1、策略概述

生豬現(xiàn)貨和期貨價差，在2021年6月25號該周周度價差達(dá)到5.83元/公斤（參考圖1），日度價差最高達(dá)到6.2元，存在期限套利空間。當(dāng)時生豬現(xiàn)貨價格為12.2元/公斤，期貨價格為18.4元/公斤，（考慮到不同區(qū)域現(xiàn)貨價格存在差異，用22個省份算數(shù)平均價做作為現(xiàn)貨價格）。

圖1 生豬基差圖

資料來源：Wind，東海期貨研究所整理

通過計算生豬交割成本和期貨價格，可以靈活采取適當(dāng)?shù)慕灰撞呗裕杭瓤梢栽谄谪浬臅r候買現(xiàn)貨，賣期貨，做窄價差；也可以在期貨貼水的時候反向操作。在此，本文討論交割過程中所有可能的成本，一一羅列，并列出模型，讀者可以參考本文，并根據(jù)自身情況，調(diào)整參數(shù)來計算自身可以采取的策略。

2、成本分析

2.1 生豬現(xiàn)貨養(yǎng)殖成本計算

當(dāng)前為7月，考慮到9月份交割還有60-90天的時間，預(yù)估生豬養(yǎng)殖成本，以60天飼養(yǎng)周期為例，在牛豬現(xiàn)貨價格為12.2元/公斤的大環(huán)境下，如果以15元/公斤的價格采購80公斤中豬，并且養(yǎng)到130公斤標(biāo)準(zhǔn)體重，且以交割為目的（參考圖表2）理論上存在期現(xiàn)套利空間。

參考以下表格后，可以的出初步的結(jié)論，即生豬期現(xiàn)套利存在理論上的利潤空間。

表1 養(yǎng)殖成本核算

資料來源：東海期貨研究所整理

2.2 資金成本

資金包括現(xiàn)貨采購成本和期貨資金，期貨資金按照50%的比例來預(yù)備。期貨時間周期以75天來計算。

現(xiàn)貨資金成本（元/公斤）：

15*(6.5% * 75 / 365) = 0.2元/公斤。

期貨資金成本（元/公斤）：

18.4*( 6.5% * 75 / 365)* 50% = 0.123 元/公斤。

2.3 廠庫交割成本

交割費(fèi)用分為賣方和買方的費(fèi)用。參考大商所的交割費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)。至此，這些費(fèi)用全部由買家承擔(dān)，以標(biāo)準(zhǔn)一車16噸計算，相當(dāng)于每噸洗消費(fèi)18.75元和15元的出庫費(fèi)用，相當(dāng)于0.034元/公斤額外費(fèi)用。

除此之外，還包括1元/噸的手續(xù)費(fèi)和 5元/噸/天的倉儲費(fèi)用。自標(biāo)準(zhǔn)倉單注冊之日起，直到交割完成日，賣方需要向廠庫支付倉儲費(fèi)用，這個費(fèi)用折合為0.3元/公斤（60天，16噸的參數(shù)計算），即0.005元/公斤/天。

表2 廠庫交割費(fèi)用

資料來源：東海期貨研究所整理

2.4 交割用豬注意事項

當(dāng)前交割生豬必須是指定的集團(tuán)或者車板交割場所的生豬（參考大商所《大連商品交易所生豬期貨業(yè)務(wù)細(xì)則》第四章第三節(jié)第五十四條規(guī)定：賣方用于車板交割的生豬應(yīng)當(dāng)是其交割申請對應(yīng)的指定車板交割場所養(yǎng)殖的生豬。車板交割時，由指定車板交割場所代賣方向買方履行期貨生豬交付義務(wù)，指定車板交割場所不履行該義務(wù)或者履行該義務(wù)不符合規(guī)定的，賣方應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。）必須是指定養(yǎng)殖企業(yè)的生豬。這里理論上賣方企業(yè)和車板交割場所的權(quán)責(zé)是不一致的。賣方計劃好了交割，但是因為交割庫未能履約，需要賣方承擔(dān)。雖然交割庫如果違約也需要冒被取消交割庫資格的風(fēng)險，但是賣方還是會先承擔(dān)損失，并且和交割庫進(jìn)行法律訴訟。

至于交割生豬是否需要就近屠宰的問題，大商所《大連商品交易所生豬期貨業(yè)務(wù)細(xì)則》第四章第一節(jié)第二十二條 生豬運(yùn)輸車輛應(yīng)當(dāng)由標(biāo)準(zhǔn)倉單交割下的貨主或者車板交割下的買方安排，并在國家有關(guān)主管部門備案。生豬運(yùn)輸應(yīng)當(dāng)符合國家和地方有關(guān)規(guī)定和要求。也就是說，同樣的交割豬，擁有全國調(diào)運(yùn)A票的牧原可以跨省，而同在河南的天康交割豬則不可以。

2.5 生豬體重掉秤損失

活體生豬運(yùn)輸過程中存在體重?fù)p失。交割要求生豬出欄前空食空水 12小時（參考國家質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)GB/T 32759-2016），實際操作過程中養(yǎng)殖企業(yè)生豬空食時間在2-8小時不等。也就是說作為賣方，在過磅的那一刻，就面臨體重?fù)p失的風(fēng)險。生豬晚上不進(jìn)食，夏天主要進(jìn)食時間段在下午，因此從晚上6點到早上6點恰好滿足空食要求。但是不會空水。因此生豬在開始運(yùn)輸?shù)臅r候易出現(xiàn)排便減重的情況。在參考了大量業(yè)界人士后，現(xiàn)將可能出現(xiàn)的費(fèi)用總結(jié)如下:

1)體重?fù)p失：體重?fù)p失大約在0.5kg/小時，并且呈現(xiàn)前面掉重快，后面掉重慢的趨勢。3個小時內(nèi)掉重約為1.5kg-2kg，5小時內(nèi)掉重2.5-3kg，10小時內(nèi)約為5kg?？梢怨烙嫷氖?，即便走車板交割，算上當(dāng)場檢驗的時間，至少3小時是必須的，也就是說買家在開始承擔(dān)掉重的損失，約為2kg每頭，以期貨結(jié)算價計算，折合成為公斤成本為0.28元/公斤的額外費(fèi)用。

2）運(yùn)輸費(fèi)用：運(yùn)輸時間視里程數(shù)而定。取中間值，假設(shè)運(yùn)輸300km，花費(fèi)4小時，這里面就會產(chǎn)生兩個費(fèi)用，一個是運(yùn)輸費(fèi)用每車3000元（16噸），而在這個過程中，同樣會有掉秤損失。假設(shè)這里是4個小時的運(yùn)輸時間，那預(yù)估掉秤2kg。那這期間的費(fèi)用折算為0.468元/公斤。

表3 運(yùn)輸費(fèi)用

資料來源：東海期貨研究所整理

3）長途運(yùn)輸正常死亡費(fèi)用：業(yè)界規(guī)定200km 內(nèi)每車死亡1頭是正常的情況。發(fā)生額外死亡需要司機(jī)支付每頭500的罰款。如果沒有死亡則獎勵500元。因此假設(shè)300km死亡一頭（130kg）計算，折合費(fèi)用0.149元/公斤。

4）屠宰場的等待時間：需注意，買方的豬送到就近屠宰場仍然存在排隊等待屠宰的可能性。而這等待的時間從額外的2小時到12小時都有可能。對于沒有長期合作屠宰企業(yè)的買家來說同樣需要思考這部分不可量化的費(fèi)用。

因此總結(jié)可能的成本，買方會產(chǎn)生額外約1000元/噸的成本，只有當(dāng)期貨價格低于現(xiàn)貨價格時，買方才有交割的意愿。這是因為屠宰場收豬的重量是根據(jù)過屠宰場地磅的時候計算的，而不會考慮出廠重量。所以從生豬離開交割庫地磅到到達(dá)屠宰場地磅這期間的體重的差損失就由買方承擔(dān)。大商所在匹配交割庫的時候會采取就近原則，但是如果就近庫已達(dá)到交割上限，則有可能匹配到更遠(yuǎn)的倉庫。更需要注意的是，當(dāng)前屠宰場收貨會向豬經(jīng)濟(jì)商提出對豬體型的要求，處在絕對的談判優(yōu)勢地位。而交割的豬則不具備這樣的要求。

因此買家需要思考這部分活體運(yùn)輸造成的損失，如果毛豬現(xiàn)貨價格低于期貨價格，則買方還要要承擔(dān)現(xiàn)貨和期貨的價差，面臨雙重?fù)p失。

3、操作建議

操作建議（以和集團(tuán)交割協(xié)商的標(biāo)準(zhǔn)倉單價格為基準(zhǔn)）：

買現(xiàn)貨，空期貨：基準(zhǔn)價 + 現(xiàn)貨資金成本（0.2元/公斤） + 期貨資金成本（0.123元/公斤）+ 倉儲費(fèi)用（0.3元/公斤） = 基準(zhǔn)價 + 0.63元/公斤。如果期貨價格低于這個價格，買家就可以在盤面賣出期貨合約，靜等交割。以2章1節(jié)中計算為例，如果可以采購到中豬，散戶養(yǎng)殖兩個月成本為14元，當(dāng)時期貨盤面價格為18.8元，即可鎖定利潤4.8元/公斤。

賣現(xiàn)貨，買期貨：交割成本為基準(zhǔn)價 + 期貨資金成本（0.123元）+ 運(yùn)輸費(fèi)用（0.468元/公斤）+ 體重?fù)p失（0.28元/公斤）+ 長途運(yùn)輸費(fèi)用(0.149元/公斤) + 出庫費(fèi)用（0.034元/公斤）= 基準(zhǔn)價+1.054元/公斤。如果期貨價格低于該價格，就可以買入期貨用于交割。但是買家考慮到因為這當(dāng)中還需要面臨死豬，活體掉重風(fēng)險等更多因素，因此買家可要在價差更大時才可以考慮在期貨盤面接收現(xiàn)貨。

總之，操作手法可以根據(jù)實際情況靈活調(diào)整。