Q：是否依舊還看好港股現(xiàn)在的投資價值，港股的價值邏輯是什么？

張憶東：港股價值投資的邏輯，我認為可以從三個方面來看，第一個方面是宏觀的視角，第二方面是從中微觀的市場結(jié)構(gòu)來分析。第三個方面是資金鏈的趨勢。

內(nèi)地公司在港股市場的占比越來越大

從宏觀維度來說，中美大國博弈持久，港股市場的重要性會進一步地凸顯，它是扎根于中國的國際金融中心，在港股上市逐漸成為了眾多新經(jīng)濟公司進行全球化布局的一個戰(zhàn)略選擇。

在該基礎(chǔ)上，我們看到的是內(nèi)地公司在港股市場的占比越來越大。港股市場很多人以為港股市場是不是只有本地股，其實不完全是，因為港股市場的基本面越來越依賴內(nèi)地經(jīng)濟，恒生指數(shù)里的中資股、內(nèi)地公司的權(quán)重已經(jīng)躍居至半壁江山以上。

因為中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型已取得了重大成就，港股依賴的基本面的基礎(chǔ)仍是扎實的，宏觀經(jīng)濟在中低增速平穩(wěn)住了，微觀層面的新經(jīng)濟也異?；钴S，朝氣蓬勃，譬如潮吃潮喝潮玩潮樂這種國潮系列消費為代表的新消費，以及科技創(chuàng)新、先進制造業(yè)等為代表的新經(jīng)濟，蘊含了很多優(yōu)秀的業(yè)績持續(xù)驅(qū)動的成長股。

而內(nèi)地公司，特別是新經(jīng)濟領(lǐng)域的這些公司，都有較強烈的意愿到港股上市。截止到2020年，已經(jīng)有1300多家內(nèi)地公司在香港上市，占香港市場總市值權(quán)重的80%，占成交金額權(quán)重大概70%。

所以從第一個宏觀角度來說，在中美大國博弈的背景下，在中概股受到美國的一些法律影響的背景下，我們要考慮香港扎根于中國內(nèi)地的國際金融中心的地位，它能和上海深圳形成互補，使境內(nèi)的金融中心和境外的國際金融中心互補，一起驅(qū)動中國經(jīng)濟和中國金融走向強大。

港股結(jié)構(gòu)非常好：攻守兼?zhèn)?/strong>

從市場結(jié)構(gòu)的角度來說，港股市場正在發(fā)生脫胎換骨的變化，可以用“攻守兼?zhèn)洹?個字來表達。

從“守”的角度來說，傳統(tǒng)行業(yè)，特別是價值型的周期型的傳統(tǒng)行業(yè)的龍頭公司，它的估值性價比在全球都具有競爭力，可以說是全球傳統(tǒng)行業(yè)的估值洼地。

而從“攻”的角度看，港股成了中國新經(jīng)濟公司的牛股大本營。我們可以看到，無論是互聯(lián)網(wǎng)還是生物醫(yī)藥，都有一批公司慢慢走出來，甚至在全球都慢慢開始有競爭力。

為什么很多人有“港股便宜，但是不漲”的錯覺

所以我們要破除一個錯覺，有段時間很多投資者認為港股便宜，但是不漲，覺得港股要淪為邊緣市場，變成一個比較難進行投資的市場，對于這種說法，我不贊同，B股也許有一點邊緣市場，因為它流動性很差，只是便宜，但是港股并不只是便宜。

那么是什么導致了這種錯覺？我認為這是中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的階段性影響，從2016年一直到可以說2018、2019年，中國先是產(chǎn)能過剩，后來慢慢的供給側(cè)改革進行了產(chǎn)能的出清，這種出清使傳統(tǒng)行業(yè)的盈利能力陷入了低谷。

而港股市場非常重視基本面，他們不太相信這種故事，更多相信企業(yè)的盈利，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的盈利好了，這些好公司就得到了龍頭的溢價。

但是相反的，過去將近10年里，一些傳統(tǒng)行業(yè)的盈利陷入困境，同時它的估值也陷入低迷，所以就讓大家有一個幻覺，覺得便宜，但是不漲，變成了劣勢，實際不是這樣子的。

我們可以看到，從2019年以后，隨著中國供給側(cè)改革取得成就，一些制造業(yè)公司，甚至是一些上游的周期行業(yè)的龍頭公司，它們的盈利獲得穩(wěn)定性提升，分紅能力也提升，這一類資產(chǎn)在2021年已經(jīng)開始體現(xiàn)出它的估值和盈利的戴維斯雙擊，其實可以看得出，年初以來，這些價值股的表現(xiàn)是相當不錯的。

今年港股有些蟄伏，但基本面邏輯沒變

從長遠的角度來說，我認為港股的未來還是在于全面擁抱中國新經(jīng)濟，中國新經(jīng)濟即從微觀的角度看，最具有活力的那一部分資產(chǎn)。因為很明顯去年就是以恒生科技指數(shù)為代表的新經(jīng)濟的牛市的一個重要反應(yīng)。

今年(港股市場)也許有些蟄伏，但基本面的邏輯沒有變，更多是因為前面漲的比較多，估值需要消化。

港股成為新經(jīng)濟牛股的孵化器和大本營

我們可以看到，港股目前成為了一個新經(jīng)濟的牛股的孵化器和大本營。同時因為港股發(fā)行制度從2018年開始改革，一些同股不同權(quán)、中概股回歸、中概股第二上市以及生物醫(yī)藥的沒有收入沒有利潤的公司也鼓勵到港股上市，這些都反映了港股在全面擁抱新經(jīng)濟。

所以到了今年3月份，香港主板行業(yè)分布里的科技行業(yè)(廣義的資訊科技和電信)的市值占比已提高到37%，醫(yī)療保健的占比到了8%左右，可選消費的占比是15%，而必須消費的占比在10%左右。

我認為港股的結(jié)構(gòu)非常好，可以說是攻守兼?zhèn)?，想找價值和周期，它就是全球的最明顯的洼地，想要擁抱未來，你就可以按它的基本面來進行配置。

“二老”驅(qū)動港股向好

最后從資金面看，我就簡單說一點：二老驅(qū)動。二老就是老外和中國的老百姓。

老外配置中國資產(chǎn)時，他會把A股和港股都視為中國資產(chǎn)，所以港股是中國資產(chǎn)不可分割的一部分。因為海外投資者越來越認同中國是世界第二大經(jīng)濟體，我們的資本市場涌現(xiàn)出很多強有力的成長機會。

無論是先進制造業(yè)還是消費，無論是高科技還是一些新興產(chǎn)業(yè)，所擁有的機會都是海外所沒有的，所以外資對中國資產(chǎn)的配置才剛剛開始，方興未艾，這是第一個趨勢。

另外一個趨勢就是中國老百姓。過去我們是經(jīng)濟高增長，在一個相對可控的風險下，很多領(lǐng)域都可以獲得較高的收益率。

但是隨著中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，進入中低增速階段，尤其是2018年金融供給側(cè)改革之后，無論是理財產(chǎn)品的凈值化，打破剛兌，還是把一些P2P等違規(guī)的金融業(yè)態(tài)出清，都讓資本市場的吸引力提升，再疊加上房住不炒戰(zhàn)略的堅定實施，整個資本市場，無論是A股還是港股，都成了中國老百姓配置的戰(zhàn)略方向，我認為這個趨勢同樣方興未艾。

綜合以上三點，我認為：如果要尋找港股最優(yōu)質(zhì)的公司，現(xiàn)在依然是最好的時機。

Q：2019年之前港股表現(xiàn)整體落后于A股，當前港股投資相較于A股的性價比又是怎么樣的？

港股、A股相輔相成

張憶東：首先，港股和A股現(xiàn)在都是中國權(quán)益資產(chǎn)不可分割的一部分，雙方你中有我我中有你，其實是相輔相成、一損俱損、一榮俱榮的一個關(guān)系。

我不太喜歡把A股跟港股對立起來看誰更好，因為 A股有全品類的行業(yè)，有金融，有周期，有消費，有醫(yī)藥，有科技。港股也都有。

好比說，我們一般不會把上交所跟深交所對立起來去看。當然在1995年前后時，大家喜歡炒作一些“深強滬弱”、“滬深爭霸”之類的，但是我認為現(xiàn)在大家就很少有這個思路了，都是覺得只要投中國A股最好的公司就可以了，不管它在上海上還是在深圳上。

隨著2014年11月互聯(lián)互通機制開始之后，經(jīng)過了六七年的不斷完善不斷深化，港股和A股早已相輔相成。

就好比年初以來，港股的周期股表現(xiàn)非常靚麗，大幅跑贏，因為港股對海外更敏感一些，同時，對應(yīng)的A股的一些周期股的表現(xiàn)也還不錯。相反，一些去年和前年表現(xiàn)比較好的高估值的資產(chǎn)，就相對低迷。

所以我想先理清一個概念，A股和港股是相輔相成的，都是構(gòu)建中國核心權(quán)益資產(chǎn)的重要組成部分。

港股行情轉(zhuǎn)好，是化解了過去兩年的一些不利因素。

2019年到2020年的港股被挖了一個坑。因為眾所周知的原因，2019年有一個當?shù)氐恼芜\動，2020年香港的疫情防控壓力又比較大，這些都屬于風險偏好的變量，但它確實給港股市場挖了一個大坑。

但今年以來，恒指、恒生國際指數(shù)，包括香港35指數(shù)這幾個比較重要的指數(shù)都相較上證綜指、深成指表現(xiàn)更好，現(xiàn)在的漲幅都在10%左右，我認為是今年把過去兩年的一些不利因素進行了化解。

港股、A股各有千秋，中短期港股性價比更佳。

最后講一下港股跟A股未來半年的總體判斷，我的看法是“各有千秋”。

首先從基本面的維度來說，港股的基本面里周期盈利的表現(xiàn)非常強烈，所以最近，它的估值和盈利的雙驅(qū)動非常明顯?？墒歉酃傻臋C構(gòu)投資者不包括內(nèi)地的北水資金配置，港股的也主要以互聯(lián)網(wǎng)或消費為主。所以現(xiàn)在陷入了比較尷尬的狀態(tài)，它正在消化估值，需要消化的時間。所以從基本面角度，我認為港股上半年周期和價值會明顯地跑贏成長。

下半年港股活力進一步迸發(fā)

8月份中報之后，大家可以評估企業(yè)的動態(tài)市盈率，到了下半年，特別是10月份之后，大家會掌握2022年的盈利。所以等到下半年，特別是靠近四季度的時候，我傾向于認為港股的活力會進一步迸發(fā)。下半年的迸發(fā)可能更多體現(xiàn)在可選消費的驅(qū)動，而二季度港股的活力主要體現(xiàn)在周期性行業(yè)龍頭的估值和盈利的戴維斯雙擊。

對于A股而言，我認為邏輯相似，但是它的周期、金融、科技、消費，都可能比港股略貴一些，因而彈性空間也會比港股略弱一些，畢竟2019年、2020年獲得了太多超額收益。

今年總體是風水輪流轉(zhuǎn)，從中短期維度看，港股的性價比更好一些，但是拉長了看，比如看兩三年以上的維度， A股和港股都是中國權(quán)益資產(chǎn)不可分割的一部分，是一榮俱榮一損俱損的，同樣的行業(yè)漲的時候方向都是一樣的。

比如去年的市場，就表現(xiàn)得淋漓盡致。去年國內(nèi)和香港的核心資產(chǎn)行情，在今年上半年回到復蘇和周期驅(qū)動狀態(tài)，反過來說，到了下半年大家又開始思考長期的問題的時候，無論是先進制造業(yè)、新經(jīng)濟、消費、醫(yī)藥、科技，行情可能又在2022年、2023年更長的維度上，進入結(jié)構(gòu)性長牛的階段。