寬松效應(yīng)已經(jīng)被市場(chǎng)反應(yīng)充分，貨幣需求上升進(jìn)一步打壓國(guó)債價(jià)格，但是在地緣局勢(shì)動(dòng)蕩的大背景下，不宜過(guò)分低估國(guó)債。

國(guó)內(nèi)制造業(yè)PMI和服務(wù)業(yè)PMI自去年下半年以來(lái)就處于榮枯線附近，顯示國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)存在著較大的下行壓力。為了托底經(jīng)濟(jì)，2021年12月中旬以來(lái)央行先后下調(diào)存款準(zhǔn)備金率、MLF、逆回購(gòu)中標(biāo)利率，下調(diào)LPR利率等。受此影響，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，截至2月25日，上海銀行間同業(yè)拆放利率（SHIBOR）1年期利率為2.57%，較2021年12月15日下降16.6個(gè)基點(diǎn)。整體來(lái)看，寬松的貨幣環(huán)境為國(guó)債上漲創(chuàng)造了良好的環(huán)境，但是短期內(nèi)政策空間有限，隨著市場(chǎng)對(duì)此前利多消化充分，國(guó)債進(jìn)一步上漲的動(dòng)能將減弱。

接下來(lái)，我們看看流動(dòng)性需求方面。去年國(guó)內(nèi)專項(xiàng)債發(fā)行較遲，今年債券發(fā)行前置，1月國(guó)內(nèi)已經(jīng)完成4844億元專項(xiàng)債的發(fā)行，一季度預(yù)計(jì)有1.15萬(wàn)億元地方債將會(huì)集中發(fā)行，這增加了市場(chǎng)資金需求，也擴(kuò)大了現(xiàn)券供給。不僅如此，央行數(shù)據(jù)顯示，1月國(guó)內(nèi)社會(huì)融資規(guī)模為61726億元，較2021年1月上升9842億元，同比上升18.97%；1月新增人民幣貸款額度為41988億元，較2021年1月上升3806億元，同比上升9.97%。社會(huì)融資規(guī)模和新增人民幣貸款同比增速均為2019年以來(lái)的新高，顯示出國(guó)內(nèi)的融資需求有所回暖，此前市場(chǎng)預(yù)期的寬信用支撐債券價(jià)格上行的預(yù)期被證偽，對(duì)國(guó)債產(chǎn)生了一定的壓制作用。

短期流動(dòng)性供應(yīng)難以進(jìn)一步寬松，而在專項(xiàng)債集中發(fā)行和融資需求回暖的大背景下，國(guó)內(nèi)資金供應(yīng)充裕的狀態(tài)有所改變，國(guó)債價(jià)格受此影響春節(jié)后開(kāi)始回落。

近期資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)是烏克蘭局勢(shì)，目前俄羅斯和烏克蘭局勢(shì)持續(xù)緊張，造成資本市場(chǎng)動(dòng)蕩。俄羅斯和烏克蘭是全球重要的能源、農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)國(guó)，兩國(guó)局勢(shì)的不穩(wěn)定使得包括黃金、原油、糧食作物在內(nèi)的大宗商品價(jià)格都出現(xiàn)了較大幅度波動(dòng)。從目前的情況來(lái)看，俄羅斯和烏克蘭問(wèn)題短時(shí)間內(nèi)難以緩和，其對(duì)于資本市場(chǎng)的影響仍然存在，市場(chǎng)的避險(xiǎn)需求仍高漲，這對(duì)于國(guó)債等固收資產(chǎn)的價(jià)格起到了一定的支撐作用。

通脹方面，由于此前國(guó)內(nèi)PPI持續(xù)處于高位，市場(chǎng)普遍預(yù)期過(guò)高的PPI會(huì)向CPI傳導(dǎo)，引發(fā)國(guó)內(nèi)的通脹上升，從而造成國(guó)債價(jià)格的下降，收益率的上升。不過(guò)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，2022年1月國(guó)內(nèi)CPI同比增速僅為0.9%，通脹水平處于低位，使得此前預(yù)期的高通脹對(duì)國(guó)債的壓制作用解除。

整體來(lái)看，為了托底經(jīng)濟(jì)，央行推出了多項(xiàng)政策，但是隨著政策效應(yīng)顯現(xiàn)，市場(chǎng)對(duì)此已經(jīng)有所反應(yīng)。不僅如此，國(guó)內(nèi)資金需求超預(yù)期上升，進(jìn)一步壓縮了國(guó)債漲幅。但是，近期地緣政治緊張，避險(xiǎn)資產(chǎn)需求上升，不宜過(guò)分低估國(guó)債，建議仍以逢低買(mǎi)入的策略操作國(guó)債。