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中美利差收斂 期債是否還有機會

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時間:2022-04-06 02:22:19 來源:中國國際期貨 作者:黃楚楚

美聯(lián)儲正式加息25點后,美債收益率連續(xù)上行,幅度大、節(jié)奏快,10年期美債收益率不斷突破階段高位,中美利差收斂。美債收益率的快速上行對國內(nèi)債券收益率的進一步下行形成明顯制約,可以看到,由于前期降息落空,債市信心略顯不足,期債是否還有機會?


貨幣政策受資金外流影響有限


市場部分觀點認為,中美利差壓縮可能會帶來較大的資本外流風險,且將抬升人民幣匯率貶值預(yù)期。2月境外機構(gòu)債券托管量環(huán)比減少803億元,3月北向資金流出規(guī)模明顯加大。人民幣貶值壓力逐步顯現(xiàn),3月11日至25日CFETS人民幣匯率指數(shù)下跌1.52%,不過因美國豁免352項中國進口商品關(guān)稅,人民幣匯率企穩(wěn)。


上一次中美利差收斂至50BP以下是2018年,連續(xù)收窄的利差并未使國內(nèi)政策發(fā)生轉(zhuǎn)向,特別是在2018年9月27日美聯(lián)儲加息后,國慶后中美利差降至40BP附近,而央行決議在10月進行年內(nèi)第三次降準,中美10年期國債收益率之差在11月下探至歷史最低點24.1BP。2018年10月的降準與如今情況最為相似,一是三季度經(jīng)濟指標出現(xiàn)回落,有一定的經(jīng)濟壓力;二是利差的縮窄均是由于兩國貨幣政策周期背離導致。可以看到,央行選擇將貨幣政策的重點仍放在穩(wěn)增長上,不采用降息而采用降準的方式提振經(jīng)濟。


2018年境外機構(gòu)債券托管量流出較大的10—11月,合計減少403億元,占到境外機構(gòu)托管存量的2.4%,流出規(guī)模較為有限。債市中外資持有占比規(guī)模也不大,截至今年2月,國債市場中境外機構(gòu)持有占比約為11.9%,政金債市場中占比約為5.3%。從股市來看,中美利差對A股外資流向影響較小,年度周期2014年—2021年期間北向資金基本保持凈流入狀態(tài)。因此,貨幣政策受資金外流影響有限,更多或體現(xiàn)在短期情緒層面。


從匯率風險角度分析,2018年央行通過提升外匯風險準備金率引導匯率穩(wěn)定,而非調(diào)高國內(nèi)利率。此外,8月以來,人民幣對美元匯率中間價報價行陸續(xù)主動調(diào)整了“逆周期系數(shù)”,以適度對沖貶值方向的順周期情緒。雖然隨著中美摩擦升級,2019年期間匯率仍破“7”了,但并未看到明顯的負面反應(yīng),市場對所謂的數(shù)字關(guān)口敏感度降低,匯率后續(xù)回到了雙向波動的狀態(tài)。2022年3月,外匯局表示,要繼續(xù)保持人民幣匯率彈性,充實政策工具箱,適時加強宏觀審慎管理和預(yù)期引導。當前匯率高位,也有較厚實的緩沖地帶。由此可見,央行在外匯市場一般不愿意主動操作,匯率主要仍由市場力量調(diào)節(jié),采用遠期工具引導預(yù)期或政策工具緩解貶值壓力的概率將大于利率政策。


基本面不支持貨幣政策轉(zhuǎn)向


從經(jīng)濟基本面與金融角度看,前2個月的金融數(shù)據(jù)體現(xiàn)出社融總量與信貸結(jié)構(gòu)仍不佳的情況,企業(yè)和居民的中長期貸款增速依然不及預(yù)期。2021年金融機構(gòu)超儲率呈現(xiàn)中樞下移趨勢,這與去年有意“穩(wěn)信用”相關(guān),但是偏低的超儲率不利于市場信用與投資的擴張,今年已有明確的“擴大信貸投放,增強信貸總量增長的穩(wěn)定性”需求,在目標實現(xiàn)前,不支持貨幣平衡偏松環(huán)境的轉(zhuǎn)變。


根據(jù)以上判斷,目前因中美利差急劇收窄使我國貨幣政策轉(zhuǎn)向的概率較低,貨幣政策的重點或仍落在內(nèi)部的“穩(wěn)增長”與“寬信用”,兼顧外部,但資本外流與匯率貶值的風險也不可忽視。綜合來看,我們認為,后續(xù)央行采用降準或其他結(jié)構(gòu)性工具提振經(jīng)濟、推進信用擴張的概率更大,全面降息的可能性較小。


短期國債收益率的下行空間有限,一是資金利率圍繞政策利率運行,近一個月DR007加權(quán)利率與7天期公開市場操作利率利差在±10區(qū)間運行,降準后資金利率下行范圍不大;二是寬貨幣的目的是寬信用,在此邏輯下長債利率易上難下,底部將較為夯實,依然維持年報中底部2.6%的判斷,階段性頂部預(yù)計2.85%。

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