乙烯產(chǎn)業(yè)鏈：聚乙烯為主要下游之一

乙烯生產(chǎn)工藝流程可分為三類：煤制烯烴（CTO/MTO）、石腦油蒸汽裂解、乙烷裂解。（1）煤制烯烴是指以煤合成的甲醇為原料（CTO），借助類似催化裂化裝臵的流化床反應(yīng)形式，生產(chǎn)低碳烯烴的化工技術(shù)。（2）石腦油蒸汽裂解是以石腦油為原料，在高溫條件下，使石腦油中各族烴分子分解的過程，其主要產(chǎn)物為乙烯，副產(chǎn)少量丙烯。（3）乙烷裂解制乙烯是指原油直接蒸餾得到的乙烷通過脫氫、斷鏈、二烯烴合成等反應(yīng)最終得到乙烯的過程。

乙烯產(chǎn)量穩(wěn)步提升，下游產(chǎn)品應(yīng)用廣泛。2020年，我國乙烯產(chǎn)量2160萬噸，同比增長5.25%。國內(nèi)乙烯下游產(chǎn)品包括聚乙烯（PE）、乙二醇、環(huán)氧乙烯、苯乙烯、聚氯乙烯（PVC）等，這些衍生物的主要下游產(chǎn)品有塑料、纖維、橡膠等合成材料以及表面活性劑、黏合劑、涂料等，最終應(yīng)用于包裝、農(nóng)業(yè)、建筑、電子電器、機械和汽車等行業(yè)。其中，聚乙烯（PE）是國內(nèi)乙烯最大的下游消費領(lǐng)域，2020年61%的乙烯用于生產(chǎn)PE。

PE、乙二醇進(jìn)口依存度較高。乙烯單體由于不易儲運，因此通常加工成下游產(chǎn)品進(jìn)行運輸、銷售。乙烯下游主要產(chǎn)品中，PE和乙二醇進(jìn)口依存度較高，2020年分別為48.0%和54.7%。

乙烯下游新材料

薄膜是目前國內(nèi)PE最大的下游消費領(lǐng)域。PE下游應(yīng)用包括薄膜、中空容器、管材型材、注塑、電線電纜、拉絲等，其中薄膜消費占比53.50%（2020年），多應(yīng)用于農(nóng)膜和包裝膜的生產(chǎn)制造。在乙烯下游新材料方面，我們認(rèn)為光伏EVA、POE（用于光伏電池封裝膠膜）、茂金屬聚乙烯（mPE）、鋰電隔膜（濕法工藝）等有望迎來發(fā)展機遇。

我國PE下游高端牌號產(chǎn)品進(jìn)口依存度較高。國內(nèi)聚乙烯下游產(chǎn)品以中低端通用料為主，市場競爭激烈，而高端牌號產(chǎn)品嚴(yán)重依賴進(jìn)口。其中，辛烯共聚聚乙烯進(jìn)口依存度最高超過90%。

2.1

EVA：光伏級需求快速增長

EVA是乙烯醋酸乙烯共聚物，可用于生產(chǎn)光伏膠膜、發(fā)泡、電線電纜、熱熔膠等產(chǎn)品。不同含量的醋酸乙烯（VA）可以制成不同下游產(chǎn)品，當(dāng)EVA的VA含量高于28%時，可以用于制成光伏膠膜；當(dāng)EVA的VA含量為5%-10%時，可以用于制成發(fā)泡。

?供給端：產(chǎn)量穩(wěn)定增長，進(jìn)口依存度逐步下降。2017-2020年，國內(nèi)EVA產(chǎn)能維持在97.2萬噸；2020年產(chǎn)量74.1萬噸，2016-2020年年均復(fù)合增速15%。我國EVA進(jìn)口依存度較高，2020年EVA進(jìn)口量117.7萬噸，進(jìn)口依存度為63%，較2016年72%有所回落。

光伏級EVA進(jìn)口依存度高。2021年，榆能化、揚子石化、中化泉州產(chǎn)能逐步投產(chǎn)，截至2021年8月，國內(nèi)EVA產(chǎn)能為147.2萬噸，前四大企業(yè)（斯?fàn)柊睢⒀娱L中煤榆能化、燕山石化、揚子巴斯夫）產(chǎn)能合計占比72.0%。其中，光伏級EVA對醋酸乙烯含量有較高要求，目前國內(nèi)僅斯?fàn)柊?、?lián)泓新科、寧波臺塑3家企業(yè)能夠生產(chǎn)。根據(jù)聯(lián)泓新科招股說明書，2019年我國光伏級EVA產(chǎn)量僅13.4萬噸，消費量53.19萬噸，進(jìn)口依存度75%。

新增光伏級EVA實現(xiàn)穩(wěn)產(chǎn)周期較長，供給緊張有望支撐高景氣。根據(jù)我們統(tǒng)計，目前在建及規(guī)劃的EVA新增產(chǎn)能超過200萬噸，EVA進(jìn)入新一輪產(chǎn)能擴張。但根據(jù)聯(lián)泓新科《2021年4月8日投資者關(guān)系活動記錄表》，全新 EVA 裝臵生產(chǎn)光伏膠膜料通常需要較長裝臵調(diào)試和探索磨合期，且在裝臵總產(chǎn)能中占比有限，因此我們預(yù)計未來雖然存在新建EVA裝臵投產(chǎn)計劃，但光伏級EVA實現(xiàn)穩(wěn)產(chǎn)周期較長，供給緊張有望支撐未來1-2年高景氣。

?需求端：光伏膠膜是EVA 最大下游消費領(lǐng)域。2020年，國內(nèi)EVA消費量為186.4萬噸，其中光伏膠膜需求占比33.5%；其次，發(fā)泡也是EVA重要的下游消費領(lǐng)域，2020年占比30%，被應(yīng)用于中高檔旅游鞋、登山鞋、拖鞋、涼鞋的鞋底和內(nèi)飾材料中。此外，EVA還可用于電線電纜等領(lǐng)域。

根據(jù)海優(yōu)新材2020年報援引的CPIA預(yù)測，未來5年全球新增光伏裝機規(guī)模將保持年均15%-20%的復(fù)合增長率，2025年全球光伏新增裝機容量有望達(dá)到270-330GW。我們按此測算，2021-2025年光伏級EVA需求年均增長約20萬噸，到2025年全球光伏級EVA需求量162-198萬噸。

價格價差：2020年下半年以來EVA價格大幅上漲。2013-2019年，EVA價格基本穩(wěn)定在10000-15000元/噸，價差在3000-8200元/噸。2020年下半年開始，在光伏裝機需求推動下，EVA價格漲幅124%。截至2021年8月26日，EVA價格21500元/噸，價差14287元/噸。

2.2

POE：雙玻組件帶來需求增量，期待國內(nèi)技術(shù)突破

聚烯烴彈性體（POE）是由乙烯和高碳α-烯烴（1-丁烯、1-己烯、1-辛烯等）聚合而成的無規(guī)共聚物彈性體。由于特殊的分子結(jié)構(gòu)，POE具有良好的流變性能、力學(xué)性能、抗紫外線性能。

?供給：POE產(chǎn)品完全依賴進(jìn)口，行業(yè)集中度高。國外擁有POE生產(chǎn)技術(shù)的石化公司對生產(chǎn)所需的催化劑進(jìn)行了專利保護，并且嚴(yán)密封鎖了生產(chǎn)作為POE重要原料的高碳α-烯烴的生產(chǎn)工藝技術(shù)，限制其轉(zhuǎn)讓。該生產(chǎn)技術(shù)現(xiàn)僅由六個國外大型企業(yè)掌握（美國陶氏、埃克森美孚、日本三井化學(xué)、韓國LG化學(xué)、SK集團、沙特阿拉伯沙比克公司），行業(yè)集中度較高；其中，陶氏是全球最大的POE生產(chǎn)商，占比42%。

國內(nèi)企業(yè)加快POE及原料辛烯研發(fā)。POE作為純依賴進(jìn)口的產(chǎn)品，目前其生產(chǎn)利潤、進(jìn)口價格都較高。國內(nèi)煙臺萬華、惠生工程、京博石化、茂名石化、天津石化等企業(yè)均在加快布局POE研發(fā)，整體仍處中試階段，工業(yè)化有待進(jìn)一步突破。此外，在POE原料方面，辛烯目前也全部依賴進(jìn)口，國內(nèi)未來在建大慶石化0.5萬噸裝臵、萬華化學(xué)7萬噸裝臵、茂名石化等裝臵將彌補產(chǎn)業(yè)鏈空白。

?需求：國內(nèi)POE的最大消費領(lǐng)域為汽車行業(yè)。根據(jù)隆眾資訊，2019年國內(nèi)POE消費量為45萬噸，其中68%用于汽車行業(yè)。隆眾資訊預(yù)計未來國內(nèi)POE年均消費增速10%以上。

雙玻組件市場占比提升帶動POE膠膜需求增長。目前封裝膠膜主要包括EVA膠膜和POE膠膜。EVA具有熔點低、流動性好、透明度高、層壓工藝成熟等優(yōu)點，但其強度低，水蒸氣透過率和吸水率較大，耐候性較差。POE膠膜最大的優(yōu)勢就是低水汽透過率和高體積電阻率，保證了組件在高溫高濕環(huán)境下運行的安全性及長久的耐老化性，使組件能夠長效使用。對于采用雙面電池的雙玻組件而言，使用多層共擠 POE 膠膜在組件生產(chǎn)效率和組件綜合性能層面均具備較強競爭力。

2020年，組件封裝材料仍以EVA膠膜為主，尤其是透明EVA膠膜，但其占比有所下降，2020年透明EVA膠膜市場占比為56.7%，同比下降12.9個百分點；POE膠膜和共擠型POE膠膜占比提升，2020年占比25.5%，同比增長13.5個百分點。我們認(rèn)為POE膠膜市場占比增長是由雙玻組件市場占比的提升和EVA粒子的漲價導(dǎo)致。我們預(yù)計隨著雙玻組件、雙面電池的大規(guī)模應(yīng)用，包括多層共擠 POE 膠膜在內(nèi)的高品質(zhì)膠膜有望進(jìn)一步提升市場規(guī)模。

2021年P(guān)OE價格上漲。2020-2021年P(guān)OE價格呈現(xiàn)階梯式增長，尤其是2021年以來，隨著汽車行業(yè)需求逐步復(fù)蘇，POE價格大幅上漲，截至2021年8月27日，POE價格為23000元/噸，較年初上漲31%。

2.3

鋰電隔膜：濕法工藝市場空間大

?產(chǎn)業(yè)鏈：鋰電池組成結(jié)構(gòu)及產(chǎn)業(yè)鏈。鋰離子電池隔膜、正極材料、負(fù)極材料和電解液是組成鋰離子電池最重要的材料。鋰離子電池內(nèi)部采用螺旋繞制結(jié)構(gòu)，需用非常精細(xì)且滲透性強的薄膜隔離材料在正、負(fù)極間間隔而成。根據(jù)星源材質(zhì)招股說明書及一覽眾咨詢信息，隔膜的成本約占鋰離子電池成本的11%，毛利率可達(dá)50%-60%，是四大主要材料中毛利率最高的產(chǎn)品。

鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈上游包括鈷、錳、鎳礦，鋰礦，石墨礦、聚丙烯、聚乙烯等。在鋰電池制造產(chǎn)業(yè)鏈中，電池包的制造核心部分就是電芯，電芯封裝后再集成線束和PVC膜構(gòu)成電池模組，再加入線束連接器、BMS電路板構(gòu)成動力電池成品。

鋰電池下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，包括儲能、交運、消費電子及工業(yè)設(shè)備產(chǎn)業(yè)。根據(jù)高工產(chǎn)研鋰電研究所，新能源車端鋰電池需求占比持續(xù)提升，2020年中國車用動力電池出貨量為80GWh，同比增長12.7%，占中國鋰電池市場56%的份額，遠(yuǎn)超其他應(yīng)用終端；而3C數(shù)碼市場增長趨于平緩，預(yù)計隨著5G技術(shù)推廣，智能手機終端需求、民用無人機、智能可穿戴設(shè)備等產(chǎn)品的興起將帶動消費類電池的增長。

?鋰電隔膜性能及作用。鋰離子電池隔膜具有良好的機械性能、化學(xué)穩(wěn)定性和高溫自閉性能，可以從隔離電池正負(fù)極、允許鋰離子通過、防止高溫引起的電池爆炸等方面提高鋰離子電池的綜合性能，并使得鋰離子電池較傳統(tǒng)的鉛酸、鎳鎘電池在能量密度、循環(huán)壽命、環(huán)保性及安全性等方面有明顯優(yōu)勢。

鋰離子電池隔膜具有大量曲折貫通的微孔，能夠保證電解質(zhì)離子自由通過形成充放電回路；而在電池過度充電或者溫度升高時，隔膜通過閉孔功能將電池的正極和負(fù)極分開以防止其直接接觸而短路，達(dá)到阻隔電流傳導(dǎo)，防止電池過熱甚至爆炸的作用。

?鋰電隔膜主要生產(chǎn)工藝。鋰離子電池隔膜需要具備的諸多特性，對其生產(chǎn)工藝提出了特殊的要求，而生產(chǎn)工藝包括原材料配方和快速配方調(diào)整、微孔制備技術(shù)、成套設(shè)備自主設(shè)計等工藝。其中，微孔制備技術(shù)是鋰離子電池隔膜制備工藝的核心，具體分為以濕法雙向伸拉工藝及干法工藝。其中，濕法隔膜為聚乙烯單層膜，干法工藝的主要原材料是聚丙烯單層膜。

從兩種生產(chǎn)工藝各自的下游細(xì)分下游領(lǐng)域來看，聚丙烯為主要原材料的干法工藝用 于磷酸鐵鋰類動力電池（以下簡稱LFP電池）；而濕法工藝主要流向三元材料類動力電池及3C消費電子領(lǐng)域。

?供給：國內(nèi)鋰電隔膜市場空間大。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究所援引高工鋰電數(shù)據(jù)，2020年中國鋰電隔膜出貨量37.2億平方米，同比增長35.8%，我們認(rèn)為主要由于2020H2國內(nèi)新冠疫情得到控制，小動力、3C數(shù)碼及儲能鋰電池領(lǐng)域出貨均大幅提升，且國內(nèi)企業(yè)具有低成本高性能的競爭優(yōu)勢。

濕法隔膜出貨量穩(wěn)步增長，占比維持穩(wěn)定。根據(jù)高工產(chǎn)研鋰電研究所數(shù)據(jù)，從隔膜產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，2020年濕法隔膜出貨量26億平方米，同比增長30%，占隔膜總出貨量的70%。2020年濕法隔膜占比為70.40%，與2019年占比比較接近。

濕法隔膜相比于干發(fā)工藝的優(yōu)點是厚度薄、強度高、制孔均勻，因此濕法隔膜更能滿足鋰離子電池隔膜的要求。但濕法隔膜的缺點是成本較高，主要用在高端數(shù)碼及三元動力鋰電池產(chǎn)品上。

鋰電隔膜產(chǎn)能擴張，高端產(chǎn)能不足。根據(jù)化工新材料公眾號援引ICC鑫欏資訊，國內(nèi)鋰電隔膜產(chǎn)能自2015年開始快速擴張，截至2020年底，國內(nèi)濕法隔膜產(chǎn)能達(dá)到70億平方米/年，干法隔膜產(chǎn)能接近30億平方米/年。企業(yè)產(chǎn)能規(guī)?；?yīng)提升，隔膜成本進(jìn)一步下降，造成隔膜價格下降，市場規(guī)模下滑。產(chǎn)能大規(guī)模擴產(chǎn)的同時，國內(nèi)隔膜高端產(chǎn)能不足，低端產(chǎn)能過剩的矛盾愈發(fā)突出。目前國內(nèi)高端濕法工藝重要依賴進(jìn)口。

基體原料研發(fā)能力不足，困擾產(chǎn)品自主性。基體原材料研發(fā)能力不足是我國濕法隔膜生產(chǎn)目前存在的主要問題，基體材料主要為高分子量聚乙烯。根據(jù)新思界產(chǎn)業(yè)研究中心，2019年我國HDPE需求量約為1459萬噸，但國內(nèi)產(chǎn)量僅有700萬噸左右，其中進(jìn)口依存度約為48%。

國內(nèi)市場份額分布方面，2020年濕法工藝制備廠家中，上海恩捷占比達(dá)44.90%，其他主要生產(chǎn)企業(yè)為星源材質(zhì)（19.6%）和中材科技（18%）；干法方面，星源材質(zhì)為產(chǎn)業(yè)龍頭，占總市場份額的23.5%，公司于2019年8月披露“超級涂覆工廠”項目計劃，總建設(shè)期限為36個月，分兩期建設(shè)，其中一期工程擬新建干法隔膜生產(chǎn)線8條、涂覆隔膜生產(chǎn)線30條，達(dá)產(chǎn)后形成鋰離子電池干法隔膜年產(chǎn)能4億平方米。根據(jù)公司2020年報，“超級涂覆工廠”項目建設(shè)順利推進(jìn)，并已經(jīng)向客戶供貨。

此外，根據(jù)恒力石化2021半年報，公司深度挖掘新能源對化工新材料的需求趨勢，憑借化工平臺的戰(zhàn)略支撐與下游高端膜市場的多年積累，快速布局鋰電膈膜領(lǐng)域。目前公司已實質(zhì)性啟動鋰電隔膜新產(chǎn)品產(chǎn)能建設(shè)的各項準(zhǔn)備工作，包括隔膜設(shè)備采購談判與核心人才市場招聘等工作，快速高效推進(jìn)該業(yè)務(wù)進(jìn)展。

?需求：新能源車銷量上升拉動動力電池需求。隔膜企業(yè)大規(guī)模擴充產(chǎn)能背后，是動力電池領(lǐng)域新一輪產(chǎn)能擴充競賽和新能源汽車銷量大幅增長，對鋰電池隔膜產(chǎn)生強勁需求，從而吸引隔膜企業(yè)積極擴產(chǎn)跟進(jìn)。2021年6月，新能源汽車產(chǎn)量達(dá)到27.3萬輛，同比增長135.3%，2021H1產(chǎn)量累計值達(dá)128.4萬輛，同比增長205%，進(jìn)一步拉動動力電池產(chǎn)量增長，202年6月同比增長184.3%。

國內(nèi)鋰電隔膜未來需求量較大。根據(jù)高工產(chǎn)研鋰電研究所數(shù)據(jù)，2020年，國內(nèi)鋰電池出貨量為143GWh，同比增長22%，預(yù)計2021年達(dá)到232GWh，2025年達(dá)到615GWh，2021-2025年間復(fù)合增長率達(dá)27.6%。以復(fù)合增長率27.6%進(jìn)行計算，2021-2025年預(yù)計出貨量分別為232、296、378、482、615GWh。

根據(jù)同花順金融研究中心援引恩捷股份在投資者互動平臺上的回復(fù)，1GWh鋰電池對應(yīng)隔膜需求約1500萬平方米，由此我們測算，國內(nèi)鋰電隔膜2021-2025年間需求量將分別達(dá)到34.8、44.4、56.7、72.3、92.3億平方米。

濕法隔膜未來市場空間較大。根據(jù)2020年濕法隔膜工藝占比及其增速測算，我們預(yù)計2021年濕法隔膜工藝占比仍將維持穩(wěn)定，2021年濕法隔膜的需求量約為24.4億平方米。未來，隨著鋰電隔膜市場的擴大，濕法隔膜需求量也將進(jìn)一步擴大。

2.4

茂金屬聚乙烯（mPE）：新型包裝膜需求帶動需求增長

茂金屬聚乙烯（mPE）是使用茂金屬為催化劑生產(chǎn)出來的聚乙烯。由于其具有剛性與透明性好、熱封強度高、耐應(yīng)力開裂性優(yōu)、減重明顯等優(yōu)勢，mPE是目前產(chǎn)量最高、應(yīng)用進(jìn)展最快、研發(fā)最活躍的茂金屬聚合物。

?供給：國內(nèi)mPE供應(yīng)主要依賴進(jìn)口。2019年，mPE全球產(chǎn)量超過2400萬噸。2019年，我國mPE產(chǎn)量約為20.0萬噸，消費量約為92.2萬噸，自給率僅為21.7%。2020年我國mPE進(jìn)口量約為78萬噸。目前我國mPE的生產(chǎn)企業(yè)主要有6家，分別是中國石化的齊魯分公司、茂名分公司、揚子石化股份有限公司；中國石油的大慶石化公司、獨山子石化公司；中國化工沈陽化工股份有限公司。除了中國石化的3家企業(yè)外，其他企業(yè)均選用進(jìn)口茂金屬催化劑。

未來國內(nèi)計劃投產(chǎn)mPE合計160萬噸。隨著我國在茂金屬催化劑及其mPE方面研發(fā)力度的加大，產(chǎn)品有了較大進(jìn)步。我們預(yù)計未來國內(nèi)mPE進(jìn)口依存度也有望降低。

?需求：全球未來mPE需求增長較快。2020年，全球mPE需求量達(dá)到2500萬噸。歐美地區(qū)是mPE需求量最大的市場。其中，近5年，美國茂金屬低密度聚乙烯（mLLDPE）的年均需求增長率約為17%，2020年需求量約為250萬噸，預(yù)計2021年的需求量將達(dá)到300萬噸。同期，亞洲地區(qū)的mPE消費呈快速增長態(tài)勢，特別是中國、日本、韓國和新加坡正成為重要的消費市場，需求潛力巨大。

國內(nèi)下游產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶動mPE需求增長。根據(jù)《茂金屬聚乙烯市場現(xiàn)狀與技術(shù)進(jìn)展_宋倩倩》，預(yù)計我國mPE需求將以10%以上的速度持續(xù)增長，2020年的需求量已達(dá)100萬噸，預(yù)計2021年將達(dá)到110萬噸左右。其中，從mPE下游領(lǐng)域來看，包裝領(lǐng)域的應(yīng)用占比最高，約占70%，PE-RT管材約占25%。目前國外各大公司都在積極研究茂金屬聚乙烯重包裝膜，通過使用新型重包裝膜，可以在保持薄膜性能不變的同時降低薄膜厚度。茂金屬聚乙烯經(jīng)過雙向拉伸后還可以制成透氣薄膜，廣泛應(yīng)用于防護服和建筑用透濕防水材料等。

?價格：mPE價格自從2020年6月以來整體呈現(xiàn)上升趨勢。mPE價格在2021年 3月達(dá)到頂點之后，開始持續(xù)下降，7月價格略有回升。2020-2021年整體價格趨勢是上升狀態(tài)。

風(fēng)險提示

乙烯及其下游產(chǎn)品需求不及預(yù)期；新增產(chǎn)能快速投放；產(chǎn)品價格大幅波動。