2019年以來，全球主要經(jīng)濟(jì)體增速幾乎同步放緩，根據(jù)IMF預(yù)測2019年全球經(jīng)濟(jì)增速下滑由2017年的3.8%下滑至3%，創(chuàng)下自2008年金融危機(jī)以來最低增速。其主要原因為全球制造業(yè)衰退等。2020年預(yù)計依舊處于經(jīng)濟(jì)增長放緩階段，宏觀情況部分改善。2020年美聯(lián)儲寬松貨幣效果才會顯現(xiàn)，屆時美國經(jīng)濟(jì)增速有望維持2%左右。從數(shù)據(jù)來看，2019年10月ISM制造業(yè)PMI回升至48.3（前值47.8），結(jié)束連續(xù)6個月下滑，表明美國制造業(yè)在好轉(zhuǎn)。中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)仍舊不佳，但部分?jǐn)?shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)。2019年11月官方制造業(yè)PMI為50.2，站回榮枯線之上。預(yù)計2020年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將有所改善，或帶動需求回暖。

銅礦產(chǎn)能增速放緩

銅價多年保持低位振蕩，產(chǎn)能增速放緩，特別是2019年，銅礦供應(yīng)緊張成為市場熱點(diǎn)話題，也是銅價在宏觀經(jīng)濟(jì)下行、消費(fèi)疲軟背景下抗跌的主要原因。數(shù)據(jù)顯示，截至2019年三季度已公布的全球12礦企的礦山產(chǎn)量（CODELCO和Teck資源未公布），總產(chǎn)量為846.94萬噸，相比于2018年上半年的879.00萬噸同比減少3.65%。此外，2019年全球新增銅礦項目稀少，主要來源為第一量子在巴拿馬的Cobre礦增產(chǎn)13萬噸，印度尼西亞的Batu Hijau與剛果的Katanga 礦各增產(chǎn)7萬噸以上。礦山品位下降、罷工、道路封鎖、惡劣天氣狀況等導(dǎo)致2019年大型礦企產(chǎn)量均出現(xiàn)不同程度下滑，其中最為明顯的是印尼Grasberg項目由于作業(yè)方式逐步從露天開采轉(zhuǎn)向地下開采，預(yù)計2019年Grasberg銅產(chǎn)量將減少22.5萬金屬噸，因為罷工事件，導(dǎo)致銅礦減產(chǎn)超過30萬噸，嘉能決定關(guān)閉Mutanda銅礦2年，預(yù)計影響10左右萬的產(chǎn)量。礦山復(fù)產(chǎn)與新增產(chǎn)能供應(yīng)大多數(shù)在2022年以后，但銅精礦至精煉礦供需依舊存在時間上的錯配，2020年銅供應(yīng)整體緊張，但有所好轉(zhuǎn)。

近兩年中國冶煉產(chǎn)能進(jìn)入投產(chǎn)高峰時期，是導(dǎo)致TC下滑的主要原因。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2018年國內(nèi)新增精煉產(chǎn)能103萬噸，新增粗煉產(chǎn)能90萬噸，2019年新增精煉產(chǎn)能80萬噸，新增粗煉產(chǎn)能65萬噸產(chǎn)能，預(yù)計2020年產(chǎn)能持續(xù)增加，新增精煉產(chǎn)能45萬噸，粗煉產(chǎn)能30萬噸。高冶煉產(chǎn)能導(dǎo)致冶煉產(chǎn)能過剩，加工費(fèi)處于低位，導(dǎo)致2019年冶煉廠檢修較多。2019年1—10月，我國進(jìn)口銅礦石及精礦累計1791.6萬噸，同比增加8.2%，因為產(chǎn)能的增加，我國對銅精礦的依賴程度增加，TC下降也是礦端偏緊的佐證。

精煉銅擴(kuò)產(chǎn)不及預(yù)期

中國精煉銅產(chǎn)量呈逐年增長趨勢，自給率不斷提高。2019年因為國內(nèi)冶煉廠的計劃檢修，影響量達(dá)26萬噸左右，遠(yuǎn)高于去年19.2萬噸，下半年開工增加，2019年中國電解銅預(yù)計產(chǎn)量為900萬噸，增速3.05%；2020年預(yù)計增量在40萬噸附近，精礦、粗銅緊張的局面持續(xù)影響到部分冶煉廠的產(chǎn)量，導(dǎo)致新擴(kuò)建產(chǎn)能釋放不及預(yù)期。進(jìn)口方面，2019年10月國內(nèi)精煉銅進(jìn)口量為31.69萬噸，同比增加2.71%。2019 年1—10月國內(nèi)精煉銅進(jìn)口量為282.98萬噸，同比減少8.81%。其主要原因是，國內(nèi)自給率提升與保稅區(qū)融資銅需求大幅回落，整體進(jìn)口需求明顯下降，2020年人民幣大幅貶值推高了倫滬比。在盈利窗口沒有打開，海外銅冶煉檢修的情況之下，進(jìn)口量急劇下降。2020年，人民幣繼續(xù)貶值的可能性不大，結(jié)合變化趨勢看，銅及銅材的進(jìn)口有望實(shí)現(xiàn)正增長。

2018—2019年廢銅進(jìn)口政策發(fā)生了重大變化，2018年12月31日起禁止廢七類進(jìn)口，生態(tài)環(huán)境部、商務(wù)部等四部委連聯(lián)合印發(fā)了關(guān)于調(diào)整《進(jìn)口廢物管理目錄》的公告，明確表示將廢六類調(diào)入限制進(jìn)口類，表明我國對廢銅進(jìn)口的限制越來越嚴(yán)，再生銅鋁廢料標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)上報審批，最早將于2020年初實(shí)施，最遲將于2020年二季度前實(shí)施。這意味這2020年上半年，符合新標(biāo)準(zhǔn)的廢銅，將不再視為固體廢物，可作為原料進(jìn)口，而低端廢六類銅仍受配額限制。

精費(fèi)價差方面，2019年精費(fèi)價差呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑的走勢，前期因為貿(mào)易釋放積極因素且并未完全傳導(dǎo)至廢銅端，精銅強(qiáng)于廢銅，導(dǎo)致精廢價格擴(kuò)大。后因廢六限制進(jìn)口，廢銅供應(yīng)趨緊導(dǎo)致價格上漲，價差維持在1000元/噸左右，失去價格優(yōu)勢，預(yù)計2020年在廢銅批文逐漸減少的前提下，廢銅收貨價趨高，精廢價差大概率處于低位。

2019年下半年銅庫存開始下降，其主要是國內(nèi)冶煉廠集中檢修，供應(yīng)端減少導(dǎo)致，銅終端消費(fèi)并沒有很好的表現(xiàn)。但LME庫存處于幾年來低位，最有可能的情況就是市場大量顯性庫存轉(zhuǎn)為隱性庫存，隱性庫存的出現(xiàn)將使銅價劇烈波動，打壓銅價。

銅消費(fèi)有望轉(zhuǎn)暖

中國消費(fèi)份額接近50%，消費(fèi)重點(diǎn)依舊在中國。銅下游需求主要在電力、空調(diào)制冷、交通運(yùn)輸、消費(fèi)電子、建筑等領(lǐng)域，分別占比50%、16%、9%、7%和8%。2020年作為三大長期目標(biāo)收官之年，依舊存在消費(fèi)需求，加大投資基建，房地產(chǎn)回暖，汽車行業(yè)逐步見底等，預(yù)計2020年銅價穩(wěn)定上行的概率較大。

基建在銅消費(fèi)方面主要體現(xiàn)在電網(wǎng)建設(shè)。近幾年來降稅減費(fèi)與國有土地使用權(quán)出讓收入增速減緩，PPP融資逐步理性與嚴(yán)格，地方政府資金緊缺，地方政府投資意愿較弱，拖累基建投資增速。2019年1—10月我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資同比增加3.26%，但2019年11月底，財政部決定提前下達(dá)2020年部分新增專項債務(wù)額度一萬億元。12月6日，中央政治局會議再次提及“加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”。2020年經(jīng)濟(jì)逆周期調(diào)節(jié)力度加大，電網(wǎng)投資不會出現(xiàn)較大削減，整體拖累銅價可能性較低。

房地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)與空調(diào)銷售高度相關(guān)，通常空調(diào)銷售在房屋竣工時間后延一年。2019年1—10月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資109603億元，同比增長10.3%。1—10月房屋竣工面積54211萬平方米，下降5.5%，降幅收窄3.1個百分點(diǎn)。1—10月，商品房銷售面積133117萬平方米，同比增長2.2%。從2019年的下半年開始房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，房地產(chǎn)數(shù)據(jù)企穩(wěn)利好2020年空調(diào)銷售。目前城市空調(diào)保有量趨于飽和，農(nóng)村消費(fèi)占比較小，預(yù)計2020年空調(diào)市場較2019年有所改善，但對銅價的拉動作用有限。

2019年放松限購等政策促進(jìn)汽車消費(fèi)回暖，廠家通過降價、補(bǔ)貼等手段緊跟政策，但車市仍然表現(xiàn)低迷。中汽協(xié)預(yù)計，2019年國內(nèi)汽車銷量為2668萬輛左右，同比下滑5%。但三季度開始，汽車銷售出現(xiàn)季節(jié)性回升，且同比降幅也持續(xù)收窄，國五切換國六的排放標(biāo)準(zhǔn)也清理了一部分庫存。乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示，2019年12月新能源乘用車銷量為13.7萬臺，同比下降15.1%，環(huán)比11月增長73.5%，創(chuàng)下年內(nèi)新高。總體上，汽車行業(yè)雖然逐步企穩(wěn)，但2020年變化有限，預(yù)計對銅消費(fèi)帶動有限。

2019年開啟5G熱潮，從覆蓋范圍上看，4G基站的覆蓋半徑約為1—3公里，而5G基站的覆蓋半徑一般約為100—300米，因此5G基站數(shù)量會是4G基站數(shù)量的2倍以上。大量的基站亟待建設(shè)，5G基站較4G基站用銅量更多，根據(jù)運(yùn)營商規(guī)劃，預(yù)計5G宏站的主建設(shè)期為2020—2023年，新建近100萬個宏站與400億元的低壓電器需求，開啟建設(shè)高峰，利好銅消費(fèi)。

2019年宏觀經(jīng)濟(jì)承壓下行，雖然美聯(lián)儲三次降息，但因為全球其他國家也進(jìn)入貨幣寬松政策，市場對美元避險需求增加，導(dǎo)致美元指數(shù)依舊高位運(yùn)行。長期來看，美國經(jīng)濟(jì)增速逐漸放緩，對美元的支撐作用邊際減弱。2020年世界經(jīng)濟(jì)有望迎來階段性復(fù)蘇，美元走弱，支撐銅價?；久嫔希~增量有限以及銅庫存位于近幾年低位，46000元/噸一線支撐力度較大。雖然下游消費(fèi)較弱，但汽車，電網(wǎng)，空調(diào)等領(lǐng)域有筑底趨穩(wěn)的跡象。2020年預(yù)計銅終端消費(fèi)或有回暖，銅價表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。若未來貿(mào)易緩解，銅價有望上行，預(yù)計銅價波動區(qū)間46000—55000元/噸。