近期，疫情雖然出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)跡象，但是仍然沒有明顯好轉(zhuǎn)的趨勢。中歐二次疫情風險仍存；美國疫情失控持續(xù)沖擊經(jīng)濟，近期亦出現(xiàn)明顯的邊際好轉(zhuǎn)跡象，經(jīng)濟復(fù)蘇將會陸續(xù)加快。短時間內(nèi)，全球疫情依然難以得到有效的控制，而二次疫情風險顯現(xiàn)，經(jīng)濟沖擊依然存在。后疫情時代，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)陸續(xù)推進，經(jīng)濟修復(fù)持續(xù)進行，然而因為各國所面臨的風險點和環(huán)境不同，故經(jīng)濟修復(fù)的速度和時間出現(xiàn)分化。全球經(jīng)濟深度衰退難以避免，整體則會進入先強后弱的環(huán)比復(fù)蘇模式，同比則會逐步的進行修復(fù)。

全球進入后疫情時代，二次疫情危機、美國大選、貿(mào)易爭端、逆全球化危機、債務(wù)危機、地緣政治危機以及滯脹危機等新風險點將會繼續(xù)出沖擊經(jīng)濟。市場風險情緒仍將會大幅波動，疊加全球央行大放水等諸多宏觀因素影響，避險資產(chǎn)仍有進一步上漲的趨勢，大宗商品及股市等風險資產(chǎn)維持區(qū)間震蕩走勢，難免出現(xiàn)小幅回調(diào)風險，應(yīng)該選擇超跌或逢低時加倉風險資產(chǎn)，現(xiàn)階段更適合區(qū)間操作。 

一、海外主要國家陸續(xù)開啟經(jīng)濟復(fù)蘇模式

圖 1  世界三大經(jīng)濟組織及歐盟不斷下調(diào)經(jīng)濟預(yù)測

數(shù)據(jù)來源：Wind、方正中期研究院

2020年初以來，疫情取代貿(mào)易爭端，成為核心的系統(tǒng)性風險。疫情先后在中國、伊朗、歐洲、美國以及新興市場（俄羅斯、巴西、印度等）等地爆發(fā)，各國均采取嚴格的社交管控措施，暫停經(jīng)濟運行，以應(yīng)對疫情的蔓延。中國舉全國之力通過嚴格的社交防控措施，然二次疫情風險依然存在；作為疫情第二階段的美歐等國，因為對疫情的防控管制措施的不同，歐洲疫情得到有效的控制，然近期再度出現(xiàn)二次疫情風險；而美國疫情因為政府防控不利和民眾的自由主義影響而持續(xù)的惡化，累積確診人數(shù)占全球累積確診人數(shù)的四分之一，到8月中下旬才逐步出現(xiàn)好轉(zhuǎn)的跡象；而作為疫情第三階段的新興市場疫情成為當前的核心風險點，巴西、印度、俄羅斯、智利等新興市場國家疫情均陸續(xù)迎來大爆發(fā)，當前俄羅斯和巴西的疫情有所緩解，而印度疫情持續(xù)惡化，成為當前最核心的風險點，主要資源國受到?jīng)_擊，大宗商品供給端擾動依然存在。嚴格的社交管控措施，服務(wù)業(yè)、制造業(yè)等均陷入停滯或半停滯狀態(tài)，經(jīng)濟深度衰退均為必然。

圖 2  主要投行持續(xù)下調(diào)經(jīng)濟預(yù)測

數(shù)據(jù)來源：Wind、方正中期研究院

二、諸多“灰犀?！憋L險點繼續(xù)沖擊經(jīng)濟

全球疫情進入新常態(tài)，后疫情時代諸多的“灰犀?！焙汀昂谔禊Z”風險將會繼續(xù)沖擊經(jīng)濟。最核心的則是二次疫情風險、貿(mào)易爭端風險、地緣政治風險、債務(wù)風險以及美國大選風險等。

疫情常態(tài)化背景下，美國和巴西、印度等新興市場的疫情依然嚴重，美國和巴西疫情有邊際好轉(zhuǎn)的跡象， 而印度疫情則持續(xù)的惡化，中國和歐洲則陸續(xù)出現(xiàn)零星的確診病例，非洲疫情愈發(fā)嚴重，二次疫情風險仍需警惕，在疫苗研發(fā)成功前，不排除在冬季再度惡化的可能，故需要警惕二次疫情可能性。重點關(guān)注疫苗的研發(fā)進展，一旦取得突破，那么疫情風險將會獲得極大的降低。

8月以來，美國大選進入關(guān)鍵期。特朗普和拜登將會在9-10月進行三次電視辯論環(huán)節(jié)，11月3日進行全民投票并統(tǒng)計投票結(jié)果，11月4日則公布2020年大選結(jié)果。當前，根據(jù)最新的民調(diào)，拜登依然領(lǐng)先特朗普，但是還沒有獲得絕對性優(yōu)勢。與民主黨候選人相比，特朗普占據(jù)資金優(yōu)勢，但民調(diào)支持率處于劣勢。不管是特朗普或是拜登，中美關(guān)系仍將會是核心議題，需要警惕其中的風險；當然我們認為雖然特朗普的支持率有所下降，但是基于當前的全球復(fù)雜經(jīng)貿(mào)形勢和特朗普的財力支持，特朗普連任的可能性依然較大。

圖 3  美國2020年大選流程

數(shù)據(jù)來源：Wind、方正中期研究院

疫情沖擊，經(jīng)濟受到致命沖擊，失業(yè)率飆漲，社會動蕩；為了解決就業(yè)問題，實現(xiàn)經(jīng)濟的快速復(fù)蘇，發(fā)達國家的制造業(yè)回流提上日程，企圖緩解國內(nèi)的失業(yè)率問題；美國大選正式拉開帷幕，特朗普政府為了轉(zhuǎn)移抗疫不力的指責，加大甩鍋力度，將不斷升級中美、美歐等貿(mào)易爭端和地緣政治風險，轉(zhuǎn)移民眾注意力，為大選贏得籌碼；當前國際貿(mào)易框架已經(jīng)受到?jīng)_擊難以恢復(fù)到之前的狀態(tài)，在沒有新的經(jīng)濟增長點前，以鄰為壑轉(zhuǎn)嫁危機的逆全球化貿(mào)易方式將會持續(xù)；當然面對霸權(quán)地位被挑戰(zhàn)，美國政府將會毫不猶豫的通過關(guān)稅和制裁進行打壓，維護經(jīng)濟和政治霸權(quán)地位。故基于以上諸多因素的分析，后疫情時代貿(mào)易爭端風險依然是核心風險點之一，特別是中美和美歐貿(mào)易爭端尤為突出。

疫情在歐美等國大流行后，美歐央行開啟超寬松的貨幣政策，無限量的釋放流動性，甚至開啟了歷史上首次購買垃圾債的行動。美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模從疫情前的4萬億飆漲到當前的7萬億，漲幅接近80%，仍有進一步上漲的趨勢；歐洲央行亦持續(xù)的釋放流動性，歐洲央行的資產(chǎn)負債表規(guī)模亦從4.68萬億歐元漲至6.3萬億歐元；政府方面，美國政府和歐盟等均實施超寬松的財政政策，歐盟復(fù)蘇基金通過，美國新一輪萬億財政刺激計劃的推進。英國政府一般債務(wù)占GDP的比例已經(jīng)達到100%以上，意大利、阿根廷等其他主要國家債務(wù)占GDP的比例遠超100%。超寬松經(jīng)濟刺激，大幅度提升各國的財政赤字，使得政府債務(wù)負擔飆升，而疫情沖擊經(jīng)濟，企業(yè)停產(chǎn)或接近破產(chǎn)，政府稅收收入大幅下降，故政府的收入支出失衡，債務(wù)負擔或引發(fā)新一輪主權(quán)債務(wù)危機。

以上風險以外，中東、美俄等地緣政治風險依然存在，英國脫歐進展前景撲朔迷離，協(xié)議脫歐的道路坎坷曲折；因為疫情沖擊和貿(mào)易爭端導(dǎo)致的制造業(yè)危機將會長期存在，短期內(nèi)的制造業(yè)擴難以改變制造業(yè)疲弱態(tài)勢。另外全球央行大放水引發(fā)的信用危機、資產(chǎn)泡沫等衍生風險也需要警惕。

三、美國經(jīng)濟復(fù)蘇開啟 大選正式拉開帷幕

三季度初，美國疫情持續(xù)惡化，各州復(fù)工復(fù)產(chǎn)進展延緩或暫停，經(jīng)濟再度面臨停滯風險。美國疫情失控，特朗普政府抗疫不力是重要影響因素，為轉(zhuǎn)移國內(nèi)民眾對政府抗疫不力的自責，特朗普政府加大甩鍋力度，再度升級中美、美歐等貿(mào)易爭端，并且有向其他版塊擴散的趨勢，全球貿(mào)易局勢再度緊張，地緣政治風險再起。面對經(jīng)濟深度衰退，失業(yè)率飆升，美政府和美聯(lián)儲均采取超級寬松的經(jīng)濟措施，美國政府已經(jīng)采取了四輪共計3萬億的財政刺激措施，新的萬億財政刺激措施仍在討論中；美聯(lián)儲則是連續(xù)兩次緊急降息至零利率，并采取無限量的超級寬松QE，聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模大漲80%。

經(jīng)濟數(shù)據(jù)方面，后疫情時代，供給、需求、通脹、制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI、就業(yè)等數(shù)據(jù)表現(xiàn)均超預(yù)期，持續(xù)的復(fù)蘇回暖，助力經(jīng)濟大幅反彈。美國疫情嚴重，經(jīng)濟復(fù)蘇再度受到?jīng)_擊，美國經(jīng)濟復(fù)蘇將會弱于歐洲等國家。當然因為二季度數(shù)據(jù)的斷崖式下滑，三季度GDP環(huán)比將會出現(xiàn)大幅回調(diào)，環(huán)比年化增長率或達到15%-20%，四季度漲幅將會下降；當然環(huán)比上漲不代表經(jīng)濟的表現(xiàn)，同比方面，三季度GDP將會繼續(xù)弱勢，有小幅回升，四季度繼續(xù)復(fù)蘇。美國經(jīng)濟衰退之后的復(fù)蘇路徑將會呈現(xiàn)前強后弱的趨勢，整體處于持續(xù)復(fù)蘇中，2020年GDP將會出現(xiàn)6%-7%的萎縮。

四、歐洲經(jīng)濟快速復(fù)蘇 警惕二次疫情和脫歐風險

疫情沖擊，使得因英國脫歐而元氣大傷的歐盟陷入經(jīng)濟衰退深淵，二季度出現(xiàn)20%的萎縮。隨著歐洲嚴格的管控措施使得疫情進入尾聲，經(jīng)濟復(fù)工復(fù)產(chǎn)陸續(xù)推進，歐洲經(jīng)濟將會實現(xiàn)快速復(fù)蘇。歐洲央行和歐盟及各國政府均采取超寬松的經(jīng)濟刺激措施，近期再次通過7500億歐元的歐盟復(fù)蘇基金計劃，刺激經(jīng)濟實現(xiàn)快速修復(fù)。然本就債務(wù)危機嚴重的歐盟及各國政府，超寬松的經(jīng)濟政策將會加大赤字率和債務(wù)負擔，未來主權(quán)債務(wù)危機或難以避免。

隨著歐洲疫情拐點已過，疫情出現(xiàn)明顯的好轉(zhuǎn)，社交隔離的嚴控措施陸續(xù)放松，復(fù)工復(fù)產(chǎn)的經(jīng)濟復(fù)蘇陸續(xù)開展，6-8月份經(jīng)濟景氣指數(shù)和投資信心指數(shù)均出現(xiàn)明顯的好轉(zhuǎn)，6-8月份制造業(yè)和服務(wù)業(yè)企業(yè)活動持續(xù)好轉(zhuǎn)，當然上漲出現(xiàn)邊際放緩趨勢，預(yù)計3-4季度將會繼續(xù)好轉(zhuǎn)，歐元區(qū)三、四季度GDP將會底部反彈，呈現(xiàn)先強后弱的環(huán)比復(fù)蘇格局，復(fù)蘇的速度也將會快于疫情惡化的美國。歐洲疫情拐點已過，疫情出現(xiàn)明顯的好轉(zhuǎn)，嚴防嚴控措施陸續(xù)放松，經(jīng)濟復(fù)蘇提升日程，經(jīng)濟復(fù)蘇亦強于市場預(yù)期，各主要投行均小幅上調(diào)歐元區(qū)經(jīng)濟預(yù)測。預(yù)計2020年歐元區(qū)GDP將會出現(xiàn)7%-8%的萎縮；當然因為經(jīng)濟自身問題，歐元區(qū)萎縮程度嚴重于美日等國。

圖 4  歐元區(qū)GDP走勢

數(shù)據(jù)來源：Wind、方正中期研究

五、全球宏觀策略及資產(chǎn)配置分析

2020年，疫情沖擊使得經(jīng)濟陷入停滯，歐美日等主要發(fā)達國家經(jīng)濟均出現(xiàn)斷崖式下滑。進入后疫情時代，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)陸續(xù)推進，經(jīng)濟修復(fù)持續(xù)進行，然而因為各國所面臨的風險點和環(huán)境不同，故經(jīng)濟修復(fù)的速度和時間出現(xiàn)分化。中國率先對疫情實現(xiàn)了有效管控，中國二季度GDP由負轉(zhuǎn)正最先進行了修復(fù)，下半年將會持續(xù)好轉(zhuǎn)，2020年將會成為核心經(jīng)濟體中經(jīng)濟唯一正增長的國家；歐洲疫情進入尾聲，經(jīng)濟修復(fù)全面開啟，修復(fù)的速度也會比較快，三季度GDP會出現(xiàn)明顯的上漲，整體會呈現(xiàn)先強后弱的復(fù)蘇格局；美國因為疫情惡化再度面臨經(jīng)濟復(fù)蘇緩慢的沖擊，并且美國肆意引發(fā)的地緣政治和貿(mào)易爭端均會影響美國經(jīng)濟的復(fù)蘇速度，故美國經(jīng)濟修復(fù)的速度和幅度均不及歐洲，當然先強后弱的環(huán)比復(fù)蘇模式不會發(fā)生變化，三季度將會出現(xiàn)15-20%的環(huán)比好轉(zhuǎn)，四季度環(huán)比好轉(zhuǎn)大幅下降，同比方面則會表現(xiàn)出復(fù)蘇緩慢的進程。      

經(jīng)濟衰退和超寬松QE背景下，資產(chǎn)配置機會依然較為明顯。外匯方面，美國疫情嚴重，地緣政治再度惡化有不斷升級的趨勢，經(jīng)濟復(fù)蘇再度趨緩，美國流動性泛濫使得美元信用體系受損，疊加歐元強勢的反向影響，美元指數(shù)持續(xù)走弱，已經(jīng)從103的近期高位下跌10%之多，最低跌破92關(guān)口，為2018年5月以來最低。超寬松經(jīng)濟政策、歐元的強勁均使美元承壓，美國經(jīng)濟復(fù)蘇乏力和美元信用體系受損，美元將會進一步下跌，不排除跌破90的可能；而風險貨幣歐元和英鎊仍有上漲的空間，阻力位分別是1.2和1.35，歐元不排除沖擊1.25的可能。全球疫情仍無明顯好轉(zhuǎn)跡象、貿(mào)易局勢逐步向其他版塊擴散、地緣政治關(guān)系緊張、全球央行大放水、實際利率為負和弱勢美元等因素影響，黃金白銀等貴金屬價格持續(xù)上漲，黃金不斷刷新歷史新高漲至2000美元上方；長期來看，金銀等貴金屬上方依然有較大的空間，適合逢低買入。