一、基本面分析

9月，國(guó)際油價(jià)單邊上行。截至9月28日，WTI主力合約較月初收漲8.43%，報(bào)74.33美元/桶；Brent較月初收漲8.02%，報(bào)77.43美元/桶；SC原油收漲15.81%，報(bào)507.6元/桶。內(nèi)外盤(pán)原油月間價(jià)差較月初均大幅走闊。接下來(lái)，我們將從基本面、宏觀、地緣政治等多角度復(fù)盤(pán)詳解油價(jià)9月走勢(shì)背后的多空驅(qū)動(dòng)力，最后展望一下后續(xù)油市可能走向。

圖1：SC月間價(jià)差

資料來(lái)源：Wind，信達(dá)期貨研發(fā)中心

圖2：WTI月間價(jià)差

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圖3：Brent月間價(jià)差

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圖4：美元指數(shù)

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宏觀方面，9月初公布的8月美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示新增就業(yè)23.5萬(wàn)人，遠(yuǎn)不及市場(chǎng)預(yù)期。美國(guó)就業(yè)形勢(shì)增長(zhǎng)放緩導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)Taper時(shí)間點(diǎn)延后，美元指數(shù)當(dāng)天應(yīng)聲大幅下滑。然而，之后公布的美國(guó)8月零售銷(xiāo)售數(shù)據(jù)月錄得0.7%，大幅超預(yù)期的-0.8%，疊加美聯(lián)儲(chǔ)9月會(huì)議暗示可能在11月啟動(dòng)Taper，符合之前市場(chǎng)預(yù)期，美元指數(shù)強(qiáng)勢(shì)反彈，并維持在93點(diǎn)以上運(yùn)行。

地緣政治方面，美國(guó)伊朗仍未恢復(fù)核協(xié)議談判，且伊朗新政府暗示可能最晚到11月末才會(huì)恢復(fù)談判。這也就意味著伊朗石油回歸國(guó)際市場(chǎng)的進(jìn)程停滯不前，十分緩慢，預(yù)計(jì)年內(nèi)不會(huì)對(duì)油價(jià)構(gòu)成壓力。

資金方面，WTI基金凈多持倉(cāng)在連續(xù)下滑2個(gè)月多之后，9月有所反彈，位于近十年歷史52%分位，但仍處于今年持倉(cāng)水平低位。同時(shí)，Brent原油基金凈多頭寸一直處于震蕩狀態(tài)，持有信心好于WTI。

圖5：WTI基金凈多持倉(cāng)

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圖6：Brent基金凈多持倉(cāng)

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圖7：全美商業(yè)原油庫(kù)存

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圖8：庫(kù)欣商業(yè)原油庫(kù)存

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基本面角度，受美國(guó)墨西哥灣颶風(fēng)季影響，原油基本面強(qiáng)勢(shì)，是9月油價(jià)持續(xù)上漲的根本驅(qū)動(dòng)力。

庫(kù)存方面，美國(guó)EIA商業(yè)原油庫(kù)存在9月持續(xù)去庫(kù)。截至9月28日，EIA庫(kù)存較月初去庫(kù)1143.1萬(wàn)桶，錄得41396.4萬(wàn)桶，為自2018年10月來(lái)最低水平。庫(kù)欣地區(qū)庫(kù)存較月初去庫(kù)66.1萬(wàn)桶，觸及近五年庫(kù)存水平底部。另外，國(guó)內(nèi)SC原油交易所倉(cāng)單庫(kù)存從月初1017.4萬(wàn)桶降至698.1萬(wàn)桶，為2020年4月來(lái)最低水平，去庫(kù)趨勢(shì)明顯?？偟膩?lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)外原油庫(kù)存水平均處于較低水平，支撐油價(jià)上行。

供應(yīng)端，受颶風(fēng)影響，月初美國(guó)原油產(chǎn)量大幅下跌150萬(wàn)桶/日，至1000萬(wàn)桶/日，創(chuàng)有記錄以來(lái)最大單周產(chǎn)量降幅。這主要源于墨西哥灣海上鉆井平臺(tái)產(chǎn)量的損失。墨西哥灣海上原油產(chǎn)量占美國(guó)總產(chǎn)量約17%，9月初超93%的原油產(chǎn)量被迫關(guān)閉，超94%的天然氣產(chǎn)量關(guān)停。此后，墨西哥灣原油產(chǎn)量逐步恢復(fù)，但恢復(fù)進(jìn)度遠(yuǎn)低于預(yù)期。往年颶風(fēng)登陸對(duì)原油和天然氣產(chǎn)量的影響時(shí)長(zhǎng)約1-2周，本次颶風(fēng)“艾達(dá)”的影響遠(yuǎn)超預(yù)期。截止9月28日，美國(guó)原油產(chǎn)量小幅回升至1060萬(wàn)桶/日，但仍有超過(guò)16%海上原油產(chǎn)量（約30萬(wàn)桶/日）和24%天然氣產(chǎn)量未恢復(fù)。原油供應(yīng)愈發(fā)緊張，油價(jià)強(qiáng)勢(shì)上漲。同時(shí)，月初市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)OPEC+將于9月會(huì)議上擴(kuò)大增產(chǎn)幅度以應(yīng)對(duì)美國(guó)墨西哥灣颶風(fēng)造成的產(chǎn)量損失。然而，最終OPEC+會(huì)議決議維持每月40萬(wàn)桶/日增產(chǎn)節(jié)奏不變，一定程度上加劇了全球油市供應(yīng)緊張局面。此前預(yù)計(jì)的全球油市供應(yīng)缺口收窄過(guò)程以及供需平衡時(shí)間節(jié)點(diǎn)被延后。

國(guó)內(nèi)方面，9月國(guó)家糧食和物資儲(chǔ)備局宣布以輪換方式分期分批組織投放國(guó)家儲(chǔ)備原油，以緩解國(guó)內(nèi)供應(yīng)緊張局面，并于9月24日投放首批國(guó)家儲(chǔ)備原油738.4萬(wàn)桶。國(guó)家發(fā)改委還批復(fù)盛虹煉化原油進(jìn)口配額，同意其使用進(jìn)口原油1600萬(wàn)噸/年，其中2021年200萬(wàn)噸，22年1589萬(wàn)噸，23年1600萬(wàn)噸。盛虹的進(jìn)口配額和投儲(chǔ)之后的補(bǔ)庫(kù)預(yù)期也推動(dòng)了國(guó)內(nèi)需求預(yù)期的抬升，刺激SC原油上漲。

需求端，9月初美國(guó)路易斯安那州煉廠煉能受颶風(fēng)影響損失嚴(yán)重，美國(guó)煉廠開(kāi)工率跌至81.9%。墨西哥灣沿岸煉廠順勢(shì)進(jìn)入檢修期，導(dǎo)致成品油供應(yīng)短缺，裂解價(jià)差走強(qiáng)。雖然之后煉廠恢復(fù)運(yùn)營(yíng)速度良好，但成品油供應(yīng)仍然緊張，汽油、柴油、航煤庫(kù)存都處于低位。疊加柴油需求旺季來(lái)臨，以及美國(guó)稱將于11月取消對(duì)已完成疫苗接種的外國(guó)旅客限制，柴油、航空煤油裂差持續(xù)走強(qiáng)。

圖9：Brent-WTI價(jià)差

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圖10：SC-Brent價(jià)差

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圖11：美國(guó)煉廠開(kāi)工率

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圖12：煉廠開(kāi)工率季節(jié)性圖

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圖13：紐約成品油裂差

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圖14：美國(guó)安檢人數(shù)

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圖15：鹿特丹成品油裂差

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圖16：新加坡成品油裂差

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圖17：美原油產(chǎn)量與鉆機(jī)數(shù)

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圖18：Permian產(chǎn)量與衰減量

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圖19：頁(yè)巖油新井?dāng)?shù)與完井?dāng)?shù)

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圖20：頁(yè)巖油庫(kù)存井?dāng)?shù)

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二、后市展望

長(zhǎng)期來(lái)看，歐美國(guó)家或與疫情長(zhǎng)期并存，可能持續(xù)至2023年，需求增速將邊際放緩。隨著OPEC逐步退出減產(chǎn)，原油供應(yīng)缺口將逐漸收窄，預(yù)計(jì)至2022年中供需達(dá)到平衡點(diǎn)，2022年三四季度有過(guò)剩可能。

中短期，颶風(fēng)導(dǎo)致原油產(chǎn)量以及煉廠煉能受損，并且影響程度遠(yuǎn)超預(yù)期，恢復(fù)進(jìn)度緩慢，全球原油供應(yīng)緊張。雖然隨著時(shí)間推進(jìn)，產(chǎn)量逐步恢復(fù)，預(yù)計(jì)供給端利多力度邊際弱化，但是隨著冬季來(lái)臨，歐美能源短缺情況蔓延至原油。隨著天然氣等能源價(jià)格持續(xù)攀升，原油和下游成品油對(duì)于發(fā)電、取暖的替代效應(yīng)和相對(duì)經(jīng)濟(jì)性突顯。預(yù)計(jì)近期國(guó)內(nèi)外對(duì)于原油及下游LPG、燃料油、柴油的發(fā)電、取暖需求將會(huì)持續(xù)拉動(dòng)原油價(jià)格的上漲。

同時(shí)，我們?nèi)孕杈杳缆?lián)儲(chǔ)年內(nèi)Taper帶來(lái)的宏觀流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，OPEC增產(chǎn)節(jié)奏調(diào)整帶來(lái)的供給端邊際變化以及伊核協(xié)議談判導(dǎo)致伊朗石油回歸市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在預(yù)期之內(nèi)，即11月，進(jìn)行官宣Taper的可能性較大，且公布加息時(shí)間點(diǎn)可能性極小，談加息為時(shí)尚早。預(yù)計(jì)屆時(shí)不會(huì)導(dǎo)致原油價(jià)格大幅回調(diào)，除非縮債力度超預(yù)期或加息預(yù)期提前。此外，后市預(yù)計(jì)OPEC以及美國(guó)頁(yè)巖油將不會(huì)大幅增產(chǎn)，大概率OPEC保持現(xiàn)有增產(chǎn)節(jié)奏，頁(yè)巖油至明年都將處于溫和增產(chǎn)狀態(tài)。最大風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)來(lái)源于美伊核協(xié)議談判進(jìn)程的超預(yù)期加速，將導(dǎo)致伊朗石油提前回歸。不過(guò)我們預(yù)計(jì)至今年年底，伊朗石油都將不會(huì)對(duì)油價(jià)構(gòu)成壓力。

綜上所述，短期原油基本面仍將保持強(qiáng)勢(shì)，且以交易基本面邏輯為主，預(yù)計(jì)油價(jià)仍將高位運(yùn)行，SC原油將處于460-520元/桶的震蕩區(qū)間。但中期存在諸多不確定性宏觀風(fēng)險(xiǎn)，建議觀望為主。