年初以來(lái)，疫情下的階段性貨幣政策讓市場(chǎng)流動(dòng)性大增，一場(chǎng)“牛市”已開(kāi)始上演，下半年市場(chǎng)流動(dòng)性的走向又將如何？

M2四個(gè)月雙位數(shù)增長(zhǎng)

7月10日，央行發(fā)布上半年新增信貸社融等重要金融數(shù)據(jù)，總體上半年金融數(shù)據(jù)高于預(yù)期。M2增速繼續(xù)保持在近四年的高位，6月末M2余額為213.49萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)了11.1%。實(shí)現(xiàn)連續(xù)四個(gè)月雙位數(shù)增長(zhǎng)，增速與上月末持平，比上年同期高2.6個(gè)百分點(diǎn)。

此外，今年上半年社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為20.83萬(wàn)億元，比上年同期多6.22萬(wàn)億元；人民幣貸款增加12.09萬(wàn)億元，同比多增2.42萬(wàn)億元，均創(chuàng)歷史新高。

分析認(rèn)為，從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)看，M2指標(biāo)與股市上漲有著較為密切的關(guān)系。滬指在7月1日站上3000點(diǎn)后一路走高，目前已突破3400點(diǎn)，市場(chǎng)上已有多家機(jī)構(gòu)喊出3800點(diǎn)的目標(biāo)。

中央銀行過(guò)往設(shè)置M2增速作為貨幣政策中介目標(biāo)時(shí)，一般設(shè)置為GDP增速+CPI+2%或3%。2020年，由于新冠疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊較大，貨幣政策發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)作用，M2增速大幅提高，預(yù)計(jì)全年可達(dá)12%。

對(duì)此浙商證券分析師李超表示，而GDP增速+CPI相加預(yù)計(jì)在5%左右，今年M2冗余可能達(dá)到7%左右，這樣的冗余必然在資產(chǎn)價(jià)格中給予反映，在“房住不炒”和債券收益率處于歷史低位的情況下，資金最可能就是進(jìn)入股票市場(chǎng)，因此今年形成結(jié)構(gòu)性、階段性牛市的宏觀背景是非常清晰的。

(圖片來(lái)源：浙商證券)

階段性政策將退出？

央行貨幣政策司副司長(zhǎng)郭凱表示，疫情發(fā)生以來(lái)央行的貨幣政策有兩條主線(xiàn)：一是貨幣政策的逆周期調(diào)節(jié)，二是針對(duì)疫情的特殊情況，出臺(tái)了一些特殊的階段性的貨幣政策工具。比如，在今年2月出臺(tái)的3000億元專(zhuān)項(xiàng)貸款、后來(lái)的5000億元支持復(fù)工復(fù)產(chǎn)的再貸款再貼現(xiàn)政策，以及兩項(xiàng)新貨幣政策工具，這些措施的設(shè)計(jì)本身就是一個(gè)臨時(shí)性政策措施，是針對(duì)疫情不同時(shí)點(diǎn)的需要來(lái)設(shè)定的。當(dāng)政策設(shè)定的情形不再適用時(shí)，就會(huì)自動(dòng)退出。

而對(duì)于6月的金融數(shù)據(jù)，郭凱表示，前期特殊的、階段性的政策在完成使命后將退出。前期階段性的政策退出，將對(duì)下半年的貨幣政策有什么影響？對(duì)此，央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)阮健弘表示，下半年金融系統(tǒng)將繼續(xù)做好“六穩(wěn)”工作，落實(shí)“六?！比蝿?wù)，加大對(duì)穩(wěn)企業(yè)、保就業(yè)的金融支持，預(yù)計(jì)M2和社會(huì)融資規(guī)模將保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。

此外東吳證券還在研報(bào)中提到，8月以后當(dāng)經(jīng)濟(jì)回到正軌，月度工業(yè)增加值回到7%以上，央行可能會(huì)把7天、14天的回購(gòu)利率上調(diào)5個(gè)BP。這就對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的反彈帶來(lái)很大約束。貨幣政策一旦偏緊，對(duì)股票市場(chǎng)會(huì)有較大影響。

下半年流動(dòng)性趨于收斂？

交通銀行金融中心首席研究員唐建偉表示，6月末M2增速維持不變，主因在于貨幣政策已經(jīng)由抗疫期間的“緊急”模式切回“穩(wěn)健”模式，流動(dòng)性調(diào)控更加注重精準(zhǔn)直達(dá)。未來(lái)一段時(shí)間，利率債大規(guī)模發(fā)行融資再下放，將對(duì)M2增速形成一定程度擾動(dòng)，但年內(nèi)M2增速進(jìn)一步回升方向不變。

民生銀行首席研究員溫彬認(rèn)為，在流動(dòng)性相對(duì)充裕的形勢(shì)下，下階段貨幣、信貸保持合理增長(zhǎng)的同時(shí)，將更加注重對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的精準(zhǔn)支持，防止資金空轉(zhuǎn)套利，真正將資金用于所需領(lǐng)域。

此前在6月18日，易綱行長(zhǎng)在陸家嘴論壇指出，“展望下半年，貨幣政策還將保持流動(dòng)性合理充裕，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)全年人民幣貸款新增近20萬(wàn)億元，社會(huì)融資規(guī)模的增量將超過(guò)30萬(wàn)億元”。而這一數(shù)據(jù)，客觀上已經(jīng)被市場(chǎng)看作預(yù)期坐標(biāo)。

由此廣發(fā)證券認(rèn)為，去年全年的新增人民幣貸款是16.8萬(wàn)億，20萬(wàn)億意味著新增3.2萬(wàn)億。如果以1-6月的12.1萬(wàn)億來(lái)看，(比去年增加2.4萬(wàn)億)，下半年合意水平是比去年增加0.8萬(wàn)億左右，下半年市場(chǎng)流動(dòng)性在平穩(wěn)中趨于收斂。

7月LPR或下調(diào)？

此前在6月22日，最新一期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)結(jié)果出爐。1年期LPR為3.85%，5年期以上LPR為4.65%，與上個(gè)月持平。

數(shù)據(jù)顯示，自去年三季度LPR改革以來(lái)，每個(gè)季度LPR依次下降11BP、5BP、10BP，而在今年二季度LPR已下降20BP。市場(chǎng)分析認(rèn)為，6月LPR報(bào)價(jià)未變有著多方面的原因，單月的結(jié)果不改變利率整體下行的趨勢(shì)。推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本明顯下行依然是當(dāng)前宏觀政策的主要著力點(diǎn)，預(yù)計(jì)后續(xù)央行仍有降息降準(zhǔn)空間，三季度LPR依然會(huì)繼續(xù)下降。

而接下來(lái)7月LPR會(huì)否再次下調(diào)？中信證券分析師明明對(duì)此指出，在LPR報(bào)價(jià)連續(xù)未調(diào)整后，年內(nèi)降成本重要性更加凸顯，第三季仍有降息降準(zhǔn)機(jī)會(huì)。而LPR報(bào)價(jià)維持不變最長(zhǎng)時(shí)長(zhǎng)為3個(gè)月，7月LPR較大機(jī)會(huì)會(huì)下調(diào)，而這需降準(zhǔn)或降息的驅(qū)動(dòng)。

此外，市場(chǎng)普遍認(rèn)為下半年LPR保持下行趨勢(shì)。光大證券固收分析師張旭表示，今年上半年銀行自身資金成本都已經(jīng)出現(xiàn)了不同程度的降低，貸款的供需關(guān)系向著有利于借款人的方向傾斜，信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)并未明顯擴(kuò)大，這些因素的共同作用理應(yīng)推動(dòng)報(bào)價(jià)行對(duì)加點(diǎn)幅度的壓降。不妨給予政策傳導(dǎo)一些時(shí)間，相信在經(jīng)過(guò)“蓄力”之后，未來(lái)LPR中加點(diǎn)幅度會(huì)再度下行。

光大證券銀行業(yè)分析師王一峰則表示，今年以來(lái)，貨幣當(dāng)局兩次下調(diào)資金市場(chǎng)利率共計(jì)30BP，通過(guò)“逆回購(gòu)—MLF—LPR”傳導(dǎo)機(jī)制帶動(dòng)貸款利率下行。下一階段，驅(qū)動(dòng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)讓利的主要操作不在于LPR繼續(xù)大幅下行，而是通過(guò)MPA綜合加點(diǎn)考核來(lái)壓降LPR加點(diǎn)點(diǎn)差，以及部分存量信貸滾動(dòng)續(xù)作和存量“換錨”，因此，下半年逆回購(gòu)—MLF利率下調(diào)次數(shù)和幅度預(yù)計(jì)均有限，預(yù)計(jì)在5BP-15BP。