價(jià)值投資，已被證明是一種行之有效的投資方式。

然而，現(xiàn)實(shí)顯示，能靠價(jià)值投資賺得盆滿缽滿的，總是少數(shù)。

行為金融學(xué)大師詹姆斯·蒙蒂爾在他的著作《價(jià)值投資的十項(xiàng)核心原則》中，探討了8種蓄謀妨礙我們做出正確投資決策的、行為層面的“絆腳石”。只有克服這8種行為障礙，人們才可能抓住價(jià)值投資的機(jī)會(huì)。

正如格雷厄姆所說：“投資者的主要問題——甚至可以說是最大的敵人——可能就是他自己了?！?/p>

01、知識(shí)≠行動(dòng)

知道是一回事，踐行又是另外一回事了。

簡單地說，我們可以讓人們知道，從長遠(yuǎn)來看，價(jià)值投資會(huì)跑贏市場(chǎng)，但是要說服每個(gè)人都采用價(jià)值投資戰(zhàn)略則并非易事。

2006年的一項(xiàng)研究中清晰地闡明了知識(shí)和行為之間的區(qū)別。研究人員調(diào)查了艾滋病/艾滋病預(yù)防方面的知識(shí)與實(shí)際性行為之間的區(qū)別：

91%的男性受訪者說他們知道使用避孕套可以防止艾滋病毒/艾滋病的傳播，但他們中只有70%的人使用避孕套。該情況在女性中更糟：92%訪者表示她們知道避孕套在預(yù)防艾滋病毒／艾滋病傳播中的作用，但她們中只有63%人使用避孕套！

在后果如此嚴(yán)重的情況下，知識(shí)都未能改變?nèi)藗兊男袨椤Ｄ敲?，在后果微不足道的投資領(lǐng)域，我們還有什么指望？

02、損失厭惡

每個(gè)人都在追求投資的“圣杯”——一個(gè)亙古有效的策略。但其實(shí)它并不存在，所以你最好停止尋找，更不要假裝擁有

市場(chǎng)的性質(zhì)是高度概率性的，不確定性是投資行為的核心，所以沒有任何一種策略會(huì)一直奏效。長期來看，總有一段時(shí)間，價(jià)值投資策略會(huì)帶來負(fù)收益，而這種負(fù)收益肯定會(huì)令許多人放棄這種投資策略。

我們對(duì)損失的厭惡程度，要高于對(duì)收獲的喜愛程度——這個(gè)現(xiàn)象被稱為“損失厭惡”。許多研究結(jié)果表明，人們對(duì)于損失的厭惡程度至少是對(duì)收獲的喜愛程度的兩倍。

喬爾·格林布拉特在他的精彩著作《股市穩(wěn)賺》中詳細(xì)描述了損失厭惡在阻止投資者遵循其“神奇公式”方面所發(fā)揮的作用。他寫道：

試想一下，日復(fù)一日，你目睹這些股票在幾個(gè)月甚至幾年的時(shí)間里都表現(xiàn)得比市場(chǎng)平均水平還要糟糕······在每12個(gè)月的檢測(cè)中，有5個(gè)月“神奇公式”投資組合的表現(xiàn)比不上市場(chǎng)平均水平。從全年來看...每四年中會(huì)有一年，其表現(xiàn)不如市場(chǎng)平均水平。

因此，“損失厭惡”顯然是阻礙人們成為價(jià)值投資者的罪魁禍?zhǔn)住?/p>

03、“延遲滿足”和“天生短視”

價(jià)值戰(zhàn)略不僅可能會(huì)出錯(cuò)，并且可能需要很久才能奏效。以價(jià)值型股票為例：

如果我買了一只嚴(yán)重被低估的股票，其他人可能也意識(shí)到了這只股票的廉價(jià)，價(jià)格可能由此發(fā)生修正；不過，該股票也有可能延續(xù)這種被低估的狀態(tài)，并通過持續(xù)的高分紅的形式為投資者帶來較高的長期回報(bào)。

這兩種情況都有可能發(fā)生，但在價(jià)值股到達(dá)它應(yīng)有的位置前，我們沒辦法事先知曉到底會(huì)發(fā)生哪種情況。這意味著價(jià)值投資者必須目光長遠(yuǎn)。

然而，對(duì)于人類來說，目光長遠(yuǎn)并非天性。

我們的大腦由兩個(gè)不同卻又相互關(guān)聯(lián)的系統(tǒng)組成——快速卻糟糕的“X系統(tǒng)”，更符合邏輯卻也更慢的“C系統(tǒng)”。

當(dāng)我們面對(duì)可能會(huì)獲得的獎(jiǎng)賞時(shí)，我們的大腦會(huì)釋放多巴胺。多巴胺能使我們感到自信且興奮。大多數(shù)多巴胺受體，位于與大腦中與“X系統(tǒng)”相關(guān)聯(lián)的區(qū)域。

研究神經(jīng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的麥克盧爾團(tuán)隊(duì)在2004年發(fā)表的論文中，對(duì)決定“延遲滿足”的神經(jīng)系統(tǒng)進(jìn)行了探討。許多研究表明，人們往往在當(dāng)下缺乏耐心，但卻對(duì)未來的規(guī)劃耐心十足。例如：

當(dāng)研究人員讓人們?cè)凇敖裉炀瞳@得10英鎊”和“明天能獲得11英鎊”之間進(jìn)行選擇時(shí)，許多人直接選擇了前者。

之后，研究人員又讓這些人在“一年后獲得10英鎊”和“一年零一天后獲得11英鎊”之間進(jìn)行選擇，結(jié)果是許多起初選擇了前者的人卻轉(zhuǎn)而選擇了后者。

當(dāng)選擇涉及一份“即時(shí)獎(jiǎng)勵(lì)”時(shí)，腹側(cè)層（基底神經(jīng)節(jié)的一部分）、內(nèi)側(cè)眶額皮層、內(nèi)側(cè)前額皮層均顯示出或多或少的使用痕跡。所有這些元素都與“X系統(tǒng)”相關(guān)。這些區(qū)域同時(shí)也遍布中腦多巴胺系統(tǒng)。這些結(jié)構(gòu)一直與沖動(dòng)行為密切相關(guān)。

當(dāng)選擇涉及兩份延遲獎(jiǎng)勵(lì)時(shí)，前額皮層和頂葉皮層被激活（與C系統(tǒng)相關(guān)）。選擇越困難，這些區(qū)域被使用得就越多。

通常在C系統(tǒng)有機(jī)會(huì)考慮某問題之前，X系統(tǒng)就做出了反應(yīng)。短視似乎是我們與生俱來的天性。

所以，作為價(jià)值投資者，“耐心”是一種必須修煉的重要內(nèi)功。

04、“社會(huì)疼痛”和“羊群效應(yīng)”

神經(jīng)科學(xué)研究強(qiáng)有力地證明：“社會(huì)疼痛”與真正的生理疼痛源于大腦中的相同部位。

心理學(xué)家艾森伯格和利伯曼在2004年曾做過一項(xiàng)與此相關(guān)的實(shí)驗(yàn)：

他們邀請(qǐng)參與者玩一個(gè)電腦游戲。參與者們以為自己是在和“另外兩個(gè)玩家”進(jìn)行三方來回傳球的游戲。但事實(shí)上，“另外兩個(gè)玩家”是由電腦控制的。

在進(jìn)行了一段時(shí)間的三方傳球后，“另外兩名玩家”開始相互傳球，不再傳給實(shí)驗(yàn)參與者。

這種社會(huì)排斥在前扣帶皮層和腦島中引起了大腦活動(dòng)，而真實(shí)的身體疼痛同樣會(huì)激活這兩個(gè)區(qū)域。

遵循逆向投資策略的投資者會(huì)因?yàn)椤把蛉盒?yīng)”（可以解釋為從眾心理）的作祟，經(jīng)歷“社會(huì)疼痛”。為了實(shí)施逆向投資策略，投資者會(huì)買人別人都在賣的股票，并且賣出別人都在買的股票，這讓他們無異于金融領(lǐng)域的“受虐者”。

用肢體疼痛類比，遵循這樣的策略的投資者會(huì)經(jīng)常感到像是摔斷了胳膊一樣的疼痛。

05、悲傷的故事

當(dāng)投資者進(jìn)行價(jià)值股篩選時(shí)（或篩選其他類型的股票）時(shí)，他們將列出個(gè)股票清單。在清單生成之后，每位投資者會(huì)做的第一件事就是仔細(xì)查看清單上的股票并開始進(jìn)行元素分析。

例如：“我不能買那只股票，它毫無希望”。與股票有關(guān)的先入為主的“故事”這時(shí)開始發(fā)揮作用。

就像魅力股有著令人難以置信的潛在增長能力的誘人故事一樣，價(jià)值股如此廉價(jià)也有著無數(shù)個(gè)理由。所有這些都妨礙了投資者去真正遵循篩選建議。

因此，在這種情況下，無知或許真的是一種福氣。

“故事”之所以強(qiáng)大，是因?yàn)樗鼈兡芗ぐl(fā)“可得性”。

我們的記憶功能并不等同于一張明信片或照片，而是一個(gè)過程。真相僅是一個(gè)輸入而已。例如：

在美國，被鯊魚襲擊和被閃電襲擊哪一個(gè)更可能是致死原因？盡管每年被閃電擊中致死的人數(shù)是被鯊魚襲擊致死人數(shù)的30倍，但有相當(dāng)多的人認(rèn)為鯊魚襲擊事件更為普遍。

出現(xiàn)這種錯(cuò)誤的原因，是鯊魚的攻擊“顯而易見”——易于回憶－這主要?dú)w因于電影《大白鯊》；而且“易于獲取”——每次佛羅里達(dá)或夏威夷海岸的鯊魚襲擊事件新聞都沒能逃過我們的耳朵。

我們聽到的其它故事也如出一轍。

例如：當(dāng)某公司啟動(dòng)首次公開募股時(shí)，我們會(huì)確信這背后有一個(gè)精彩的故事，充滿了增長的希翼。這讓“增長”變得“顯著而可得”，而這些想法往往會(huì)遮蔽估值等其他考慮因素——就像鯊魚襲擊事件遮蔽了更有可能發(fā)生的雷擊事件那樣。

價(jià)值股的情況正好相反。這些股票通常會(huì)顯得很廉價(jià)，但投資者將能夠找到各種理由去解釋其一直保持低價(jià)的合理性。因此，這個(gè)故事將會(huì)遮蔽價(jià)值股廉價(jià)的真相。

06、過度自信

人們不遵循量化模型的一個(gè)關(guān)鍵原因是，他們對(duì)自身能力有著驚人的過度自信。對(duì)于價(jià)值投資而言，情況亦是如此。

投資者往往更喜歡依仗自身的選股技（不管這些技巧多么人生疑），而不是遵循一個(gè)簡單的規(guī)則。

我們“對(duì)掌控力的錯(cuò)覺”和“對(duì)知識(shí)的幻覺”共同導(dǎo)致了這種過度自信。

“對(duì)知識(shí)的幻覺”令我們認(rèn)為，擁有更多知識(shí)和信息能讓我們做出更好的決定。從直覺的角度來看，這是顯而易見的。然而，現(xiàn)實(shí)中的大量證據(jù)表明，這一觀點(diǎn)存在缺陷。

實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明：更多的信息似乎并不能等同于更好的信息。投資者往往會(huì)遇到“信號(hào)提取”問題，也就是說，他們很難從大量噪音中提取出有意義的元素。

“對(duì)掌控力的錯(cuò)覺”也起到了作用。我們總是有一種“神奇思維”——總是堅(jiān)信自己能影響那些自己顯然并不能影響的事物。

心理學(xué)家普羅寧和其團(tuán)隊(duì)曾對(duì)這種行為進(jìn)行了研究：

在一個(gè)實(shí)驗(yàn)中，他們告訴受試者，實(shí)驗(yàn)的目的是研究巫毒教。

受試者兩人一組。——其中每一組中都混有一個(gè)實(shí)驗(yàn)者的助手，這個(gè)人會(huì)故意裝作一個(gè)“招人愛”的人or一個(gè)““惹人厭”的人。

兩人中一個(gè)扮演“巫醫(yī)”，一個(gè)扮演“受害者”。助手總是會(huì)被安排為“受害者”，而真正受試者的任務(wù)是扮演“巫醫(yī)”，用針去扎巫毒娃娃。

在實(shí)驗(yàn)中，真正的受試者在被要求給巫毒娃娃扎針之前，都會(huì)被安排和“招人愛”or“惹人厭”的搭檔共同待上一會(huì)兒。然后，“巫醫(yī)”們被要求走進(jìn)一個(gè)房間，“在腦中對(duì)受害者進(jìn)行生動(dòng)而具體的勾畫，但不能說出來”，然后，把針扎進(jìn)巫毒娃娃中...“詛咒”完成。

在此之后，實(shí)驗(yàn)者問“受害者”是否會(huì)感到痛苦。因?yàn)椤笆芎φ摺倍际菍?shí)驗(yàn)者的“同伙”，所以他們都會(huì)謊稱“自己有點(diǎn)兒頭疼”。

之后，扮演“巫醫(yī)”的受試者被要求填寫一份問卷，其中包括一個(gè)關(guān)于他們對(duì)“受害者”遭受痛苦一事有多大程度的罪惡感的問題。令人驚訝的是，“巫醫(yī)”們覺得他們對(duì)那些“惹人厭”的“受害者”所遭受的痛苦要負(fù)有更大的責(zé)任。

其原因可能是，與“招人愛”的“受害者”相比，“巫醫(yī)”們的腦海中已多次浮現(xiàn)過自己對(duì)那些令人生厭的“受害者”發(fā)怒的情景。

因此他們會(huì)覺得自己對(duì)結(jié)果是負(fù)有“責(zé)任”的，盡管他們并不能左右結(jié)果。

07、樂趣

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯曾說：

“對(duì)那些完全沒有賭博天性的人來說，專業(yè)的投資游戲是異?？菰锴移D巨的；而對(duì)那些擁有冒險(xiǎn)本能的投資者來說，他們則需要為其這種傾向付出一定的代價(jià)”。

遵循簡單的規(guī)則和步驟對(duì)大多數(shù)人來說，并非趣事。當(dāng)然，你也可能屬于少數(shù)那部分。

保羅·薩繆爾森這樣告誡投資者：

“投資本該是枯燥的，它不該是令人興奮的。投資應(yīng)該更像是看著油漆變干或凝望青草生長。如果你想要刺激，那么請(qǐng)帶著800美元去拉斯維加斯吧。”

08、言易行難

我們總是懷著最美好的意愿啟程，但正如俗話所說，通往地獄的道路由美好的意愿鋪就。

2006年的一項(xiàng)研究結(jié)果或許可以證明這一點(diǎn)：

他們要求受試者填寫一份關(guān)于到血站獻(xiàn)血的問卷。受試者需要描述他們?nèi)カI(xiàn)血的可能性，并要對(duì)一些陳述給出從1（強(qiáng)烈反對(duì)）—9（強(qiáng)烈同意）的不同程度的評(píng)分，這些陳述均涉及他們對(duì)于獻(xiàn)血的態(tài)度。

其中，最后一個(gè)陳述是，“現(xiàn)在，經(jīng)過深思熟慮，我非常愿意在7月14日至22日之間去血站獻(xiàn)血”。該陳述是用來衡量受試者當(dāng)前意愿強(qiáng)度的。

總體來說，人們對(duì)于他們會(huì)去獻(xiàn)血一事過于樂觀了。平均而言，他們的預(yù)期概率超出實(shí)際結(jié)果大約30個(gè)百分點(diǎn)。隨著人們當(dāng)前意愿的增強(qiáng)，獻(xiàn)血的預(yù)期概率比實(shí)際結(jié)果上升得更快。

這意味著當(dāng)前的意愿對(duì)行為的預(yù)測(cè)有著非常強(qiáng)烈的影響，但對(duì)行為本身卻并沒有影響。

因此，“從現(xiàn)在起，我將成為一名價(jià)值投資者”——言之非難，行之不易。