1、持續(xù)兩個(gè)市場(chǎng)年度的低植物油庫(kù)消比，是本輪植物油牛市的根基

持續(xù)兩個(gè)市場(chǎng)年度的低植物油庫(kù)消比，是本輪植物油牛市的根基，這其中伴隨著多個(gè)油籽及油脂減產(chǎn)的接力，當(dāng)下最為核心的依舊是棕櫚油。USDA2月報(bào)告顯示，2020/2021年度全球植物油庫(kù)存消費(fèi)比預(yù)估值為12.26%，2021/2022年度全球植物油庫(kù)存消費(fèi)比預(yù)估值為11.42%，低于20年全球植物油庫(kù)存消費(fèi)比歷史中值為11.59%。

圖一：全球主要植物油庫(kù)消比

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、研客研究院

2、印尼棕櫚油出口新政加劇馬來(lái)西亞棕櫚油供應(yīng)短缺

2021/22年度全球棕櫚油產(chǎn)量預(yù)估7550萬(wàn)噸，其中印尼產(chǎn)量4450萬(wàn)噸，占比59%，馬來(lái)西亞產(chǎn)量1870萬(wàn)噸，占比25%。2021/22年度全球棕櫚油出口量約5000萬(wàn)噸，其中印尼2800萬(wàn)噸，占比56%，印尼棕櫚油在產(chǎn)量及出口量上均占半壁江山，可想而知，印尼棕櫚油出口新政對(duì)于市場(chǎng)的影響程度。

印度尼西亞于1月27日頒布了一項(xiàng)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)義務(wù)(DMO)政策，從1月24日起的六個(gè)月里，印尼對(duì)棕櫚油出口實(shí)施出口許可證制度，要求棕櫚油出口商在國(guó)內(nèi)銷售其總出口量的20%。同時(shí)，從1月18日起在國(guó)內(nèi)供應(yīng)15億升（約136萬(wàn)噸）的補(bǔ)貼食用油。該計(jì)劃將補(bǔ)貼每個(gè)月2.5億升的食用油價(jià)格，2022年1月19日開始，持續(xù)6個(gè)月。

我們從幾個(gè)口徑來(lái)匡算印尼棕櫚油出口新政的影響量：

（1）簡(jiǎn)單按DMO政策20%的減量來(lái)粗算的話，歷史5年均值1-6月出口量的20%為262萬(wàn)噸；

（2）2月USDA將2021/22年度棕櫚油出口量下調(diào)150萬(wàn)噸至2800萬(wàn)噸；

（3）印尼出臺(tái)DMO政策的目的是為了保證國(guó)內(nèi)的供應(yīng)，按其政策，從1月18日起在國(guó)內(nèi)供應(yīng)15億升的補(bǔ)貼食用油，約136萬(wàn)噸。因此，我們大致估算按目前的新政，大致影響的出口量在136-262萬(wàn)噸，中位數(shù)約200萬(wàn)噸，月均33萬(wàn)噸。

圖二：印尼棕櫚油出口量

數(shù)據(jù)來(lái)源：印尼海關(guān)、中信建投期貨

2021年2月，印尼棕櫚油出口量200萬(wàn)噸，按最新數(shù)據(jù)，印尼2月上半月僅發(fā)放31萬(wàn)噸毛棕櫚和1萬(wàn)多噸精煉棕櫚油出口許可，這與正常貿(mào)易量相去甚遠(yuǎn)，政策初期，預(yù)計(jì)影響的量大于預(yù)估月均數(shù)。而國(guó)際市場(chǎng)上唯一能補(bǔ)充出口的只有馬來(lái)西亞，據(jù)船運(yùn)機(jī)構(gòu)ITS數(shù)據(jù)，雖然2月工作日較少，但2月棕櫚油產(chǎn)品出口量環(huán)比1月增7.2%。這一情況加劇了馬來(lái)西亞棕櫚油供應(yīng)短缺的局面，馬棕油05合約從5600的高位震蕩平臺(tái)快速漲至6600上方，今日再創(chuàng)歷史記錄。

圖三：馬來(lái)西亞棕櫚油期貨

數(shù)據(jù)來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)

3、俄烏局勢(shì)或?qū)⒂忠淮巫屩参镉蛷?fù)產(chǎn)預(yù)期落空

屋漏偏逢連夜雨，在植物油原本就供需緊張的局面下 ，俄羅斯與烏克蘭局勢(shì)日趨緊張，進(jìn)一步助推原油及農(nóng)業(yè)品的上漲。俄烏局勢(shì)我們?cè)诒疚牟蛔鲞^多的定論分析，我們認(rèn)為該突發(fā)事件對(duì)于植物油的影響分為短期和中長(zhǎng)期兩個(gè)維度，短期由于烏克蘭港口關(guān)閉等影響，部分黑海葵油滯留，印度市場(chǎng)將轉(zhuǎn)向棕櫚油和豆油予以補(bǔ)充，長(zhǎng)期則可能又一次讓植物油復(fù)產(chǎn)預(yù)期落空。

被譽(yù)為“歐洲糧倉(cāng)”的烏克蘭，不僅在谷物上體量較大，在油籽及油脂的出口量上也舉足輕重。

1、葵油：據(jù)USDA，2021/22年度烏克蘭葵籽產(chǎn)量1750萬(wàn)噸，俄羅斯1550萬(wàn)噸，合計(jì)約占全球產(chǎn)量5726萬(wàn)噸的58%，烏克蘭葵油出口量665萬(wàn)噸，俄羅斯葵油出口量380萬(wàn)噸，合計(jì)約占全球出口量1335萬(wàn)噸的78%，其中烏克蘭葵油出口量占該國(guó)葵油產(chǎn)量的92%。

2、菜油：據(jù)USDA，2021/22年度烏克蘭菜籽產(chǎn)量305萬(wàn)噸，俄羅斯280萬(wàn)噸，合計(jì)約占全球產(chǎn)量7062萬(wàn)噸的8%，烏克蘭菜油出口量17萬(wàn)噸，俄羅斯菜油出口量80萬(wàn)噸，合計(jì)約占全球出口量556萬(wàn)噸的17%。

圖四：俄烏油籽、油脂占比

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、研客研究院

市場(chǎng)對(duì)于植物油復(fù)產(chǎn)的預(yù)期主要來(lái)自2021/22年度葵油和棕油的復(fù)產(chǎn)以及2022/23年度菜油的復(fù)產(chǎn)。USDA預(yù)計(jì)2021/22年度植物油產(chǎn)量將增加680萬(wàn)噸，其中葵油增298萬(wàn)噸，棕櫚油增250萬(wàn)噸。相較于棕櫚油增產(chǎn)的不確定性，2021/22年度葵籽已經(jīng)定產(chǎn)，前期也經(jīng)歷了葵油的大幅下跌，而當(dāng)前俄烏兩國(guó)葵油是否能順利出口則將可能打破這一預(yù)期，而葵油增產(chǎn)預(yù)期占植物油增產(chǎn)預(yù)期的44%。此外，4月開始即將播種的新季葵籽及菜籽是否會(huì)受到影響也是當(dāng)前市場(chǎng)擔(dān)憂的來(lái)源，俄烏兩國(guó)葵籽產(chǎn)量在全球占比高達(dá)58%。

圖五：全球植物油產(chǎn)量預(yù)估

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、研客研究院

圖六：葵籽、菜籽種植日歷

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA、研客研究院

4、總結(jié)    

當(dāng)下的棕櫚油市場(chǎng)有種“集齊龍珠、召喚神龍”的視角，在原本植物油供應(yīng)緊張的局面下，南美大豆減產(chǎn)、印尼棕櫚油出口新政、俄烏局勢(shì)，合力都指向馬來(lái)西亞棕櫚油價(jià)格的上漲。

對(duì)于后市，短期矛盾未解，馬來(lái)西亞5月船期對(duì)P2205合約倒掛880元/噸、華南港口5月船期棕櫚油基差P2205+600，意味著連盤棕櫚油依舊是全球最低的價(jià)格；中期隨著2205合約交割換月，正值產(chǎn)地增產(chǎn)季，可能面臨回調(diào)波動(dòng)；長(zhǎng)期棕櫚油產(chǎn)量受制于面積及樹齡等因素增產(chǎn)也有限，如新季俄烏菜籽葵籽產(chǎn)量復(fù)產(chǎn)再度落空，則植物油牛市將繼續(xù)。