8月制造業(yè)投資的改善超出了大部分投資者的預(yù)期。從8月以前的走勢上看，制造業(yè)投資增速的修復(fù)斜率是在放緩的，從4月份深V反彈到-4.75%后，后續(xù)四個月的修復(fù)不足2個百分點，而8月份卻猛然修復(fù)8.1個百分點，上行至5%。8月的投資表現(xiàn)是否意味著制造業(yè)投資增速重回高斜率修復(fù)呢？我們認(rèn)為，在8月的超預(yù)期修復(fù)過后，修復(fù)最快的階段大概率已經(jīng)過去，年內(nèi)剩余月份制造業(yè)投資增速可能是“先降后升”的節(jié)奏。

少數(shù)行業(yè)貢獻(xiàn)了主要的增幅。從主要制造業(yè)行業(yè)上看，多數(shù)行業(yè)8月的固定資產(chǎn)投資增速較7月邊際改善，但改善比較多的實際上只集中在少數(shù)幾個行業(yè)——黑色、醫(yī)藥、化工、食品、通用和專用設(shè)備制造業(yè)。黑色(對8月制造業(yè)投資增速的貢獻(xiàn)為2.39%)，電子(1.39%)和醫(yī)藥(1.32%)合計貢獻(xiàn)了5.1%的制造業(yè)投資增速。如果剔除這三個行業(yè)的影響，其他制造業(yè)的整體投資增速依然是下降的。

黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)投資單月爆發(fā)，但預(yù)計持續(xù)性不強(qiáng)。8月黑色行業(yè)投資的爆發(fā)式增長或許也是相對剛性的投資周期與疫情導(dǎo)致的投資延期疊加后產(chǎn)生的“報復(fù)式”回補。這種單月的報復(fù)式回補并不能長久持續(xù)：參考去年，黑色行業(yè)投資在2019年上半年也曾高增(4月份的單月高點超過65%)，但全年最終增長鎖定在26%，而今年1-8月的累計同比增速已經(jīng)達(dá)到23%，繼續(xù)沖高向上的動力相對有限。如果黑色行業(yè)投資在8月的表現(xiàn)僅僅是一個脈沖式的增長，那么接下來的回落可能對制造業(yè)投資增速形成邊際拖累。

電子和醫(yī)藥投資高增源于內(nèi)外需求的共振。從外部需求來看，在全球疫情肆虐的過程中，中國成功扮演了全球供應(yīng)中心的角色，機(jī)電、音像設(shè)備及其零部件，醫(yī)療儀器等產(chǎn)品的出口需求大量增加，是上述兩個行業(yè)利潤較好、投資需求旺盛的重要原因。另一方面，內(nèi)部需求同樣不弱，社會消費品零售總額中，通訊器材類消費品在1-8月的同比增速達(dá)到了8.9%，中西藥品類5.8%，遠(yuǎn)高于其他消費品(社零1-8月累計同比-8.6%)。內(nèi)外部基本面因素共同支撐上述兩個行業(yè)。

生產(chǎn)和需求較強(qiáng)，但當(dāng)前投資偏弱的行業(yè)可能是未來拉動投資增速繼續(xù)上行的動力。這些行業(yè)在1-8月的生產(chǎn)或者利潤增速位于正區(qū)間，但是當(dāng)前的投資增速為負(fù)，比較典型的是通用、專用設(shè)備制造業(yè)和汽車制造業(yè)。受益于工業(yè)生產(chǎn)的快速恢復(fù)，通用設(shè)備和專用設(shè)備的需求非常旺盛，其生產(chǎn)活動在諸多行業(yè)中率先復(fù)蘇，并保持在較高的增速區(qū)間，對應(yīng)到投資端，8月的投資增速也出現(xiàn)了比較明顯的邊際抬升。汽車行業(yè)的需求同樣旺盛，但投資端尚未有所體現(xiàn)，可能具備進(jìn)一步修復(fù)的空間。

結(jié)論：制造業(yè)投資增速在8月的超預(yù)期修復(fù)過后，修復(fù)最快的階段大概率已經(jīng)過去，年內(nèi)剩余月份可能是“先降后升”的節(jié)奏。邏輯最為順暢的電子、醫(yī)藥行業(yè)仍有望保持比較強(qiáng)勢的投資增速。生產(chǎn)和需求端表現(xiàn)已經(jīng)相對較強(qiáng)，但投資端尚未有所表現(xiàn)的行業(yè)，可能具備進(jìn)一步修復(fù)的空間，比較典型的是汽車行業(yè)。隨著地產(chǎn)和基建的力度已有見頂趨勢，地產(chǎn)、基建產(chǎn)業(yè)鏈上游的行業(yè)的投資、產(chǎn)出增速或有一定回落，但短期也有所支撐。