第一部分 綜述

三季度棉花價格震蕩走強(qiáng)，搶收預(yù)期持續(xù)發(fā)酵推動棉花價格走高，此外棉花商業(yè)庫存大降，儲備棉成交均價持續(xù)走高都支撐棉花價格走高。9月上中旬棉花價格震蕩走勢，但是最近新花開始少量收購，籽棉收購價格高企從成本端驅(qū)動棉花價格走高，此外中美關(guān)系可能緩和的預(yù)期也利多棉花，短期內(nèi)以上兩個利多因素主導(dǎo)市場，因此棉花價格在9月下旬開始出現(xiàn)較大幅度的上漲，鄭棉2201合約價格從最低位17000元/噸附近最高上漲至18675元/噸。美棉方面，一方面9月份的USDA報告將美棉增產(chǎn)預(yù)期一步調(diào)整到位，后期繼續(xù)上調(diào)產(chǎn)量的可能性大幅下降，反而是近期的颶風(fēng)天氣炒作頻繁，另一方面中國近期簽約美棉量大增加，也使得美棉簽約進(jìn)度逐漸加快，美棉也走了一波強(qiáng)勢上漲，9月份美棉主力從最低為89美分/磅附近最高沖擊到99.86美分/磅的高位，這一價格已經(jīng)是近10年的高價。

國內(nèi)市場，9月份國內(nèi)的供應(yīng)尚可但是需求端開始轉(zhuǎn)差。供應(yīng)端商業(yè)庫存量雖然低于前兩年同期，但是有進(jìn)口棉和國儲棉做補(bǔ)充且新棉即將上市，供應(yīng)端問題不大。消費(fèi)端，國內(nèi)消費(fèi)最近兩個月數(shù)據(jù)大幅轉(zhuǎn)差，而出口訂單也因?yàn)橐咔榍爸?，未來一段時間國內(nèi)的消費(fèi)端壓力較大。從棉花基本棉情況來看，基本棉略偏空。但是目前主導(dǎo)市場走勢的因素一個是搶收因素，一個在中美關(guān)系可能會緩和而引起美棉大漲帶來的鄭棉上漲。但是仔細(xì)分析這兩個驅(qū)動因素，中美關(guān)系緩和僅是我們從孟回國的表象分析出來的，而實(shí)際上中美關(guān)系最終走勢如何還存在許多不確定性，另一個搶收的驅(qū)動因素只能在短期內(nèi)也就是收購前和收購初期驅(qū)動棉花價格走高，棉花價格走勢最終還是會回歸到供需層面，價格支撐因素僅在收購期起作用。因此我們對于10月份的價格走勢預(yù)期是前期仍比較強(qiáng)，隨著搶收情緒漸濃，后期價格沖到多高主要取決于市場情緒和資金層面的推動，但是四季度中后期棉花走勢面臨一定的壓力。一方面是宏觀層面的壓力，另一方面是需求轉(zhuǎn)差，國內(nèi)需求數(shù)據(jù)不佳疊加出口訂單前置，而且近期印染行業(yè)雙控政策加碼對消費(fèi)也有一定的影響，因此棉花價格近強(qiáng)遠(yuǎn)弱。

第二部分 綜合分析

一、國際市場

全球：根據(jù)9月份USDA的全球棉花供需平衡表數(shù)據(jù)顯示，9月份的全球棉花供需報告中美國2021/22年度棉花生產(chǎn)大增27.1萬噸至403萬噸，該產(chǎn)量是美棉產(chǎn)量的中高位。全球棉花產(chǎn)量增加16.2萬噸至2603.7萬噸，全球棉花消費(fèi)量也調(diào)增17.6萬噸至2702.7萬噸。全球棉花期末庫存下調(diào)11.8萬噸至1887.3萬噸，全球棉花庫存消費(fèi)比下降至69.83%。

表1：美國農(nóng)業(yè)部（USDA）2021年9月份全球棉花產(chǎn)銷預(yù)測（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、USDA

美國：9月份USDA大幅上調(diào)美棉產(chǎn)量，將美棉產(chǎn)量調(diào)增27萬噸至403萬噸，比去年增加了85萬噸，這一產(chǎn)量處于歷史同期的相對高位。USDA的種植報告顯示，今年美棉優(yōu)良率情況很好，單產(chǎn)應(yīng)該比較高，而本次美棉產(chǎn)量調(diào)增一次性到位，后期繼續(xù)調(diào)增的空間不大，可以算是利空已經(jīng)兌現(xiàn)。銷售端，由于近期中國簽約美棉量增加美棉的簽約進(jìn)度也逐漸改善。此外孟晚舟回國事件市場有分析可能預(yù)示著中美關(guān)系即將改善，一旦中美關(guān)系改善對美棉將是較大的利好。從這個角度來看美棉基本面還比較強(qiáng)，但是考慮當(dāng)前美棉已經(jīng)漲至了近十年的新高位置，面臨的下跌風(fēng)險非常大，從安全邊際的角度來看安全邊際比較低了。

根據(jù)USDA最新報告，美國農(nóng)業(yè)部9月20日發(fā)布的美國棉花生產(chǎn)報告顯示，截至9月19日美國棉花吐絮進(jìn)度為48%，比去年同期低8個百分點(diǎn)，比過去五年平均值低5個百分點(diǎn)；美棉收獲率為9%，同比減少1個百分點(diǎn)，比過去5年均值低2個百分點(diǎn)。美國棉花生長狀況達(dá)到良好以上的占64%，較去年同期高19個百分點(diǎn)，差苗比例為8%，比去年同期低19個百分點(diǎn)。綜合來看今年的棉花苗情非常不錯。

圖1：生長狀況好+生長狀況非常好占比

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

圖2：生長狀況不好+生長狀況非常不好占比

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

根據(jù)USDA最新報告，截至9月16日一周美國2021/22年度陸地棉累計簽約量為150.88萬噸，簽約進(jìn)度為45%，5年均值為52%，截至當(dāng)周累計裝運(yùn)量為30.65萬噸，裝運(yùn)進(jìn)度為9%，5年均值為10%。近期中國簽約美棉量開始增加，美棉簽約進(jìn)度加快。

表2：新年度美棉簽約出口情況

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、USDA

圖3：美棉簽約量統(tǒng)計（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

圖4：中國簽約美棉量統(tǒng)計（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

印度：本年度棉花作物受旱情影響推遲播種，加之后期地區(qū)降雨不均等原因，棉花的種植面積出現(xiàn)下滑。截至9月中旬印度棉花播種已經(jīng)完成，根據(jù)相關(guān)報告顯示：截至9月16日，印度棉花種植總面積為1196.6萬公頃，達(dá)到正常面積的96.8%，與去年同期的播種面積相比減少5.8%，其中馬邦播種面積達(dá)394.1萬公頃，達(dá)到正常面積的93.5%，古吉拉特邦播種面積為225.1萬公頃，達(dá)到正常面積的86.3%，特倫甘納邦播種面積為206.9萬公頃，達(dá)到了正常面積的114.4%。而據(jù)印度農(nóng)業(yè)部最新預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，盡管目前新年度植棉面積較上一年度減少7%，2021/22年度印度棉花總產(chǎn)預(yù)計可達(dá)616萬噸。

宏觀方面政府大放水，對其國內(nèi)的大宗商品都有影響。棉花基本面方面，印度新年度種植面積下降，產(chǎn)量也可能出現(xiàn)小幅下降，而且消費(fèi)端隨著印度疫情好轉(zhuǎn)訂單在逐漸回流，消費(fèi)在恢復(fù)，印度國內(nèi)棉花基本棉略強(qiáng)，同時也受到國際棉花價格大漲的影響，印度國內(nèi)棉花價格大幅走高，也創(chuàng)了近10年的新高。

表3：印度棉花供需平衡表（萬噸）2021.9

數(shù)據(jù)來源：USDA、銀河期貨

圖5：印度棉花現(xiàn)貨S-6價格走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

圖6：印度棉花現(xiàn)貨S-6價格季節(jié)性走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

二、國內(nèi)市場：供應(yīng)端偏強(qiáng)，需求端偏弱

概述：三季度是棉花消化商業(yè)庫存階段，而從7月份輪出的國儲棉則補(bǔ)充國內(nèi)棉花市場的供應(yīng)和結(jié)構(gòu)性的短缺，此外還有進(jìn)口棉補(bǔ)充供應(yīng)市場，因此整體而言三季度我國棉花供應(yīng)相對充足，截至到8月底仍有192萬噸的商業(yè)庫存+大量進(jìn)口棉+儲備棉，按照儲備棉成交20萬噸，棉花進(jìn)口量10萬噸計算，預(yù)計在10月份新花大量上市前有兩百多萬噸的棉花供應(yīng)量，棉花供應(yīng)相對充足。消費(fèi)端，7、8月國內(nèi)消費(fèi)數(shù)據(jù)大幅下調(diào)，未來9、10月份都是棉花消費(fèi)的旺季，市場更是在為“雙11”的訂單做準(zhǔn)備，預(yù)計未來國內(nèi)消費(fèi)環(huán)比將逐步好轉(zhuǎn)，但是和2019年相比內(nèi)銷數(shù)據(jù)就存在較大的不確定性。外銷數(shù)據(jù)整個三季度都表現(xiàn)不錯，但是圣誕節(jié)前置等因素或?qū)?dǎo)致旺季不旺。此外雙控政策加碼也可能會對后期消費(fèi)端產(chǎn)生影響。目前來看棉花供應(yīng)端相對充足，但是消費(fèi)相對偏悲觀。

表4：中國棉花供需預(yù)測（2021年9月）單位：萬噸

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind資訊

1、商業(yè)庫存大幅下降

商業(yè)庫存：當(dāng)前處于消化商業(yè)庫存階段，棉花的商業(yè)庫存繼續(xù)大幅下降。根據(jù)中國棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，據(jù)中國棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，8月底我國商業(yè)庫存量為192.47萬噸，環(huán)比減少57.83萬噸，同比減少52.53萬噸。其中新疆庫棉花74.5萬噸，環(huán)比減少42.71萬噸，同比減少26.27萬噸；內(nèi)地庫棉花65.97萬噸，環(huán)比減少11.12萬噸，同比減少50.26萬噸，保稅區(qū)棉花52萬噸。

2021年8月，出疆棉總計發(fā)運(yùn)23.39萬噸，環(huán)比減少2.72萬噸，減幅10.4%。其中，通過公路發(fā)運(yùn)10.69萬噸，環(huán)比減少4.98萬噸，同比增加5.78萬噸，新疆專業(yè)倉儲出疆棉通過鐵路發(fā)運(yùn)量總計12.7萬噸，環(huán)比增加2.26萬噸，同比減少1.13萬噸。從運(yùn)輸價格來看，8月份出疆棉公路運(yùn)價環(huán)比有所上漲；鐵路方面，月內(nèi)運(yùn)價仍執(zhí)行7月6日調(diào)整浮動標(biāo)準(zhǔn)，暫未變動。

8月份商業(yè)庫存繼續(xù)大幅下降，目前的棉花商業(yè)庫存已經(jīng)大幅低于去年和前年同期，因此市場可能的感受是新疆棉花供應(yīng)比前兩年略緊。在今年棉花大量進(jìn)口的前提下，棉花商業(yè)庫存仍大幅下降，也能側(cè)面反映出棉花的需求是非常不錯的。

圖7：全國棉花商業(yè)庫存走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖8：新疆棉出疆量統(tǒng)計

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

2、棉花進(jìn)口量下降

三季度棉花進(jìn)口量下降明顯，據(jù)海關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，7月我國棉花進(jìn)口7萬噸，環(huán)比減少17.6%，同比減幅6.7%；8月份我國棉花進(jìn)口量9萬噸，環(huán)比和同比均減5萬噸，減幅在35.7%。2021年我國累計進(jìn)口棉花177萬噸，同比增加50%。2020/21年度（2020.9-2021.8）累計進(jìn)口棉花274萬噸，同比增加72.3%。

圖9：中國進(jìn)口棉花情況

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖10：1%征稅下內(nèi)外市場棉花價差

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

3、儲備棉輪出即將結(jié)束，國儲庫存下降明顯

2021年7月份儲備棉輪出以來儲備棉成交率均維持在100%，成交均價大趨勢上也維持著震蕩上漲的格局。7月5日至9月24日累計成交總量60萬噸，成交率100%。儲備棉中新疆棉的成交均價從16500元/噸附近最高上漲至18200元/噸，隨著是8月24日開始僅允許紡織企業(yè)競拍國儲棉且僅限于本企業(yè)自用以及儲備棉上市量大幅增加后，儲備棉的成交均價略有下跌。目前離儲備棉輪出結(jié)束還剩下4個交易日，最終儲備棉的成交量可能會到64-65萬噸。本次儲備棉輪出結(jié)束后國儲庫中還剩下2012年度和2013年度棉花預(yù)計也就100萬噸左右。國儲棉庫存從1100多萬噸下降到現(xiàn)在的100萬噸左右，國儲棉去庫存非常明顯。中長期來看對棉花的價格是利多影響。

圖11：儲備棉成交均價走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖12：新疆棉成交均價-9月合約收盤價

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

4、需求仍不錯，紗布庫存持續(xù)低位

三季度棉花市場需求較好，外貿(mào)訂單前置以及棉紗貿(mào)易商積極采購棉紗，使得紡織企業(yè)紗線銷售情況不錯，企業(yè)仍處于產(chǎn)品低庫存且紡織企業(yè)的利潤持續(xù)位于高位。根據(jù)中國棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至8月底紡織企業(yè)在庫棉花工業(yè)庫存量為95.55噸，較上月底增加4.1萬噸，同比增加了34.99萬噸。根據(jù)中國棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至8月底，紡織企業(yè)紗線庫存天數(shù)為13.56天，環(huán)比增加3.74天，同期坯布庫存天數(shù)為20.15天，環(huán)比增加2.26天。利潤方面，由于棉紗銷售較好，三季度紡織企業(yè)利潤都維持在每噸千元以上。

四季度在傳統(tǒng)旺季之后會迎來行業(yè)淡季，從目前的情況來看，下游就已經(jīng)有轉(zhuǎn)差的趨勢，所以以后內(nèi)銷可能還可以靠雙“11”帶動起來一些，但是外需預(yù)計轉(zhuǎn)差現(xiàn)象更加明顯，而近期的雙控政策可能會加劇下游消費(fèi)弱勢情況，特別是印染行業(yè)限電明顯，會使得前端的紗線和坯布的庫存逐漸累積起來。

圖13：棉花工業(yè)庫存走勢（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖14：純棉紗C32S現(xiàn)貨利潤

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖15：紗線庫存周期走勢（天）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

圖16：坯布庫存周期走勢（天）

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、中國棉花信息網(wǎng)

5、內(nèi)需明顯轉(zhuǎn)差，外需前景堪憂

內(nèi)銷：8月份國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)轉(zhuǎn)差，零售數(shù)據(jù)下降明顯，消費(fèi)端未來面臨較大壓力。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)：8月份我國限額以上服裝鞋帽、針紡織品類零售額900億元，環(huán)比下降4.72%，同比減少6.95%。截至8月服裝鞋帽、針紡織累計零售額8565億元，同比增加23.48%，較2019年同期增加1.64%。相比今年上半年國內(nèi)紡織品服裝內(nèi)需數(shù)據(jù)的大幅好轉(zhuǎn)，7月份的服裝鞋帽、針紡織品類零售數(shù)據(jù)降幅開始轉(zhuǎn)差，8月份零售數(shù)據(jù)降幅特別明顯，比近些年同期的零售數(shù)據(jù)都要低，國內(nèi)的消費(fèi)短時間仍面臨較大的壓力。

出口：越南、孟加拉國以及印尼等東南亞國家疫情再次爆發(fā)導(dǎo)致部分東南亞的紡織品服裝訂單都回流到了中國，2021年我國的紡織品服裝出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼。據(jù)海關(guān)最新數(shù)據(jù)統(tǒng)計：8月我國紡織服裝出口301.23億美元，同比下降2.6%，其中紡織品出口125.24億美元，同比下降14.9%，服裝出口175.99億美元，同比增長8.6%。2021年1-8月，紡織服裝累計出口1987.58億美元，同比增長6.1%，其中紡織品出口928.21億美元，同比下降11.4%，服裝出口1059.37億美元，同比增長28.2%。

雖然前八個月我國紡織品服裝出口情況好，但是今年由于疫情導(dǎo)致歐美圣誕節(jié)訂單提前下單，因此今年紡織行業(yè)的傳統(tǒng)旺季可能會出現(xiàn)旺季不旺的現(xiàn)象。此外，出口訂單好轉(zhuǎn)的很大一部分原因是由于歐美大放水導(dǎo)致的，一旦歐美貨幣有收緊預(yù)期，出口訂單也可能會下降。此外東南亞國家之前由于疫情而封國鎖國，但是也引起了國內(nèi)的居民的收入下降，存在非常大的隱患，兩相其害取其輕，因此部分國家開始放棄嚴(yán)格的防控措施，之前回流到中國的訂單可能會因此而減少。綜合上述，我國紡織品服裝出口最好的時候已經(jīng)過去了，未來可能面臨較大的訂單下滑的風(fēng)險。

圖17：限額以上服裝鞋帽、針紡織品類零售額

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、國家統(tǒng)計局

圖18：限額以上服裝鞋帽、針紡織品類累計零售額

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、國家統(tǒng)計局

圖19：我國服裝出口額走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關(guān)總署

圖20：我國紡織品出口額走勢

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、海關(guān)總署

6、倉單

倉單方面，截至9月22日，鄭商所期貨倉單已生成5740張，有效預(yù)報倉單量518張，合計6258張，按照每張倉單40噸計算，合計倉單棉量為25萬噸，較上月同期減少19.8萬噸。倉單在三季度下降非?？?，在季節(jié)性下降之后四季度倉單量將逐漸增加。但是考慮今年軋花廠收購價格比較高，市場可能沒有很好的套保機(jī)會，倉單生成的速度和進(jìn)度可能會相對的退后。

圖21：倉單數(shù)據(jù)（倉單+有效預(yù)報）季節(jié)性變化情況

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、wind

第三部分 交易邏輯

宏觀方面，最近兩個月中國公布的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有轉(zhuǎn)差趨勢，而中國又是全球制造業(yè)消費(fèi)的引擎，如果中國的數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)差，預(yù)示著全球的大宗消費(fèi)都可能轉(zhuǎn)差。美聯(lián)儲雖然短期內(nèi)仍不愿意貨幣收緊，仍希望寬松的貨幣政策來刺激經(jīng)濟(jì)的增長，但是縮表總會到來，只不過是時間問題，從宏觀層面來看長期來看對棉花市場的影響是相對比較偏空的。

國外市場，美國方面9月份USDA一次性將美棉產(chǎn)量大幅調(diào)增，雖然目前美棉優(yōu)良率情況非常好，后期利空影響有限。消費(fèi)方面，雖然美棉總的簽約進(jìn)度一般，但是近期美陸地棉簽約銷售情況已有好轉(zhuǎn)，主要是由于中國簽約情況好轉(zhuǎn)，近期市場分析孟回國背后可能預(yù)示著中美關(guān)系的好轉(zhuǎn)，這對于美棉將會是利多影響。印度新年度棉花播種面積低于去年同期，印度國內(nèi)的棉花庫存下降，未來消費(fèi)將逐漸增加，短期內(nèi)處于棉花緊供應(yīng)狀態(tài)，但是當(dāng)前印度棉花價格已經(jīng)處于歷史性高位，后期風(fēng)險比較大。

國內(nèi)市場，9月份國內(nèi)的供應(yīng)尚可但是需求端開始轉(zhuǎn)差。供應(yīng)端商業(yè)庫存量雖然低于前兩年同期，但是有進(jìn)口棉和國儲棉做補(bǔ)充且新棉即將上市，供應(yīng)端問題不大。消費(fèi)端，國內(nèi)消費(fèi)最近兩個月數(shù)據(jù)大幅轉(zhuǎn)差，而出口訂單也因?yàn)橐咔榍爸?，未來一段時間國內(nèi)的消費(fèi)端壓力較大。從棉花基本棉情況來看，基本棉略偏空。但是目前主導(dǎo)市場走勢的因素一個是搶收因素，一個在中美關(guān)系可能會緩和而引起美棉大漲帶來的鄭棉上漲。但是仔細(xì)分析這兩個驅(qū)動因素，中美關(guān)系緩和僅是我們從孟回國的表象分析出來的，而實(shí)際上中美關(guān)系最終走勢如何還存在許多不確定性，另一個搶收的驅(qū)動因素只能在短期內(nèi)也就是收購前和收購初期驅(qū)動棉花價格走高，棉花價格走勢最終還是會回歸到供需層面，價格支撐因素僅在收購期起作用。因此我們對于10月份的價格走勢預(yù)期是前期仍比較強(qiáng)，隨著搶收情緒漸濃，后期價格沖到多高主要取決于市場情緒和資金層面的推動，但是四季度中后期棉花走勢面臨一定的壓力。一方面是宏觀層面的壓力，另一方面是需求轉(zhuǎn)差，國內(nèi)需求數(shù)據(jù)不佳疊加出口訂單前置，而且近期印染行業(yè)雙控政策加碼對消費(fèi)也有一定的影響，因此棉花價格近強(qiáng)遠(yuǎn)弱。

策略：

單邊策略：棉花基本面供應(yīng)相對充足，商業(yè)庫存、進(jìn)口棉和儲備棉，此外新棉即將上市，供應(yīng)端不存在問題。需求端國內(nèi)需求差，外單前置，需求端偏弱。然而近期新花搶收預(yù)期非常大，收購價格短期內(nèi)大幅上漲并且有繼續(xù)上漲的趨勢。另外近期孟晚舟回國事件也對棉花起到了推動作用，市場分析孟的回國背后可能預(yù)示著中美關(guān)系的改善。搶收疊加中美關(guān)系緩和的可能性推動棉花價格大漲，美棉連續(xù)大漲，短期內(nèi)棉花價格偏強(qiáng)勢，但是也需要注意目前價格已經(jīng)較高，后期更多看資金和情緒影響，安全邊際低，追漲風(fēng)險較大。

套利策略：強(qiáng)現(xiàn)實(shí)弱預(yù)期，可考慮5-9正套。

期權(quán)策略：觀望。