新的一周里，豆粕的下跌異常的順暢。順暢下跌的背后，不僅有海運(yùn)費(fèi)的帶動，對于新一期USDA報(bào)告的搶跑也成了關(guān)鍵。單邊之外，玉米和豆粕價(jià)差也來到了5年最低，低價(jià)差是否意味著投資機(jī)會值得討論。

花生產(chǎn)業(yè)仍舊處于上下游對峙的局面當(dāng)中，新季花生兩個(gè)不確定因素為后續(xù)博弈奠定基礎(chǔ)。但基本面上近遠(yuǎn)月強(qiáng)弱似乎與盤面的走勢形成了背離。

本周的文章我們主要圍繞以下問題展開：

1、豆粕下跌是哪些因素導(dǎo)致的？

2、豆粕-玉米價(jià)差可以入場了嗎？

3、花生還有哪些核心變量？

4、花生近遠(yuǎn)月趨勢是怎樣的？

豆粕：報(bào)告前的搶跑，上下波動的價(jià)差

本周的豆粕市場迎來了快速的走低，豆粕價(jià)格僅用了5天時(shí)間即逼近3000點(diǎn)。

豆粕走低的一方面來自跌勢未止的海運(yùn)費(fèi)用。與上周一樣，海運(yùn)費(fèi)用繼續(xù)以超預(yù)期的速度出現(xiàn)下降，波羅的海干散指數(shù)已經(jīng)自10月初的最高點(diǎn)跌去了一半。

另一方面，隨著11月USDA報(bào)告的臨近，前期堅(jiān)挺的美豆也終于出現(xiàn)松動。

目前市場對于報(bào)告進(jìn)一步上調(diào)單產(chǎn)已經(jīng)基本形成共識，美豆的單產(chǎn)已經(jīng)被看至51.9。種植的提前毫無疑問與美豆的增產(chǎn)高度相關(guān)，而十年一遇的種植利潤也必然會指引農(nóng)民提高種植投入和管理水平，美豆單產(chǎn)較去年增加的幅度很有可能落在1.5蒲以上。

但是，隨后生長期突發(fā)的短期干旱打壓了單產(chǎn)的預(yù)期。就在6月底-7月初美國西北部干旱發(fā)生后，USDA罕見的在8月就進(jìn)行了單產(chǎn)調(diào)整，而調(diào)整后的單產(chǎn)僅有50.0。低單產(chǎn)在延續(xù)美豆強(qiáng)勢期的同時(shí)也難免迎來懷疑，即無論是后續(xù)天氣還是田間調(diào)查，都不支持如此悲觀的單產(chǎn)降幅。尤其當(dāng)Pro Farmer的單產(chǎn)巡回調(diào)查較8月報(bào)告高出1.2蒲時(shí)，質(zhì)疑也達(dá)到了頂峰。

隨著收割工作的持續(xù)進(jìn)行，市場對于產(chǎn)量的增加也愈發(fā)認(rèn)可，USDA才將產(chǎn)量逐步調(diào)整至9月的50.6和10月的51.5，但由于調(diào)整時(shí)間過于延后，供給端變化的邊際影響早已下降，美豆也順理成章的維持在了較高的水平。

而在舊季需求不暢使得新季庫存上漲至3億蒲之后，繼續(xù)上調(diào)的單產(chǎn)無疑使得累庫帶來的壓力繼續(xù)增加，我們認(rèn)為，單產(chǎn)的提升疊加需求的疲軟，美豆期末庫存將有可能達(dá)到4億蒲的高位。

如平衡表預(yù)測所示，在供應(yīng)端增長的同時(shí)，需求端美豆同樣要面臨下降的壓力。其主要原因在于截至目前南美仍留有較高的待售庫存，在明年豐產(chǎn)的預(yù)期下，南美農(nóng)民急于在新季收獲前將大豆賣出，因此升貼水報(bào)價(jià)在本周一度低于了美豆近月合約。

雖然美豆在周五也將報(bào)價(jià)降至310-320，但未來南北美對于大豆出口的你爭我搶仍將繼續(xù)，美豆需求的降低亦可能發(fā)生。

供需兩端沖擊下，本季美豆庫存很可能沖向4億蒲，而全球大豆庫存預(yù)計(jì)也將上升至1億噸之上，兩者的高位和1200美分的大豆形成鮮明對比，這將是美豆和豆粕長期存在的壓力。

單邊之外，豆粕和玉米的價(jià)差也引人注意。

近期隨著豆粕快速走低和玉米的一路高歌，豆粕和玉米在周五收盤主力合約價(jià)差也降至五年最低，而05合約價(jià)差更是降至300點(diǎn)以下。

從均值回歸的思路看，價(jià)差的異常往往意味著投資機(jī)會，尤其在兩者同為飼料主要添加成分的情況下，便宜的豆粕能否替代較貴的玉米被市場所關(guān)心。

但是均值回歸并非一定正確。

一方面，飼料中兩者替代性并不強(qiáng)。在玉米—豆粕型配方中，玉米作為能量飼料供應(yīng)碳水提供能量，而豆粕則是蛋白質(zhì)的主要提供者。因此，在實(shí)際飼養(yǎng)中，兩者提供的營養(yǎng)成分不同，是互補(bǔ)的關(guān)系。同時(shí)，加大飼料中豆粕的替代會產(chǎn)生幾個(gè)問題：一是過高的蛋白會刺激小腸的絨毛，致使?fàn)I養(yǎng)吸收率降低，多余的蛋白將被浪費(fèi)掉；二是多余的氨基酸在肝臟中被轉(zhuǎn)化成尿素會由腎臟隨尿排出體外，加重肝腎負(fù)擔(dān)，嚴(yán)重時(shí)引起肝腎病變，夏季還會加劇熱應(yīng)激；三是攝入過高的蛋白大部分不會作用機(jī)體生長，而是經(jīng)脫氨基作用后提供氧化供能，這實(shí)際上是在填補(bǔ)能量飼料的缺口且效率并不高。因此從營養(yǎng)的角度講，以豆粕替代玉米并不科學(xué)，合理的飼料配比才是最重要的。

另一方面，豆粕玉米替代效果有限的情況下，兩者價(jià)差主要還是看兩個(gè)單邊。豆粕在大豆庫存充裕的背景下長期面臨壓力，而玉米由于國內(nèi)缺口的存在長期依舊存在支撐，因此基本面也并不支持兩者價(jià)差在有限的時(shí)間里回歸均值。

總的來說，在單產(chǎn)上調(diào)和出口需求下降的預(yù)期中，本次USDA報(bào)告美豆庫存進(jìn)一步調(diào)增值得期待，但在市場一片搶跑之中，實(shí)際調(diào)整產(chǎn)生的沖擊可能已被提前兌現(xiàn)，調(diào)整未及預(yù)期的情況反而值得小心。玉米豆粕價(jià)差的縮小似乎帶來了機(jī)會，但考慮到兩者替代作用有限的背景，單邊走勢未必支持價(jià)差的回歸。

花生：多空對峙，不確定依舊存在

本周的花生在高位保持了震蕩趨勢。

目前現(xiàn)貨層面花生的對峙局面仍未結(jié)束，產(chǎn)區(qū)農(nóng)戶依然保持低價(jià)不認(rèn)賣的態(tài)度，而油廠在高庫存支撐下對于高價(jià)的接受程度有限，油料花生普遍的收購價(jià)格維持在8000下方，因此整體上走貨緩慢、購銷僵持的局面還未被打破。

對于盤面定價(jià)而言，不確定性依舊存在：

一是產(chǎn)量的情況仍有分歧。今年花生種植期整體風(fēng)調(diào)雨順，但河南發(fā)生的暴雨及收割期不同地區(qū)出現(xiàn)的降水天氣仍舊使得部分產(chǎn)區(qū)花生受災(zāi)嚴(yán)重。但是，由于缺乏有效的統(tǒng)計(jì)手段，對于實(shí)際受災(zāi)的面積和力度的認(rèn)知并不統(tǒng)一。市場上目前存在增產(chǎn)、增產(chǎn)不增收、減產(chǎn)等不同的聲音，尤其對于減產(chǎn)的力度分歧也較為明顯。盤面當(dāng)前的高價(jià)格其實(shí)已經(jīng)反應(yīng)了一定的減產(chǎn)預(yù)期，但實(shí)際力度如何仍舊有待后續(xù)觀察。

二是主要油廠收購價(jià)格未定。雖然部分油廠已經(jīng)開啟了收購的步伐，但主流油廠并未開啟收購的腳步。雖然目前已經(jīng)收購的廠家給出的價(jià)格較低，但市場傳出中糧以8700-8900的價(jià)格收購花生的行動，盡管數(shù)量有限，但對于中上游無疑是一種提振，畢竟油廠收購價(jià)格才是油料花生實(shí)際定價(jià)基石。

拋開不確定的產(chǎn)量和收購價(jià)，長期來看，雖然海外花生進(jìn)口隨季節(jié)性減少，但如果今年至明年花生價(jià)格保持堅(jiān)挺，花生進(jìn)口窗口存在，遠(yuǎn)月的花生價(jià)格仍將被進(jìn)口所拉低，因此對于遠(yuǎn)月花生高價(jià)應(yīng)當(dāng)持謹(jǐn)慎態(tài)度。

但短期而言，蔬菜價(jià)格走強(qiáng)對食用花生價(jià)格提振的同時(shí)，國內(nèi)對于糧油米面等生活物資的搶購也帶動了油脂消費(fèi)的走升和油廠庫存的去化，這對于短期花生價(jià)格提供了支撐。

總的來說，現(xiàn)階段花生產(chǎn)業(yè)上下游對峙，而產(chǎn)量和收購價(jià)的不確定性為后續(xù)博弈創(chuàng)造了空間。花生遠(yuǎn)月存在進(jìn)口帶來的高價(jià)難以維系的問題，但近月蔬菜和油脂消費(fèi)的強(qiáng)勢仍能為高位的價(jià)格帶來支撐。