屬于擇時體系，運行下來效果還算不錯，如果投資者也想去做類似的事情，也需要建立一套完整系統(tǒng)。

沈良、50ETF股指期權(quán)適合哪些類型的投資者參與？目前有沒有較好的投資機(jī)會？

劉文財：50ETF期權(quán)是上海證券交易所的品種，從本質(zhì)來說，它更類似個股期權(quán)。50ETF是基金，它對應(yīng)的指數(shù)是上證50指數(shù)，由于ETF是有容量的，目前最大規(guī)模的ETF是華夏基金發(fā)行的，基金容量決定了50ETF期權(quán)也有一定容量。期權(quán)要求實物交割，假如某人持倉量大，行權(quán)需要把ETF全部轉(zhuǎn)交給他，但ETF市場容量有限。自從2月22日那次50ETF漲了192倍事件之后，上海證券交易所的深度虛值期權(quán)交易量和持倉量爆發(fā)性的增長，隨后上海證券交易所采取了限制持倉的制度，這就是由于大量的期權(quán)持倉都選擇行權(quán)，市場上的50ETF不夠交割，所以50ETF期權(quán)的交易量和持倉量都有一定限制。

50ETF期權(quán)是股票相關(guān)的第一個期權(quán)產(chǎn)品，對于了解期權(quán)，學(xué)習(xí)期權(quán)的基本交易策略很有幫助，投資者可以把它當(dāng)做訓(xùn)練。據(jù)我了解，未來上海證券交易所、深圳證券交易所、中國金融期貨交易所會上市更多期權(quán)品種，期權(quán)的時代已經(jīng)正式來了。

期權(quán)是很好用的工具。股票包括大盤風(fēng)險和公司自身風(fēng)險，股指期貨可以像挖掘金礦時候使用的溶液一樣把兩種風(fēng)險分離出來。期權(quán)更像光刻機(jī)，它能更加精確的刻畫整個市場風(fēng)險，由于期權(quán)的交易組合和策略更加多元化，它能夠深刻改變整個市場的行為，無論是交易行為、投機(jī)行為、研究行為，投資者應(yīng)該對期權(quán)時代的到來做好充足準(zhǔn)備。

沈良、劉總是中金所股指期貨主要設(shè)計者及中國金融期貨交易所早期籌備人員之一。您本人對中金所有沒有什么期待或者建議，比如品種創(chuàng)新、機(jī)制創(chuàng)新、投研創(chuàng)新等。

劉文財：這個問題對我特別深刻，何總應(yīng)該會跟我有共同感受。當(dāng)時，國家組建中國金融期貨交易所，作為整個金融衍生品的交易場所，對它賦予了很高的使命。放眼全球，金融衍生品交易占所有衍生品交易的90%，如果去查看數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，交易所之間并購的浪潮，絕大多數(shù)是衍生品交易所并購股票交易所。這是因為隨著各個發(fā)達(dá)國家進(jìn)入后資本主義社會，股票交易所的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)逐漸減少，但由于社會結(jié)構(gòu)的積累，風(fēng)險管理的需求不斷增加，使得衍生品交易量和收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過股票交易所，它們擁有足夠的實力去并購股票交易所。

在中金所發(fā)展過程中，大家也能發(fā)現(xiàn)衍生品市場的龐大，交易所收入很高，有一段時間甚至被稱為宇宙交易所。正是在這樣的情況下，兩個證券交易所在內(nèi)的其他交易所也希望去開發(fā)衍生產(chǎn)品。50ETF期權(quán)其實是特殊時期的產(chǎn)物，當(dāng)時正好上證所了解到了衍生品市場前景誘人，應(yīng)該在這方面向期貨交易所學(xué)習(xí)，所以上海證券所推出了50ETF期權(quán)。

證券交易所與中金所存在互相競爭的關(guān)系，這也是滬深300指數(shù)期權(quán)至今未推出的原因。由于滬深300指數(shù)是由上海證券交易所和深圳證券交易所編制發(fā)布，如果滬深300期權(quán)交易量很大，兩個證券交易所的利益會受到影響。據(jù)說多方協(xié)調(diào)的結(jié)果是幾個交易所一起上市滬深300期權(quán)，由市場進(jìn)行充分競爭，如果真的如此，中國金融期貨交易所將存在很大的機(jī)會。自從2015年股指期貨受到限制后，中金所產(chǎn)品創(chuàng)新停滯了很長時間，隨著政策不斷放開，加上社會對其更加需要，我相信中金所的創(chuàng)新速度會逐漸恢復(fù)，未來會越來越好。因為到目前為止，對于管理價格和風(fēng)險，除了期貨和期權(quán)沒有更好的工具。期貨和期權(quán)是人類文明的結(jié)晶，不應(yīng)該被當(dāng)做替罪羊。

沈良：謝謝劉總精彩解答。下面問何總最后一個問題，我們都知道經(jīng)濟(jì)學(xué)家的主要工作是預(yù)測未來，請您預(yù)估美聯(lián)儲下半年降息的概率有多大？中國央行降準(zhǔn)或降息的概率有多大？

何曉斌：美聯(lián)儲降息概率我沒有預(yù)測，但全球經(jīng)濟(jì)增長放慢是不爭的事實，從各國政府身上都能看到降息的可能性，也包括美聯(lián)儲。美聯(lián)儲年內(nèi)降一次息很有可能，所以我賭美聯(lián)儲有80%的概率降息。

央行降息和降準(zhǔn)的可能性除了我沒有主要經(jīng)濟(jì)學(xué)家在說，前一段時間，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家理事長連平在香港講央行降息的可能性小。我覺得這個問題需要考慮中央政府想要什么？如果想要民生經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，同時解決行業(yè)之間收入分配的問題，應(yīng)該做的工作就是降準(zhǔn)。降準(zhǔn)利好銀行，結(jié)構(gòu)性降息不利好銀行，而利好股市和實體經(jīng)濟(jì)。美國如果降息，人民幣堅挺不利于出口，相信中國會跟隨，所以我賭央行有70%的概率跟隨降息。

沈良：對圓桌論壇做一下總結(jié)。何總的觀點是今年有兩個不確定，一是中美貿(mào)易戰(zhàn)的不確定，二是美國與伊朗關(guān)系的不確定。股市方面，5G、制造業(yè)升級等板塊會有一些投資機(jī)會；房地產(chǎn)方面，只要人才流入的城市，都不能看空房地產(chǎn)，至少漲的可能性比跌的可能性大；美國降息之后，中國跟隨降息的概率較大，總體有70%可能降息。

林總的觀點是滬深300指數(shù)好于中證500指數(shù)和上證50指數(shù)，科創(chuàng)板早期打新有利潤，但從精選個股角度來看風(fēng)險較大，不建議研究能力較弱的投資者集中持有科創(chuàng)板股票；長期看好股市，并且看好農(nóng)副產(chǎn)品。

劉總認(rèn)為金融衍生品需求非常好，且供應(yīng)不足，各個交易所可能會推出更多金融衍生品，如果投資者想要更多了解這些金融衍生品，可以利用50ETF期權(quán)做練習(xí)。更看好中證500，因為通過自己的方法計算認(rèn)為相對低估。

以上是我對圓桌內(nèi)容的一些總結(jié)，再次感謝大家的收聽。

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