觀察2007年以來的價格數(shù)據(jù)，豬周期平均4年輪回的“規(guī)律”非常明顯，豬周期也因為這樣有規(guī)律的價格變動而深入人心。

2022年3月，隨著豬價再次觸底，我們從價格周期的層面和產(chǎn)能變動的機制上看，都可以明確當前已經(jīng)告別“非洲豬瘟周期”走向“后非瘟周期”。上一周期并沒有因為非洲豬瘟而導(dǎo)致持續(xù)時間的延長，那當前我們面臨的周期會同樣持續(xù)四年，并且在未來兩年迎來利潤高峰嗎？

一、周期的表象與主流觀點

豬周期從表象上可以分為價格波動的周期和養(yǎng)殖利潤的周期，這其中又隱藏著產(chǎn)業(yè)利潤的周期以及產(chǎn)能變化的周期。

首先，我們可以看到，價格、利潤和產(chǎn)能的節(jié)奏是交替行進的:

(1)價格上漲過程中，行業(yè)實現(xiàn)由虧損到盈利的轉(zhuǎn)變；

(2)開啟盈利之后，以能繁母豬作為落腳點的產(chǎn)能會進入恢復(fù)節(jié)奏；

(3)能繁母豬的恢復(fù)期同行業(yè)利潤窗口期基本一致；

(4)產(chǎn)能變化到產(chǎn)量變化有明顯的時間差，因此價格的回落需要在產(chǎn)能恢復(fù)后的一段時間展開。

在談?wù)撠i周期時，我們更多集中在較長的時間框架中，尤其是過去四個周期的持續(xù)時間都在4年左右。市場更加關(guān)注的實際上是一段時間內(nèi)的企業(yè)盈利預(yù)期和風(fēng)險。

然而，對于期貨市場來說，對于周期的判斷必須落腳到現(xiàn)實12個月的合約分布中。因此，我們對每個周期的不同年度進行了劃分，從2007年到2018年的三個豬周期，一共十二年的時間，我們將每個周期的四年分別稱為上漲、見頂、回落和反轉(zhuǎn)年度。在這樣的框架下，周期和季節(jié)性就能更好的得到體現(xiàn)。

可以看到：

上漲年度價格產(chǎn)量下行，價格對應(yīng)呈現(xiàn)上漲趨勢，且中秋價格受需求提振和供給下行兩方面共同驅(qū)動，有強勢中秋特點。

觸頂年度價格全年維持高位，中秋的季節(jié)性不那么明顯，主要是因為二季度周期性和季節(jié)性的供給均處于偏弱水平，價格堅挺。

回落年度對應(yīng)的是產(chǎn)能的釋放。春節(jié)之后價格明顯遭遇需求下滑的打擊，疊加產(chǎn)能的恢復(fù)導(dǎo)致供給的季節(jié)性過剩而出現(xiàn)首次探底，春節(jié)表現(xiàn)最強，節(jié)后表現(xiàn)最弱。

反轉(zhuǎn)年度對應(yīng)的是產(chǎn)能達下行。在春節(jié)后周期易因季節(jié)性和周期性的共同作用兌現(xiàn)見底，觸底之后再步入反彈。全年呈現(xiàn)春節(jié)中秋表現(xiàn)強勢，春節(jié)后極弱，中秋后穩(wěn)定的季節(jié)性。

通過上述的剖析，我們可以得出結(jié)論：價格年度運行的過程是周期性和季節(jié)性的交織，并非單一因素能夠完全主導(dǎo)的?；芈淠甓群蜕闲心甓冉厝幌喾吹谋憩F(xiàn)就印證了周期性對于價格的影響；而中秋和春節(jié)前即便在觸底年度也會有一定表現(xiàn)說明了季節(jié)性的底層支撐。

在進行期貨市場價格判斷時，結(jié)合從能繁母豬到生豬出欄的市場情況，定位周期，觀察季節(jié)就是我們主要的估值手段。

然而，周期規(guī)律的穩(wěn)定性取決于其底層驅(qū)動因子的確定性，非洲豬瘟同此前的環(huán)保、藍耳病、仔豬腹瀉等因素的不同之處就在于其影響之深，改變了養(yǎng)殖行業(yè)原有的“玩法”。而市場環(huán)境的快速改變也就導(dǎo)致了各方關(guān)于周期看法的分歧。

當前關(guān)于周期有三個主流觀點：

一種認為新周期已經(jīng)開啟，并將延續(xù)此前周期的節(jié)奏；

另一種則認為非洲豬瘟周期尚未結(jié)束，當前處于價格最后的反彈階段，后續(xù)還有大幅產(chǎn)能去化的過程；

而我們認為，新周期確實已經(jīng)開啟，但新周期的節(jié)奏將明顯加快。

二、周期的底層邏輯

無論是周期在價格、產(chǎn)能、利潤上的表現(xiàn)，實際上都是周期表面的呈現(xiàn)。豬周期的底層邏輯可以用蛛網(wǎng)模型來做解釋：養(yǎng)殖決策基于預(yù)期，而市場預(yù)期受現(xiàn)貨價格影響較大，具有局限性，一致性的預(yù)期和決策，以及從決策到生產(chǎn)兌現(xiàn)的時間差，最終導(dǎo)致供需持續(xù)往復(fù)地偏離平衡點。

簡單來說，我們認為周期的核心邏輯可以分為兩個方面：一是利潤對行為的驅(qū)動，二是從提升產(chǎn)能到產(chǎn)量兌現(xiàn)的時滯，前者決定了周期的形成，后者影響了周期的長度。

其中，利潤對于行為的驅(qū)動需要考慮成本、市場結(jié)構(gòu)兩個主要影響因素。

一般來講，在同樣利潤絕對值水平下，成本越高，實際利潤率越低，其他條件不變的情況下驅(qū)動力就越弱。使用“利潤率”指標比利潤絕對值更為合適。成本較高的情況下，同等產(chǎn)量所需投入的初次資本更多，這個時候就更需要更好的市場預(yù)期和風(fēng)險偏好的提升。

從利潤的產(chǎn)生到行為的改變，是由產(chǎn)業(yè)中的參與者的認知來決定的。市場結(jié)構(gòu)的變化，尤其是大型企業(yè)占比增長，市場信息透明度提升，都有可能降低非理性的羊群效應(yīng)；利潤到產(chǎn)能的變化不僅僅有預(yù)期收益的驅(qū)動，還需要現(xiàn)金流和資本金的支撐，一般來說，大型企業(yè)的具有相對的穩(wěn)定性。

產(chǎn)能的提升到產(chǎn)量兌現(xiàn)的時滯主要取決于養(yǎng)殖的規(guī)律。一般我們認為豬周期的去化以能繁母豬為核心指標，從能繁母豬恢復(fù)到生豬出欄量提升的時間長度就主導(dǎo)了豬周期的長度。在藍耳病、仔豬腹瀉、環(huán)保拆遷、非洲豬瘟等政策和疫病因素驅(qū)動下，能繁母豬的產(chǎn)能下降一般就在1年半左右的時間。對應(yīng)的產(chǎn)量恢復(fù)需要通過二元母豬的生產(chǎn)、生長到發(fā)情懷孕、仔豬的生產(chǎn)和育肥來兌現(xiàn)。這一過程需要一年半左右，再加上需要一年左右時間來持續(xù)恢復(fù)，從而導(dǎo)致了整體四年左右的周期。

三、周期之變

本輪豬周期是否出現(xiàn)模式上的改變呢？通過以上的分析，我們可以把這一問題轉(zhuǎn)換為當前成本利潤、市場結(jié)構(gòu)是否發(fā)生了變化，以及產(chǎn)能到產(chǎn)量的養(yǎng)殖時滯是否發(fā)生了變化？

在回答這一問題之前，我們先明確對于當前周期的基本判斷。

目前是否已經(jīng)進入了新周期呢？

我們認為，可以從豬價、利潤和產(chǎn)能三個方面來進行判斷。對于豬價周期來說，新周期開啟的標志，就是豬價出現(xiàn)多次的極端見底并實現(xiàn)了反轉(zhuǎn)；對于利潤周期來說，新周期的開始，就是養(yǎng)殖利潤由持續(xù)的虧損轉(zhuǎn)為持續(xù)的盈利；從產(chǎn)能周期來說，新周期的開始，就是能繁母豬從去化走向恢復(fù)。無論是豬價的快速反彈，還是養(yǎng)殖企業(yè)進入盈利區(qū)間，以及在可見的時間段內(nèi)，能繁母豬已經(jīng)進入持續(xù)的恢復(fù)階段，這都說明了新周期的開啟。

如果我們認為當前已經(jīng)進入新周期，那么本輪周期的變化有哪些呢？

首先是成本的總體抬升。從短期來看，生豬價格是由供需決定的，成本多少其實并非形成短期支撐的核心；但從長期來看，成本作為利潤率的分母，實際上很大程度上影響了供給端受利潤刺激的水平，也側(cè)面決定了同樣利潤率水平下的整體的價格重心。因此，成本抬升的內(nèi)在要求是更高的利潤才能驅(qū)動產(chǎn)能的上行，同時成本本身的提高會驅(qū)動價格的提升。

其次是市場結(jié)構(gòu)的變化。非洲豬瘟之后，生豬養(yǎng)殖端的規(guī)模生產(chǎn)集中度明顯上升，CR3超過10%，CR10達到20%。如果規(guī)模企業(yè)和中小企業(yè)以及散戶的行為表現(xiàn)一致，那么“羊群效應(yīng)”的程度可能會加深，從而導(dǎo)致周期波動更大，或者一致性預(yù)期導(dǎo)致的結(jié)果更加嚴重；相反，如果規(guī)模企業(yè)能夠有和中小企業(yè)以及散戶相反的行為，那么很可能形成對周期的平抑。目前來看，規(guī)模企業(yè)大多數(shù)處于上升或恢復(fù)期當中，局部時間段確實也加劇了現(xiàn)貨價格的波動。一致性預(yù)期帶來的操作收益是較低的，隨著大型企業(yè)數(shù)量和規(guī)模的增長，如果能夠理解這一點，就能夠更好調(diào)整自身的產(chǎn)能。

繁育技術(shù)的改革和傳播是變化的重點。此前的四輪周期長度都是四年，我們認為這很大程度上是由能繁母豬恢復(fù)所需的自然過程所決定的。而上一輪周期肥轉(zhuǎn)母、輪回、回交等技術(shù)是暴利下的自然選擇，同時也起到了傳播相應(yīng)技術(shù)手段的作用，在后續(xù)的生產(chǎn)過程中，一旦出現(xiàn)足夠利潤，能繁的恢復(fù)速度更快。

三元肥轉(zhuǎn)母起到的是一個短期減少出欄量后，后期產(chǎn)能快速提升的作用，產(chǎn)能提升的時間短，能夠快速增加仔豬供給，但由于性能上的差距，需要足夠的利潤空間來驅(qū)動。二元回交和部分企業(yè)的輪回技術(shù)則更加系統(tǒng)，在代次省略和生產(chǎn)性能上做到了更好平衡，起到了快速擴繁母豬的作用。

基于以上的技術(shù)傳播，市場上也出現(xiàn)了母豬根據(jù)行情來判斷是否進入配種階段的操作，當仔豬行情偏弱，則母豬以商品豬形式出欄；否則進入懷孕階段。這些儲備母豬同樣幫助縮短了產(chǎn)能調(diào)節(jié)的時間。

本輪周期除了更激進的繁育技術(shù)之外，在產(chǎn)能去化的“層次”上也更淺一些。同環(huán)保周期出現(xiàn)的固定資產(chǎn)層面的去化和非瘟周期全代次的去化不同，本輪周期的去化主要停留在母豬去化的階段。固定資產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化反而承襲了前一周期的趨勢。

以上的各種不同，已經(jīng)為新周期和前面四個周期表現(xiàn)出不同走勢奠定了基礎(chǔ)。產(chǎn)能去化時間較短。一方面限制了去化的總體深度，另一方面加速開啟了產(chǎn)能恢復(fù)。階段性產(chǎn)能去化集中。這意味著在產(chǎn)能集中去化后的8到10個月左右較大概率面臨供應(yīng)的偏緊，因此也就驅(qū)動價格的上行，這也是我們認為當前價格上漲的根本原因和底層因素。去化的層次低，同時養(yǎng)殖技術(shù)的提升。這些因素都可以導(dǎo)致我們整體恢復(fù)過程加速。尤其在豬價超預(yù)期上漲，給產(chǎn)業(yè)帶來充足利潤的情況下，后備轉(zhuǎn)能繁、擴大二元種豬群體甚至可能再次出現(xiàn)肥轉(zhuǎn)母的情況。

基于此，我們認為，整體豬周期的邏輯依然存在，利潤對于行為的驅(qū)動是天然的，加上養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)仍舊是相對分散的，一致性預(yù)期驅(qū)動的羊群效應(yīng)很難避免；不過由于大型企業(yè)的擴張和占比的提升，加上養(yǎng)殖產(chǎn)能恢復(fù)速度的提升，周期的持續(xù)時間有望明顯縮短。

四、猜想：生豬進入“小周期”模式？

2019年7月14日的央視《對話》節(jié)目上，多位養(yǎng)殖龍頭企業(yè)的負責(zé)人對非洲豬瘟周期的價格走勢進行了預(yù)判。兩年之后來看，最接近的，是牧原股份秦英林董事長的判斷。站在當時非瘟肆虐，產(chǎn)能走向低點，同時價格迅速飆升的環(huán)境下，其認為非洲豬瘟可能導(dǎo)致周期的延長，2021年后豬價見頂后回落。

相比大多數(shù)人當時的樂觀預(yù)期，能夠繼續(xù)保持對豬周期的堅定看法實屬不易。不過，雖然下行的轉(zhuǎn)折確實出現(xiàn)在2021年，但價格的快速回落使得周期并沒有如預(yù)想的延長。正如我們前文所述，非洲豬瘟周期帶來了更快速的母豬擴繁方法，加上資本猛烈的加持和政策的支持，生豬產(chǎn)能整體恢復(fù)的速度明顯加快。而如果按照以往周期的恢復(fù)方式，從二元母豬開始恢復(fù)，沒有產(chǎn)能的迅速擴張，那么卻有可能形成5年甚至更長的周期。

展望未來，在基礎(chǔ)母豬充足的條件下，豬企是否可能因為對預(yù)期利潤更加敏感，從而出現(xiàn)不斷搶跑，產(chǎn)能恢復(fù)的速度加快，從而加快周期的運行。

周期加速，蛛網(wǎng)膜型進入收斂模式，極有可能成為豬周期在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變背景下的新趨勢。