貨幣易緊難松，政府發(fā)債或加速，國(guó)債期貨承壓。

市場(chǎng)融資需求下降

雖然國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐漸擺脫了疫情的困擾，但是國(guó)內(nèi)融資需求并沒(méi)有因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的復(fù)蘇而上升，反而呈現(xiàn)下降的態(tài)勢(shì)。央行公布的數(shù)據(jù)顯示，1—4月份國(guó)內(nèi)社會(huì)融資規(guī)模為121169億元，較去年同期下降14.75%，2018—2020年增速分別為-11.72%、24.09%、38.31%；1—4月份新增人民幣貸款為91946億元，較去年同期上升3.60%，2018—2020年增速分別為6.48%、20.46%、23.91%。國(guó)內(nèi)融資需求下降的原因是多方面的：一是去年央行為了對(duì)沖疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，多次降準(zhǔn)向市場(chǎng)釋放流動(dòng)性，市場(chǎng)融資成本處于極低水平，在這種情況下企業(yè)開(kāi)始積極融資，透支了今年的部分融資需求；二是今年政府專項(xiàng)債供給節(jié)奏放緩，基建配套融資下降；三是政府對(duì)于房地產(chǎn)等行業(yè)的融資管控加強(qiáng)，房企融資下降；四是大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，在成本上升的作用下，部分中小型終端企業(yè)利潤(rùn)被持續(xù)壓縮，融資需求下降。目前來(lái)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)雖然持續(xù)復(fù)蘇，但是企業(yè)的融資需求難有明顯的上升，融資需求仍需等待政府專項(xiàng)債的發(fā)行才能夠有所恢復(fù)。

政府債券集中發(fā)行

為了應(yīng)對(duì)疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，政府積極開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，作為配套政策則加大了政府債券發(fā)行的力度。但是，1—4月份，政府債券余額僅較去年同期增加10324億元，去年同期該數(shù)據(jù)為19138億元。這意味著后續(xù)政府債券將集中發(fā)行，對(duì)國(guó)債期貨將產(chǎn)生利空影響：其一，現(xiàn)券供應(yīng)增加對(duì)國(guó)債產(chǎn)生一定沖擊，利空國(guó)債期貨；其二，債券集中發(fā)行造成國(guó)內(nèi)融資需求上升，利率將小幅上升，倒逼國(guó)債價(jià)格下降提升收益率。

貨幣政策延續(xù)中性

去年二季度，國(guó)內(nèi)疫情逐步得到控制，非常態(tài)的寬松貨幣的必要性下降，因此去年下半年以來(lái)，央行沒(méi)有再采取降準(zhǔn)等力度較大的貨幣政策，而是采取公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)、中期借貸便利（MLF）等預(yù)調(diào)微調(diào)政策削峰填谷，將利率維持在較低的水平。今年以來(lái)，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性充裕，近三個(gè)月以來(lái)，央行每個(gè)工作日開(kāi)展100億元的逆回購(gòu)，公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)對(duì)流動(dòng)性的影響呈現(xiàn)中性。與此同時(shí)，央行在MLF續(xù)作方面力度明顯減弱。一是，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐漸擺脫疫情的影響，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性充裕，并不需要進(jìn)一步加大貨幣供應(yīng)。二是，國(guó)內(nèi)存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)處于極低的水平，繼續(xù)加大寬松力度將增加金融風(fēng)險(xiǎn)。不僅如此，受輸入性通脹的影響，國(guó)內(nèi)的大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，政府穩(wěn)定物價(jià)的壓力較大。在這種情況下，后續(xù)貨幣不僅沒(méi)有進(jìn)一步寬松的可能，甚至不排除逐漸收緊的可能性，這對(duì)國(guó)債的價(jià)格將產(chǎn)生利空作用。

后市預(yù)測(cè)

受融資需求下降，銀行間流動(dòng)性充裕，市場(chǎng)利率處于低位，在這種情況下銀行對(duì)國(guó)債的配置需求上升，促使國(guó)債期貨價(jià)格的強(qiáng)勢(shì)反彈。但是后期政府債券將集中發(fā)行，加之在高通脹的大背景下，貨幣存在收緊預(yù)期，國(guó)債的上漲難以持續(xù)?；谏鲜雠袛?，我們對(duì)國(guó)債后期持謹(jǐn)慎看空的觀點(diǎn)。