美國聯(lián)儲在本周期第三次加息75點，正式開啟了“不惜衰退抗通脹”的道路。FOMC調(diào)高政策利率75點在意料之中，修正的預(yù)測、點陣圖和鮑威爾記者會言論則預(yù)示一個更鷹派的政策立場，出乎市場意料。鮑威爾坦言”沒有人知道這個（加息過程）是否會導(dǎo)致衰退、多么嚴(yán)重的衰退“，他認(rèn)為取決于工資和物價的下行速度和熾熱的就業(yè)市場的冷卻程度，不過“軟著陸的機(jī)會可能消失”，因為貨幣政策需要更具有限制性或限制更長的時間。這席話是本次會議的核心定調(diào)。

聯(lián)儲調(diào)高聯(lián)邦利率75點的同時，也作出其它政策利率調(diào)整：1）將存款準(zhǔn)備金利率由2.40%上調(diào)至3.15%；2）將隔夜回購利率由2.50%上調(diào)至3.25%；3）將隔夜逆回購利率由2.30%上調(diào)至3.05%；4）將一級信貸利率由2.50%上調(diào)至3.25%。與此同時，聯(lián)儲將按照事先公布的計劃，從9月開始提高縮表上限，每月最多被動縮減600億美元國債和350億美元機(jī)構(gòu)債券和MBS。為了支持按揭市場證券，在MBS證券上克制行事。

FOMC九月聲明中，關(guān)于經(jīng)濟(jì)和通脹的表述與七月聲明幾乎沒有變化，仍強(qiáng)調(diào)當(dāng)前美國通脹很高，地緣沖突對物價的影響仍在，但是貨幣當(dāng)局堅定承諾2%的通脹目標(biāo)。

聯(lián)儲2022年9月發(fā)布的經(jīng)濟(jì)預(yù)測與6月預(yù)測相比，就顯得更悲觀，具體改變?nèi)缦拢?/p>

首先在增長上，大幅下調(diào)2022年實際GDP增速1.5個百分點至0.2%；同時下調(diào)2023年實際GDP增速預(yù)測0.5個百分點至1.2%；預(yù)計長期經(jīng)濟(jì)增速保持在1.8%不變。其次在就業(yè)上，略微上調(diào)2022年失業(yè)率預(yù)測0.1個百分點至3.8%，但明顯上調(diào)2023年和2024年失業(yè)率至4.4%，2025年失業(yè)率為4.3%。在通脹領(lǐng)域，進(jìn)一步上調(diào)2022年P(guān)CE同比增速預(yù)測0.2個百分點至5.4%，上調(diào)同期核心PCE同比增速0.2個百分點至4.5%；同時分別上調(diào)2023年P(guān)CE和核心PCE通脹率0.2和0.4個百分點，至2.8%和3.1%。聯(lián)儲預(yù)期2024年及以后PCE通脹率最終可以回歸至2%左右的目標(biāo)區(qū)間。

市場焦點的點陣圖中，聯(lián)邦基金目標(biāo)利率在2022年的預(yù)測中值由3.4%上調(diào)至4.4%，2023年進(jìn)一步升至4.6%，2024年和2025年則預(yù)計減息至3.9%和2.9%。本次點陣圖顯示超過半數(shù)委員認(rèn)為2022年政策利率至少應(yīng)該達(dá)到4.25-4.50%，意味著今年剩余的兩次會議可能分別加息75點和50點。十一月加息75點的說法超出了筆者50點的預(yù)期。大約有三分之二的委員認(rèn)為2023年政策利率可能達(dá)到4.5%以上，這意味著明年還有1-2次的加息，筆者預(yù)期加息一次25點。FOMC成員預(yù)計2024和2025年政策利率將逐步下調(diào)，但仍會高于長期利率。聯(lián)儲的減息時機(jī)晚過市場預(yù)期，減息幅度不小，但是委員們的預(yù)期相當(dāng)分散，說明對兩年后經(jīng)濟(jì)形勢的判斷仍有較大的分歧。

在記者會上鮑威爾開宗明義，強(qiáng)調(diào)利率需要對經(jīng)濟(jì)有足夠的限制性水平，相比過去的提法，多了“足夠”兩字，也增加了收縮性貨幣政策的壓力。他提到政策轉(zhuǎn)身需要考慮三個因素：1）經(jīng)濟(jì)低于趨勢增長水平一段時間；2）就業(yè)市場供需更加平衡；3）美聯(lián)儲有信心通脹可以回歸到2%目標(biāo)水平。

在未來失業(yè)率的判斷上，聯(lián)儲主席認(rèn)為現(xiàn)在的就業(yè)市場和過往不同，就業(yè)市場出現(xiàn)了供求錯配，長期通脹預(yù)期比較穩(wěn)定，但是短期通脹預(yù)期上升，同時供應(yīng)端變化對通脹有較大影響。他還直言，租金通脹可能會持續(xù)很長時間。最后談到美國加息對其他國家的沖擊時候，鮑威爾說，聯(lián)儲“很難與其他國家的央行合作”。

鮑威爾在記者會上也提到，在某個時間點上放緩加息步伐“也許是合適的”，但是沒有給出具體的時間表。這是典型的鮑式記者會風(fēng)格，在強(qiáng)硬言論之后，不忘給出一點希望的曙光。

筆者認(rèn)為，F(xiàn)OMC九月會議的基調(diào)是鷹派的，乃是本周期以來最強(qiáng)硬的，表達(dá)出為了遏制通脹不惜衰退成本的決心，官方GDP增長被下調(diào)到衰退的邊緣。失業(yè)率有所上升卻不是災(zāi)難性的，僅僅略高過政策目標(biāo)的4%，長期增長和通脹的預(yù)測沒有大的變化，這些折射出政策制定者對美國經(jīng)濟(jì)的整體底氣，相信哪怕統(tǒng)計數(shù)據(jù)上出現(xiàn)衰退，美國經(jīng)濟(jì)不至于如上世紀(jì)七十年代滯脹那樣傷筋動骨，現(xiàn)在的一切不過是周期性起伏。

聯(lián)儲將明年政策利率的預(yù)期上調(diào)到4.6%，罕見地高過市場預(yù)期的4.4%，差異在于明年二月加息25點之后會不會還有一次25點加息，不過這對于市場并非大事，兩年期國債利率和利率掉期價格都作出了相應(yīng)的調(diào)整。

真正的問題在于，美國的PCE通脹走勢能否像FOMC預(yù)測的那樣明年回落到2.8%，為未來的大幅降息奠定基礎(chǔ)。美國的通脹包括需求端、供應(yīng)端、戰(zhàn)爭和氣候因素、流動性和通脹預(yù)期因素等不同源頭。供應(yīng)端回落是大概率事件，需求端通脹可以通過貨幣政策作出調(diào)整，流動性通脹則因為聯(lián)儲縮表步伐緩慢、拜登政府繼續(xù)推進(jìn)擴(kuò)張性財政而未見解決方案。戰(zhàn)爭帶來的能源價格上漲以及極端氣候帶來的食品價格上漲完全不可控，充滿著不確定性。至于通脹預(yù)期則已經(jīng)形成，工資-物價的螺旋上升已經(jīng)形成，連租金、醫(yī)療費用等惰性物價的上漲也顯性化了。

筆者認(rèn)同聯(lián)儲在明年春季加息1-2次后會暫停加息，觀察和重新評估經(jīng)濟(jì)形勢，但是之后的加息路徑其實沒有預(yù)設(shè)的。2023年利率可以持平、走高或走低，一切取決于屆時的數(shù)據(jù)。FMOC的點陣圖不過是在目前數(shù)據(jù)下聯(lián)儲的思考，不可太當(dāng)真。筆者相信，未來加息時間的長度，比現(xiàn)在加息的力度更重要。所謂市場已經(jīng)消化了聯(lián)儲加息消息，指的是已經(jīng)消化了聯(lián)儲到明年第一季度的加息意向，之后的能見度不高，也就無所謂消化了。