受訪分析師認(rèn)為，無論是“寬貨幣+穩(wěn)信用”的政策組合，還是“寬貨幣+寬信用”的政策組合，對(duì)債券市場(chǎng)都相對(duì)利好，明年期債中樞有望上一個(gè)臺(tái)階。

近期，國債期貨各期限分化，短端和中端強(qiáng)于長端，在5年期國債率先突破前高之際，10年期國債仍維持盤整格局。市場(chǎng)人士表示，國債期貨短期存在再度沖高的可能，中長期行情相對(duì)樂觀。

據(jù)國貿(mào)期貨國債分析師樊夢(mèng)真介紹，目前市場(chǎng)的焦點(diǎn)是央行是否降息，以及以何種方式降息。市場(chǎng)預(yù)期，從MLF利率下調(diào)到MLF續(xù)作維持利率不變，再到預(yù)期LPR利率調(diào)降是近期的主線。12月20日，1年期LPR如期下調(diào)5BP至3.8%，但5年期LPR維持不變。LPR下調(diào)期限為1年期，旨在降低實(shí)體融資成本，而5年期的資金利率維持不變，表明對(duì)房地產(chǎn)是托底思路，邊際放松幅度有限。在降準(zhǔn)落地后，貨幣市場(chǎng)利率中樞下移，帶動(dòng)同業(yè)和發(fā)債成本回落，銀行負(fù)債端成本下移。因此，LPR順勢(shì)下調(diào)是央行“持續(xù)釋放貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率改革潛力，促進(jìn)企業(yè)綜合融資成本穩(wěn)中有降”的體現(xiàn)。由此可以看出，LPR下調(diào)寬信用的指向更明顯，所以期債走勢(shì)謹(jǐn)慎，盤中小幅調(diào)整，但缺乏了房地產(chǎn)和城投作為抓手，效果一直不溫不火，需要寬貨幣助力先行。LPR降息打開了政策的想象空間，市場(chǎng)對(duì)后續(xù)MLF和OMO利率下調(diào)仍有預(yù)期。

“繼12月15日降準(zhǔn)落地后，債市關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)向LPR利率調(diào)整。寬信用信號(hào)強(qiáng)化，期債上行遇阻?！币坏缕谪泧鴤治鰩焺运嚤硎?，12月20日，人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，1年期LPR為3.8%，上月為3.85%，下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)；5年期以上LPR為4.65%，與上個(gè)月持平。本次1年期LPR利率調(diào)整基本符合市場(chǎng)預(yù)期，進(jìn)一步釋放穩(wěn)增長信號(hào)，期債聞聲下跌。

從近期監(jiān)管層的操作來看，寬信用信號(hào)得到不斷加強(qiáng)。據(jù)劉曉藝分析，12月7日，央行下調(diào)支農(nóng)、支小再貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，定向支持小微信用貸款。12月15日，降準(zhǔn)落地，當(dāng)天有9500億元MLF到期，央行續(xù)作5000億元并維持操作利率不變，表明意在通過置換性降準(zhǔn)降低銀行負(fù)債成本，引導(dǎo)商業(yè)銀行信貸投放。12月16日，國常會(huì)決定，從2022年起到2023年6月底，人民銀行對(duì)地方法人銀行發(fā)放的普惠小微企業(yè)和個(gè)體工商戶貸款，按余額增量的1%提供資金，鼓勵(lì)增加普惠小微貸款，此舉類似再貸款，明確商業(yè)銀行資金投放方向。一連串的貨幣政策令未來信貸企穩(wěn)預(yù)期增強(qiáng)，成為期債上行的重要壓制。

對(duì)此，光大期貨國債分析師朱金濤表示，12月以來，在寬貨幣與寬信用的博弈下，債券走勢(shì)極其糾結(jié)。國債期貨呈現(xiàn)窄幅振蕩走勢(shì)，10年期國債現(xiàn)券收益率圍繞2.85%一線持續(xù)振蕩。

12月20日，最新一期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率出爐，1年期LPR為3.8%，較之前下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)，5年期以上LPR為4.65%，保持不變。朱金濤分析說，2020年4月20日以后，LPR利率一直按兵不動(dòng)，此次下調(diào)是1年期LPR時(shí)隔19個(gè)月后首次下調(diào)，是在MLF利率不變的情況下，因年內(nèi)兩次降準(zhǔn)觸發(fā)的LPR報(bào)價(jià)下調(diào)。而5年期以上LPR未作調(diào)整，主要因?yàn)樵凇胺孔〔怀础钡幕{(diào)下，防止向房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)出寬松信號(hào)。不過，在MLF利率不變的情況下，LPR下調(diào)使得短期央行主動(dòng)下調(diào)政策利率的可能性降低。此次LPR下調(diào)符合市場(chǎng)預(yù)期，釋放逆周期調(diào)控信號(hào)?！?021年第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》顯示，9月新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率為5.0%，環(huán)比第二季度上行7BP，融資成本不降反升。此次LPR下調(diào)有利于推動(dòng)實(shí)體融資成本下降，刺激實(shí)體融資需求。在穩(wěn)增長壓力下，貨幣政策正在及時(shí)加大逆周期調(diào)控力度。

展望后市，朱金濤表示，當(dāng)前債券市場(chǎng)走勢(shì)不明朗，在政策推動(dòng)下，寬信用預(yù)期再度發(fā)酵，但效果并不明顯，國股銀票6月期票據(jù)貼現(xiàn)利率在最近一個(gè)月內(nèi)由2%快速下滑至1%以下，表明票據(jù)沖量的現(xiàn)象依舊嚴(yán)重，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求仍然較弱。短期來看，在寬信用未起、寬貨幣先行的當(dāng)下，國債期貨短期反而存在再度沖高的可能。

“盡管寬信用政策和預(yù)期均有所增強(qiáng)，債市中期面臨利空影響，但從短期來看，信貸需求依然疲弱（1個(gè)月票據(jù)貼現(xiàn)利率持續(xù)下行），機(jī)構(gòu)仍面臨資產(chǎn)荒，對(duì)期債形成支撐。在疲軟的基本面（短多）和寬信用預(yù)期（中空）的博弈下，預(yù)計(jì)期債大概率維持振蕩格局。”劉曉藝告訴期貨日?qǐng)?bào)記者，市場(chǎng)下一個(gè)關(guān)注點(diǎn)可能轉(zhuǎn)向公開市場(chǎng)操作利率是否調(diào)整。考慮2022年提前批專項(xiàng)債額度已經(jīng)下達(dá)，歲末年初債券發(fā)行可能加速，疊加跨年時(shí)點(diǎn)資金面或有波動(dòng)，不排除央行加大公開市場(chǎng)量予以對(duì)沖的可能。此外，明年第一季度房地產(chǎn)下行壓力加大，外部環(huán)境加速緊縮（美聯(lián)儲(chǔ)Taper加快，加息預(yù)期提前），明年年初降息的可能性存在（通過調(diào)低OMO和MLF利率），以進(jìn)一步降低銀行負(fù)債成本。中長期視角下，債券行情相對(duì)樂觀，可布局曲線套利策略，重點(diǎn)關(guān)注多2手TS2203空1手T2203的操作。

“對(duì)于期債而言，LPR調(diào)降的影響偏中性。未來，在穩(wěn)增長、保就業(yè)壓力下，政策寬松預(yù)期大概率發(fā)酵。年前，資產(chǎn)搶配的邏輯不變，維持對(duì)期債的樂觀判斷。從歷史來看，無論是‘寬貨幣+穩(wěn)信用’的政策組合，還是‘寬貨幣+寬信用’的政策組合，對(duì)債券市場(chǎng)都相對(duì)利好，明年期債中樞有望上一個(gè)臺(tái)階?！狈畨?mèng)真說。