一、行情回顧

政策VS需求，期現(xiàn)震蕩尋底：雖然經(jīng)歷了10月瘋狂的過山車行情之后，動力煤在11月逐漸進入冷靜期，波動隨之縮小。主導市場行情的依然是政策風險和需求預期。上半月動力煤價格延續(xù)10月的跌勢，來到800的底部區(qū)間。隨后，在需求端不斷釋放回暖信號的基礎(chǔ)上，下半月開始了一波緩慢的回升。但臨近11月末，受價格調(diào)控機制出臺預期以及新型變異病毒引起的恐慌導致，市場再次殺跌，兩日基本抹去下半月的漲幅。

圖1：動力煤01合約走勢

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

二、供給持續(xù)回升

據(jù)發(fā)改委消息，目前全國日均煤炭產(chǎn)量已經(jīng)達到1200萬噸，為歷史最高水平。經(jīng)過8月以來各方面的努力，保供政策取得了極大的成果，煤炭供給受限問題逐步得到解決。隨著新增產(chǎn)能的釋放，煤礦地質(zhì)環(huán)境改善，預期動力煤的供給將維持高位。但冬季北方降雪可能會對產(chǎn)地、港口的運輸造成一定困擾。

1．動力煤產(chǎn)量

1-10月原煤產(chǎn)量增速回升：1-10月原煤累計產(chǎn)量32.97億噸，累計同比增長5.43%，較前月有所回升。產(chǎn)量上升主要受相關(guān)部門大力保供影響，核增產(chǎn)能逐步釋放，預期后續(xù)供給仍將維持高位。

圖2：原煤產(chǎn)量及增速

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

2．煤炭進口

2021年1-10月累計進口煤及褐煤數(shù)量2.58億噸，累計同比增長1.74%，年內(nèi)首次翻紅。10月進口煤及褐煤數(shù)量2694萬噸（-594），環(huán)比下降18%，同比增速96.21%。

圖3：進口煤及褐煤累計同比變化

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

圖4：進口煤及褐煤季節(jié)性圖

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

三、動力煤需求持續(xù)高增長

10月部分地區(qū)新能源出力不足的現(xiàn)象仍是困擾當下能源危機的一個重要因素，另外拉尼娜現(xiàn)象導致氣溫下降，取暖需求提前釋放。預計后續(xù)火力發(fā)電、熱力需求均會上升。

1．火力發(fā)電

2021年1-10月全社會用電量同比增速收窄：從全社會用電量來看，2021年1-10月全社會用電量68254億千瓦時，累計同比增長13.18%，較前月有所收窄。一方面受能耗雙控影響，各地限電，限制了工業(yè)用電的增長。另一方面，居民用電需求下降。但隨著11月北方各地氣溫下降，取暖需求上升，而且四季度火電本身也就面臨增加出力的壓力，預計火力發(fā)電將持續(xù)高增長。

圖5：全社會用電量

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

圖6：各產(chǎn)業(yè)用電量同比增速

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

水電季節(jié)性下降，同比低于去年：1-10月份水電發(fā)電量10222億千瓦時，累計同比下跌2.13%。但相較于用電需求的增速，水電今年明顯出力不足。

圖7：水電發(fā)電量偏低

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

圖8：三峽出庫流量季節(jié)性圖

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

火力發(fā)電淡季不淡，同比上升：2021年1-10月火力累計發(fā)電量47556億千瓦時，同比增長12.34%，10月當月火電發(fā)電量4264億千瓦時，環(huán)比下降5.7%，同比增加6.83%。10月屬于用電淡季，四季度大概率會迎來冷冬，火電的壓力也將重新面臨挑戰(zhàn)。

圖9：火電發(fā)電量同比上升

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

圖10：火電發(fā)電量持續(xù)處于歷史同期高位

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

四、庫存處于歷史低位

1．產(chǎn)地庫存

動力煤產(chǎn)地庫存回升：在政策強力保供之下，各主產(chǎn)地全力生產(chǎn)。據(jù)發(fā)改委消息，當前全國煤炭日均產(chǎn)量已經(jīng)達到1200萬噸。與之對應的產(chǎn)地庫存終于迎來一波上升，達到正常水平。

圖11：動力煤生產(chǎn)企業(yè)庫存

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達期貨研發(fā)中心

2．港口庫存

隨著核增產(chǎn)能釋放、保證煤炭運輸、打擊非法囤積等一系列保供政策的出臺。北方四港動力煤庫存在9月見底回升，11月更是快速回升到往年正常水平。今年受拉尼娜現(xiàn)象影響，冷冬將增加取暖需求，因此也需關(guān)注后續(xù)庫存去化速度。

圖12：北方四港動力煤庫存略有回升

數(shù)據(jù)來源：煤炭資源網(wǎng)、信達期貨研發(fā)中心

五、結(jié)論

當下動力煤處于一個向上有政策風險，向下有需求支撐的狀態(tài)。向上動力煤價格基本頂部就在1000附近，因為超過這個價格電廠就會面臨虧損。在電廠已經(jīng)虧損近半年的現(xiàn)實情況下，現(xiàn)貨不太可能再次大幅突破1000，上方面臨極大的政策風險，多頭信心不足。向下動力煤在四季度價格很難大幅低于800，因為四季度是用煤旺季，且今年的拉尼娜現(xiàn)象更加增加了市場對取暖需求的預期。雖然當下北方港口煤炭庫存已經(jīng)接近往年正常水平，但不可否認的是前三季度留下的供需缺口仍然是不可忽視的風險因素。從盤面上我們也能看出，動力煤期貨的波動率在逐步縮小，上影線和下影線出現(xiàn)的概率大大增加，走勢以震蕩為主。

我們認為接下來12月動力煤將在800-1000區(qū)間內(nèi)維持震蕩，操作上可逢低買入01合約，逢高止盈。鑒于政策風險較大，為盡可能規(guī)避隔夜風險，可日內(nèi)操作。另外，考慮到換月帶來的流動性問題，中下旬1月合約交易價值將逐步下降。因此，本策略只適合12月上半月。給出以上建議的原因有二：一是前期期貨大幅殺跌，利空大多已經(jīng)在盤面上反映完畢。當下處于需求旺季，處于底部的市場，一旦有利好消息就會借機反彈。二是現(xiàn)貨價格基本維持在1090左右，短期受基本面支撐大幅下跌可能性不大。當下，1月合約的基差率仍有20%之多，隨著交割月臨近，基差收斂就只能以期貨上漲的形式實現(xiàn)。

風險點：煤炭價格區(qū)間調(diào)控政策超預期。