市場似乎在接續(xù)上周“醉酒行情”和“銀行保險雙輪驅(qū)動行情”，本周一(11月23日)，白酒、銀行和保險繼續(xù)有所表現(xiàn)，同時券商股也參與到行情中來。

白酒為何強勢？券商的集體上漲又是因為什么？從驅(qū)動邏輯來看，接受《紅周刊》記者采訪的投資人認為，白酒板塊和券商板塊上漲的催化劑相同，均是受業(yè)績的催化。具體到投資機會，他們認為，相比炒作中的二三線白酒企業(yè)，一線龍頭的長期確定性更高；在券商中，傳統(tǒng)券商與互聯(lián)網(wǎng)券商不在同一個競爭層面，后者的后勁更足。

白酒股和券商股的催化劑

都是業(yè)績預(yù)期大增

據(jù)記者統(tǒng)計，截至11月23日收盤，白酒指數(shù)(申萬，884705)報78502.03點，收漲2.82%；券商指數(shù)(申萬，801193)報7234.28點，收漲2.11%。而同期滬深300指數(shù)報5005.03點，收漲1.25%。

但根據(jù)近期的市場表現(xiàn)來看，這兩個板塊上漲的起點并不相同，如白酒板塊的上漲是第四季以來行情的延續(xù)，券商板塊則更像是“久坐”后的“起身”(見圖1、圖2)。

圖1 白酒指數(shù)近期走勢一覽

圖2券商指數(shù)近期走勢一覽

僅從白酒驅(qū)動邏輯來看，北京格雷資產(chǎn)總經(jīng)理張可興向記者表示，“我覺得，白酒股的主要驅(qū)動力是來自于業(yè)績的改善。因為今年的疫情，造成了很多二三線白酒的業(yè)績處在一個微增長甚至下滑的狀態(tài)。那么，明年(業(yè)績表現(xiàn))將是基于今年的低基數(shù)，會有一個相對比較高的增長。另外，從整個消費股的角度來看，白酒股在大幅上漲之前還是處在一個估值相對比較低的水平，畢竟對標(biāo)其它的食品飲料板塊，其估值應(yīng)該是最低的。所以，基于這樣的‘性價比’優(yōu)勢，白酒指數(shù)又創(chuàng)了一個新高。”

李昌民進一步解釋道：“白酒企業(yè)的賽道比較好，即使曾經(jīng)短期出現(xiàn)問題，現(xiàn)在也活得比較滋潤，比如瀘州老窖有1.5億元的資金在銀行‘不見了’、水井坊被ST了(舍得現(xiàn)在還被ST中)等。這從‘價格戰(zhàn)’上也可以看出，因為別的行業(yè)‘價格戰(zhàn)’是降價，而白酒企業(yè)的‘價格戰(zhàn)’是提價。同時，白酒企業(yè)還兼具交易、投資和收藏的三重屬性，尤其是白酒龍頭，還具備品牌、渠道和產(chǎn)品的三重優(yōu)勢?！崩畈癖硎?，由于白酒股的確定性較高，也催生了“牛市效應(yīng)”，導(dǎo)致一線龍頭和二三線白酒股均出現(xiàn)大漲，就如同今年初的科技板塊的上漲，甚至帶“酒”屬性的，如黃酒、紅酒和啤酒的個股也加入了上漲的陣營。

白酒預(yù)期業(yè)績確定性高，券商的業(yè)績也不差。李昌民指出，在注冊制和市場牛市氛圍下，券商的業(yè)績普遍不錯。而且，券商板塊的“聯(lián)動性”較強，即有一只個股漲起來之后，就會出現(xiàn)整個板塊個股的跟漲。此次的券商板塊，就是受國聯(lián)證券被納入MSCI指數(shù)的影響。

二三線白酒企業(yè)競爭激烈

錯殺的機會不多

從各行業(yè)持倉資金結(jié)構(gòu)來看，白酒股是外資持有規(guī)模最大的板塊。數(shù)據(jù)顯示，截至11月20日收盤，北上資金累計持有白酒股的市值為2733.81億元，而北上資金持有權(quán)重較大的銀行股的市值僅為1440.42億元，前者是后者的近一倍。而隨著外資的不斷流入以及內(nèi)資機構(gòu)資金的日益壯大，流向白酒股的資金或越來越多。

張可興認為，雖然短期來看，一線龍頭和二三線白酒股表現(xiàn)強勢均是來自于明年業(yè)績大幅改善的預(yù)期?！暗珡拈L期看，這樣的二三線白酒包括次高端和低端白酒企業(yè)都沒有一個特別清晰的競爭優(yōu)勢，不能很確定其未來長期的業(yè)績。”所以他覺得，二三線酒企的長期投資價值相對比較低。

他還表示，白酒屬于一種面對個人客戶的消費品，那么，投資的首要邏輯就是看消費者未來購買的傾向，即消費者心智。就是說，消費者未來怎么去看待這樣的產(chǎn)品，決定了這個產(chǎn)品護城河的深度。其次，因為中國是一個14億人口的龐大國家，消費人群差異非常巨大，所以需將酒企分為不同的“價位帶”，并在不同的“價位帶”里尋找一些特別有競爭優(yōu)勢的企業(yè)。如在1000元及以上的“價位帶”中，貴州茅臺酒基本上是處于無可匹敵的壟斷地位；在800元到1000元之間，瀘州老窖的國窖1573、五糧液也會相對有競爭優(yōu)勢。不過，其未來可能會受到一些次高端品種侵蝕或者影響，所以護城河沒有貴州茅臺那么確定。而在400元-800元的次高端“價位帶”中，存在如劍南春、洋河股份的夢六、山西汾酒等多個品種，競爭更為激烈。最后，1000元及其以上“價位帶”的高端白酒的供給端(酒廠的供應(yīng)量)、社會的需求都遠遠沒有飽和，長期還有一個比較大的成長空間。

張可興關(guān)于白酒護城河和競爭力分析的結(jié)論，其實是認定高端白酒的投資確定性更高。

對此，李昌民表示，現(xiàn)在的規(guī)模以上的白酒企業(yè)年產(chǎn)量出現(xiàn)了巨大的下滑，如2003年-2005年年產(chǎn)量最大的時候達到了1300萬噸，但去年僅有780萬噸。并且，現(xiàn)在喝酒的人數(shù)也不如之前了。但現(xiàn)在喝好酒的人數(shù)越來越多了，如茅五瀘的高端品牌均受到消費者的追捧。這就是說，二三線白酒企業(yè)除非有一個大的改變，否則一些不具備競爭力的企業(yè)將會逐步被淘汰掉。

李昌民坦言，現(xiàn)在被ST的舍得曾出現(xiàn)過錯殺的機會，因為當(dāng)時舍得的老酒有12萬噸。據(jù)其測算，即使按照市場價格出售資產(chǎn)的話最高也能賣到1000億元左右。但現(xiàn)在，基本上很難再找到便宜的白酒股了。“如果投資估值較高的一線龍頭白酒股，如果是以1-2年的時間維度去投資確實不便宜了，但如果是3年-5年的時間維度還可以買?！?/p>

互聯(lián)網(wǎng)券商將對傳統(tǒng)券商產(chǎn)生部分替代效應(yīng)

類似白酒投資價值的分層，券商板塊也出現(xiàn)了不同的投資機會。

此前接受記者采訪的中信建投非銀首席趙然表示，可以將券商分成頭部綜合性大券商和特色型精品券商兩類。其中，綜合性大券商受益行業(yè)成長的beta以及行業(yè)集中度的提升，如據(jù)統(tǒng)計，2019年前十大券商的承銷收入占全行業(yè)的比重達到62.34%，而2020年以來，這一數(shù)據(jù)已達64.96%；特色型精品券商會有諸多合并等傳聞，并且這些傳聞都是短期內(nèi)又無法被證偽的，而投資其更多的是“買預(yù)期，賣事件”，所以特色型精品券商會有“彩票型”收益。

但實際上，券商的分布不僅是頭部與特色的區(qū)別，還有互聯(lián)網(wǎng)券商與傳統(tǒng)券商。而且根據(jù)其經(jīng)營情況來看，互聯(lián)網(wǎng)券商正在不斷“彎道超車”。如互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭東方財富2017年-2019年的經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入分別為8.59億元、10.53億元和16.62億元，而傳統(tǒng)券商龍頭如中信證券，同期的經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入分別為108.15億元、98.94億元和95.54億元。

李昌民認為，傳統(tǒng)券商與互聯(lián)網(wǎng)券商并不在同一個競爭層次，就好比同去一個目的地，一個是通過走路，一個是坐飛機。他還表示，互聯(lián)網(wǎng)券商會對傳統(tǒng)券商產(chǎn)生部分替代效應(yīng)。根據(jù)全球互聯(lián)網(wǎng)券商的發(fā)展經(jīng)驗來看，互聯(lián)網(wǎng)券商一般就剩下二三家。

(文中提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。)