1、富時羅素納A股的歷史進程

1.1

富時羅素體系介紹

富時羅素指數(shù)體系完備，廣泛覆蓋全球股票。富時羅素是英國倫敦交易所下的全資公司，是全球第二大指數(shù)編制公司，旗下指數(shù)包括全球股票、貨幣、固收、房地產等類別，其中富時全球股票指數(shù)體系(FTSE GEIS)是富時羅素指數(shù)公司的旗艦指數(shù)體系。富時羅素全球股票指數(shù)體系可以按照市場和市值兩個維度進行劃分，從市場維度可細分為：發(fā)達市場、新興市場(先進新興和次級新興)、前沿市場；從市值維度可以細分為：大盤、中盤、小盤和微盤。投資者可以按照市場類別和市值規(guī)模挑選指數(shù)，其中與中國相關的核心指數(shù)主要包括富時環(huán)球指數(shù)、富時新興市場指數(shù)等。官網顯示，富時羅素全球股票指數(shù)體系包含46個國家的7,400多支股票，占全球可投資市場總市值的98%，為投資者帶來廣泛的股票覆蓋率。

大量資金以富時羅素指數(shù)為跟蹤標的。富時羅素公司為全球各地的機構和個人投資者提供服務，目前約15萬億美元資產以FTSE Russell 指數(shù)為基準。30多年以來，主要的資產所有機構、資產管理機構、ETF發(fā)行方和投資銀行都使用FTSE Russell指數(shù)作為其投資表現(xiàn)的基準和開發(fā)投資基金、ETFs、結構性產品和指數(shù)衍生品。

1.2

富時羅素納A股的歷史進程

四年三次沖關，A股成功入富。2001年富時羅素將 A 股納入了觀察名單，2015 年便開始討論是否將 A 股納入國際指數(shù)。2016年富時羅素拒絕將中國 A 股納入新興市場指數(shù)，主要由于“擔心中國的資本管制以及對金融市場實施干預的傾向”。2017年富時羅素對A股進行評估，但由于“資本流動性和清算交割制度方面尚不能達標”，A 股仍未能納入。2018年，富時羅素評估了中國政府通過市場改革增進全球投資者準入的持續(xù)舉措(如QFII和RQFII等)，以及互聯(lián)互通機制的提升，認為A 股市場現(xiàn)在已達到被納入富時新興市場指數(shù)的要求。6月富時羅素年度會議上決定將中國A股從“未分級”上調至“次級新興市場”，分三批次(后調整為四批次)按各自可投資市值的25%納入全球股票FTSE GEIS指數(shù)體系內。納入因子基于預計的資金流入量、股票互聯(lián)互通機制和離岸人民幣(CNH)的容量推算得出。

基于富時羅素官方數(shù)據(jù)及陸股通成分股調整后，此次共納入1053只A票。5月23日，富時羅素公布第一階段第四批A股納入名單，新增2只A股標的，分別是浙商銀行和渝農商行，沒有剔除A股標的。6月8日，港交所公布了滬港通和深港通合資格股份調整名單，32只滬股通股票、34只深股通股票被移入中華通特別證券名單，6月15日生效之后，通過陸股通投資這些股票的投資者將只能賣出，不能買入這些股票。鑒于富時羅素納入A股股票范圍與滬深港通之間的關系，上述被移入中華通特別證券名單的股票中，含50只已經進入富時羅素全球股票指數(shù)系列的股票。因此，這些股票已經不能滿足富時羅素的可投資性要求，因此將其從指數(shù)中剔除。將上述數(shù)據(jù)調整后，富時羅素累計納入1053只A股股票，包括301只大盤股，393只中盤股和359只小盤股。

此次富時羅素對A股納入因子提升至25%，6月19日盤后第一階段入富正式完成。一階段第四步入富A股納入因子將從17.5%提升至25%，將于6月19日(周五)收盤后生效。這標志著富時羅素第一階段A股標的納入計劃正式完成。按照外資可投資上限28%計算，第四步納入A股可投資市值的25%后，可投資權重為2.1%。以納入A股可投資市值約714億美元基準，本次納入后可投資A股市值約為15億美元，累計可投資市值為50美元。富時羅素官網顯示，第一階段納入全部完成后，A股在富時羅素全球股票指數(shù)和新興市場指數(shù)中的權重將分別提升至0.57%和5.57%。

1.3

富時羅素納A進程快規(guī)模大，MSCI市場占有率相對較高

MSCI指數(shù)編制有序，市場認可度高。MSCI是一家美國的指數(shù)編制公司，其編制的MSCI指數(shù)覆蓋了23個發(fā)達市場、26個新興市場、23個前沿市場和11個獨立市場。因為發(fā)達市場和新興市場是最具投資價值的兩類市場，所以MSCI編制的指數(shù)體系里，MSCI全球市場指數(shù)和MSCI新興市場指數(shù)最有名。MSCI 指數(shù)體系中，與中國市場相關的指數(shù)主要有 MSCI 全球市場指數(shù)、MSCI亞洲指數(shù)(不含日本)、 MSCI新興市場指數(shù)、MSCI中國指數(shù)四只。截止2019年12月，全球約有13.1萬億美元資產以MSCI指數(shù)為基準，截止到2020年3月，全球1300多只ETF 基金跟蹤MSCI指數(shù)。

四度闖關，兩步納入，三次擴容。A股分兩步納入MSCI新興市場指數(shù)，第一步于2018年6月以2.5%比例納入226只A股，占MSCI新興市場指數(shù)市值權重為0.4%，第二步于2018年9月納入因子提高至5%，市值權重0.75%。2019年2月宣布將分三次提高A股納入比例，2019年5月份擴大至10%、8月份擴大至15%、11月份擴大至20%。擴容完成后，中國A股在MSCI新興市場指數(shù)中的權重提升至4.1%。

A股入富相比MSCI進展較快，規(guī)模較大。2016年A 股首次沖關富時羅素指數(shù)失敗，2018年第三次沖關成功納入富時羅素指數(shù)，歷時三年。首批納入的股票共1090支，納入因子為5%，可投資市值權重為1.4%；2013年A股首次闖關MSCI失敗，其后四年中繼續(xù)闖關，第四次終于闖關成功，首批納入226只股票，納入因子為2.5%，可投資市值權重為0.4%。相比之下，富時羅素納入A股周期稍短，納入成分股數(shù)量更多，納入權重較大，納入因子提升幅度更大。

富時羅素較MSCI市場占有率較低。從指數(shù)設置、市值規(guī)模角度來看，富時指數(shù)體系均與MSCI指數(shù)體系類似，但MSCI指數(shù)市場認可度更高。MSCI指數(shù)是全球投資組合經理中最多采用的投資標的，市場占有率極高。在北美及亞洲，超過90%的機構性國際股本資產以MSCI指數(shù)為標的，全球資產規(guī)模超過9萬億美元。

目前，富時羅素和MSCI尚無下一步擴容的具體計劃，但繼續(xù)擴容可能性較大。就未來而言，MSCI尚無對下一步擴容進行征詢意見的安排，富時羅素也尚無具體計劃。2019年6月，富時表示，其最終計劃是將A股全部100%納入，具體下一階段的納入節(jié)奏需要根據(jù)之前納入的結果來評估。我們認為，考慮到中國市場各類對沖工具品類和數(shù)量逐漸豐富，機制條例逐漸完善成熟，MSCI和富時羅素的擴容計劃有可能進一步推出。

2、富時羅素納A股的成分股剖析

入富A股中小創(chuàng)股票占比高于MSCI。從上市板塊來看，納入富時羅素的成分股中，以主板上市公司為主，共634家，占比為 60%，低于 MSCI 主板公司占比(67%)；創(chuàng)業(yè)板上市公司有152家，占比15%，高于 MSCI 創(chuàng)業(yè)板公司占比(10%)；中小板上市公司有267家，占比 25%，高于 MSCI 中小板公司占比(23%)。

從數(shù)量上來看，入富A股公司主要集中在醫(yī)藥生物、電子和化工行業(yè)；從市值占比來看，主要集中在銀行、非銀和食品飲料。從公司數(shù)量角度來看，納入富時羅素的A股(調整后)主要集中在醫(yī)藥生物、電子、化工、計算機等行業(yè)，分別有 114家、85家、68家、70家；從市值占比角度來看，則主要集中在銀行、非銀、醫(yī)藥生物、食品飲料，總市值占比分別為 19.44%、10.70%、9.00%、8.75%。第一階段第四批次納入富時羅素大盤股的兩只股票分別是浙商銀行、渝農商行，都是銀行板塊個股。納入MSCI的A股主要集中在醫(yī)藥生物、電子、非銀金融、計算機行業(yè)，市值角度看，銀行、非銀金融、食品飲料板塊占比較大。

從富時羅素指數(shù)一階段前三步擴容的行業(yè)分布來看，醫(yī)藥生物、電子、化工、計算機企業(yè)備受青睞。從一階段前三步擴容被納A股所屬行業(yè)來看，醫(yī)藥生物、電子、化工、計算機在三步擴容中均有公司入選，且總量居行業(yè)板塊前列，外資這些行業(yè)青睞有加。

入富A股市值中位數(shù)低入MSCI A股，富時羅素更多關注中小盤股票。從市值來看，2015-2019年，入富A股市值中位數(shù)一直低于入MSCI A股。2019年，入富A股市值中位數(shù)為180.3億元，入MSCI A股市值中位數(shù)為371.6億元。整體上，入富A股市值低于入MSCI A股市值，富時羅素更多覆蓋中小盤股票。

入富A股扣非凈利增長率及ROE表現(xiàn)均遜色于入MSCI A股。從公司基本面來看，2015-2017年入富A股扣非凈利增速高于入MSCI A股增速，其后2018-2019年，入富A股扣非凈利增速表現(xiàn)一般。2015-2019年，入MSCI A股平均ROE表現(xiàn)優(yōu)于入富A股，且二者之間存在一定的差距。

入富A股PE和PB與入MSCI A股相差不大。從市盈率來看，2015年入富A股PE中位數(shù)為42.5，略低于入MSCI A股PE中位數(shù)，2019年入富A股PE中位數(shù)為24.0，入MSCI A股PE中位數(shù)為26.2，入富A股估值略有回調，趨近于入MSCI A股估值。從市凈率來看，2015-2016年，入富A股PB中位數(shù)高于入MSCI A股，2017-2019年，入富A股PB中位數(shù)略低于入MSCI A股，二者相差約2個百分點。

3、富時羅素納A股帶來的被動增量資金測算

一階段第四次納入完成后，通過官方口徑測算，預計帶來約210億被動增量資金。富時羅素官網數(shù)據(jù)顯示，在納入的第一階段完成后，預計中國A 股在富時新興市場指數(shù)中的權重約為5.57%，該支指數(shù)預計能帶來100 億美元的被動管理資產凈流入。按照第一階段納入的四步擴容速度來看，第四步擴容的速度為30%。以官網披露的預計外資凈流入100億為基準，乘上第四步擴容進度，測算出第一階段第四步納入預計帶來約210億人民幣增量資金。

4、外資將成為2020年最為確定性的增量資金

QFII投資額度存在增長空間，北上資金流入趨勢不改。2002年底QFII制度在中國內地確立和實施，總投資額度上限設定為100億美元；2007年底QFII總額度上限調整為300億美元，隨后QFII機構投資額度不斷增加。2012年總額度上限調整為800億美元，QFII機構實際投資額度在此后快速增長。2013年總額度上限上調為1500億美元，2018年調整為3000億美元，2019年全面取消合格境外投資者投資額度限制。截至2020年5月末，QFII實際投資額度為1162.59億美元，相對于18年投資上限3000億美元額度仍然存在一定的增長空間。陸股通持股金額近年來持續(xù)增長，保持明顯的增長趨勢。

政策上外資投資限制逐步放開。2012年7月，證監(jiān)會發(fā)布《關于實施〈合格境外機構投資者境內證券投資管理辦法〉有關問題的規(guī)定》，修改了QFII投資范圍，并將其持股比例限制由20%放寬至30%；2016年9月，證監(jiān)會取消了QFII和RQFII股票投資比例限制，取消股票配置不低于50%的要求，允許QFII靈活對股票債券等資產進行配置。2018年6月，外匯局進一步完善QFII/RQFII外匯管理，取消了QFII資金匯出20%比例限制；取消QFII/RQFII本金鎖定期要求；允許QFII/RQFII開展外匯套期保值，對沖境內投資的匯率風險；優(yōu)化額度管理流程，按照機構資產(或管理資產)規(guī)模的一定比例確定基礎額度，基礎額度以內的額度申請只需備案，超出基礎額度的才需審批。政策面的逐步放開，A股對外資的吸引力增加。

總體上來說，隨著中國資本市場改革的不斷深化，外資流入的確定性趨勢不改。近年來，資本市場改革成效有目共睹，互聯(lián)互通機制不斷完善、科創(chuàng)板有序運轉、創(chuàng)業(yè)板注冊制改革、科創(chuàng)板納入滬股通標的，引入做市商制度、逐步放開漲跌幅限制等措施，使得A股市場越來越成為一個自由靈活的市場，未來各類風險對沖工具逐步推出，A股市場會吸引全世界的投資者，預計今年外資流入的規(guī)?？赡芨哌_3000-4000億元。