隨著央行降準(zhǔn)降息和積極財(cái)政政策逐步落地，金融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)回升，寬信用效果顯現(xiàn)，資金面邊際收斂，債券市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎，5月各期限國(guó)債收益率均有所回升，2/5/10年期國(guó)債收益率分別上行57/44/20bp，各國(guó)債期貨合約價(jià)格均有所回落。

財(cái)政政策更加積極有為

2020年全國(guó)兩會(huì)政府工作報(bào)告中指出，“積極的財(cái)政政策要更加積極有為。今年赤字率擬按3.6%以上安排，財(cái)政赤字規(guī)模比去年增加1萬億元，同時(shí)發(fā)行1萬億元抗疫特別國(guó)債。今年擬安排地方政府專項(xiàng)債券3.75萬億元，比去年增加1.6萬億元”。疫情特殊時(shí)期，財(cái)政政策采取特殊舉措，對(duì)比2019年，目標(biāo)赤字率提升0.7個(gè)百分點(diǎn)，赤字規(guī)模增加1萬億元，同時(shí)發(fā)行1萬億元抗疫特別國(guó)債，基本符合市場(chǎng)預(yù)期。增加的2萬億元全部轉(zhuǎn)給地方，建立特殊轉(zhuǎn)移支付機(jī)制，主要用來直接惠企利民。同時(shí)較大規(guī)模增加地方政府專項(xiàng)債規(guī)模，擴(kuò)大有效投資?？傮w上看，2020年政府債務(wù)新增規(guī)模合計(jì)8.51萬億元，比2019年增加3.6萬億元，有力對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行壓力。

政府債券仍將大量發(fā)行

截至5月末，我國(guó)債券市場(chǎng)存量規(guī)模已經(jīng)超過103萬億元。5月債券凈融資額16817億元，高于去年同期和上月。其中利率債凈融資額16407億元，主要是來自于地方政府債。當(dāng)月地方政府債凈融資額超過1萬億元，國(guó)債和政策性銀行債凈融資額分別為2648億元和3743億元。1—5月，國(guó)債和地方債累計(jì)凈融資額為3.18萬億元，按照全國(guó)兩會(huì)政府工作報(bào)告，國(guó)債、地方債規(guī)模尚余5.33萬億元，其中，一般國(guó)債余額為1.35萬億元、特別抗疫國(guó)債1萬億元和地方債余額3萬億元。按照往年慣例，地方債一般會(huì)在當(dāng)年9月前全部發(fā)行完畢，即三季度前每月發(fā)行地方債約7500億元，假設(shè)一般國(guó)債平均發(fā)行即每月約2000億元，合計(jì)計(jì)算，三季度前每月國(guó)債和地方債合計(jì)發(fā)行接近1萬億元，而特別國(guó)債1萬億元也會(huì)在三季度前發(fā)行完畢。

5月，央行連續(xù)暫停逆回購(gòu)操作，逆回購(gòu)利率下調(diào)預(yù)期落空，資金面邊際收斂，DR007和SHIBOR一周利率均較4月末均回升超過20bp，回到2%上方。考慮到三季度前政府債券仍將大量發(fā)行，央行大概率將繼續(xù)降準(zhǔn)降息，保持市場(chǎng)資金面合理充裕，助力政府債券順利發(fā)行。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)逐步改善

海外疫情逐步向發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移，單日確診繼續(xù)維持高位，發(fā)達(dá)國(guó)家逐步復(fù)工，美歐英等國(guó)制造業(yè)PMI初值有所回升，避險(xiǎn)情緒緩和，美聯(lián)儲(chǔ)主席表示不會(huì)考慮負(fù)利率，美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)表速度有所放緩，不過需求恢復(fù)較慢，中美關(guān)系存在一定的不確定性，外需數(shù)據(jù)的持續(xù)性有待觀察。國(guó)內(nèi)投資和工業(yè)生產(chǎn)增速轉(zhuǎn)正，消費(fèi)降幅收窄，5月耗煤數(shù)據(jù)顯示工業(yè)生產(chǎn)與去年同期持平，商品房銷售逐步回暖帶動(dòng)房地產(chǎn)新開工和投資回升，經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善；?全國(guó)兩會(huì)政府工作報(bào)告未提經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)，積極財(cái)政政策基本符合預(yù)期。

預(yù)計(jì)市場(chǎng)資金面將繼續(xù)保持充裕，短端國(guó)債收益率上行空間有限。但隨著投資和工業(yè)生產(chǎn)增速轉(zhuǎn)正，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)持續(xù)改善，廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速明顯高于去年，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供支持，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期增強(qiáng)，長(zhǎng)端債市進(jìn)入觀察期，長(zhǎng)短端利差有望繼續(xù)擴(kuò)大，國(guó)債收益率曲線將可能繼續(xù)陡峭化。參考2009年年初，10—5年期國(guó)債收益率利差一度擴(kuò)大超過80bp，10—2年期國(guó)債收益率利差一度擴(kuò)大超過200bp，因此可以考慮做空短端，做多長(zhǎng)端國(guó)債期貨跨品種套利。