最近一段時間,債券市場快速調整,從11月份以來,在半個月時間內,利率大幅回升,目前多數期限的利率債收益率已經回到了年初的水平。每一次市場波動,都需要我們仔細的思考和反思,并總結出一些有意義的結論和投資上需要注意的問題。我們認為: (1)尊重價值投資的理念,這是唯一可以把握的事情。 本輪的債券市場快速調整的理由表面上無非是資金利率的回歸,疫情防疫政策的優(yōu)化和房地產政策的放松。但是內在的根源還在此前利率太低,禁不起任何的利空的沖擊。當時的資金利率,10年國債利率,已經到了2002年以來的最低水平的區(qū)域。這個時候,需要敬畏和尊重過去歷史數次形成的最低刻度,因為歷史總是相似。盡管每一次危機的原因不一樣,但當時市場極度悲觀的經濟預期背景下,利率形成了底部,這么多年一直保持穩(wěn)定,似乎這個底部有點堅不可摧。 因此,當前期利率太低后,從投資價值的角度看,即使當時沒有利空,也是需要警惕的。畢竟債券價值的高低是可以把握的,而市場變化的趨勢拐點,則相對難把握一些。從債券投資價值的角度去分析,基本不會范太大的錯誤。 此外,還需要多說一點,在利率出于底部的時候,投資上是不能拉長久期的,因為一旦利率反彈,長久期面臨巨大的虧損。之前,有不少農商行,為了追求利益,去大比例投資30年,本身就是存在問題。因為債券投資不能只是看靜態(tài)收益,或者票面利率的高低,價格的波動也是需要關注的,尤其是利率在底部的時候。 (2)擇時是困難的。 很多投資者說,我們也知道債券市場利率很低,但是市場情緒強的時候,我就在里面玩,發(fā)現市場不對了,我及時下車就可以了。這就涉及到一個擇時的問題。我們認為,首先這個市場很內卷,要承認自己并不比別的人聰明和敏感;況且在做多才能賺錢為主的市場,市場都有慣性做多的習慣,疊加人性的貪婪(從歷史上看,債券牛市尾部持續(xù)的時間相對熊市的尾部持續(xù)的時間要長,也體現出這個特點),所以希望在債券大跌之前提前跑出來本身就是很難的事情。其次,有些政策的變化,例如疫情防疫優(yōu)化,具體發(fā)生的時間,方式,都是很難去預測的,所以要擇時就更難。 最后,和機構持倉的體量也有關系。如果持倉規(guī)模很大,及時投資者可以比較敏感的發(fā)現市場不對了,由于持倉規(guī)模大,也不太能跑出來。 (3)本輪債券市場的調整也是有跡可循,并不是突發(fā)的。 例如在調整之前,資金利率明顯低于政策利率,1.3%的7天利率明顯倒掛于2.0%的政策利率。未來二者一定是要靠攏的。除非是政策利率大幅下行去靠近市場利率,否則都意味著市場資金利率要反彈。實際情況是,從10月下旬開始,由于受到匯率的約束,資金利率開始回升,到11月中旬到達高點。這長達一個月的時間,也是給機構充分的減倉的機會。 即使是政策的調整,雖然時間不可預知,但也是有跡可循。因為疫情防疫政策的變化是大事,只有高層定調之后,下面才會進行政策的調整,所以關注高層的態(tài)度變化就好。 當然,除了思考過去的故事之外,更重要的是經歷過最近的調整后,后期市場怎么看?我們認為,利率波動張弛有度,對債券市場的看法不能走極端,不能從之前市場的過度樂觀陡然變成過度的悲觀。大趨勢上,利率還是處于上下區(qū)間的窄幅波動的階段。所以,前期利率太低,風險很大;最近利率大幅調整后,風險逐步釋放,并且投資價值逐步回升。具體而言,需要關注: 首先,資金中樞在什么位置?2020年4-5月份的故事市場還記憶猶新,資金利率也出現大幅波動。但我們認為這一次還不會表現的那樣劇烈。目前的經濟情況要差于2020年第一波疫情后的狀態(tài),所以資金利率只是從過低的狀態(tài)適度回歸,未來一段時間,大概率還是要低于政策利率。如果這個判斷沒問題,那么存單—3到5年金融債的收益率已經調整的逐步合理。 其次,疫情的變化。目前只是防疫政策的優(yōu)化,并不代表防疫政策的完全放松。如果優(yōu)化后,人群流動加大,必然帶來疫情的反復。一旦出現疫情,該管控的還是會管控,也就會對經濟產生一定的沖擊。所以,不管疫情政策的變化如何,盯住疫情數據的變化—經濟的影響,短期內還是判斷債券市場的主線之一。 第三,房地產政策刺激的效果。房地產刺激政策也是導致最近利率反彈較多的一個原因。我們也不能因為房地產政策的刺激就盲目的對房地產市場開始樂觀,還是要看實際的效果。考慮到人口周期的影響,房價收入比的高企,居民杠桿的空間已經相對有限。房地產刺激政策在需求端的效果可能較為有限,所以我們需要持續(xù)跟蹤房地產市場成交的情況,尤其是一手房的銷售情況。 最后,我們依然認為,債券市場處于區(qū)間波動,圍繞政策利率變化。策略上,利率超過政策利率,就可以逐步買入,越高越買;利率低于政策利率,就可以賣出,越低越賣。當然,由于資金利率系統(tǒng)性的回升了,疫情政策總體還是放松了,所以債券利率波動的中樞水平也較之前要高一些了。 責任編輯:李燁 |
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