人們非常迷戀為歷史規(guī)律下定義，但高速變化和多元的視角正在粉碎過去一代人的共同經(jīng)驗(yàn)世界，這也讓每一段產(chǎn)業(yè)興衰都迅速成為歷史而遺蛻。

利潤(rùn)向上游集中的過程什么時(shí)候結(jié)束？

當(dāng)多數(shù)中下游在數(shù)量上的力量和少數(shù)的上游在趨勢(shì)動(dòng)量上的力量勢(shì)均力敵的時(shí)候，不穩(wěn)定的平衡將推動(dòng)財(cái)富的重新分配。

我們很有可能正在面對(duì)短期基本面失效的市場(chǎng)，左右市場(chǎng)的要素從供需轉(zhuǎn)向情緒。本周的市場(chǎng)出現(xiàn)幾處特征，或指向利多被充分消化的結(jié)論：

1.8800萬(wàn)英畝的種植意向發(fā)布后，美豆隨后開啟170美分的下跌。

2．美豆市場(chǎng)的波動(dòng)率正空前放大。

3．地緣沖突引致的糧食供應(yīng)鏈擔(dān)憂把多頭情緒加速推向極致。

4．美豆和馬棕櫚油都出現(xiàn)了非常罕見地沖高回落，頭部已現(xiàn)的概率高過此前一年的特征。

一、利多卻并未上行的美農(nóng)展望論壇

2022年美農(nóng)展望論壇：周四美國(guó)政府公布大豆面積將從去年的8720萬(wàn)英畝擴(kuò)大到8800萬(wàn)英畝，預(yù)計(jì)美國(guó)2022/23年度大豆產(chǎn)量44.90億蒲，壓榨量22.50億蒲，年末庫(kù)存收緊至3.05億蒲。

種植利潤(rùn)對(duì)美國(guó)農(nóng)民開疆?dāng)U土的驅(qū)動(dòng)已經(jīng)很難

本次美國(guó)展望論壇印證了我們前期關(guān)于美國(guó)農(nóng)業(yè)供應(yīng)彈性下降的判斷，在種植利潤(rùn)大幅上行之后，美國(guó)擴(kuò)種的積極性不及預(yù)期，小麥+玉米+大豆的新季種植面積總和預(yù)估為2.28億英畝，較去年僅僅增長(zhǎng)70萬(wàn)英畝。

22-23年度平衡表的產(chǎn)量和需求很可能都被低估了

種植面積8800萬(wàn)英畝較主流機(jī)構(gòu)預(yù)期顯著偏低，也低于我們的8850-8900萬(wàn)英畝的預(yù)測(cè)，以51.4蒲每英畝的單產(chǎn)計(jì)算，總產(chǎn)量約45億蒲。

本次USDA在放低種植面積的同時(shí)，對(duì)需求的調(diào)高也相對(duì)克制。出口預(yù)期調(diào)高1億蒲，壓榨調(diào)高3500萬(wàn)蒲，我們理解這是相當(dāng)程度低估了需求。巴西在減產(chǎn)1000余萬(wàn)噸之后，出口能力顯著下降，相比之下美豆新季需求僅僅367萬(wàn)噸的增幅有些過于保守。

數(shù)據(jù)來源：USDA，中信建投期貨

從過去的經(jīng)驗(yàn)上看，2月展望論壇的數(shù)據(jù)較3月種植面積的預(yù)估多有較為明顯的偏差。暫時(shí)預(yù)期未來或逐步上調(diào)22-23年度美豆的面積和單產(chǎn)，且同步上調(diào)需求。

新季庫(kù)存預(yù)計(jì)將較本季3.25億蒲的水平降低，但下降幅度預(yù)計(jì)有限，或者至少說在沒有很確定本季北美干旱之前，短期美豆多頭的情緒高點(diǎn)已現(xiàn)。

至于去博弈北美種植季的天氣，我們理解仍舊是合適的基本面策略，但需要市場(chǎng)給出非常安全的位置。按過去的經(jīng)驗(yàn)看，種植的天氣升水多出現(xiàn)在4月新季美豆即將播種之時(shí)，若屆時(shí)有1350美分以下的價(jià)格，我們理解是有做多安全邊際的。

二、國(guó)內(nèi)近月買船不足和2022年9月后巴西無豆可出仍是確定的現(xiàn)實(shí)

雖然美豆下跌了，但仍有此前的利多仍舊是不容改變的事實(shí)：國(guó)內(nèi)近月供應(yīng)無解和遠(yuǎn)期巴西大豆無貨可賣。這兩處利多雖然已經(jīng)被期貨市場(chǎng)充分交易，但轉(zhuǎn)移到現(xiàn)實(shí)的現(xiàn)貨貿(mào)易上，利多并沒有結(jié)束。依照我們對(duì)此前到港不足情景的復(fù)盤，總結(jié)了以下幾點(diǎn)推斷：

1、油廠榨利的壓力仍舊沒有解除，海外市場(chǎng)的CNF價(jià)格持續(xù)高企。油廠為了轉(zhuǎn)嫁成本上升的壓力，極大概率會(huì)持續(xù)維持偏高的豆粕基差報(bào)價(jià)，預(yù)計(jì)將貫穿2022年全年。目前華東市場(chǎng)現(xiàn)貨基差+600（現(xiàn)貨4420，M2205收盤價(jià)3822），未來4月過后或有調(diào)整，但也基本確定封殺過去【-100，-200】的可能。

2、期貨見頂和基差維持強(qiáng)勢(shì)并不沖突，一個(gè)是預(yù)期，一個(gè)是現(xiàn)實(shí)。預(yù)期可能逐級(jí)走弱，現(xiàn)實(shí)確定越來越強(qiáng)。在2012-2015年的美豆熊市過程中，期貨的下跌和現(xiàn)貨的上行兩不相干。那一輪基差強(qiáng)勢(shì)除了美洲減產(chǎn)的事實(shí)之外，也恰恰是我國(guó)生豬養(yǎng)殖蓬勃發(fā)展的鼎盛時(shí)期。

數(shù)據(jù)來源：wind，中信建投期貨

3、2012年9月美豆見頂后，華東市場(chǎng)的豆粕現(xiàn)貨基差保持了長(zhǎng)達(dá)30余月的高價(jià)窗口，直到2015年6月才重新回歸至0至附近，而驅(qū)動(dòng)基差下行的最重要的原因是龐大到港量——2015年6-7月，中國(guó)大豆到港共計(jì)1759萬(wàn)噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于正常水平。

數(shù)據(jù)來源：wind，中信建投期貨

本輪國(guó)內(nèi)豆粕基差上行的主要驅(qū)動(dòng)是前期油廠榨利大幅虧損之后，油廠對(duì)3月大豆采購(gòu)嚴(yán)重不足，在此輪豆粕期貨的上行中，M2203也恰恰是排頭兵，但近月的不足預(yù)計(jì)已經(jīng)充分兌現(xiàn)，M2203在過去兩個(gè)交易日已經(jīng)下跌400余點(diǎn)，并被摁在跌停位置。

下一個(gè)重要現(xiàn)實(shí)是國(guó)儲(chǔ)大豆的政策性拍賣，預(yù)計(jì)有望對(duì)近月大豆的供應(yīng)格局形成緩解，5-9價(jià)差或迎來反套修復(fù)。

三、絕大多數(shù)的日子都是平庸的，決定成就的關(guān)鍵日子不及百一

機(jī)遇在時(shí)間上的排布從來都不是均勻的，在過去50余年的美股牛市中，如果錯(cuò)過了其中漲幅最大的10個(gè)月，50年持股收益率將下降一半以上，因此才會(huì)有臥薪嘗膽等成語(yǔ)。

作壁上觀遠(yuǎn)沒有看準(zhǔn)一搏更有沖擊力，但“中庸”的可靠在期貨市場(chǎng)杠桿交易的博弈中并不適用，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)建的舒適區(qū)也將與超額收益無緣。未來5年可能都很難再現(xiàn)3000萬(wàn)噸的南美大豆產(chǎn)量預(yù)期差，美洲的土壤在歷經(jīng)兩年大旱之后也或?qū)⒅孬@甘霖布澤，畢竟農(nóng)業(yè)大國(guó)的身份已經(jīng)經(jīng)歷了百年考驗(yàn)。

恰在俄烏沖突之時(shí)，本輪農(nóng)產(chǎn)品的泱泱大勢(shì)或已經(jīng)越過高峰。此刻應(yīng)仰仗的不應(yīng)該再去跟蹤產(chǎn)量-出口-消費(fèi)-庫(kù)存的高頻變化，而是更篤定地信任常識(shí)，賠率和時(shí)間。在數(shù)據(jù)爆炸和信息過載的時(shí)候，還值得篤定信任的一定是跟自身深思熟路相關(guān)的認(rèn)知-決策反饋機(jī)制，而非其他。

我們復(fù)盤過去CBOT市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)，頂部構(gòu)建多以大波動(dòng)下的頭肩形成，按我們對(duì)農(nóng)作物供應(yīng)交易的經(jīng)驗(yàn)，價(jià)格的高峰多現(xiàn)于種植面積增幅受限而天氣情況撲朔迷離的時(shí)期，下跌趨勢(shì)的確立大概率提前到新季美豆種植結(jié)束之前，今年這個(gè)進(jìn)程很可能被俄烏沖突加速兌現(xiàn)了。我們?cè)谝粋€(gè)月前提示擁抱周期泡沫，當(dāng)下或正是摒棄之時(shí)。