四季度，紙漿市場供需雙高的格局不會(huì)發(fā)生明顯變化，高庫存與絕對(duì)低價(jià)并存，讓價(jià)格不易下跌也不易上行。不過，11月以后，旺季結(jié)束，且將迎來來年的紙品生產(chǎn)淡季。因此，建議在價(jià)格大幅振蕩的格局下，關(guān)注11月以后高位布空的機(jī)會(huì)。

供應(yīng)始終較為充足

5月開始，國內(nèi)進(jìn)口量不斷創(chuàng)出新高。國內(nèi)輸入型供應(yīng)增多的原因，一是全球其他國家和地區(qū)需求疲弱，中國作為木漿消費(fèi)增長主要貢獻(xiàn)地區(qū)，漿廠在高庫存的背景下加大了對(duì)中國的銷售力度；二是國內(nèi)紙廠在木漿價(jià)格處于歷史低位時(shí)計(jì)劃囤貨、增加了從國外的采購量?；趦r(jià)格低位的囤貨行為，到目前為止并沒有結(jié)束，但要分析其連續(xù)性，卻很難通過數(shù)據(jù)得出。

從紙廠的角度考慮，囤貨的核心原因在于需求平穩(wěn)、絕對(duì)價(jià)格較低且下行空間有限。在這種預(yù)期改變前，囤貨行為將持續(xù)。不過，可能存在的問題是：紙廠資金不足導(dǎo)致后續(xù)囤貨不能持續(xù)。這一可能性需要警惕，但不必過早擔(dān)心。國內(nèi)紙廠采購下單到最終到港，有1個(gè)月以上的時(shí)間跨度，市場有足夠的時(shí)間來論證。因此，在囤貨邏輯破滅前，國內(nèi)供應(yīng)量始終是偏高的。

11月下旬需求開始減弱

終端紙品產(chǎn)量復(fù)蘇可以從數(shù)據(jù)中得到證實(shí)。國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)表明，機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量在5月之后單月同比大幅增長，增速一度超過5%，屬于近5年的較高水平。持續(xù)性的單月同比增長使得從去年開始的累計(jì)產(chǎn)量下滑修復(fù)至正增長狀態(tài)。

不過，具體來看，11月下旬，需求開始轉(zhuǎn)弱。目前，紙漿下游的三類紙品中，文化紙具有明顯的淡旺季，其對(duì)紙漿的影響相對(duì)較大。文化紙的需求季節(jié)性回暖一般出現(xiàn)在8—11月，比較清晰的時(shí)間節(jié)點(diǎn)是9—11月的春季教材招標(biāo)期。11月以后，需求逐漸減弱。上半年淡季來臨就導(dǎo)致了當(dāng)時(shí)木漿價(jià)格的走低。

庫存處于較高水平

紙漿市場的庫存處于10年來的最高水平，價(jià)格也處于除2008年金融危機(jī)外的最低水平。當(dāng)前的市場格局決定了紙漿價(jià)格中期沒有大漲的可能。

紙漿庫存與價(jià)格關(guān)系遵循了經(jīng)濟(jì)學(xué)原理。其一，高庫存對(duì)應(yīng)低價(jià)格，但庫存對(duì)價(jià)格的利空反映在庫存增長的過程中，而非絕對(duì)值上。頂峰的庫存數(shù)值往往伴隨著價(jià)格的低位運(yùn)行。其二，庫存拐點(diǎn)的來臨并不直接對(duì)應(yīng)價(jià)格的快速上漲。只有當(dāng)庫存下降一定幅度，才會(huì)出現(xiàn)價(jià)格的大幅攀升。歷史數(shù)據(jù)顯示，庫存下降比例一般需要40%—50%。就紙漿而已，庫存對(duì)價(jià)格起作用在于能否快速去庫存。

就結(jié)果說，國內(nèi)去庫存進(jìn)程被進(jìn)口量不斷創(chuàng)新高阻攔了。去庫存的途徑無非是從供應(yīng)端和需求端進(jìn)行。今年前三季度，國外漿廠減產(chǎn)，國內(nèi)囤貨需求增加，但國內(nèi)庫存并沒有被消化，這正是供應(yīng)端出現(xiàn)大量進(jìn)口所致。四季度，如果進(jìn)口量未大幅收縮，那么國內(nèi)庫存就很難被快速消化。換言之，四季度紙漿價(jià)格不會(huì)出現(xiàn)明顯上漲。

結(jié)合上述分析，建議10月觀望為主，11月開始考慮逢高布局空單。紙漿2001合約的進(jìn)場點(diǎn)位可設(shè)在4750元/噸，2005合約可設(shè)在4850元/噸。